萬(wàn)得茅指數(shù)從17年初到最高點(diǎn)有七倍漲幅，業(yè)績(jī)優(yōu)秀附加估值擴(kuò)張 

今年開(kāi)年市場(chǎng)就給大家一個(gè)下馬威，因?yàn)?019、2020、2021年還可以，現(xiàn)在內(nèi)外環(huán)境復(fù)雜，市場(chǎng)讓人有點(diǎn)沮喪。

我說(shuō)下自己的看法。

從2015年一輪股災(zāi)以后，2016年市場(chǎng)先做調(diào)整，然后2017年是市場(chǎng)行情（熱度）的起點(diǎn)。

但是如果參與的晚一點(diǎn)，可能到2019年、2020年才感覺(jué)到市場(chǎng)的熱度。

我們每天在市場(chǎng)里的，就感覺(jué)到市場(chǎng)2017年就開(kāi)始賺錢(qián)了，是從2017年一直到去年沒(méi)有中斷過(guò)的。

每個(gè)人看市場(chǎng)角度也（不一樣），市場(chǎng)比較復(fù)雜比較大，到底是牛市還是熊市要看指數(shù)表現(xiàn)差異。2007年我剛?cè)胄械臅r(shí)候就是3000點(diǎn)，結(jié)果15年后還是，感覺(jué)好像我自己變老了好多，上證還青春。但你看創(chuàng)業(yè)板就好很多。

我看的是民間指數(shù)，如果看萬(wàn)得的話(huà)，有一個(gè)自己編的茅指數(shù)，是挑選市場(chǎng)上最優(yōu)秀的42-43只股票等權(quán)重構(gòu)成的指數(shù)。它既不是（上證）50也不是（滬深）300。

這輪行情在我看來(lái)是從2017年開(kāi)始，萬(wàn)得茅指數(shù)從17年年初起點(diǎn)到2021年最高點(diǎn)漲幅非常大，最高的時(shí)候漲了接近7倍，2021年1月份見(jiàn)了高點(diǎn)，基本目前為止回撤將近30%。

萬(wàn)得茅指數(shù)和目前市場(chǎng)上主力資金的表現(xiàn)是息息相關(guān)的，絕大多數(shù)公募和私募的錢(qián)在萬(wàn)得茅指數(shù)的權(quán)重股里面。

現(xiàn)在萬(wàn)得茅指數(shù)過(guò)去的財(cái)務(wù)表現(xiàn)非常優(yōu)秀，2017、2018、2019年該指數(shù)業(yè)績(jī)復(fù)合增速在15-20%多，中樞在20%。

在疫情爆發(fā)后，指數(shù)的業(yè)績(jī)?cè)鏊倥赖?0-70%，其實(shí)反映了實(shí)業(yè)的馬太效應(yīng)。

越大的公司越強(qiáng)，包括出口享受到了一定疫情紅利，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)錢(qián)，中國(guó)制造享受了美國(guó)消費(fèi)爆發(fā)。

2021年（財(cái)務(wù)）報(bào)表目前還沒(méi)出來(lái)，但實(shí)際上增速在20%左右，還是不錯(cuò)的。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)看，確實(shí)代表了A股最優(yōu)秀的公司，茅王，寧王。

萬(wàn)得茅指數(shù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)秀，過(guò)去五年估值擴(kuò)張非常大，從十幾倍估值到2021年1月底估值已經(jīng)到了40倍的水平。

為什么（萬(wàn)得茅指數(shù)）從2017年初到最高點(diǎn)有七倍的漲幅？一是業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)秀，二是估值擴(kuò)張。

萬(wàn)得茅指數(shù)目前估值水平落在比較合理的范圍內(nèi) 

現(xiàn)在看萬(wàn)得茅指數(shù)的狀態(tài)，從最高40多倍回撤到將近20多倍，萬(wàn)得茅指數(shù)估值水平比滬深300還是要高很多的。

這是什么樣的水平呢，從數(shù)學(xué)統(tǒng)計(jì)來(lái)講，如果看2017年的均值，（萬(wàn)得茅指數(shù)）大概在均值上邊一倍方差的位置，最高點(diǎn)的時(shí)候在兩倍方差。

中樞在20倍左右，現(xiàn)在基本在30倍不到的水平，萬(wàn)得茅指數(shù)回撤之后和公募基金也差不多，萬(wàn)得茅指數(shù)代表市場(chǎng)的主要矛盾。

