風險偏好暫時處于中性狀態(tài)

國內(nèi)經(jīng)濟、政策、通脹預(yù)期相互制約，其中通脹因素是核心變量，而國內(nèi)消費強勢復(fù)蘇和碳達峰目標實現(xiàn)，以及外部政策是主要的影響因素。

近期，上證指數(shù)在觸及本輪調(diào)整低點3328后，整體維持3300—3500區(qū)間振蕩，市場交易信心低迷，兩市成交金額降至7000億元左右。股指結(jié)構(gòu)上，中證500指數(shù)表現(xiàn)略強于上證50和滬深300指數(shù)。同期，美債收益率暫緩攀升以高位振蕩為主，國內(nèi)流動性預(yù)期穩(wěn)定，央行公開市場連續(xù)三周零回籠；最新公布的3月中美制造業(yè)PMI均有上升，維持較高經(jīng)濟景氣度，對市場風險偏好有維穩(wěn)效應(yīng)。

較高的經(jīng)濟景氣度現(xiàn)狀，利于穩(wěn)定市場短期風險偏好。國內(nèi)3月制造業(yè)PMI升至51.9%，景氣度明顯高于2013—2020年同期均值50.9%，僅次于2020年同期，除季節(jié)性因素外，3月經(jīng)濟活動仍較強勢。相比制造業(yè)PMI的高景氣度，服務(wù)業(yè)PMI的景氣度回升速度更快，3月高達56.3%，與去年11月疫情反復(fù)前的服務(wù)業(yè)景氣度高點基本持平?？紤]到疫苗的快速普及，4—5月服務(wù)業(yè)景氣度料將進一步上升，利于國內(nèi)消費增速進一步復(fù)蘇，以對沖國內(nèi)投資增速的邊際降溫預(yù)期。

不過，與當前經(jīng)濟高景氣度相伴隨的既有通脹預(yù)期的溫和上升，也有經(jīng)濟疫后修復(fù)周期的見頂回落預(yù)期。通脹上升和經(jīng)濟見頂預(yù)期的疊加不利于股指表現(xiàn)，通脹預(yù)期上升會強化國內(nèi)流動性邊際收斂壓力，主要體現(xiàn)在融資需求的逆周期調(diào)控，預(yù)計1—2月貨幣供應(yīng)增速超預(yù)期狀態(tài)較難持續(xù)，一季度之后大概率逐步回落，回到貨幣偏中性狀態(tài)；結(jié)構(gòu)上，在各熱門省市陸續(xù)加強房地產(chǎn)領(lǐng)域調(diào)控力度的背景下，二三季度地方專項債發(fā)行將成為融資需求主要增量部分。

經(jīng)濟節(jié)奏預(yù)期上，4月即將公布的一季度GDP增速，將在基數(shù)效應(yīng)下出現(xiàn)超高速增長，之后逐季回落，直到四季度回到常態(tài)，這基本為市場共識。流動性拐點預(yù)期達成共識后，經(jīng)濟預(yù)期拐點也將緊隨其后，但與流動性預(yù)期的“不急轉(zhuǎn)彎”一致，經(jīng)濟拐點出現(xiàn)后仍將在高位呈現(xiàn)較強韌性，二三季度國內(nèi)流動性收縮和經(jīng)濟高位運行將共存。整體上，國內(nèi)經(jīng)濟、政策、通脹預(yù)期相互制約，其中通脹因素是核心變量，而國內(nèi)消費強勢復(fù)蘇和碳達峰目標實現(xiàn)，以及外部政策是主要的影響因素。

通脹的外部影響因素主要來自美國基建刺激計劃，但從美國剛公布的2萬億美元基礎(chǔ)設(shè)施計劃看，其計劃規(guī)模為市場主流預(yù)期規(guī)模下限，并未超預(yù)期；且為期8年，同時配合美債發(fā)行和企業(yè)加稅，以籌集該計劃所需資金；預(yù)期內(nèi)的基建刺激方案對短期通脹和美債收益率預(yù)期影響有限，但加稅計劃將攤薄企業(yè)盈利水平，并不利于美股走勢，而美股潛在的流動性擠兌風險是當前能影響國內(nèi)股指風險偏好的主要外部因素。

總體上，經(jīng)過前期15%—20%的調(diào)整后，滬深300和上證50指數(shù)積累的高估值壓力明顯釋放，近三周的低位振蕩期間，北向資金累計凈流入181億元；當前階段，內(nèi)外流動性轉(zhuǎn)向預(yù)期已成市場共識，目前處于階段性穩(wěn)定期，市場風險偏好暫時將維持中性狀態(tài)，等待新的超預(yù)期因素出現(xiàn)，在此之前，股指大概率仍將振蕩反復(fù)，向上向下空間均有限。