核心觀點(diǎn)：經(jīng)濟(jì)與流動(dòng)性方面的積極信號(hào)正在顯現(xiàn)，三月可能開啟下一輪股強(qiáng)債弱行情。

近期股票和債券市場(chǎng)仍以震蕩為主，但積極信號(hào)正在顯現(xiàn)。我們?cè)谏现苤軋?bào)《三月見真章》中指出，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的成色、國內(nèi)政策的彈性以及海外貨幣政策三方面的觀點(diǎn)分歧是導(dǎo)致市場(chǎng)震蕩的主要原因，而上述觀點(diǎn)分歧重新達(dá)成共識(shí)可能在三月以后，預(yù)計(jì)市場(chǎng)將重新尋找方向。過去一周股票和債券市場(chǎng)仍以震蕩為主，缺少明確方向，表明驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)的核心邏輯尚未出現(xiàn)根本變化。但從高頻數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)與流動(dòng)性方面的積極信號(hào)正在顯現(xiàn)，表明下一輪趨勢(shì)性行情可能臨近。

第一，元宵節(jié)過后工業(yè)企業(yè)復(fù)工情況明顯改善。1月PMI數(shù)據(jù)顯示出消費(fèi)和生產(chǎn)兩端的景氣分化，但是這一情況可能在2月得到顯著改善。今年勞動(dòng)力返鄉(xiāng)人數(shù)創(chuàng)疫情以來新高，返工速度慢于以往，從農(nóng)民工主要遷入地遷徙指數(shù)來看，今年至春節(jié)后兩周才見頂回落，表明勞動(dòng)力返工主要發(fā)生在元宵節(jié)過后。返工過后工業(yè)企業(yè)開工率顯著恢復(fù)，尤其是基建發(fā)力帶動(dòng)建筑產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)。根據(jù)百年建筑調(diào)研，截至2月14日全國施工企業(yè)開復(fù)工率為76.5%，相較去年農(nóng)歷同期提升6.9個(gè)百分點(diǎn)。

分行業(yè)來看，截至上周高爐/焦化/PTA/全鋼胎/半鋼胎開工率分別恢復(fù)至去年農(nóng)歷同期的103%/101%/95%/103%/129%，復(fù)工進(jìn)度總體向好。預(yù)計(jì)2月制造業(yè)PMI可能明顯恢復(fù)，尤其是生產(chǎn)端。

第二，二手房成交的持續(xù)改善有助于首套房銷售恢復(fù)。短期制約首套房銷售的因素可能包括以下幾個(gè)方面：第一是房?jī)r(jià)下跌和銷售走弱的負(fù)向正反饋；第二是擔(dān)心交付問題；第三是居民未來收入的不確定性。其中居民收入的改善滯后于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，交付問題需要房企融資情況的改善，而重新獲得購房者的信任需要更長時(shí)間。

但二手房成交的持續(xù)活躍可能打破上述第一個(gè)抑制首套房銷售的鏈條。截至2月18日12大中城市二手房成交面積恢復(fù)至去年農(nóng)歷同期的170%，表明房地產(chǎn)市場(chǎng)的活躍資金風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)明顯改善，房?jī)r(jià)的疲弱可能不再是一致預(yù)期。但若首套房和二手房市場(chǎng)成交的活躍度分化繼續(xù)加大，考慮到“房住不炒”的政策訴求也需警惕房地產(chǎn)政策的進(jìn)一步調(diào)整。

第三，內(nèi)外流動(dòng)性可能趨于改善。美國1月就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期后，海外市場(chǎng)一度重回“緊縮交易”，10年期美債利率已從前低點(diǎn)3.32%反彈至3.95%附近，相較前高4.34%空間不足。若我們認(rèn)為本輪“緊縮交易”僅是美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏放緩的中間波動(dòng)，而非方向性變化，則本輪美債利率的上行可能已處于下半場(chǎng)。海外流動(dòng)性的預(yù)期波動(dòng)可能逐漸步入尾聲。對(duì)國內(nèi)流動(dòng)性而言，央行在平價(jià)超額續(xù)作2月到期的MLF后，逆回購也維持凈投放，表明央行呵護(hù)銀行間流動(dòng)性平穩(wěn)的意圖。2月以后國內(nèi)公募基金和私募基金的發(fā)行情況也有所改觀，2月處于募集期的公募基金數(shù)量重新達(dá)到三位數(shù)，國內(nèi)外市場(chǎng)流動(dòng)性可能正在趨于改善。

三月可能開啟下一輪股強(qiáng)債弱行情。預(yù)計(jì)市場(chǎng)針對(duì)經(jīng)濟(jì)、政策和內(nèi)外流動(dòng)性方面的觀點(diǎn)分歧可能在三月重新達(dá)成共識(shí)，預(yù)計(jì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、美國經(jīng)濟(jì)淺衰退，隨著更多數(shù)據(jù)驗(yàn)證國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的恢復(fù)，市場(chǎng)有望開啟下一輪股強(qiáng)債弱行情。權(quán)益資產(chǎn)方面，建議重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)彈性與估值水平匹配的小盤成長，行業(yè)包括科技中的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，醫(yī)藥中的耗材和器械，制造中的風(fēng)光儲(chǔ)，機(jī)械和軍工板塊中材料和設(shè)備，以及地產(chǎn)后周期品種。