3月24日，中泰證券李迅雷在華寶基金2023年春季策略會(huì)中對于2023年中國經(jīng)濟(jì)形勢以及政策進(jìn)行了解讀與展望。

全球經(jīng)濟(jì)未來仍處于動(dòng)蕩

長期來看，全球經(jīng)濟(jì)依然不太樂觀，積累問題越來越來越多三個(gè)方面。

第一，人與自然的關(guān)系緊張。第二，國與國之間關(guān)系緊張。第三，人與人之間的不平衡，貧富差距擴(kuò)大。還有一個(gè)問題，全球現(xiàn)在缺乏一個(gè)領(lǐng)頭羊。

老的問題得到解決，但是糾紛又在加劇，這是現(xiàn)在所面臨的根本問題。美聯(lián)儲(chǔ)最終還是選擇了加息，只不過原來市場預(yù)期50個(gè)基點(diǎn)，現(xiàn)在是25個(gè)基點(diǎn)。

硅谷銀行出事有一定的必然性，且這一輪的硅谷銀行爆雷等事件應(yīng)該沒有結(jié)束，雖然看上去是一個(gè)比較孤立的事件，但我覺得也不孤立。

因?yàn)橘Y產(chǎn)端大量的浮虧是客觀存在的，隨著美國利率的走高，美國的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)了不同程度的下跌，下跌現(xiàn)在只限于金融資產(chǎn)，會(huì)不會(huì)美國的房地產(chǎn)價(jià)格也出現(xiàn)一輪下跌呢？

如果這一輪房地產(chǎn)價(jià)格下跌，那就跟08年的次貸危機(jī)有點(diǎn)類似，還沒有足夠的理由來證明這一輪不會(huì)出現(xiàn)發(fā)生系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)。

對于全球經(jīng)濟(jì)的未來走勢，我覺得還是偏疲弱，處在一個(gè)動(dòng)蕩階段。過去這種動(dòng)蕩的出現(xiàn)，往往通過戰(zhàn)爭的方式解決，現(xiàn)在戰(zhàn)爭的代價(jià)過于巨大，它以其他的方式體現(xiàn)出來。

中國經(jīng)濟(jì)也存在問題：投資走到盡頭，未富先老，未富先債

同理，中國經(jīng)濟(jì)也面臨著一些壓力，雖然我們今年的經(jīng)濟(jì)增速應(yīng)該還是比較喜人，但不能忽視長期問題的存在。

比如消費(fèi)，中國經(jīng)濟(jì)要轉(zhuǎn)型，要從投資拉動(dòng)為主到消費(fèi)拉動(dòng)為主，但這個(gè)轉(zhuǎn)型過程我認(rèn)為非常緩慢。

現(xiàn)在的投資也已經(jīng)走到了盡頭，表現(xiàn)為房地產(chǎn)投資出現(xiàn)了大幅度的負(fù)增長。要保持投資增長，就要通過基建投資來拉動(dòng)，基建投資投哪方面也是問題，找不到一個(gè)特別賺錢的項(xiàng)目。

今后我們到底繼續(xù)拉投資，還是促消費(fèi)？促消費(fèi)要增加居民收入，但增加居民收入是我們現(xiàn)在感覺壓力比較大的方面。

還有一方面是人口老齡化的加速。經(jīng)濟(jì)潛在的增速到底還有多高，這取決于我們?nèi)丝诶淆g化的速度。

從各個(gè)國家由深度老齡化到超老齡化統(tǒng)計(jì)來看，一般在這期間的GDP平均增速都在3%以下。我們到2035年成為中等收入國家，大概要維持4.7%的增長速度，估計(jì)在投入上還要加大，也就是今后經(jīng)濟(jì)增長的模式，不管是消費(fèi)拉動(dòng)還是投資拉動(dòng)，還是需要通過舉債的方式來加大的投入。         

老齡化加速了，我們要用更多的錢來養(yǎng)，要就是要用更少的人，我一起養(yǎng)活更多的人。這個(gè)問題是我們所面臨的一個(gè)壓力，我們中國是未富先老。

還有一個(gè)問題，未富先債，原因就為下一階段我們政策為什么出臺(tái)做一個(gè)鋪墊。去年中國經(jīng)濟(jì)通過拉動(dòng)基建投資來實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長，但是由于受疫情影響，GDP增速也只有3%。但我們付出的代價(jià)非常大，債務(wù)水平大幅上升。

