外圍市場(chǎng)方面，一季度以來(lái)，美國(guó)強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和高利率環(huán)境引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)概率升高使本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)仍存不確定性，不過(guò)臨近終點(diǎn)，筆者預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期對(duì)銅價(jià)的壓力將邊際減弱。而國(guó)內(nèi)方面，二季度預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇加快，投資消費(fèi)的大環(huán)境改變將支持銅價(jià)振蕩上行，投資者可逢低買入，滬銅核心運(yùn)行區(qū)間在68000—71000元/噸。

美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期減弱

高利率環(huán)境下，金融體系風(fēng)險(xiǎn)正逐步累積。本月美國(guó)硅谷銀行（SVB）遭受流動(dòng)性危機(jī)并最終破產(chǎn)，市場(chǎng)擔(dān)憂風(fēng)險(xiǎn)可能蔓延至其他更大型的銀行，疊加2月非農(nóng)數(shù)據(jù)薪資通脹壓力緩解和失業(yè)率超預(yù)期反彈，美聯(lián)儲(chǔ)“加快加息”預(yù)期或已被打破，短期美債收益率大幅下降。不過(guò)，美聯(lián)儲(chǔ)建立BTFP流動(dòng)性工具，為所有滿足條件的存款機(jī)構(gòu)提供一年期貸款作為流動(dòng)性周轉(zhuǎn)，從機(jī)制上阻斷了流動(dòng)性枯竭風(fēng)險(xiǎn)在金融體系內(nèi)的傳導(dǎo)，市場(chǎng)恐慌情緒有所減弱。

目前，市場(chǎng)對(duì)3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的主流觀點(diǎn)從50個(gè)基點(diǎn)下降至25個(gè)基點(diǎn)，如果美國(guó)通脹數(shù)據(jù)邊際改善趨勢(shì)得到延續(xù)，美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)選擇在上半年結(jié)束加息，但年內(nèi)降息的概率不大。

近期，國(guó)內(nèi)一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)企穩(wěn)向好。2月社會(huì)融資規(guī)模增量達(dá)到3.16萬(wàn)億元，新增人民幣貸款1.81萬(wàn)億元，兩者再創(chuàng)歷史同期新高。數(shù)據(jù)的改善源于居民貸款邊際回暖，企業(yè)中長(zhǎng)貸延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，以及政府債發(fā)力前置，都體現(xiàn)出擴(kuò)內(nèi)需、穩(wěn)增長(zhǎng)政策已初步顯效。此外，前兩個(gè)月國(guó)內(nèi)呈現(xiàn)出口超預(yù)期、進(jìn)口待改善的現(xiàn)象，外需長(zhǎng)期走弱大趨勢(shì)不變，但美國(guó)等海外國(guó)家經(jīng)濟(jì)短期韌性使未來(lái)一段時(shí)間出口仍將高于市場(chǎng)預(yù)期，同時(shí)2月PMI數(shù)據(jù)顯示國(guó)內(nèi)生產(chǎn)端的復(fù)蘇已開(kāi)始，對(duì)原材料的需求有望增加。

礦端干擾減少

供應(yīng)端，2023年1—2月秘魯抗議活動(dòng)影響了該國(guó)30%的銅產(chǎn)量。進(jìn)入3月，抗議活動(dòng)得到緩解，受抗議嚴(yán)重影響的秘魯南部地區(qū)的礦石運(yùn)輸和生產(chǎn)已恢復(fù)至近正常水平。同時(shí)，中美地區(qū)的巴拿馬和第一量子就Cobre Panamá銅礦運(yùn)營(yíng)合同也達(dá)成一致，在2月遭受洪水襲擊后，印尼Gragberg銅礦也已正常生產(chǎn)，全球銅礦供應(yīng)端擾動(dòng)得到緩解。不過(guò)，南美地區(qū)大型礦山品位下滑和政局不穩(wěn)定將成為中長(zhǎng)期影響全球銅礦產(chǎn)出的風(fēng)險(xiǎn)因素。

國(guó)內(nèi)端電解銅供應(yīng)增量確定性較高。進(jìn)入3—4月，國(guó)內(nèi)多家冶煉企業(yè)近250萬(wàn)噸精煉產(chǎn)能將進(jìn)入檢修期，但據(jù)了解，此輪檢修的冶煉企業(yè)部分已補(bǔ)足冶煉原料，預(yù)計(jì)產(chǎn)量實(shí)際回落較少。此外，華中地區(qū)某40萬(wàn)噸產(chǎn)能冶煉廠投產(chǎn)，將使3月產(chǎn)量維持高位。

2月電線電纜企業(yè)開(kāi)工率大幅回升22.7個(gè)百分點(diǎn)至71.27%，需求來(lái)自國(guó)網(wǎng)、新能源、工程類的滯留存量項(xiàng)目。今年，國(guó)網(wǎng)投資預(yù)計(jì)創(chuàng)歷史新高，3—4月國(guó)網(wǎng)招標(biāo)結(jié)果陸續(xù)公布，新訂單和滯留項(xiàng)目需求將使電線電纜開(kāi)工率保持高位。隨著2023年燃油車購(gòu)置稅減半和新能源汽車國(guó)補(bǔ)的退出，國(guó)內(nèi)前兩月廣義乘用車銷量同比下滑19.7%，新能源車銷量雖保持增長(zhǎng)，但增速同比放緩，行業(yè)景氣度有所下滑。不過(guò)，為了刺激汽車消費(fèi)，3月全國(guó)多省推出汽車補(bǔ)貼政策，預(yù)期汽車銷量將在3月快速回升。地產(chǎn)端，春節(jié)以來(lái)，市場(chǎng)整體表現(xiàn)為止跌回升，30城商品房成交同比回正、百?gòu)?qiáng)房企2月銷售數(shù)據(jù)同比轉(zhuǎn)正，預(yù)計(jì)“在保交樓”政策下，竣工面積總量有望持續(xù)恢復(fù)，地產(chǎn)銅消費(fèi)趨勢(shì)環(huán)比將回升。

綜合來(lái)看，一方面，伴隨著需求的快速恢復(fù)，一季度國(guó)內(nèi)累庫(kù)已初步結(jié)束，社會(huì)庫(kù)存開(kāi)始出現(xiàn)拐點(diǎn)，基本面對(duì)銅價(jià)形成支撐；另一方面，臨近美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)，其對(duì)銅價(jià)的壓力將邊際減弱，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將成為銅價(jià)的主要交易邏輯。