今年2月1日，全國(guó)國(guó)有企業(yè)改革三年行動(dòng)總結(jié)電視電話會(huì)議強(qiáng)調(diào)，國(guó)企改革永遠(yuǎn)在路上。要圍繞提高核心競(jìng)爭(zhēng)力和增強(qiáng)核心功能，繼續(xù)謀劃和推動(dòng)國(guó)企改革。市場(chǎng)國(guó)企改革主題開(kāi)始加速推進(jìn)。

國(guó)金證券策略分析師艾熊峰在3月19日《國(guó)企改革主題思考·國(guó)企改革主題相對(duì)行情為何歷史上只有兩次？》專(zhuān)題報(bào)告中指出，十八屆三中全會(huì)以來(lái)，國(guó)企改革主題超額收益行情主要有兩次，分別發(fā)生在2014年和2016年底-2017年中，其中改革預(yù)期最強(qiáng)的階段在2014年，改革動(dòng)作最大的階段在2017年。

2017年后，國(guó)企改革主題投資基本沒(méi)有明顯超額收益，2018年全年、2022年部分階段國(guó)企改革相關(guān)公司超額收益主要來(lái)自市場(chǎng)單邊下跌階段低估值防守優(yōu)勢(shì)，并非來(lái)自國(guó)企改革主題性機(jī)會(huì)。2021年8-9月超額收益主要是限電限產(chǎn)等供給端沖擊帶來(lái)的資源品行情，也不是來(lái)自國(guó)企改革主題性機(jī)會(huì)。

歷史上國(guó)企改革主題只在2014年和2017年有超額收益

國(guó)金證券指出，十八屆三中全會(huì)以來(lái)，國(guó)企改革經(jīng)歷了三個(gè)階段，分別是頂層設(shè)計(jì)階段、廣泛試點(diǎn)階段和三年計(jì)劃階段。

2013年以來(lái)，國(guó)企改革主題超額收益行情主要有兩次，分別發(fā)生在2014年和2016年底，2017年中。其中改革預(yù)期最強(qiáng)的階段在2014年，改革動(dòng)作最大的階段在2017年。

1）第一次是2014年的行情，十八屆三中全會(huì)和當(dāng)年兩會(huì)均提出進(jìn)行國(guó)企改革，政策預(yù)期高漲，“改革?！睙岢保B加一帶一路主題升溫，推動(dòng)國(guó)企改革相關(guān)題材大漲；

2）第二次是2016年底到2017年中的行情，七大領(lǐng)域“混改”破局，公司制改革全面提速。以中國(guó)聯(lián)通混改為代表的混改進(jìn)入全面加速推廣階段，推動(dòng)國(guó)企改革主題再次升溫。

而2017年后，國(guó)企改革主題投資基本沒(méi)有明顯超額收益2018年全年，2022年部分階段國(guó)企改革相關(guān)公司超額收益主要來(lái)自市場(chǎng)單邊下跌階段低估值防守優(yōu)勢(shì)，并非來(lái)自國(guó)企改革主題性機(jī)會(huì)。

2021年8-9月超額收益主要是限電限產(chǎn)等供給端沖擊帶來(lái)的資源品行情，也不是來(lái)自國(guó)企改革主題性機(jī)會(huì)。

國(guó)金證券表示，在評(píng)估國(guó)企改革相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)時(shí)，主要采用了中證混合所有制改革指數(shù)，而不是中證國(guó)企改革指數(shù)。主要原因是中證國(guó)企改革指數(shù)股票池的選股標(biāo)準(zhǔn)過(guò)于寬泛，不少變化不大的國(guó)有企業(yè)都列入股票池。而中證混合所有制改革指數(shù)股票池選股標(biāo)準(zhǔn)較為嚴(yán)格，基本聚焦國(guó)企改革動(dòng)作較大的國(guó)有企業(yè)。相較于國(guó)改指數(shù)，混改指數(shù)的市場(chǎng)表現(xiàn)更符合市場(chǎng)實(shí)際情況。