基建投資能不能彌補(bǔ)房地產(chǎn)投資的回落呢？從數(shù)據(jù)上面來講，并不支持。從2017年以后，基建加房地產(chǎn)的投資占GDP比重已經(jīng)顯著下降。

今年經(jīng)濟(jì)刺激力度不會(huì)特別大

今年兩會(huì)所定的目標(biāo)還是比較適中的，也是想辦法要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。比如GDP的目標(biāo)定在5%左右，好多外資銀行，包括國內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，預(yù)測今年GDP都在5%以上，我們定5%左右，說明我們現(xiàn)在還是想把重心轉(zhuǎn)到高質(zhì)量發(fā)展上，所以我總體判斷，今年經(jīng)濟(jì)刺激力度不會(huì)特別大。

我覺得財(cái)政政策還是比較謹(jǐn)慎，實(shí)際財(cái)政赤字應(yīng)該比去年有所回落，廣義財(cái)政赤字應(yīng)該也比去年略低一點(diǎn)，都是財(cái)政要偏緊，我們也強(qiáng)調(diào)政府要過緊日子。

貨幣政策方面，今年應(yīng)該保持一個(gè)偏中性的貨幣政策，通脹的壓力并不大，但是通縮恐怕有壓力。

今年通脹壓力不大，可能還有一定的通縮壓力，我們經(jīng)濟(jì)政策重心可能在于如何來解決就業(yè)問題方面，尤其是今年的高校畢業(yè)生數(shù)量又創(chuàng)歷史新高，年輕人的就業(yè)問題是一大壓力。

未來政府舉債空間巨大

一旦經(jīng)濟(jì)下行壓力大了，還是要加大政策的逆周期調(diào)控。政策逆周期調(diào)控是通過什么政策呢？還是刺激投資政策，而不是消費(fèi)政策?，F(xiàn)在出口不行、消費(fèi)又很難起來，如果要穩(wěn)增長，還是要讓投資起關(guān)鍵作用。

拉動(dòng)投資的結(jié)果就是債務(wù)水平的持續(xù)上升，所以我們現(xiàn)在對城投債、地方債的擔(dān)憂是沒有必要的，因?yàn)槲覀儧]有辦法解決這個(gè)問題，既然沒法解決這個(gè)問題，而且將來還是依賴于地方政府來拉動(dòng)投資，就意味著要讓地方政府的信用保持良好。

現(xiàn)在中國政府債務(wù)占GDP的比重到底是多少，各有各的算法，如果各方面都算下來，我覺得也就是100%左右，但是美國聯(lián)邦政府已經(jīng)達(dá)到130%，日本政府的債務(wù)占GDP比重是250%。所以我覺得未來政府的舉債空間巨大，要讓舉債能夠順利運(yùn)營下去，就要維護(hù)地方政府的信用，這一點(diǎn)我是不擔(dān)心的。

我們也有能力來舉債，因?yàn)楦軛U率的分母是GDP，而不是政府資產(chǎn)，按財(cái)務(wù)來講，杠桿率的分母應(yīng)該是資產(chǎn)，如果從資產(chǎn)角度來講，那中國政府的資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過任何一個(gè)國家，可能美國、歐盟、日本加起來的政府資產(chǎn)規(guī)模還不到中國政府的一半。所以從邏輯上來講，我們的債務(wù)增長還是有非常大的空間。

總體來講，經(jīng)濟(jì)并沒有像大家想象的那么樂觀，但是中國經(jīng)濟(jì)依然還是充滿了韌性。       

中字頭股票值得期待     

2023年還是有很多東西值得期盼，比如前段時(shí)間對中字頭的股票，大家給予估值上的一種拉伸，實(shí)際上也是背后希望我們的國企改革、央企改革能夠推進(jìn)，跟國際一流企業(yè)有一個(gè)對比，就是人家的市場份額多大、國際化程度有多高、市值有多大，我們能不能做？我們做的過程當(dāng)中，能不能通過所有制改革、通過股權(quán)并購、資產(chǎn)總和來推進(jìn)。

中國在過去主要靠房地產(chǎn)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，隨著土地貢獻(xiàn)度的下降、房地產(chǎn)在中國經(jīng)濟(jì)增長當(dāng)中地位的下降，取而代之的是資本市場的繁榮。在這個(gè)過程當(dāng)中，居民的財(cái)富結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)也發(fā)生變化，從過去大量的持有房地產(chǎn)，慢慢開始持有金融資產(chǎn)。

