要是你把葡萄干和糞便攪在一起，得到的還是糞便。

——查理?芒格于2000年伯克希爾股東大會

威斯科金融曾經(jīng)只是帕薩迪納地區(qū)一家小型的儲蓄貸款機(jī)構(gòu)的母公司，從被查理?芒格和沃倫?巴菲特收購的那一刻起，就走上了一條不同尋常的發(fā)展道路。多年來，威斯科金融就和自己的大股東伯克希爾一樣，從原先的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型到一門完全不同的生意上去了。伯克希爾是一塊巨大的畫布，巴菲特在芒格的幫助下在上面繪制了他的巨幅杰作。威斯科金融則是一幅較小的作品，芒格在巴菲特的幫助下繪制了屬于自己五彩斑斕的印記。

1974年藍(lán)籌印花買下一部分威斯科金融股份后不久，另一家加州公司提出了一項(xiàng)讓人無法接受的收購要求，巴菲特和芒格就此展開了反收購戰(zhàn)。此后證交所對巴菲特、芒格以及其他一些人開展的商業(yè)交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)查。證交所的調(diào)查是件麻煩事，不過最終把伯克希爾從本質(zhì)上變成了一家控股公司，這對他們是有好處的。

隨后，芒格、儲蓄貸款機(jī)構(gòu)中的強(qiáng)勢人物以及聯(lián)邦法規(guī)制定者三方之間出現(xiàn)了無法調(diào)和的矛盾。威斯科金融也全面改制成了結(jié)構(gòu)和伯克希爾非常類似的控股公司。

自1976年起，威斯科金融及其持有人藍(lán)籌印花被并入了伯克希爾。然而，巴菲特說：“藍(lán)籌印花仍然擁有我們的威斯科金融股票。因?yàn)檫@樣的情況，我們現(xiàn)在擁有的股份比例和20世紀(jì)70年代一樣，為80.1%?！?/span>

根據(jù)持有情況的相互關(guān)系，可以很清楚地看到，伯克希爾擁有100%的藍(lán)籌印花股份，而巴菲特是伯克希爾的大股東，持股超過35%，他可以控制威斯科金融。不過，和伯克希爾旗下其他公司的情況一樣，巴菲特并不直接參與藍(lán)籌印花或者威斯科金融的管理，但是他擔(dān)任威斯科金融保險(xiǎn)公司和精密鋼業(yè)倉庫的總監(jiān)，后者是威斯科金融的全資子公司。

芒格才是威斯科金融的主席。他住在公司總部所在的地區(qū)，更重要的是，貝蒂?彼得斯非常喜歡他，而她的家族創(chuàng)辦了該公司。彼得斯家族至今仍擁有威斯科金融1.3%的股份。

芒格擔(dān)任主席并沒有任何報(bào)酬，雖然他作為伯克希爾的副主席以及藍(lán)籌印花的主席年薪為10萬美元。此外，芒格現(xiàn)在還向好市多公司收取董事金。他一度也從所羅門公司、全美航空公司這些伯克希爾持有大量股份的公司收取董事金。

最近幾年，威斯科金融的年度股東大會成了芒格一個(gè)人侃侃而談的皇家法庭，從而遠(yuǎn)離了伯克希爾股東集會時(shí)環(huán)繞在巴菲特身上的那些耀眼的金色光環(huán)。有很長一段時(shí)間，威斯科金融股東大會的舉辦場所都是一家20世紀(jì)50年代風(fēng)格、裝潢破破爛爛的餐廳，位于帕薩迪納魅力無窮的科羅拉多大街的另一端。隨著人數(shù)的逐年增加，狹窄的長條形宴會廳里那些已經(jīng)褪了色的花紋墻紙和又黑又臟的地毯都讓空間越發(fā)顯得擁擠。

1997的威斯科金融股東大會有100多人參加，舉行的時(shí)間在伯克希爾的股東大會之后兩個(gè)星期左右。“這群人大多數(shù)都是貪吃者或是受虐狂， 一旦你吸引到了這樣一群人，隊(duì)伍就會越來越壯大，因?yàn)闆]有人會離開?！泵⒏癖г?。

芒格是對的。1997年餐廳結(jié)業(yè)，1998年的會議移師其他場 地。麥考密克和施米克海鮮餐廳里又?jǐn)D滿了一屋子的人。1998 年人數(shù)幾乎翻了一倍，1999年則有500~600人參加集會。有許多是忠實(shí)聽眾：比如來自弗吉尼亞州的一對夫婦，來自猶他州的一家人，以及其他一次又一次趕來的聽眾。許多分析家、投資顧問和機(jī)構(gòu)投資者也露面了。

“我希望就這個(gè)房間的過于精巧向大家道歉，”芒格對聚集在餐廳的股東們說，“當(dāng)我們的股東大會還在互助儲蓄老樓地下室的餐廳里舉行的時(shí)候，你們中的很多人就已經(jīng)參加了。 接著我們搬去自己擁有的另一幢大樓里，那里有一間租給了一家餐廳，面積更為合適。不過他們停業(yè)了，現(xiàn)在這幢樓閑置著?！?/span>

芒格解釋說，要是把清空了的餐廳整理干凈，再把家具搬進(jìn)去，花費(fèi)會比只租幾個(gè)小時(shí)的房間要高得多。

“不過我知道你們很多人都會對股東大會在這樣一間精巧的房間里舉行感到失望，即使你們的高出席率創(chuàng)造了每平方米平均站立人數(shù)的新紀(jì)錄?！彼_玩笑說。

