2022年5月中采制造業(yè)PMI為49.6%（環(huán)比+2.2%），非制造業(yè)PMI為47.8%（環(huán)比+5.9%），綜合PMI為48.4%（環(huán)比+5.7%）。我們對此點評如下：

制造業(yè)PMI指數(shù)仍在榮枯線以下，但回升趨勢明顯，或表明經(jīng)濟下行壓力最大的時候可能已經(jīng)過去。5月制造業(yè)PMI錄得49.6%，環(huán)比上月大幅回升2.2個百分點。隨著疫情沖擊的逐漸減弱，經(jīng)濟供需兩端均有明顯的恢復(fù)。

（1）從生產(chǎn)角度來看，復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程的逐漸推進(jìn)帶動PMI生產(chǎn)指數(shù)明顯回升。

本月生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比大幅回升5.3個百分點至49.7%，目前水平已非常接近50%的榮枯線。近期上海、北京等地疫情的好轉(zhuǎn)以及政策支持下交通物流狀況的修復(fù)，可能是帶動工業(yè)生產(chǎn)明顯回升的重要原因。隨著疫情防控措施等級的降低和復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)程的繼續(xù)推進(jìn)，未來工業(yè)生產(chǎn)的繼續(xù)修復(fù)可能是大概率事件。

（2）從需求角度來看，本月新訂單、新出口訂單指數(shù)均有明顯回升。

新訂單指數(shù)環(huán)比回升5.6個百分點至48.2%，新出口訂單指數(shù)環(huán)比回升4.6個百分點至46.2%。本土疫情沖擊的好轉(zhuǎn)和防控等級的降低可能也是本月國內(nèi)需求回升的核心原因。隨著需求端的逐漸修復(fù)，居民消費和出口狀況可能會出現(xiàn)一定的邊際好轉(zhuǎn)。

需求回暖+交通物流狀況改善+價格因素影響降低，制造業(yè)企業(yè)可能在由被動補庫向主動去庫階段切換。

除疫情沖擊減弱下需求明顯回暖之外，本月數(shù)據(jù)還較為明顯地反映出了目前交通物流狀況的改善和商品價格因素影響的降低，具體表現(xiàn)在：1）PMI供貨商配送時間指數(shù)為44.1%，環(huán)比上月上行6.9個百分點，明顯反映出疫情影響減弱和政策支持下企業(yè)物流運輸狀況的明顯好轉(zhuǎn)；2）PMI主要原材料購進(jìn)價格指數(shù)、出廠價格指數(shù)分別回落8.4和4.9個百分點至55.8%和49.5%，價格因素對于制造業(yè)企業(yè)的約束有所緩解。因此，從庫存角度來看，本月PMI產(chǎn)成品庫存指數(shù)環(huán)比上月下行1個百分點至49.3%，且原材料庫存指數(shù)環(huán)比上月回升1.4個百分點至47.9%，或反映出在疫情好轉(zhuǎn)、供需回暖的背景下，制造業(yè)企業(yè)可能正在由被動補庫向主動去庫階段進(jìn)行切換。

服務(wù)業(yè)景氣度明顯回升，但建筑業(yè)景氣度有所回落。

疫情沖擊影響減弱，本月非制造業(yè)PMI讀數(shù)環(huán)比上行5.9個百分點至47.8%。其中服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為47.1%，環(huán)比上行7.1個百分點，服務(wù)業(yè)新訂單指數(shù)為43.7%，環(huán)比上行7.7個百分點；但建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)環(huán)比下行0.5個百分點至52.2%，建筑業(yè)新訂單指數(shù)環(huán)比小幅回升1.1個百分點至46.4%。之前服務(wù)業(yè)受疫情沖擊影響較大，隨著疫情防控形勢的逐漸好轉(zhuǎn)，服務(wù)業(yè)景氣度明顯有所回升?；椖客七M(jìn)速度偏慢和房地產(chǎn)行業(yè)的整體低迷可能是導(dǎo)致建筑業(yè)景氣度未見明顯好轉(zhuǎn)的主要原因。

疫情對經(jīng)濟沖擊最大的時候可能已經(jīng)過去，但寬貨幣是寬信用和寬財政的前提條件，流動性寬松可能仍將維持，站在當(dāng)下仍然可以堅定看多債市。

隨著本土病例的明顯減少和部分地區(qū)疫情防控等級的下調(diào)，本月PMI各項數(shù)據(jù)均出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)好，疫情對經(jīng)濟沖擊最大的時候可能已經(jīng)過去。但應(yīng)注意目前制造業(yè)PMI指數(shù)、PMI生產(chǎn)和需求指數(shù)仍然處于榮枯線以下，或表明經(jīng)濟形勢雖有好轉(zhuǎn)但仍處于收縮區(qū)間。5月25日國務(wù)院全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤電視電話會議表示“國務(wù)院常務(wù)會議確定6方面33條穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策措施5月底前要出臺可操作的實施細(xì)則、應(yīng)出盡出”，未來“穩(wěn)增長”政策力度或?qū)⑦M(jìn)一步加碼。推動經(jīng)濟重回正常軌道需要“寬貨幣、寬信用、寬財政”三寬政策的支持，而寬貨幣是寬信用和寬財政的前提，當(dāng)前“寬貨幣”的方向更為確定。因此在經(jīng)濟出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)之前，流動性寬松大概率仍將持續(xù)，流動性大概率仍將是決定債市走勢的主要矛盾，站在當(dāng)下仍然可以堅定看多債市。

風(fēng)險提示：央行貨幣政策超預(yù)期、房地產(chǎn)政策超預(yù)期、財政支出力度超預(yù)期