雖然最近這兩年以來，房地產(chǎn)又有一點(diǎn)復(fù)蘇跡象，但如果仔細(xì)分析，它主要在一、二線城市、三、四、五線城市房地產(chǎn)還是不行。所以作為投資者、金融機(jī)構(gòu)來講，做好資產(chǎn)配置已經(jīng)顯得非常重要。

再也沒有普漲的牛市，只能是結(jié)構(gòu)性牛市

我們看到的是分化、是新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)換，這種分化在在資本市場上已經(jīng)充分體現(xiàn)出來了。

過去的牛市是一個(gè)普漲的牛市，現(xiàn)在再也沒有普漲的牛市了，牛市只能是結(jié)構(gòu)性的牛市，只能是部分股票上漲，甚至是少數(shù)股票上漲，只是指數(shù)的上漲，就像美國一樣，美國的指數(shù)上漲都是靠資本市場10%的股票來拉動(dòng)的。

我們未來的市場可能也是這樣，這些變化都在潛移默化當(dāng)中體現(xiàn)出來。

A股市場的估值水平已經(jīng)處在相對合理的水平，合理的水平不等于嚴(yán)重低估，不等于合理就會(huì)漲。這里面又有很多決定估值的諸多因素影響到資本市場。

現(xiàn)在資本市場還是相對比較低迷的時(shí)候，交易的活躍度比以前有所下降。但是也正是相對低迷的階段，才是醞釀更多機(jī)會(huì)的時(shí)候，越是到市場瘋狂的時(shí)候，它所面臨的風(fēng)險(xiǎn)壓力就會(huì)更大。

從資本市場來講，還是有明顯優(yōu)勢的。如果美國發(fā)生金融危機(jī)，資金就有避險(xiǎn)需求，A股市場能不能作為避險(xiǎn)的一部分地方？因?yàn)锳股市場好長時(shí)間都沒漲過了。美國、歐洲十年牛市，使得它的估值水平偏高。所以在這個(gè)過程當(dāng)中，（如果）今年美聯(lián)儲(chǔ)加息終止，會(huì)不會(huì)有更多資金流入到A股市場。

另外，從長期來講，險(xiǎn)資配置A股也有很大的動(dòng)力?，F(xiàn)在我們在不斷積累長期資金，險(xiǎn)資的權(quán)益市場配置比例非常低，所以在這個(gè)結(jié)構(gòu)性的時(shí)代，我們要選擇哪些景氣度向上的行業(yè)，這是非常值得我們思考的。

中字頭央企股價(jià)上漲只是序幕

中國特色的估值體系，對低估值市場，對國企股會(huì)帶來什么樣影響，這還剛剛是序幕，就是中字頭央企的股價(jià)上漲只是序幕。         

接下來中國在今年會(huì)不會(huì)大力推進(jìn)國企改革，尤其是地方國企改革，從而對估值產(chǎn)生更大的影響？          

隨著國際化程度提高，港股的配置的價(jià)值也顯著會(huì)體現(xiàn)出來。

美股相對來講不太看好，因?yàn)槌擞欣噬闲袎毫χ?，他自身也出現(xiàn)了問題。所以資本市場從長期看是均值回歸的，長期牛市之后，它就會(huì)有調(diào)整，會(huì)有一個(gè)向下的修復(fù)。長期熊市之后也會(huì)有調(diào)整，有一個(gè)向上的修復(fù)。所以全球來講，國內(nèi)資本市場機(jī)會(huì)相對更多一點(diǎn)。

全球總需求下降，可能有這些結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

黃金作為一個(gè)避險(xiǎn)性的品種配置，我推薦黃金大概在2016年，我在2016年之后就形成了自己的邏輯，就是全球經(jīng)濟(jì)會(huì)進(jìn)入到一個(gè)存量經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)階段，存量經(jīng)濟(jì)特征就是此消彼長、分化。增量對存量的影響少了，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速放緩，所以存量的博弈過程中，避險(xiǎn)性的需求肯定會(huì)提高。

最后，全球經(jīng)濟(jì)是往下的，即便中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在是反彈，但我的基本判斷也是力度不大的一種恢復(fù)性增長，可能大的趨勢也還是回落。

全球總需求下降，如果有機(jī)會(huì)的話，還是結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，跟產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，比如新能源、新材料、新興技術(shù)相關(guān)的一些商品可能會(huì)出現(xiàn)相對好的表現(xiàn)。