大部分公募私募的錢(qián)都在萬(wàn)得茅指數(shù)的成分上面，所以用它的分析作為市場(chǎng)水溫的一個(gè)標(biāo)志。

小30倍的估值高不高？

2021年前三季度還是20%多的業(yè)績(jī)?cè)鏊?，如?022年能保持在15個(gè)點(diǎn)以上，還是匹配這個(gè)估值水平的。

回到一個(gè)結(jié)論：整個(gè)市場(chǎng)主要優(yōu)秀的公司經(jīng)過(guò)一輪估值擴(kuò)張和回撤，現(xiàn)在估值落在了比較合理的區(qū)間，在過(guò)去五年均值的一倍方差的位置，不算低估，低估應(yīng)該在均值之下。

但考慮到業(yè)績(jī)?cè)鏊俸拖∪钡母呤找嫱顿Y機(jī)會(huì)，小三十倍不到的水平也還合理，目前萬(wàn)得茅指數(shù)估值水平落在比較合理的范圍內(nèi)。

估值是動(dòng)態(tài)的，關(guān)鍵看后面的業(yè)績(jī)?cè)鏊?，影響因素有很多?/p>

2022年實(shí)體經(jīng)濟(jì)怎么走，落到上市公司微觀主體，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)才能獲利，這可能是關(guān)系到2022年整個(gè)市場(chǎng)表現(xiàn)的核心的決定性變量。

流動(dòng)性目前不是主要因素，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、基本面才是 

現(xiàn)在從流動(dòng)性來(lái)講，海外在收，國(guó)內(nèi)在放。

但我認(rèn)為流動(dòng)性目前不是主要因素，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、基本面是主要因素。

去年年底，政府寬松信號(hào)出來(lái)，大家都說(shuō)歷史上每一輪寬松貨幣政策都會(huì)有行情，但我當(dāng)時(shí)就感覺(jué)，這一輪放水的背景和歷史上幾次寬松是不一樣的。

打個(gè)比方，寬松的貨幣政策就像水管放水，前面每次寬松的時(shí)候?qū)儆诋?dāng)游泳池快干了，所以放水能激起浪花。

但這一次資金才剛剛?cè)胧?，游泳池的水都是滿(mǎn)的，水管里的水放大一點(diǎn)在滿(mǎn)的池子里也沒(méi)啥浪花。

所以流動(dòng)性不是這一輪行情的主要因素，核心是經(jīng)濟(jì)會(huì)怎么走，業(yè)績(jī)會(huì)怎么走。

我們現(xiàn)在還是邊走邊看。

市場(chǎng)劇烈波動(dòng)的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去，后面可能會(huì)趨于平穩(wěn) 

去年開(kāi)始市場(chǎng)可能進(jìn)入到一個(gè)是叫做低回報(bào)期，我認(rèn)為市場(chǎng)上每一段階段都會(huì)多出來(lái)這么一段時(shí)間，就是過(guò)渡期。

2007、2008年很大的行情，2008年很慘，2009年反彈以后，整個(gè)2010、2011、2012這三四年過(guò)渡到2013年才慢慢好起來(lái)，2015、2016年也處于過(guò)渡期。

所以基本上還是說(shuō)市場(chǎng)會(huì)進(jìn)入平穩(wěn)，年初波動(dòng)劇烈，我覺(jué)得劇烈波動(dòng)的時(shí)間過(guò)去了。估值急劇收縮的過(guò)程中，外部的擾動(dòng)因素以及各方面的因素可能都過(guò)去了，后面可能會(huì)趨向于平穩(wěn)。

未來(lái)我會(huì)密切關(guān)注一些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)以及上市公司一季度的業(yè)績(jī)，感覺(jué)疫情還是會(huì)有一些沖擊的。

但是另外一點(diǎn)，低回報(bào)其實(shí)也是很正常的，現(xiàn)在高回報(bào)的東西基本上也很少了，無(wú)論是通過(guò)理財(cái)、債券、股票，回報(bào)都是建立在實(shí)體之上的。

我認(rèn)為整個(gè)市場(chǎng)的估值收縮階段已經(jīng)進(jìn)入到一個(gè)合理的區(qū)間，未來(lái)這個(gè)區(qū)間到底往下一點(diǎn)點(diǎn)還是穩(wěn)住，我覺(jué)得是取決于經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)和上市公司的業(yè)績(jī)。

我也跟大家一樣是邊走邊看。

所幸的是，現(xiàn)在估值倍數(shù)已經(jīng)降下來(lái)了，場(chǎng)外高回報(bào)的機(jī)會(huì)也不少。

這是我入行以來(lái)看到的第三次資金大規(guī)模的入市。分別是2007年下半年，2014年的下半年，和這一次的2020年下半年。但那兩次資金入市后很快又撤出去了。