芒格毫無疑問是威斯科金融表演秀的明星。1999年的聚會中，股東們坐了3個(gè)小時(shí)，不斷地向這位75歲的投資專家提出問題。不過芒格并不是一夜成名的。早在20世紀(jì)80年代他就吸引了商業(yè)世界以及伯克希爾和威斯科金融股東們的注意力。

巴菲特負(fù)責(zé)撰寫伯克希爾年度報(bào)告里著名的“主席寄語”，而芒格則負(fù)責(zé)威斯科金融的。威斯科金融的報(bào)告是獨(dú)立發(fā)布的，然后其中的一部分會再印到伯克希爾報(bào)告的后面。芒格運(yùn)用早期的主席寄語做兩件事。他會形容威斯科金融并入伯克希爾后的演變路程。同時(shí)，他開始警告股東們以及其他任何愿意聆聽的人，儲蓄貸款業(yè)即將面臨一場暴風(fēng)雪。在巴菲特的支持下，他最終發(fā)表了一份大膽的聲明，引起了儲蓄貸款業(yè)的注意，不過并未影響到該行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者行事方式的改變。

儲蓄貸款協(xié)會（S＆L）在美國的歷史可以追溯到幾百年前，不過直到第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束，退伍老兵們紛紛開始置業(yè)，這個(gè)協(xié)會才開始變得重要起來。從戰(zhàn)后房產(chǎn)興盛到20世紀(jì)80年代中期，儲貸業(yè)一直非常興旺，特別是在加州。

在其歷史上的大部分時(shí)間里，政府允許儲貸業(yè)比銀行的存折、定期存單或是其他儲蓄賬戶支付更高的利息。作為回報(bào)， 儲貸協(xié)會必須將大部分資金貸給購房按揭用戶。該行業(yè)不被允許從事商業(yè)貸款或提供其他大多數(shù)財(cái)務(wù)服務(wù)。然而，20世紀(jì)80年代初，情況發(fā)生了一些變化。經(jīng)紀(jì)行和互助基金公司，通常也被稱為非銀行的金融機(jī)構(gòu)，開始向貨幣市場提供賬戶，利率卻不受市場控制。當(dāng)時(shí)的總統(tǒng)是里根，他希望能減少政府在商業(yè)方面的管制，開始對儲貸業(yè)松綁。第一步就是擴(kuò)大行業(yè)的借貸和投資權(quán)力。

芒格并不擁護(hù)政府的法規(guī)，他認(rèn)為政府松綁的時(shí)機(jī)和措施是非常危險(xiǎn)的。芒格對存款保險(xiǎn)以及其他有關(guān)S＆L的規(guī)則更改非?？鄲溃貏e是儲貸業(yè)的那些新競爭對手——非銀行的金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)作還受一定法規(guī)的約束，它們的資金及其持有人都不需要購買存款保險(xiǎn)，也不像儲貸協(xié)會那樣必須開設(shè)分公司。芒格注意到，貨幣市場基金一年的運(yùn)營成本比最有效率的儲貸機(jī)構(gòu)還要低50%。這些非銀行的金融機(jī)構(gòu)正在從一度是S＆L的資金來源中奪取利潤最豐厚的一塊，將儲貸機(jī)構(gòu)逼入利潤被壓縮的死角。同時(shí)，存款保險(xiǎn)讓S＆L的管理者覺得，為了緩解這種壓力，他們可以承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。

1983年的致股東信中，芒格寫道：“美國政府的一家代理機(jī)構(gòu)（聯(lián)邦儲蓄貸款保險(xiǎn)公司）繼續(xù)向儲蓄貸款業(yè)提供儲蓄賬戶保險(xiǎn)，如同之前一樣。這樣的結(jié)果很可能導(dǎo)致日益膨脹的存款和投資權(quán)力讓許多儲貸機(jī)構(gòu)做出越來越大膽的行為。在全面競爭的情況下，劣幣驅(qū)逐良幣可能會出現(xiàn)，但是對于儲蓄保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)而言，如果‘作風(fēng)大膽的機(jī)構(gòu)消滅了作風(fēng)保守的那些’，最后可能由于過分的信用擴(kuò)張而導(dǎo)致大面積的破產(chǎn)?！?/span>

芒格和巴菲特開始將威斯科金融和互助儲蓄轉(zhuǎn)型，偏離存貸業(yè)務(wù)，讓威斯科金融為未來做好準(zhǔn)備。1987年10月1日威斯科金融以1億美元購買了所羅門公司發(fā)行的A類可自由兌換的優(yōu)先股。這筆投資是一筆總額為7億美元的交易中的一部分，在那筆交易中伯克希爾出資6億美元，而威斯科金融則負(fù)責(zé)剩余的數(shù)目。除了9%的股息，1990年10月31日后每一股優(yōu)先股都可以轉(zhuǎn)換成26.3股的所羅門普通股。只要合同順利執(zhí)行，威斯科金融和伯克希爾的換購股價(jià)高于38美元時(shí)就能獲利。

不幸的是，1987年10月19日，股市遭遇了近代史上最慘痛的一天——黑色星期一。所羅門受到了重創(chuàng)，股價(jià)跌到了16.62美元的低價(jià)。幸運(yùn)的是，1989年底，回升到了23.38美元。

1988年，芒格和巴菲特又讓互助儲蓄進(jìn)一步遠(yuǎn)離了自己傳統(tǒng)的存貸身份。經(jīng)過3個(gè)小時(shí)的討論，這兩人決定對互助儲蓄在聯(lián)邦住宅貸款抵押公司，也就是通常所說的房地美中持有的少量股份進(jìn)行增持。

