俄烏沖突前景與影響

俄烏沖突與平均每2-3年就會(huì)發(fā)生一次的局部摩擦不同，其本質(zhì)是美俄角力，可能導(dǎo)致全球進(jìn)入“新冷戰(zhàn)時(shí)代”或引發(fā)全球滯脹。因此不能用簡(jiǎn)單的歷史復(fù)盤判斷沖突和高油價(jià)的后續(xù)影響，需要對(duì)事態(tài)保持密切的跟蹤，后續(xù)各種意外發(fā)生仍有較大可能性。

l歐美對(duì)俄制裁的底牌幾乎出盡，制裁手段難以進(jìn)一步升級(jí)，后續(xù)歐洲面臨“能源危機(jī)”威脅，烏克蘭/歐洲何時(shí)妥協(xié)是未來看點(diǎn)。投資者押注上游資源品時(shí)需要明確自己交易的是俄烏沖突(制裁擴(kuò)大)還是中長(zhǎng)期供給受限的邏輯。若是前者，則烏克蘭/歐洲是否妥協(xié)或俄羅斯是否斷供油氣將產(chǎn)生巨大的不確定性。

俄烏沖突將推升歐洲對(duì)光伏等新能源的需求，同時(shí)擾亂全球供應(yīng)鏈體系，關(guān)注原油、煤炭、鋁、玉米、小麥、航運(yùn)的機(jī)會(huì)。

資產(chǎn)凍結(jié)引發(fā)擔(dān)憂，全球資本同時(shí)削減在不友好國(guó)家的配置權(quán)重，回流本國(guó)或?qū)で笃渌茱L(fēng)港，再配置期間全球權(quán)益類資產(chǎn)首先遭遇拋售，引發(fā)全球股市動(dòng)蕩。

其他潛在的危機(jī)：若制裁禁令導(dǎo)致俄債務(wù)違約，歐洲銀行業(yè)將面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，威脅全球金融體系穩(wěn)定。為了避免美元流動(dòng)性危機(jī)的出現(xiàn)，近期美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該注入流動(dòng)性而非收緊。土耳其等抗通脹能力較弱的國(guó)家可能遭遇困境。北非、中東等對(duì)俄烏糧食依賴較大的地區(qū)可能出現(xiàn)糧食危機(jī)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：制裁推升全球通脹、制裁影響超預(yù)期引發(fā)金融危機(jī)、戰(zhàn)爭(zhēng)的不確定性引發(fā)大宗商品價(jià)格大幅波動(dòng)。

高油價(jià)下的通脹魅影

俄烏沖突可能導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)錯(cuò)失快速加息壓制通脹預(yù)期的機(jī)會(huì)，通脹問題可能長(zhǎng)期化，相較今年年初目前全球滯脹的可能性明顯上升。

通脹預(yù)期將損害企業(yè)利潤(rùn)，并導(dǎo)致過度購買行為。持續(xù)的高通脹則最終抑制消費(fèi)。

復(fù)盤70年代：戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致的石油危機(jī)只是“滯脹”高潮的標(biāo)志性事件，戰(zhàn)爭(zhēng)/石油禁運(yùn)很快過去，但通脹影響深遠(yuǎn)。事實(shí)上通脹早有端倪，“雙赤字”造成的美元危機(jī)貫穿始終，供給缺乏、工資-通脹螺旋使得通脹難以消除，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)消極使得全球難以走出“滯脹”的陰霾。

從70年代美股表現(xiàn)來看：兩次滯脹上游周期品均獲得最高的超額收益，中游利潤(rùn)均被擠壓。值得注意的是1)消費(fèi)在通脹初期可獲得更好的超額收益，如60年代后期；但若通脹持續(xù)高企，則未必能有超額收益表現(xiàn)(70年代兩次滯脹期間表現(xiàn)均一般)，或與提價(jià)能力仍相對(duì)有限相關(guān)。且過高通脹將對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生一定抑制；2)高通脹高利率環(huán)境不代表成長(zhǎng)跑輸，以科技板塊為代表的處于高景氣周期的產(chǎn)業(yè)仍能有超額收益，這點(diǎn)在75年后美國(guó)TMT板塊和納斯達(dá)克指數(shù)持續(xù)的超額收益可見得；3)大宗維持高但上行動(dòng)能不強(qiáng)，即便通脹保持高水平，周期股表現(xiàn)也隨即回落，明顯與價(jià)格二階導(dǎo)更相關(guān)

滯脹初期上游周期品表現(xiàn)較好，而進(jìn)入滯脹后期，擁有較高無形資產(chǎn)和較強(qiáng)提價(jià)能力的公司表現(xiàn)更好。

我們調(diào)高對(duì)2022年全年的CPI預(yù)測(cè)，但總體來看輸入性通脹壓力相對(duì)有限，難以和2011年通脹高峰相比。但由于存在CPI破3的可能，市場(chǎng)可能依然呈現(xiàn)出“類滯脹”的特征。

風(fēng)險(xiǎn)提示：人民幣匯率政策變化、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化。