這一輪比上一輪好很多的原因也在這。我對(duì)這一輪不會(huì)像以前那樣悲觀。

問(wèn) 答 環(huán) 節(jié) 

非常關(guān)注硬科技，看的維度也比較長(zhǎng)

問(wèn)：今年哪些板塊值得關(guān)注？

董承非：我看的相對(duì)會(huì)長(zhǎng)一些。

我們做股票每天在交易，會(huì)感覺(jué)一年很長(zhǎng)，對(duì)實(shí)業(yè)來(lái)講或?qū)Ξa(chǎn)業(yè)來(lái)講，它是以年為單位在演繹的。

硬科技肯定是我自己非常關(guān)注的點(diǎn)，看的維度也比較長(zhǎng)。我這幾年確實(shí)把精力花在半導(dǎo)體這些領(lǐng)域里面了，我覺(jué)得中國(guó)半導(dǎo)體肯定能發(fā)展起來(lái)，這方面機(jī)會(huì)蠻大的。

但是今年會(huì)不會(huì)表現(xiàn)的很好？也不一定，因?yàn)榘雽?dǎo)體面臨去年整個(gè)行業(yè)的緊張，今年也面臨一些挑戰(zhàn)，整個(gè)景氣度有可能會(huì)下來(lái)。

中長(zhǎng)期來(lái)看，我認(rèn)為這個(gè)領(lǐng)域肯定有大公司出來(lái)。

如果看短期一點(diǎn)的話(huà)，我比較看好一些跟宏觀離得比較遠(yuǎn)的，一些沒(méi)有杠桿的、深度價(jià)值的股票，像一些電信運(yùn)營(yíng)商，一些高分紅高股息的公司。

如果今年分紅在5個(gè)點(diǎn)以上，經(jīng)營(yíng)上面不加杠桿，跟宏觀也是一個(gè)弱相關(guān)，今年市場(chǎng)相對(duì)會(huì)表現(xiàn)好很多。

還有低估值的板塊，像地產(chǎn)，其實(shí)有很多板塊跟地產(chǎn)都是息息相關(guān)的，包括地產(chǎn)上下游都是十多倍的估值，但實(shí)際上大家對(duì)這塊基本面又不是特別放心，

像半導(dǎo)體、新能源，這些其實(shí)基本面蠻確定的，但也有它的問(wèn)題。像估值水平至少比茅指數(shù)高出50%左右。

我未來(lái)關(guān)注的是100億到1,000億的公司，因?yàn)榇篌w量的公司，整個(gè)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)需要大船開(kāi)得快，至于中小市值的公司，可能會(huì)有一些細(xì)分的機(jī)會(huì)。

港股一直以來(lái)的特點(diǎn)，就是整體波動(dòng)比較大

問(wèn)：港股近幾年的爭(zhēng)議很大，一直都說(shuō)港股很便宜，但是也有說(shuō)港股是一個(gè)流動(dòng)性的陷阱？

董承非：港股中互聯(lián)網(wǎng)板塊的比重太大了，這個(gè)行業(yè)主要因?yàn)槿ツ晷袠I(yè)上面的利空，對(duì)行業(yè)經(jīng)營(yíng)面的影響很大。

另外一方面，香港市場(chǎng)的資金是聯(lián)通的，目前為止還是外資占主導(dǎo)的市場(chǎng)，所以它的外圍波動(dòng)會(huì)大一些。

這次俄烏沖突，它在歐洲一些交易的風(fēng)險(xiǎn)也暴露出來(lái)了，這也是香港一直以來(lái)的特色，它整個(gè)波動(dòng)很大。

從另外一個(gè)維度來(lái)講，投資也是分享企業(yè)的成長(zhǎng)，拿上市公司分紅的角度講，很多AH股兩地上市的公司，港股會(huì)便宜很多。

如果抱著一個(gè)長(zhǎng)線(xiàn)思維方式，在香港市場(chǎng)多花精力是必然的，畢竟它是一個(gè)離岸市場(chǎng)，波動(dòng)大一點(diǎn)。

互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)從成長(zhǎng)變?yōu)槌墒煨袠I(yè) 

問(wèn)：阿里、騰訊頻頻發(fā)回購(gòu)計(jì)劃，港股互聯(lián)網(wǎng)是不是迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)了？