房地美對按揭市場提供流動(dòng)資金，通過合并、打包將房屋貸款變成證券出售給投資者。公司通過這種方式賺取手續(xù)費(fèi)和收益差，同時(shí)還規(guī)避了大部分利率調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。此外，公司為按揭提供保險(xiǎn)。房地美1938年由政府成立，目的是通過創(chuàng)造一個(gè)房屋貸款的二級市場讓更多的人能買得起房子。經(jīng)過多年發(fā)展，房地美的職責(zé)發(fā)生了改變。根據(jù)國會在1970年信用危機(jī)的時(shí)候草擬的一項(xiàng)特許狀，持有人只能是多人貸方，也就是S& L。后來房地美轉(zhuǎn)變成了一家由機(jī)構(gòu)投資者大量持有的私人公司，1988年開始在紐約證交所掛牌上市。

房地美是僅有的兩家得到聯(lián)邦政府許可的公司，能夠打包并銷售抵押擔(dān)保證券。另外一家是聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會，人們通常稱之為房利美。房地美得到聯(lián)邦政府的全力支持這一點(diǎn)讓芒格和巴菲特感覺到了最喜歡的那種競爭優(yōu)勢。

通過互助儲蓄，威斯科金融以7200萬美元的價(jià)格買入了2880萬股的房地美股票，當(dāng)時(shí)只有一家S＆L型的公司才能合法地購買房地美的股票，數(shù)量也是法律允許范圍內(nèi)對房地美投資的最大數(shù)額。這項(xiàng)投資在后來儲貸業(yè)崩潰的時(shí)候在威斯科金融周圍筑起了銅墻鐵壁。1999年底，房地美控股的市場價(jià)值達(dá)到了13.8億美元。

“從儲貸業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型為持有房地美的股票并確定準(zhǔn)備長期持有，我們在這件事中的經(jīng)驗(yàn)說明在生命中的一些時(shí)刻，及時(shí)合理地行動(dòng)，做一些簡單而符合邏輯的事情常常會戲劇性地改變你的財(cái)政狀況，”芒格說，“一些像這樣顯而易見的重大機(jī)會，通常會降臨在那些不斷研究、 一直等待的人身上，這些人都很好奇，喜歡分析牽涉其中的多個(gè)變量。然后他所需要的就只是愿意全部投入，充分利用以前通過節(jié)儉和耐心累積下來的所有找得到的資源?！?/span>

當(dāng)出現(xiàn)一個(gè)類似的機(jī)會買入房利美股份的時(shí)候，巴菲特和芒格猶豫了。巴菲特說他們應(yīng)該也買入一大筆房利美的資產(chǎn)才對。

“我錯(cuò)過的最大的機(jī)會也許就是房利美。我們擁有一家儲蓄貸款公司，有權(quán)在剛開始發(fā)行的時(shí)候買下房利美4%的股份。我們這么做了之后就應(yīng)該出于相同的理由買下更多的房利美股票。我當(dāng)時(shí)在干嗎？猶豫不決唄?！?/span>

1989年，儲蓄貸款業(yè)的氣氛變得沉悶起來。全國各地的儲蓄貸款機(jī)構(gòu)紛紛關(guān)閉，喬治?赫伯特?沃克?布什政府實(shí)施了大規(guī)模的政府救助機(jī)制。芒格將這一過程比喻為“永不結(jié)束的 塞維?蔡斯（美國著名喜劇演員）電影”，他也不會原諒那些行業(yè)領(lǐng)袖出于自私自利的原因?qū)θA盛頓進(jìn)行游說，通過延續(xù)糟糕的情況來挽回自己的顏面。

“芒格和我的確認(rèn)為情況非常糟糕。我們不想卷入其中，因?yàn)槲覀兌歼€有熱誠?！卑头铺卣f。

和20世紀(jì)80年代大多數(shù)S＆L型公司一樣，互助儲蓄隸屬于一個(gè)強(qiáng)有力的貿(mào)易和游說組織——美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟。芒格用一封石破天驚的致聯(lián)盟的信抗議對S＆L改制的支持，這封信讓整個(gè)行業(yè)以及將畢生積蓄都放在S＆L里的那些普通人都大為震驚。

這封信的簽署日期是1989年5月30日，全文如下：

先生們：

這封是互助儲蓄借貸協(xié)會向美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟提出的退會信。

互助儲蓄是美國證交所掛牌上市公司威斯科金融集團(tuán)的子公司，同時(shí)也隸屬于紐約證交所的掛牌上市公司伯克希爾，本公司不再愿意成為聯(lián)盟中的一員。

加入聯(lián)盟多年后，互助儲蓄做出這樣的決定并非輕率之舉。不過我們認(rèn)為聯(lián)盟目前的游說行為非常有問題，確切來說是很可恥，致使我們不再愿意繼續(xù)成為其會員單位。

我們的儲蓄貸款業(yè)正在創(chuàng)造美國財(cái)政歷史上最大規(guī)模的爛攤子。雖然這個(gè)爛攤子的起因有很多，我們已經(jīng)試圖在上一份股東年報(bào)中總結(jié)出來，現(xiàn)在又有以下幾點(diǎn)讓事情變得更糟：

（1）多年來通過聯(lián)盟的游說活動(dòng)，持續(xù)成功地抑制了政府對于一小撮由騙子和白癡主管的受保機(jī)構(gòu)做出恰當(dāng)?shù)姆蓱?yīng)對措施。

