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熊園 劉安林:1-2月企業(yè)利潤大降的背后

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時間:2023-03-29 09:11:57 來源:國盛證券 作者:熊園/劉安林

1、整體看,工業(yè)企業(yè)利潤延續(xù)負(fù)增(2022年7月以來已連續(xù)7個月負(fù)增),1-2月同比-22.9%,2022年1-12月為-4%,降幅顯著擴(kuò)大。歸因看,營收下降、利潤率走弱、高基數(shù)等都是拖累,本質(zhì)還是需求不足、信心不足。具體看,工業(yè)企業(yè)利潤可以拆分成營收、利潤率兩個方面;其中:1)營收方面,1-2月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營收同比-1.3%,為2020年11月以來累計同比首次負(fù)增;進(jìn)一步地,如果將營收按量、價兩方面拆解,1-2月工業(yè)增加值同比增2.4%,但1-2月PPI累計同比-1.1%,指向價格下降是企業(yè)營收回落的主因。2)利潤率方面,1-2月營收利潤率4.6%,同比下降1.29個百分點(diǎn),拖累工業(yè)企業(yè)利潤同比大概18.6個百分點(diǎn);其中,利潤率的下降主要源于季節(jié)性、成本粘性、部分原材料價格上漲等。此外,2022年1-2月工業(yè)企業(yè)利潤同比增5.0%,處于全年次高,高基數(shù)也有一定拖累。本質(zhì)上看,無論是價格回落、營收下降,還是利潤率走弱,均反映當(dāng)前經(jīng)濟(jì)需求不足仍是核心約束,與1-2月通脹、信貸、外貿(mào)、消費(fèi)、高頻數(shù)據(jù)等所反映的信號一致(詳見前期報告)。



2、結(jié)構(gòu)看,關(guān)注上下游、分行業(yè)、庫存端、所有制、杠桿率等5大信號


上下游看:由于春節(jié)假期影響,上游采掘、下游消費(fèi)制造行業(yè)利潤占比大增,中游設(shè)備制造行業(yè)利潤占比明顯回落。1-2月上游(采掘+原材料)利潤占比小幅回升0.2個百分點(diǎn)至47.0%,為2022年4月以來上游利潤占比首次回升;其中,采掘行業(yè)利潤占比上升7.9個百分點(diǎn)至26.4%,原材料行業(yè)利潤占比下降7.7個百分點(diǎn)至20.5%,二者占比變化主要受季節(jié)因素影響,后續(xù)應(yīng)會逐步回歸正常狀態(tài)。中游設(shè)備制造利潤占比回落10.3個百分點(diǎn)至22.1%,可能跟中游廠商春節(jié)停工等因素有關(guān)。下游消費(fèi)品制造、公用事業(yè)利潤占比分別回升7.4、2.6個百分點(diǎn)至23.1%、7.8%。



分行業(yè)看:真實需求仍然偏弱,不同行業(yè)景氣度分化。1)剔除價格因素的銷售數(shù)量更能體現(xiàn)真實需求的變化,1-2月39個細(xì)分行業(yè)中銷售數(shù)量同比為正的行業(yè)20個,相比前值25個進(jìn)一步回落。2)行業(yè)景氣度看,如果以剔除價格的銷售數(shù)量來衡量,銷售數(shù)量降幅較大的行業(yè)包括可選消費(fèi)的家具、紡服、制鞋、造紙、印刷、文體教育等,設(shè)備制造相關(guān)的通信電子、汽車制造、廢棄資源,以及原材料相關(guān)的橡膠塑料、黑色、非金屬礦物制品(玻璃、水泥等);景氣度偏高的行業(yè)則集中在采礦相關(guān)的油氣開采、有色采礦,必選消費(fèi)中的農(nóng)副食品、茶酒飲料、煙草制品,以及公用事業(yè)等。3)利潤角度看,1-2月39個細(xì)分行業(yè)中僅10個利潤正增長,漲幅靠前的行業(yè)包括鐵路等交運(yùn)設(shè)備制造、電氣機(jī)械、電力熱力、金屬制品、有色采礦;利潤跌幅靠前的行業(yè)包括石油煤炭等燃料加工、黑色、電子通信、造紙、紡服等。


庫存端看:工業(yè)企業(yè)累庫速度小幅回升,可能跟春節(jié)等因素有關(guān),2023上半年去庫仍是大方向、下半年可能弱補(bǔ)庫。1-2月規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增速回升0.8個百分點(diǎn)至10.7%,剔除價格的實際庫存增速同樣小幅回升,可能跟春節(jié)等因素有關(guān)(歷史上看,無論是去庫還是補(bǔ)庫階段,春節(jié)期間庫存增速都傾向于小幅回升)。往后看,延續(xù)此前判斷:結(jié)合經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇,以及PPI、M1等先行指標(biāo),預(yù)計2023上半年仍將延續(xù)去庫、下半年可能轉(zhuǎn)為弱補(bǔ)庫,從而對工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資可能有一定支撐。



所有制看:國企、私企利潤均明顯回落,二者差距有所收窄。1-2月國企、私企利潤分別同比-17.5%、-19.9%,2022年1-12月分別為3.0%、-7.2%,降幅都小于總體利潤降幅、且二者差距有所收窄。值得關(guān)注的是,1-2月外企利潤同比-35.7%,降幅顯著大于總體利潤降幅,也是1-2月企業(yè)利潤的重要拖累。



杠桿率看:截至2月底,企業(yè)杠桿小升,私企杠桿明顯抬升。截至2月末工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率上升0.2個百分點(diǎn)至56.8%,其中國企、私企資產(chǎn)負(fù)債率分別上行0.1、0.6個百分點(diǎn)至57.4%、59.0%,國企、私企杠桿之差回升0.5個百分點(diǎn)至1.6個百分點(diǎn)。



3、往后看,盈利已處底部區(qū)間,繼續(xù)向下空間有限;節(jié)奏上,下半年可能好于上半年


短期看,未來3-4個月營收利潤率應(yīng)會季節(jié)性回升,對企業(yè)盈利可能存在一定支撐,但PPI仍在下行、去庫、高基數(shù)等因素對盈利仍有壓制。綜合上述兩方面,傾向于認(rèn)為,當(dāng)前企業(yè)盈利已處底部區(qū)間,繼續(xù)向下空間有限、但向上難度也較大。節(jié)奏上看,綜合考慮需求改善、PPI觸底回升、補(bǔ)庫、基數(shù)回落等因素,2023下半年企業(yè)盈利可能有所好轉(zhuǎn)。分行業(yè)看,繼續(xù)提示:2023年上游盈利占比回落,中下游盈利趨于回升應(yīng)是基準(zhǔn)情形,特別是中游設(shè)備制造相關(guān)行業(yè)盈利改善有望更加明顯。


風(fēng)險提示:外部環(huán)境、政策力度等超預(yù)期變化。

責(zé)任編輯:李燁

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