董承非：我自己判斷是，政策最差的時(shí)候肯定過(guò)去了。我相信后面慢慢會(huì)把規(guī)則弄清。

我跟互聯(lián)網(wǎng)的人溝通過(guò)，很多人覺(jué)得紅利期已經(jīng)結(jié)束了，原來(lái)都覺(jué)得互聯(lián)網(wǎng)是成長(zhǎng)行業(yè)，但昨天（3月23日）我們看到騰訊四季度業(yè)績(jī)出來(lái)，扣非以后基本上就是不增長(zhǎng)了。

這個(gè)跟騰訊一直以來(lái)給大家?guī)?lái)的印象是完全不一樣的。它面臨著投資者的再一次選擇，由原來(lái)的成長(zhǎng)型行業(yè)變?yōu)槌墒煨袠I(yè)。

于是有的人就不愿意投了，它需要有投資者切換的過(guò)程。

很多成長(zhǎng)型投資者，說(shuō)蘋(píng)果創(chuàng)新性下降，就不看蘋(píng)果了，但這時(shí)候巴菲特這樣的價(jià)值選手來(lái)了，他還在上面賺了很多錢(qián)。

我覺(jué)得互聯(lián)網(wǎng)也會(huì)有這么個(gè)過(guò)程。至于是不是困境反轉(zhuǎn)，我倒也不會(huì)很樂(lè)觀，因?yàn)榇_確實(shí)實(shí)是成熟行業(yè)了。

具體來(lái)講，商業(yè)變現(xiàn)等很多東西受到限制，用戶(hù)數(shù)到上限，變現(xiàn)受約束，潛力上面還是會(huì)差一些。

好的因素是，這些公司的市場(chǎng)地位是穩(wěn)固的，現(xiàn)金流的形式、以后帶來(lái)的回報(bào)是強(qiáng)的，真的可能變成價(jià)值股了。

對(duì)價(jià)值股也不要抱著以前那樣賺很多的想法，短期內(nèi)看不到的。但底部區(qū)域蠻明確的。

短期內(nèi)價(jià)值型板塊較好，但長(zhǎng)期要看成長(zhǎng) 

問(wèn)：中概股在美股市場(chǎng)有點(diǎn)尷尬，關(guān)于中概回歸，它們會(huì)不會(huì)回、能不能回，港股市場(chǎng)能不能接得??？

董承非：已經(jīng)有挺多都回來(lái)了，都在港股上市了。有些也回了A股了。海外很多公司最后都會(huì)回來(lái)的。

對(duì)于香港市場(chǎng)能不能接得住確實(shí)不好說(shuō)，流動(dòng)性差一些。但也不存在接不接得住的問(wèn)題，大股票都回來(lái)了，這不是問(wèn)題，只是一個(gè)過(guò)程。

問(wèn)：在全球通脹、美聯(lián)儲(chǔ)收緊的背景下，國(guó)內(nèi)還有寬松的空間嗎？降息降準(zhǔn)會(huì)來(lái)嗎？后面A股哪種風(fēng)格會(huì)占優(yōu)？哪些指數(shù)會(huì)好？

董承非：2007-2008年，油價(jià)沖到過(guò)150（美元），但后面金融危機(jī)出來(lái)后很快就暴跌下來(lái)，我們沒(méi)見(jiàn)過(guò)油價(jià)能較長(zhǎng)時(shí)間橫在100美金以上的高點(diǎn)，每次過(guò)100就很快下來(lái)了。

這次確實(shí)有幾個(gè)原因的疊加，第一，新能源如火如荼，大家的投資看法變了。第二，外部對(duì)俄羅斯制裁。

在這樣的背景下，取決于你到底看多遠(yuǎn)。短期內(nèi)，看得近一點(diǎn)，偏價(jià)值型板塊會(huì)好，現(xiàn)在已經(jīng)顯示出來(lái)了，成長(zhǎng)股跌幅很大。

但成長(zhǎng)性就是高貝塔，好的時(shí)候很好、差的時(shí)候也會(huì)很差，所以中短期看價(jià)值。

但另外一點(diǎn)，在我關(guān)注的100-1000億的公司里，肯定是偏成長(zhǎng)的，這些東西跌下來(lái)以后是不是我布局的時(shí)間，著眼點(diǎn)可能更長(zhǎng)一些。

這和市場(chǎng)也有關(guān)系。指望市場(chǎng)很快地變好不太現(xiàn)實(shí)，這么多不確定性放在那。

去年8個(gè)人里有 5個(gè)人說(shuō)牛市，現(xiàn)在說(shuō)牛市的人很少，這就是風(fēng)險(xiǎn)釋放的過(guò)程。

現(xiàn)在就是選未來(lái)機(jī)會(huì)的階段，如果我選得好，經(jīng)過(guò)耐心等，總有收獲的時(shí)間?？偟脕?lái)說(shuō)要看時(shí)間的維度，和投資期限有關(guān)系。

