1、整體看,1-5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)盈利延續(xù)負(fù)增、同比仍降近兩成,指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍是弱現(xiàn)實(shí),企業(yè)盈利欠佳,與社融、通脹、企業(yè)開(kāi)工等高頻數(shù)據(jù)信號(hào)一致。邊際上看,工業(yè)企業(yè)盈利降幅連續(xù)3個(gè)月收窄,其中5月單月同比-12.6%、略強(qiáng)于預(yù)期,主因利潤(rùn)率改善、低基數(shù)等。具體看,按照“利潤(rùn)=營(yíng)收*利潤(rùn)率”的分析框架: 營(yíng)收方面,1-5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營(yíng)收累計(jì)同比0.1%,相比前值回落0.4個(gè)百分點(diǎn);其中,5月單月同比-8.7%、相比前值降幅擴(kuò)大5.0個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)一步地,如果將營(yíng)收按量、價(jià)兩方面拆解,1-5月工業(yè)增加值持平3.6%,PPI累計(jì)同比-2.6%,降幅再度擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn),指向價(jià)格仍是企業(yè)營(yíng)收的主要拖累。 利潤(rùn)率方面,1-5月?tīng)I(yíng)收利潤(rùn)率5.19%,同比仍降1.21個(gè)百分點(diǎn),降幅有所收窄、但仍拖累企業(yè)盈利約15.4個(gè)百分點(diǎn),仍是企業(yè)盈利的主要拖累。邊際上看,受季節(jié)性影響(一般2-6月利潤(rùn)率逐月上升,7-12月持平),相比1-4月,1-5月?tīng)I(yíng)收利潤(rùn)率進(jìn)一步回升0.24個(gè)百分點(diǎn),是1-5月盈利降幅收窄、單月同比強(qiáng)于預(yù)期的主要支撐。 2、往后看,繼續(xù)提示:企業(yè)盈利年內(nèi)應(yīng)會(huì)延續(xù)下降、但降幅可能有所收窄;節(jié)奏上,下半年盈利可能好于上半年,中游設(shè)備制造相關(guān)行業(yè)盈利彈性可能更大。前期報(bào)告《企業(yè)盈利延續(xù)下滑兩成,政策應(yīng)會(huì)較快出臺(tái)》、《求之于勢(shì)—2023年中期宏觀經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)展望》等中我們反復(fù)提示,短期企業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)率應(yīng)會(huì)延續(xù)季節(jié)性反彈,但考慮到經(jīng)濟(jì)弱現(xiàn)實(shí)、PPI仍在底部、去庫(kù)等因素,工業(yè)企業(yè)盈利要想明顯改善難度亦大,資產(chǎn)配置的大環(huán)境還是“資金面寬松+盈利欠佳”。節(jié)奏上看,結(jié)合PPI可能在年中左右觸底回升、下半年工業(yè)企業(yè)逐步開(kāi)始補(bǔ)庫(kù)、低基數(shù)等,2023下半年盈利應(yīng)會(huì)好于上半年,尤其是中游設(shè)備相關(guān)行業(yè)彈性可能更大。 3、結(jié)構(gòu)看,關(guān)注上下游、分行業(yè)、庫(kù)存端、所有制、杠桿率等5大信號(hào) 上下游看:上游、下游消費(fèi)盈利占比續(xù)降,中游設(shè)備制造、公用事業(yè)盈利占比回升。1-5月上游(采掘+原材料)盈利占比回落1.1個(gè)百分點(diǎn)至45.0%,其中:采掘行業(yè)盈利占比大幅回落1.2個(gè)百分點(diǎn)至22.2%,主因近期國(guó)內(nèi)煤價(jià)、油價(jià)等明顯回落;原材料行業(yè)盈利占比回升0.1個(gè)百分點(diǎn)至22.8%;絕對(duì)值看,當(dāng)前上游盈利占比仍偏高,后續(xù)逐步回落仍是大趨勢(shì)。中游設(shè)備制造盈利占比續(xù)升2.5個(gè)百分點(diǎn)至30.1%,符合我們“中游設(shè)備相關(guān)行業(yè)彈性可能更大”的判斷。下游消費(fèi)品制造盈利延續(xù)回落1.5個(gè)百分點(diǎn)至15.7%,連續(xù)3個(gè)月回落。公用事業(yè)盈利占比續(xù)升0.2個(gè)百分點(diǎn)至9.3%,連續(xù)4個(gè)月回升、并創(chuàng)2020年4月以來(lái)高點(diǎn),主因近期煤價(jià)大跌,電廠盈利改善。 