11月以來，“淡季不淡”的局面再次出現(xiàn)，尿素期貨價格在現(xiàn)貨價格的帶動下進入新一輪的上行階段。然而，尿素裝置維持高開工率與客觀存在的高庫存仍然為目前的高價格埋下隱患。

尿素裝置開工率保持高位。截至12月1日，全國尿素日產(chǎn)量15.19萬噸，同比上漲1.13%。其中，煤制尿素日產(chǎn)量10.95萬噸，同比上漲0.85%；氣制尿素日產(chǎn)量4.25萬噸，同比上漲1.85%。從產(chǎn)量的同比變化來看，過去四年日產(chǎn)量最低的區(qū)間基本在11月至次年1月份。我們預計今年四季度至明年一季度，尿素產(chǎn)量仍然高于往年同期水平，主要原因在于三點。第一，原料用能不納入能源消費總量控制，尿素存量產(chǎn)能釋放無虞。2021年年底開始，政策面持續(xù)強調(diào)原料用能不納入能源消費總量控制，其中就包括用于生產(chǎn)非能源用途合成氨等產(chǎn)品的煤炭等，能耗“雙控”目標的靈活考核將減少裝置政策性停產(chǎn)檢修的數(shù)量，尿素裝置開工率短期大幅下降的情況不再出現(xiàn)。第二，“保供穩(wěn)價”對各生產(chǎn)企業(yè)的保障性任務仍存，煤制裝置受“環(huán)保檢修”的影響明顯降低，近期山西部分煤制尿素企業(yè)重新開工生產(chǎn)。第三，氣制尿素停產(chǎn)時間延遲且數(shù)量減少。盡管北方省份相繼進入供暖季，但是11月平均氣溫偏高以及天然氣價格的大幅下跌延緩“限氣保民”的情況發(fā)生，這都為氣制尿素裝置穩(wěn)定運行提供支撐，預計今年氣制日產(chǎn)量將保持在3萬噸以上的水平。

內(nèi)需方面，短期處于農(nóng)業(yè)剛性需求淡季，現(xiàn)貨市場以儲備肥采購為主，而儲備肥需求在300萬噸左右，高彈性需求對價格高位更加敏感，買漲不買跌也將加劇下游備肥的謹慎心理。盡管剛性需求仍將缺乏，但春耕用肥的旺季預期仍存，春節(jié)過后需求將由南向北逐步啟動，國內(nèi)需求仍然面臨支撐。外需方面，尿素累計出口量大幅下降，但是硫酸銨替代尿素成為出口主要肥料。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2022年1—10月尿素累計出口192.44萬噸，累計同比下降59.50%。1—10月硫酸銨累計出口量1020萬噸，累計同比增長25.20%。因此，盡管尿素單項出口明顯下降，2022年預計將有320萬噸尿素貨源留存內(nèi)貿(mào)市場，但實際上硫酸銨出口量較2021年累計值增加203萬噸，對沖今年尿素出口下降量，這對于國內(nèi)氮肥的供需平衡造成明顯影響。從價格來看，海外尿素價格形成“雙頂”結構，目前國際市場價格明顯回落，可貿(mào)易氮肥量實際高于市場預估。截至12月1日，F(xiàn)OB阿拉伯灣報價544.50美元/噸，較上月同期下降9.96%，同比下降42.98%；FOB中國報價542.50美元/噸，較上月同期上漲2.07%，同比下降44.92%。

尿素即將進入季節(jié)性去庫階段。截至11月27日，尿素企業(yè)庫存量83.96萬噸，周環(huán)比增加2.08萬噸，同比下降12.77萬噸。我們觀察的顯性庫存的增長不能簡單理解為市場貨源供應過剩，目前局部區(qū)域貨源受物流運輸影響積壓，但也意味著后續(xù)一旦物流暢通，市場仍然將面臨去庫存的壓力。

綜上，供應端延續(xù)高開工率，冬季檢修或不及預期，同時儲備肥需求的高彈性較難在價格高位給予超預期驅(qū)動，而客觀存在的高庫存也將伴隨著備肥的進行而主動去庫存。盡管主力合約在移倉換月中進入春季用肥旺季預期的博弈，但存在的時間差和基本面對高價的支撐作用仍需觀察。