從之前的PMI、出口、物價(jià)等數(shù)據(jù)中已可預(yù)知4月經(jīng)濟(jì)修復(fù)的速度開始放緩，今天公布的4月各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可以看清楚全貌。

從分項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，僅有社零和工增的增速提高，固定資產(chǎn)投資的三個(gè)分項(xiàng)基建、制造業(yè)和地產(chǎn)的投資增速均出現(xiàn)下行。

考慮到去年4月疫情的影響，基數(shù)比較低，消費(fèi)和生產(chǎn)的同比讀數(shù)容易偏高。為剔除去年基數(shù)影響，經(jīng)測(cè)算，4月單月社會(huì)消費(fèi)品零售總額兩年復(fù)合增速為2.6%（3月為3.3%），工業(yè)增加值兩年復(fù)合增速為1.3%（3月為4.4%）。

本次數(shù)據(jù)主要具有以下幾個(gè)特征：

第一，出行消費(fèi)相關(guān)的服務(wù)業(yè)繼續(xù)恢復(fù)。

在節(jié)假日效應(yīng)的帶動(dòng)下，居民出行半徑進(jìn)一步擴(kuò)大，12大城市地鐵客運(yùn)量、百城擁堵指數(shù)都是近5年來(lái)的新高。出行帶動(dòng)服務(wù)業(yè)消費(fèi)增多，比如餐飲收入同比增長(zhǎng)43.8%，兩年復(fù)合增速也達(dá)到了5.4%。

服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)也明顯提高。4月份，全國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長(zhǎng)13.5%，比上月加快4.3個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)看，住宿和餐飲業(yè)，批發(fā)和零售業(yè)，交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)，生產(chǎn)指數(shù)同比分別增長(zhǎng)48.7%、18.8%、17.6%，比上月分別加快18.8、7.9、5.7個(gè)百分點(diǎn)。

第二，耐用品消費(fèi)普遍較弱，居民消費(fèi)潛力未充分釋放。

從兩年復(fù)合增速來(lái)看，4月社零增速為2.6%，前值3.3%；其中商品零售增速為2.3%，較前值回落1個(gè)百分點(diǎn)。

必需品及娛樂(lè)用品消費(fèi)增速良好，糧油、食品類增長(zhǎng)7.4%（兩年復(fù)合增速，下同），煙酒類增長(zhǎng)5.6%，體育、娛樂(lè)用品類增長(zhǎng)6.5%。

但耐用品消費(fèi)增速普遍下滑。汽車類增速為-0.9%（前值4.2%），建筑及裝潢材料類增速為-12.5%（前值-2.8%），家用電器和音像器材類增速為-2.1%（前值-3.5%）、家具類增速為-7.1%（前值-0.4%）

商品消費(fèi)分層現(xiàn)象明顯，背后體現(xiàn)的是在就業(yè)和收入預(yù)期未充分穩(wěn)定的情況下，居民消費(fèi)意愿和消費(fèi)信心依舊低迷。

4月16-24歲的勞動(dòng)力失業(yè)率爬升到了20.4%的歷史新高，青年人口就業(yè)壓力增大。

同時(shí)，制造業(yè)建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)的PMI從業(yè)人員指數(shù)以及BCI企業(yè)招工前瞻指數(shù)也出現(xiàn)回落。經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能偏弱，企業(yè)招聘意愿下降，新聞報(bào)道多個(gè)行業(yè)企業(yè)今年都采取了縮招以及裁員等行動(dòng)。

工資性收入是居民最主要的收入來(lái)源，占可支配收入的比例達(dá)57%，就業(yè)及收入預(yù)期的不穩(wěn)定會(huì)削弱居民的消費(fèi)意愿，消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性就會(huì)面臨挑戰(zhàn)。

雖然五一的出游人次和旅游收入都超過(guò)了疫情前2019年水平，但人均支出卻只恢復(fù)到了2019年的84.5%，愿意出行但不愿意花更多的錢，也說(shuō)明居民對(duì)于支出消費(fèi)還是比較謹(jǐn)慎。

第三，房地產(chǎn)還沒(méi)有恢復(fù)。

一季度房地產(chǎn)行業(yè)回暖主要是受到積壓需求集中釋放的影響，進(jìn)入4月，行業(yè)恢復(fù)節(jié)奏放緩了，4月商品房銷售面積累計(jì)增速改善1.4個(gè)百分點(diǎn)，而3月改善了1.8個(gè)百分點(diǎn)。5月30大中城市商品房成交的高頻數(shù)據(jù)也顯示復(fù)蘇進(jìn)度放緩，后續(xù)房屋成交的持續(xù)性尚待觀察。

房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也進(jìn)一步下滑。1-4月全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降6.2%（前值-5.8%）。施工和新開工面積累計(jì)增速繼續(xù)下滑，分別為-5.6%和-21.2%（前值分別為-5.2%和-19.2%）。此外，保交樓持續(xù)推進(jìn)，竣工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)18.8%，增速較上月提高4.1個(gè)百分點(diǎn)。

地產(chǎn)投資低迷有兩個(gè)原因：一是房地產(chǎn)銷售恢復(fù)的力度還不夠，“銷售回款-拿地-開工-交付-銷售回款”的良性循環(huán)不暢通，房企的資產(chǎn)負(fù)債表沒(méi)充分修復(fù)，流動(dòng)性依然偏緊。而且在人口增速下滑、“房住不炒”房地產(chǎn)政策托而不舉的背景下，房企對(duì)未來(lái)的預(yù)期也偏謹(jǐn)慎，拿地投資的能力和意愿不強(qiáng)。