2014年和2017年國(guó)企改革主題如何演繹？

回顧2014和2017兩輪國(guó)企改革主題的演繹，國(guó)金證券認(rèn)為，2014年主要為政策預(yù)期高漲下的國(guó)企改革行情，而2017年則主要由中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議重點(diǎn)提及混改加速，以及七大領(lǐng)域“混改”推動(dòng)。

十八屆三中全會(huì)提出“推動(dòng)國(guó)有企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度”后，各部門(mén)便迅速開(kāi)展落實(shí)相關(guān)方案。

2014年2月，中石化的汽油銷(xiāo)售業(yè)務(wù)進(jìn)行重組，引入民資實(shí)行混合所有制，打響央企混改第一槍。此后，7月國(guó)資委宣布首批四項(xiàng)改革企業(yè)名單，8月中共中央政治局召開(kāi)會(huì)議，審議通過(guò)了《中央管理企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬制度改革方案》、《關(guān)于合理確定并嚴(yán)格規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人履職待遇、業(yè)務(wù)支出的意見(jiàn)》等文件。

此階段行情主要由估值推升為主，國(guó)企改革方向明確，各個(gè)部門(mén)和各省份陸續(xù)出臺(tái)相關(guān)深化改革意見(jiàn)，推動(dòng)市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期持續(xù)高漲。

以中石化為例，2014年2月9日，中石化宣布了《啟動(dòng)中國(guó)石化銷(xiāo)售業(yè)務(wù)重組、引入社會(huì)和營(yíng)資本實(shí)現(xiàn)混合所有制經(jīng)營(yíng)的議案》，公司將啟動(dòng)油氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)重組，引入民資實(shí)行混合所有制。此舉被視為混合所有制改革的第一槍?zhuān)l(fā)資本市場(chǎng)強(qiáng)烈反應(yīng)，中石化股價(jià)上漲至2月末，相對(duì)年初漲幅達(dá)20%。

此后當(dāng)年7月和8月，在政策催化下，中石化再次開(kāi)啟上漲行情，從7月中低點(diǎn)上漲至9月初，期間漲幅達(dá)到19%。

國(guó)金證券表示，2017年國(guó)企改革主題演繹動(dòng)力來(lái)源于中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議重點(diǎn)提及混改加速，以及要求在七大領(lǐng)域邁出實(shí)質(zhì)性步伐：

2016年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，重點(diǎn)提及混改加速，并將混改作為2017年國(guó)企改革的重要突破口，要求在七大領(lǐng)域邁出實(shí)質(zhì)性步伐。4月央企混改試點(diǎn)新聞發(fā)布會(huì)說(shuō)明，三批混改試點(diǎn)企業(yè)將排隊(duì)入場(chǎng)，統(tǒng)籌推進(jìn)。全年以來(lái)混合所有制的試點(diǎn)將由央企向地方國(guó)企擴(kuò)圍，混改重心下移已成定勢(shì)。

重點(diǎn)來(lái)看，2017年國(guó)企改革有如下幾個(gè)特點(diǎn)：

1）國(guó)企改革“十項(xiàng)試點(diǎn)”將從點(diǎn)到面全面推開(kāi)，并購(gòu)重組、混改、員工持股、整體上市等多個(gè)領(lǐng)域?qū)⒓涌焯剿鳌?/p>

2）以“混改”作為突破口，七大靈頓領(lǐng)域進(jìn)入實(shí)質(zhì)性改革，部分改革試點(diǎn)將逐步推進(jìn)?；旄娜〉眠M(jìn)展的領(lǐng)域多集中在電力、民航、電信、軍工等領(lǐng)域，例如兵器工業(yè)、東航集團(tuán)、中國(guó)聯(lián)通等入圍改革試點(diǎn)名單。

3）兼并重組持續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)，央企直屬數(shù)量向兩位數(shù)縮減。在2015-2017年間國(guó)企資產(chǎn)重組項(xiàng)目頻繁出臺(tái)，有效的降低過(guò)剩產(chǎn)能，提高了生產(chǎn)效率。至今國(guó)資委直屬央企為97家，以能源化工、電力、通信、建筑、交運(yùn)和軍工行業(yè)為主。