（2）假賬讓很多受保機(jī)構(gòu)看起來比實(shí)際情況要健全得多。

（3）受保的實(shí)際資產(chǎn)及資金不足以兌現(xiàn)機(jī)構(gòu)對儲蓄賬戶持有人的承諾。

把國會現(xiàn)在所面臨的情況比作癌癥，把聯(lián)盟比作大型致癌中介，這樣的比喻不能說是不公平的。同時(shí)，就像癌癥一樣，如果國會缺乏足夠的智慧去制止，反而讓制造麻煩的這些過程重演，我們目前的問題將復(fù)發(fā)。

此外，雖然我們需要的顯然是真正的、傷筋動(dòng)骨式的法律變革，聯(lián)盟最近的游說努力卻一直在抵制哪怕是最 的變化。舉例來說，聯(lián)盟支持：

（1）延續(xù)會計(jì)慣例，允許“公司聲譽(yù)”作為資本計(jì)入。

（2）最小化實(shí)際資產(chǎn)數(shù)額，將其作為自己依靠聯(lián)邦存款保險(xiǎn)來維持全額運(yùn)營的條件。

面對一場在聯(lián)盟的游說活動(dòng)推波助瀾下爆發(fā)的全國性災(zāi)難，聯(lián)盟卻頑固地堅(jiān)持繼續(xù)允許眾多受保機(jī)構(gòu)執(zhí)行松散的會計(jì)準(zhǔn)則、無須準(zhǔn)備充足的資金，以及實(shí)際上不全面的管理行為。?？松凸疽亲酝郀柕掀澰托孤┦录笕匀徊幌拗朴洼喆L喝威士忌的分量，聯(lián)盟對儲蓄貸款業(yè)一團(tuán)糟的情況做出的反應(yīng)就和他們一樣不負(fù)責(zé)任。

要是聯(lián)盟以另一個(gè)時(shí)代中的制造業(yè)為榜樣，做出明智的選擇，向國會致以公開道歉，情況就會好得多。因?yàn)槁?lián)盟顯然已經(jīng)誤導(dǎo)了政府很久，對納稅人造成了極大的傷害，公開道歉是合乎情理的，不要一錯(cuò)再錯(cuò)。

我們知道現(xiàn)在有一種觀點(diǎn)認(rèn)為同業(yè)公會不需要堅(jiān)持高標(biāo)準(zhǔn)，它們應(yīng)該像聯(lián)盟一樣運(yùn)行。根據(jù)這種觀點(diǎn)，每個(gè)行業(yè)創(chuàng)建一個(gè)同業(yè)公會，不是為了在出現(xiàn)異乎尋常的差錯(cuò)后向人們提供真相、原因或者正常人的謙恭，而是為了粉飾自私的廢話，為了撈取政治資本來平息事件，為了在法制背景下，繼續(xù)發(fā)表自私自利的謊言和獲得其他同業(yè)公會的政治支持。不過證據(jù)擺在眼前，在聯(lián)盟的支持下，深入每個(gè)選區(qū)通過宣傳機(jī)構(gòu)和對關(guān)鍵選民施加影響，同業(yè)公會的這種行事方式，已經(jīng)給國家?guī)砭薮蟮挠绊?。因此，?lián)盟的公眾責(zé)任應(yīng)該以完全不同的方式承擔(dān)起來，就和棒球大聯(lián)盟在“黑襪丑聞”[1]后改制一樣。此外，由于聯(lián)盟過去的短視行為，儲蓄機(jī)構(gòu)客戶的情況更為糟糕，機(jī)構(gòu)客戶以后會因?yàn)楝F(xiàn)在聯(lián)盟的短視行為受到不佳的待遇。

出于對以上事實(shí)的認(rèn)識，沃倫?巴菲特先生和我不僅希望互助儲蓄從美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟中退出，而且會向媒體 寄出此信的幾份復(fù)印件，希望這個(gè)小小的抗議會引起人們的一些注意。

您誠摯的，查理?芒格

聯(lián)盟擺出正人君子的樣子，還通過政府中的伙伴來加強(qiáng)這一形象。聯(lián)盟的發(fā)言人吉姆?格羅爾告訴《華盛頓郵報(bào)》，他不會對芒格的信有所爭辯，不過補(bǔ)充說：“我認(rèn)為我們代表了會員們的觀點(diǎn)。我可以向你保證，因?yàn)檎J(rèn)為聯(lián)盟對于改變布什的計(jì)劃沒有做出足夠努力而退會的成員更多。”

順便說一句，芒格對儲貸行業(yè)的滿腔怒火并不表示他反對存款保險(xiǎn)這一概念，這和有些政府批評家認(rèn)為的不一樣。恰恰相反的是，芒格說：“我自己就購買了銀行保險(xiǎn)，銀行恐慌只能騙那些輕信的人。”