分行業(yè)看:需求偏弱仍是盈利下行的主要拖累,其中:中游設(shè)備相關(guān)行業(yè)景氣和盈利仍有韌性,下游消費(fèi)品制造相關(guān)行業(yè)明顯回落。1)剔除價(jià)格因素的銷售數(shù)量更能體現(xiàn)真實(shí)需求的變化,5月39個(gè)細(xì)分行業(yè)中銷售數(shù)量同比為正的行業(yè)為12個(gè),4月為15個(gè),指向行業(yè)需求進(jìn)一步弱化。2)行業(yè)景氣度看,如果以剔除價(jià)格的銷售數(shù)量來(lái)衡量,銷售數(shù)量降幅較大的行業(yè)包括:下游消費(fèi)品制造相關(guān)行業(yè)的皮革制鞋、木材加工、家具制造、文體用品、印刷、茶酒飲料、紡織等;上游的非金屬采礦、醫(yī)藥制造、非金屬礦物制品等,降幅都接近20%、甚至更低;銷售數(shù)量回升的行業(yè)中,僅汽車制造、機(jī)械設(shè)備修理回升幅度超過(guò)20%,電氣機(jī)械、油氣開(kāi)采、燃料加工等其他行業(yè)回升幅度均在5%-10%之間。3)盈利角度看,5月39個(gè)細(xì)分行業(yè)中有12個(gè)實(shí)現(xiàn)盈利正增長(zhǎng),基本集中在中游設(shè)備制造行業(yè)和公用事業(yè),其中:漲幅靠前的行業(yè)包括中游的機(jī)械設(shè)備修理、汽車制造、專用設(shè)備,公用事業(yè)當(dāng)中的電力熱力、燃?xì)馍a(chǎn)、水的生產(chǎn)制造等,5月盈利漲幅均超過(guò)30%;盈利跌幅靠前的行業(yè)包括原材料制造中的黑色冶煉、燃料加工、有色冶煉、化纖,下游的造紙、紡織、木材加工、文體用品等,降幅也都超過(guò)30%。 庫(kù)存端看:當(dāng)前仍在主動(dòng)去庫(kù),按照經(jīng)濟(jì)節(jié)奏和領(lǐng)先指標(biāo)推演,預(yù)計(jì)下半年可能轉(zhuǎn)為弱補(bǔ)庫(kù)。1-5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存同比增速較前值回落2.7個(gè)百分點(diǎn)至3.2%,剔除價(jià)格的實(shí)際庫(kù)存同比增速較前值續(xù)降3.1個(gè)百分點(diǎn);疊加營(yíng)收仍偏弱,表明當(dāng)前工業(yè)企業(yè)仍在主動(dòng)去庫(kù)。往后看,維持此前判斷:考慮經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏、以及PPI、M1等領(lǐng)先指標(biāo),預(yù)計(jì)2023上半年仍將延續(xù)去庫(kù)、下半年可能轉(zhuǎn)為弱補(bǔ)庫(kù)。 所有制看:私企盈利仍偏弱,邊際上國(guó)企、私企差距延續(xù)收窄。1-5月國(guó)企、私企盈利分別同比-17.7%、-21.3%,私企盈利降幅仍大于總體盈利降幅;邊際上看,1-4月國(guó)企、私企盈利同比分別為-17.9%、-22.5%,二者差距延續(xù)收窄。 杠桿率看:截至5月底,企業(yè)杠桿連續(xù)5個(gè)月回升,絕對(duì)值創(chuàng)2014年底以來(lái)最高水平;私企杠桿延續(xù)抬升,仍需重點(diǎn)關(guān)注私企經(jīng)營(yíng)壓力。截至5月底,工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至57.4%,創(chuàng)2014年底以來(lái)最高水平。其中:其中:國(guó)企資產(chǎn)負(fù)債率持平前值57.4%;私企資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至60.3%,續(xù)創(chuàng)2015年有數(shù)據(jù)以來(lái)最高,國(guó)企、私企杠桿之差回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至2.9個(gè)百分點(diǎn),續(xù)創(chuàng)歷史最高水平。同樣,1-5月私企應(yīng)收賬款回收期進(jìn)一步0.9天至63.8天,相比國(guó)企回款周期和2022年同期分別偏長(zhǎng)12.7天、11.9天,指向私企回款難度仍大。結(jié)合私企盈利下降、杠桿率明顯回升等,指向私企仍然面臨較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)壓力。 風(fēng)險(xiǎn)提示:外部環(huán)境、政策力度等超預(yù)期變化。 責(zé)任編輯:李燁 |
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