二是從土地成交數(shù)據(jù)來(lái)看，地域分化度高，高能級(jí)城市的土地成交景氣度高，但低能級(jí)城市遇冷，考慮到低能級(jí)城市房地產(chǎn)投資占比更高，低能級(jí)城市房地產(chǎn)投資繼續(xù)下行拖累了整體。

第四，制造業(yè)投資增速放緩。

2023年1-4月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)6.4%，較一季度放緩0.6個(gè)百分點(diǎn)。

分行業(yè)來(lái)看，優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)投資繼續(xù)維持高增速。1-4月，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)分別同比增長(zhǎng)15.5%、8.3%、8.6%、18.5%、42.1%。

其余重點(diǎn)行業(yè)的增速普遍下滑。紡織業(yè)累計(jì)增速為-7.7%，前值-4.3%；金屬制品業(yè)為1.8%，增速回落0.4個(gè)百分點(diǎn)；通用設(shè)備制造業(yè)為5.6%，增速回落2個(gè)百分點(diǎn)。

制造業(yè)企業(yè)今年面臨諸多挑戰(zhàn)：一是疫情的“傷痕效應(yīng)”導(dǎo)致耐用品消費(fèi)下行，疊加海外需求收縮趨勢(shì)下出口回落，企業(yè)訂單來(lái)源不夠，且信心不足；二是產(chǎn)能利用率位于低位，企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)方面投資的必要性不大；三是企業(yè)盈利能力偏弱影響了企業(yè)資本開支的能力，一季度工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比下滑21.4%。

第五，工業(yè)企業(yè)供給端擴(kuò)張速度放緩。

4月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.6%，但兩年復(fù)合增速僅有1.3%（前值4.4%）。

工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)較好的是具有出口競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，以及與新基建相關(guān)的行業(yè)。具體來(lái)看，電氣機(jī)械及器材制造業(yè)增長(zhǎng)的兩年復(fù)合增速為9.2%，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)的兩年復(fù)合增速為4.4%，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)的兩年復(fù)合增速為3.4%。

但是其他行業(yè)的生產(chǎn)增速（兩年復(fù)合增速）普遍為持平或下滑。比如黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)為0%、非金屬礦物制品業(yè)為-3.4%，紡織業(yè)為-4.7%。

生產(chǎn)偏弱的原因仍與需求不足有關(guān)。年初在疫情防控優(yōu)化、地方“拼經(jīng)濟(jì)”需求下產(chǎn)能迎來(lái)一波集中釋放。但隨后因經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)，同時(shí)外需回落，內(nèi)外需雙緊的背景下企業(yè)面臨著產(chǎn)品銷售不暢的難題。

從數(shù)據(jù)上可以看到工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率位于低位，營(yíng)業(yè)收入和產(chǎn)成品存貨增速均在下行區(qū)間，部分行業(yè)存在產(chǎn)能過(guò)剩，主動(dòng)去庫(kù)存的情況。在預(yù)期不穩(wěn)定同時(shí)庫(kù)存又偏高的情況下，企業(yè)自然會(huì)減少生產(chǎn)。

第六，基建投資基本維持穩(wěn)定。

4月基礎(chǔ)設(shè)施投資（不含電力）累計(jì)同比增長(zhǎng)8.5%（前值8.8%）。增速小幅回落可能是由于部分地區(qū)進(jìn)入雨季，露天施工進(jìn)程被耽誤造成的，這也和石油瀝青裝置開工率放緩的趨勢(shì)相一致。

在政策性開發(fā)性金融工具以及地方專項(xiàng)債的合力作用下，今年以來(lái)銀行投向基建的配套融資也顯著增加，資金落地推動(dòng)基建投資維持高增長(zhǎng)。

我們預(yù)計(jì)往后基建投資將繼續(xù)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮強(qiáng)大支撐作用。昨天人民銀行在一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提到“持續(xù)發(fā)揮政策性開發(fā)性金融工具的作用，增強(qiáng)政府投資和政策激勵(lì)的引導(dǎo)作用，有效帶動(dòng)激發(fā)民間投資”。后續(xù)政策性開發(fā)性金融工具仍有發(fā)力空間，有望進(jìn)一步支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，并帶動(dòng)擴(kuò)大民間投資。

最后進(jìn)行一個(gè)總結(jié)。

隨著疫后恢復(fù)性增長(zhǎng)動(dòng)能逐步消退，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開始放緩。揭開低基數(shù)面紗后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不穩(wěn)固和結(jié)構(gòu)不均衡的問(wèn)題凸顯。

服務(wù)消費(fèi)與商品消費(fèi)的分化、必需品和耐用品消費(fèi)的分化、以及地產(chǎn)恢復(fù)節(jié)奏的放緩均反映出居民消費(fèi)能力不強(qiáng)且信心不足的問(wèn)題?？紤]到出行消費(fèi)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈偏短，而與家電、手機(jī)、汽車相關(guān)的耐用品大宗消費(fèi)能影響產(chǎn)業(yè)鏈更長(zhǎng)的工業(yè)生產(chǎn)，從而牽涉到相關(guān)投資和就業(yè)。耐用品消費(fèi)能力減弱、疊加外需回落就會(huì)使工業(yè)企業(yè)面臨內(nèi)外需雙緊的難題，不得不去庫(kù)存，進(jìn)而導(dǎo)致工業(yè)企業(yè)的投資、生產(chǎn)增速均有回落壓力。因此，后續(xù)仍需政策精準(zhǔn)發(fā)力，尤其是要想辦法帶動(dòng)耐用品消費(fèi)增速回升，以鞏固來(lái)之不易的復(fù)蘇成果。