芒格將互助儲蓄退出聯(lián)盟的同一年，國會提案對行業(yè)法規(guī)進(jìn)行改革。

第二年芒格寫道：“去年威斯科金融的年報(bào)發(fā)表的時(shí)候，國會正在考慮整改儲貸相關(guān)法律。不過很明顯，協(xié)會很快就被‘再次整改’成了另一種模式，在這種模式下不太可能引起新一輪由納稅人來承擔(dān)的儲蓄貸款損失狂潮。引發(fā)這種法律行動(dòng)的是前一次的損失大潮，現(xiàn)在看來總計(jì)超過1500億美元。這些損失由多種原因綜合引起：（1）由于聯(lián)邦存款保險(xiǎn)允許各家為吸引儲戶而自定利率，儲貸機(jī)構(gòu)和銀行出于競爭壓力不斷擴(kuò)大存貸利率差；（2）寬松的資產(chǎn)處置條例；（3）在沒有法規(guī)反對的情況下，允許并保留那些騙子和白癡來擔(dān)任機(jī)構(gòu)的管理人；（4）在一些特定大型地區(qū)中普遍出現(xiàn)房地產(chǎn)崩盤；（5）由于儲蓄貸款業(yè)的游說活動(dòng)以及國會中的某幾個(gè)人對某些最卑鄙的儲蓄貸款業(yè)經(jīng)營者言聽計(jì)從，政府對不健全的行業(yè)持續(xù)提供不負(fù)責(zé)任的保護(hù)和鞏固措施?！?/span>

對于自己發(fā)出的那封引人注目且廣為流傳的互助儲蓄致美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟的退會信推動(dòng)了嚴(yán)格的立法行動(dòng)，芒格多少有些自豪。正如他對墮胎合法化的態(tài)度一樣，芒再次選擇了一條與他的共和黨朋友們截然相反的路。美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟的領(lǐng)導(dǎo)層里到處都是里根總統(tǒng)的加州支持者。作為一種傳統(tǒng)，聯(lián)邦住房貸款銀行董事會主席也是由總統(tǒng)任命的。當(dāng)時(shí)，這個(gè)人是里根的一位老朋友，名叫戈登?盧斯，他曾經(jīng)是一位儲蓄貸款業(yè)的大亨，同時(shí)也是共和黨的一名主要捐款人。

芒格針對政府和儲蓄貸款行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者發(fā)動(dòng)猛烈攻擊的時(shí)候，他同時(shí)也在幫助解決《布法羅晚報(bào)》的法律問題。左眼的手術(shù)失敗迫使他學(xué)習(xí)用有限的視力來生活。1989年他寫下致美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟毫不留情的退會信的時(shí)候，他鐘愛的妹妹在飽受多年帕金森綜合征折磨后與世長辭。

在威斯科金融1989年的年報(bào)中，芒格說如果業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，互助儲蓄會繼續(xù)開展儲貸業(yè)務(wù)，反之則全面退出這一行業(yè)。雖然他樂觀地預(yù)計(jì)隨著立法變革，情況會有所好轉(zhuǎn)，但事實(shí)并非如此。儲蓄貸款業(yè)務(wù)的增長讓芒格十分失望。他形容S&L后來新買入證券的可笑程度沒有絲毫降低。

“既然我們買的是不動(dòng)產(chǎn)抵押證券，我們就不會買入任何高風(fēng)險(xiǎn)證券，因?yàn)槲覀冇憛捥珡?fù)雜的事情。我們也擔(dān)心國家和聯(lián)邦審查員的前景，他們中沒有一個(gè)人是物理學(xué)博士，卻在一個(gè)接一個(gè)地檢查我們的選擇是否牢靠，還以成本加額外費(fèi)用的方式向我們收費(fèi)，以體現(xiàn)他們所提供的附加值。一些現(xiàn)代金融 中的奇跡正在發(fā)生，不過我們沒有參與其中，因?yàn)槲覀冋谧呷胍粋€(gè)困惑的年代，大多數(shù)有理性的人即便努力也無法弄明白到底發(fā)生了什么?！?/span>

1989年，美國儲蓄機(jī)構(gòu)聯(lián)盟擁有約2800家儲蓄貸款機(jī)構(gòu)會員，最后還是倒臺了，芒格關(guān)于管制松綁將要付出代價(jià)的悲觀預(yù)言一語成讖。最終，儲貸危機(jī)成了美國歷史上最大的金融丑聞之一。人們花了近10年的時(shí)間才解決了這些問題， 一些分析家認(rèn)為總共耗費(fèi)了納稅人10000億美元，換言之，美國的男女老少人人都贊助了4000美元。

不過，撇開這荒謬的一切不談，芒格意識到新的聯(lián)邦法規(guī)會給互助儲蓄帶來負(fù)面的影響，因?yàn)殚L期以來，它已經(jīng)和大多數(shù)儲蓄貸款機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)形式相距甚遠(yuǎn)了。

根據(jù)儲貸行業(yè)的新法規(guī)，互助儲蓄將被迫處理掉手上好幾個(gè)優(yōu)質(zhì)公司的優(yōu)先股，這些股票每年的股息率就高達(dá)10.8%。1989年底的時(shí)候，這部分資產(chǎn)的賬面價(jià)值就有4110萬美元。出售這些證券可以為互助儲蓄帶來870萬美元的利潤，卻不會再有那么高的投資回報(bào)率。

根據(jù)新法規(guī)，互助儲蓄必須售出所羅門公司可自由兌換的優(yōu)先股，這些股份每年可以帶來9%的分紅，還不需要繳納稅金。這部分證券的收購總價(jià)為2600萬美元，雖然芒格知道出售后的利潤也相當(dāng)可觀，但他更愿意用自己的方式來玩這一手所羅門牌。

法律規(guī)定互助儲蓄必須在3億美元總資產(chǎn)中投入70%持有房地產(chǎn)貸款。此外，儲蓄保險(xiǎn)的保費(fèi)也將增加?！暗?0世紀(jì)90年代中期，新的保費(fèi)比例將會令互助儲蓄的年收入減少20萬美元，多年來我們一直都按照儲蓄額的0.083%來支付保費(fèi)，現(xiàn)在的新費(fèi)率上升到了0.23%。”芒格告訴股東們。