本輪資源型周期和以往不一樣 

問(wèn)：大宗商品、糧食都在漲，周期股的春天是不是要來(lái)了？最近很多新生代基金經(jīng)理比較偏好科技新能源，對(duì)周期股沒(méi)什么信仰。作為久經(jīng)沙場(chǎng)的人，你怎么看周期股？

董承非：周期股分兩類(lèi)。一是資源型，二是制造業(yè)周期帶來(lái)的周期。比如半導(dǎo)體，是供需帶來(lái)的周期。

中國(guó)不缺錢(qián)，又勤奮，我對(duì)制造業(yè)帶來(lái)的周期相對(duì)來(lái)講會(huì)謹(jǐn)慎一些。而對(duì)于資源型的周期，我在公募的時(shí)候買(mǎi)了煤，買(mǎi)了銅，我的想法是這輪周期和原來(lái)有一些不一樣。

過(guò)去五年投資者更喜歡成長(zhǎng)股，都是自下而上，覺(jué)得宏觀沒(méi)用，但我那時(shí)候就說(shuō)，宏觀研究和策略研究在投資中的比重是一定要提上去的。

新能源漲價(jià)可能會(huì)抑制需求 

問(wèn)：新能源上游材料持續(xù)上漲，帶動(dòng)下游新能源車(chē)漲價(jià)。你怎么看新能源的趨勢(shì)？

董承非：我記得有一年汽車(chē)下鄉(xiāng)，應(yīng)該是2009年，當(dāng)時(shí)減免汽車(chē)購(gòu)置稅。

減一半的時(shí)候，我當(dāng)時(shí)說(shuō)只減一半一輛車(chē)就便宜幾千塊錢(qián)，能拉動(dòng)行業(yè)嗎？結(jié)果第二年就被拉動(dòng)了。

我當(dāng)時(shí)想，消費(fèi)者對(duì)價(jià)格還是非常敏感的。

這給我留下深刻印象。

這次大家也看到確實(shí)在不停漲價(jià)，漲價(jià)幅度都是上萬(wàn)的漲。我傾向于相信這次漲價(jià)會(huì)抑制需求。

這一輪大城市普及率因?yàn)橄拶?gòu)原因，大城市的購(gòu)買(mǎi)力非常強(qiáng)，影響不大，但越到后面越需要二三線(xiàn)城市拉動(dòng)，這些地方對(duì)價(jià)格會(huì)更敏感。

只有一個(gè)買(mǎi)家的行業(yè)基本不算好

問(wèn)：對(duì)于之前跌的比較多的消費(fèi)醫(yī)藥怎么看？

董承非：這兩個(gè)行業(yè)比，我覺(jué)得消費(fèi)會(huì)比醫(yī)藥好。

早幾年的時(shí)候，醫(yī)藥行業(yè)在我看來(lái)就是消費(fèi)品公司，我原來(lái)也挺喜歡拿醫(yī)藥的，穩(wěn)健。它的商業(yè)模式是跟消費(fèi)品公司一樣的，是To C的行業(yè)，而且關(guān)鍵問(wèn)題是他以前的商業(yè)模式是醫(yī)生掌握話(huà)語(yǔ)權(quán)。

但現(xiàn)在它的商業(yè)模式發(fā)生了非常大的改變，從 To C的商業(yè)模式，變成了一個(gè)To G的商業(yè)模式，它只有一個(gè)買(mǎi)家。

很多藥品因?yàn)榧伤纳虡I(yè)模式發(fā)生了非常大的變化，只有一個(gè)買(mǎi)家的行業(yè)，基本上不是一個(gè)很好的行業(yè)。

創(chuàng)新藥，現(xiàn)在看是“多對(duì)一”，它的商業(yè)模式會(huì)更差，挑戰(zhàn)會(huì)更大。

究其本質(zhì)，醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展是整個(gè)社會(huì)的成本。相對(duì)而言，我對(duì)消費(fèi)好感更多。

消費(fèi)這一塊，大家主要看白酒。

市場(chǎng)主要是瞄準(zhǔn)茅臺(tái)價(jià)格，3000塊錢(qián)一瓶的茅臺(tái)酒在我看來(lái)其實(shí)是非常貴的，但也說(shuō)不死，整體上肯定比醫(yī)藥行業(yè)好。至于質(zhì)量有多高，我會(huì)持保留觀點(diǎn)。