1992年，互助儲蓄放棄了自己的儲蓄和貸款經(jīng)營許可證，清算了大部分資產(chǎn)。1993年，威斯科金融成了一家金融控股公司，不再受制于儲蓄貸款行業(yè)法。芒格說儲蓄貸款占用了他太多的時(shí)間處理資金問題。3億美元的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到了威斯科金融保險(xiǎn)公司名下，后者的辦公地點(diǎn)在奧馬哈，也就是伯克希爾旗下的國民賠償公司的辦公室。威斯科金融承保大型災(zāi)難險(xiǎn)。威斯科金融保留了互助儲蓄所持有的房地美股份，不過此前互助儲蓄已經(jīng)將9200萬美元的組合貸款和23000萬美元的儲蓄額出售給 了中央聯(lián)邦金融集團(tuán)，該集團(tuán)還接管了互助儲蓄兩家辦事處的運(yùn)營。

威斯科金融將大部分資產(chǎn)都投入到保險(xiǎn)業(yè)后，從資金規(guī)模來說，伯克希爾成立的是全球最大的承保資產(chǎn)損失的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。對于威斯科金融來說，這是一項(xiàng)很好的業(yè)務(wù)，也非常對芒格和巴菲特的胃口。“所以我們?yōu)槭裁床欢嘧鳇c(diǎn)這樣的工作呢？更何況這樣還簡單許多?！泵⒏褡詥栕源?。

雖然芒格將威斯科金融帶出了儲蓄貸款行業(yè)，卻并不非常肯定其作為一家控股公司是否容易經(jīng)營，因?yàn)閮?yōu)質(zhì)資產(chǎn)越來越難找到。

“威斯科金融不參與融資并購，要收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)一直都很難?！泵⒏裾f。這種游戲越來越像在明尼蘇達(dá)州的利奇湖釣大梭魚。芒格最早的商業(yè)伙伴埃德?霍斯金斯和他的印第安人向導(dǎo)曾經(jīng)就此事有過這樣一段對話：

“這湖里有沒有抓到過大梭魚？”霍斯金斯問。

“在這個(gè)湖里抓到過的大梭魚比明尼蘇達(dá)州的任何一個(gè)湖都要多。這里以大梭魚而出名。”

“你在這里釣了多少年魚了？”

“19年?！?/p>

“那你抓到過多少條大梭魚？”

“一條也沒有?！?/p>

“威斯科金融繼續(xù)更努力地嘗試通過牢記那些顯而易見的事，而不是去理解深?yuàn)W復(fù)雜的事情來盈利，”芒格說，“像我們這樣著眼長期收益的人，通常盡量不做傻事，也不試圖扮演非常聰明的角色，最后獲得的收益是非?？捎^的。俗話說‘擅泳者溺’，這句話充滿了智慧?！?/span>

盡管如此，威斯科金融收購的一些資產(chǎn)并沒有表現(xiàn)得很好。其中一個(gè)例子就是新美國電氣，這家公司是由格倫?米切爾發(fā)現(xiàn)的。他是加州理工畢業(yè)的一名電氣工程師，芒格相信這位朋友的商業(yè)能力相當(dāng)出色。

芒格建議米切爾收購這家公司，并同意和他一起行動(dòng)。當(dāng)時(shí)芒格手頭上的現(xiàn)金不夠，所以他讓李克?古瑞恩通過新美國基金投資這家生產(chǎn)電源的公司。此后多年，新美國電氣一直都向南加利福尼亞的住宅建造商和活動(dòng)房開發(fā)商提供電氣設(shè)備，是一棵搖錢樹。

新美國電氣清算資產(chǎn)的時(shí)候仍然是棵搖錢樹。當(dāng)時(shí)芒格給了米切爾三個(gè)選擇：（1）將新美國電氣的股份分發(fā)給新美國基金股東們，這樣會把公司變成一家小型的上市公司，由米切爾主導(dǎo)；（2）根據(jù)米切爾的意思把新美國電氣全盤出售；（3）以巴菲特同意的價(jià)格讓威斯科金融買下新美國電氣80%的股份， 其中70%的股份來自新美國基金，10%的股份由米切爾提供，他自己還可以留下20%的股份。

米切爾選擇了第三種方案。不過商業(yè)環(huán)境很快就變了，米切爾看來并沒有做出最佳選擇，威斯科金融的選擇則更差，只有像芒格這樣的新美國基金股東受益。第二年加州就開始了房地產(chǎn)業(yè)周期性的衰退，公司市值損失約30%。

“那次是加州自大蕭條以來最嚴(yán)重的衰退。新美國電氣被徹底打垮了，”芒格說，“威斯科金融出售時(shí)蒙受了相當(dāng)?shù)膿p失。并不是說我早就知道這筆交易最后會給威斯科金融帶來損失，這樣的話我絕對不會這么做的。這件事非常讓人難堪?！?/span>

除了房地美股份和一些優(yōu)先股，威斯科金融互助儲蓄年代留下的只有一家小型的房地產(chǎn)子公司，名為“MS不動(dòng)產(chǎn)公司”，它有一些零星的資產(chǎn)和債務(wù)，賬面凈資產(chǎn)約為1300萬美元。MS不動(dòng)產(chǎn)公司管理帕薩迪納市中心的幾幢辦公大樓以及加州阿普蘭的一座小型購物中心。它屬于威斯科金融的不動(dòng)產(chǎn)分部，也是芒格開發(fā)圣巴巴拉的“芒格山莊”或者叫海邊牧場房地產(chǎn)項(xiàng)目時(shí)名義上使用的公司。

威斯科金融發(fā)展到今天，可以劃分為投資部、保險(xiǎn)子公司的證券業(yè)務(wù)以及自身的金融業(yè)務(wù)。 一年中，威斯科金融47%的凈收入來自所持有證券的現(xiàn)實(shí)增益。

1999年底，根據(jù)市場價(jià)值計(jì)算，威斯科金融匯總資產(chǎn)負(fù)債表中包括了28億美元的可賣出證券。持有最多的是房地美的股份，總價(jià)值19億美元。這些股份是1988年以7170萬美元購入的2880萬股房地美股票。第二和第三多的是可口可樂和吉列，加在一起總值8億美元。和伯克希爾一樣，威斯科金融也持有旅行者集團(tuán)和美聯(lián)航的優(yōu)先股，還有一小部分美國運(yùn)通和富國銀行的股份。

威斯科金融的業(yè)務(wù)部分分成兩個(gè)門類：保險(xiǎn)和工業(yè)。公司有以下幾家主要的子公司：威斯科金融保險(xiǎn)公司（總部在奧馬哈的大型事故再保險(xiǎn)公司）、堪薩斯銀行家擔(dān)保公司、精密鋼業(yè)以及科特商業(yè)服務(wù)集團(tuán)。

1999年底，威斯科金融保險(xiǎn)公司擁有25億美元投資資產(chǎn)。芒格稱之為“一家成本很低但實(shí)力很強(qiáng)的保險(xiǎn)公司……”。盡管如此，芒格經(jīng)常警告股東們：“再保險(xiǎn)不是為膽小鬼準(zhǔn)備的生意。每年的結(jié)果變數(shù)很大，威斯科金融保險(xiǎn)未來不可避免地會有令人非常不愉快的歲月?！?/span>

威斯科金融不斷尋找合適的資產(chǎn)進(jìn)行收購，成果之一就是在1996年出資8000萬美元買下了堪薩斯銀行家擔(dān)保公司。該公司于1909年在堪薩斯州的托皮卡成立，為約1200家銀行提供擔(dān)保，其中70%是內(nèi)布拉斯加州的銀行。該擔(dān)保公司最早主要作為保證金公司。

雖然看起來完全不是威斯科金融的風(fēng)格，1979年他們開始擁有了精密鋼業(yè)，這是一家鋼鐵產(chǎn)品供應(yīng)商，在伊利諾伊州的富蘭克林公園和北卡羅來納州都有運(yùn)營。

2000年2月，威斯科金融以46700萬美元的現(xiàn)金買下了科特商業(yè)服務(wù)集團(tuán)，這家集團(tuán)是科特家具租賃公司的持有人。

1999年，威斯科金融5年收入增加率為11.8%，每股收益增長率為27.64%。1999年的總回報(bào)率是19.6%，之前3年的總回報(bào)率是58.7%，5年總回報(bào)率則是27.5%。伯克希爾自己并不分紅，不過威斯科金融和大多數(shù)由伯克希爾部分持有的公司一樣進(jìn)行分紅。

“威斯科金融的分紅政策是小股東所喜歡的，”芒格解釋，這里的小股東指的就是貝蒂?彼得斯，“至少那些我們認(rèn)識，帶我們進(jìn)入公司的人是滿意的。所以，我們只是尊重了非常典型的小股東的意愿?，F(xiàn)在你可以說‘那太奇怪了’，這樣的說法是正確的?！?/span>

巴菲特進(jìn)一步解釋：“巧的是，在伯克希爾我們有三四家持股80%以上的子公司，這些公司的利潤都只由少數(shù)人擁有。威斯科金融則恰恰相反，它的少數(shù)股權(quán)由許多人共同持有。在各種情況下，我們告訴那20%甚至更少的股份持有人：分紅規(guī)則由他們來定， 一切取決于他們。對于我們來說，分紅規(guī)則如何不影響納稅情況，而他們則不一樣。他們有家有室，要考慮的因素很多，因此由他們來決定分紅規(guī)則?！?/span>

鑒于伯克希爾持有如此高的股份比例，同時(shí)創(chuàng)始家族也擁有相當(dāng)多的股份，威斯科金融的交易非常平靜——美國證交所平均每天有1300股的成交量。 一共有約5000名股東。

雖然芒格不贊成這種慣例，但許多股東都很關(guān)注威斯科金融的季報(bào)，以此來洞察巴菲特在伯克希爾的投資風(fēng)格。對于那些試圖模仿巴菲特的投資者來說這樣的做法很有邏輯，因?yàn)椴?span style="text-indent: 2em;">克希爾和威斯科金融持有很多相同的股票。

分析師有時(shí)稱威斯科金融是伯克希爾的微縮版，或者“經(jīng)濟(jì)艙”版本，因?yàn)橥箍平鹑诘墓蓛r(jià)總是在220~350美元區(qū)間浮動(dòng)，相較于伯克希爾A股每股的40000~90000美元，這兩家公司的投資方向相當(dāng)類似，但威斯科金融的股價(jià)便宜很多。藍(lán)籌印花買入第一筆威斯科金融股票時(shí)的價(jià)格為6美元一股，后來再增持的時(shí)候就成了17美元一股。

芒格并不喜歡將威斯科金融和伯克希爾進(jìn)行對比，警告說：“威斯科金融并不是伯克希爾的微縮版，也不因?yàn)樗囊?guī)模小就更容易成長。相反，每一美元的賬面價(jià)值在威斯科金融所產(chǎn)生的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)低于伯克希爾。此外，近年來，賬面價(jià)值和內(nèi)在價(jià)值間存在質(zhì)量上的不一致性，伯克希爾在這方面的優(yōu)勢越來越明顯。”

照芒格說來，這從來都不是他們的本意：“我們在伯克希爾和威斯科金融所創(chuàng)造的，從某種程度上來說，是一種個(gè)人崇拜。你可以說這是一種良性的個(gè)人崇拜，你喜歡加入的這些人，我們也這樣認(rèn)為。不過從另一個(gè)角度來看，我們有一些追隨者對我們所做的事情有著非同尋常的興趣，他們覺得投資在我們身上感覺很好。我相信這一點(diǎn)對伯克希爾和威斯科金融的股價(jià)也有所影響?！?/span>

為了讓每個(gè)人都思路清楚，芒格違反了伯克希爾的哲學(xué)，在年報(bào)中為股東們計(jì)算威斯科金融的內(nèi)在價(jià)值。1998年底，芒格說威斯科金融的內(nèi)在價(jià)值是342美元一股。當(dāng)時(shí)，威斯科金融的交易價(jià)格是354美元，高出內(nèi)在價(jià)值約4%。

芒格完全沒有義務(wù)在股價(jià)高估的時(shí)候通告股東。回到1993年，他說：“一只猩猩也能算得出，要是公司清算，現(xiàn)在的股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出其內(nèi)在價(jià)值。我不斷地告訴人們這一情況，但他們不斷地買入股票?！?/span>

1999年6月，芒格告訴股東們他們的普通股現(xiàn)在值294美元一股，比當(dāng)年前些時(shí)候有所下滑。這一變化是因?yàn)橥箍平鹑趽碛械哪切炫平灰椎钠胀ü蓛r(jià)格下挫，從而影響了威斯科金融所持股份的未實(shí)現(xiàn)收益。1999年收市的時(shí)候，威斯科金融股票的交易價(jià)格接近52周低點(diǎn)，收在每股253美元的水平，讓那些在當(dāng)年看到過股價(jià)上升到353美元的投資者大為失望。威斯科金融股價(jià)的下跌部分原因可以歸咎于房地美控股。在歷經(jīng)了連續(xù)兩年股價(jià)實(shí)現(xiàn)50%增長后，房地美的股價(jià)由于較高利率的影響而下跌。從1998年12月到2000年2月，這只股票在14個(gè)月間跌去了30%。

股價(jià)下跌并沒有打亂芒格的平和心態(tài)?！拔乙呀?jīng)76歲了，”他說，“我經(jīng)歷過很多熊市。如果你活得夠久，有時(shí)你就不會去追趕投資潮流?！?/span>

芒格說，為威斯科金融的股東計(jì)算內(nèi)在價(jià)值是正確的，對于伯克希爾的股東們來說則不合適，因?yàn)閮杉夜就耆煌?/span>

“威斯科金融易于變現(xiàn)，它的經(jīng)營業(yè)務(wù)規(guī)模不大，很容易就能計(jì)算出資產(chǎn)價(jià)值。你可以想得到，要是公司關(guān)門大吉，給所有的股東寄回支票，會發(fā)生什么情況?！?/span>

也許是因?yàn)榉瓷渲讼柕墓廨x，也許是因?yàn)橥箍平鹑诤筒讼柍钟泻芏嘞嗤耐顿Y，也許是因?yàn)槊⒏穹峭话?span style="text-indent: 2em;">的個(gè)性，威斯科金融吸引了一批自己的追隨者。

芒格完全反對這種愚蠢的行為，但是他愿意坐上幾個(gè)小時(shí)來回答股東和媒體向他提出的各種問題。觀眾們看來都很享受他的講話，逗留在會場一直到芒格真的沒有時(shí)間，必須去參加緊接著年度股東大會后的董事局會議才離開。

1999年的會議上，當(dāng)時(shí)股價(jià)下滑得很厲害，芒格對威斯科金融的股東解釋說，眼下有些公司問題看來相當(dāng)嚴(yán)重，不過很快他們就會發(fā)現(xiàn)這是件微不足道的事情。這就是為什么長期投資回報(bào)豐厚?！巴箍平鹑谝欢葘①~戶從太平洋安全銀行轉(zhuǎn)到了美洲銀行，因?yàn)槲覀兊馁~戶出現(xiàn)了收支不平衡，而銀行方面沒有人能解決這個(gè)問題。我們關(guān)閉了自己的賬戶，讓它自行結(jié)束，然后做了一些賬務(wù)調(diào)整。5年后，沒有人會記得…… ”

注釋：

[1]指1919年棒球界黑襪事件。當(dāng)時(shí)芝加哥白襪隊(duì)是賽事最大熱門，人們以為他們可以輕松擊敗對手，沒想到白襪隊(duì)隊(duì)員每人收了賭客們1萬美元賄賂，在比賽中一邊打一邊與賭徒討價(jià)還價(jià)，結(jié)果輸?shù)袅吮荣?，一名賭客因不滿白襪隊(duì)的表現(xiàn)，檢舉了他們，白襪隊(duì)因此被稱為“黑襪隊(duì)”。 ——譯者注