在他看來(lái)，節(jié)后股市風(fēng)險(xiǎn)偏好上升存在3個(gè)線索：其一是消費(fèi)之前可能被市場(chǎng)低估，1月份的社融數(shù)據(jù)比市場(chǎng)想象的要好，政策釋放出穩(wěn)定金融市場(chǎng)的信號(hào)。

2024年隨著名義GDP的回升，他估計(jì)企業(yè)盈利應(yīng)該有比較大的概率能夠重新回到正增長(zhǎng)區(qū)間，盈利的修復(fù)應(yīng)該能夠帶動(dòng)2024年資產(chǎn)定價(jià)環(huán)境的修復(fù)。

初步確認(rèn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)

郭磊認(rèn)為，從最新的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的趨勢(shì)應(yīng)該是得到了初步的確認(rèn)。

此前2023年的年初，隨著經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，經(jīng)濟(jì)景氣度快速回升，一季度的PMI比較高。

而到了2023年二季度，隨著積壓訂單的釋放，以及供給的正?；瓿桑?jīng)濟(jì)的景氣度開(kāi)始下降，PMI開(kāi)始下行。

第三個(gè)階段是去年三季度，這時(shí)候政策開(kāi)始穩(wěn)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)在觸底之后緩慢的開(kāi)始回升，PMI數(shù)據(jù)基本上逐月上行。

2023年四季度，PMI有一個(gè)二次回落。背景可能和新一輪發(fā)債期間，地方政府的投資相對(duì)更為審慎有一定的關(guān)系，和房地產(chǎn)的銷售投資的影響也有一定的關(guān)系。

隨后在2023年年底政策明顯加大了穩(wěn)增長(zhǎng)的力度，包括降息、降準(zhǔn)（政策）都開(kāi)始陸續(xù)出來(lái)，增發(fā)國(guó)債也開(kāi)始落地，PSL重啟。

所以到了2024年的1月份，PMI環(huán)比企穩(wěn)，1月份的PMI小幅回升。目前2月份還沒(méi)有結(jié)束，但從最新的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看過(guò)去一年整個(gè)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的趨勢(shì)應(yīng)該是得到了初步的確認(rèn)。

用高頻指標(biāo)所模擬的周度經(jīng)濟(jì)情況可以看到，經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率在2024年的2月份延續(xù)了1月份企穩(wěn)趨勢(shì)，而且有進(jìn)一步的小幅回升。

回顧2023年

這也意味著，2023年四季度一拉經(jīng)濟(jì)的二次放緩已經(jīng)告一段落。這樣的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)所帶來(lái)的資本市場(chǎng)的反應(yīng)是什么樣子的？

以萬(wàn)得權(quán)益指數(shù)當(dāng)做一個(gè)觀察坐標(biāo)?？梢钥吹剑?023年下半年以來(lái)，整個(gè)股票的走勢(shì)可以完整的分為三個(gè)階段。

第一個(gè)階段是，2023年3季度，經(jīng)濟(jì)在緩慢好轉(zhuǎn)。

無(wú)論是PMI指標(biāo)還是高頻數(shù)據(jù)的模擬，都在逐月回升。但是股市在這個(gè)階段出現(xiàn)調(diào)整，整體震蕩往下。

其中很重要的一個(gè)原因是，全球無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的一個(gè)擾動(dòng)。在2023年3季度，長(zhǎng)久期的資產(chǎn)與全球風(fēng)險(xiǎn)利率之間是相對(duì)比較典型的負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

2023年四季度股票的表現(xiàn)，主要反映基本面的定價(jià)。股指的表現(xiàn)基本上跟隨著經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的走勢(shì)。

到了2024年年初，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始邊際企穩(wěn)，國(guó)內(nèi)利率下行，但在這時(shí)候股票市場(chǎng)有一個(gè)調(diào)整，郭磊理解主要和風(fēng)險(xiǎn)偏好的收縮有一定的關(guān)系。

接下來(lái)的問(wèn)題就比較重要，2024年年初這輪風(fēng)險(xiǎn)偏好謹(jǐn)慎的原因到底是什么？

郭磊認(rèn)為，可能和三個(gè)原因有關(guān)。

第一個(gè)原因就是，在2023年四季度，啟動(dòng)了一輪地方的化債，從而降低了經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但短期而言，在地方化債期間，一些省市政府支出會(huì)有比較明顯的約束。

2023年11月份之后，從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，石油瀝青的開(kāi)工率有下降，反映地方化債所形成的短期影響，導(dǎo)致市場(chǎng)擔(dān)心基建投資不足，會(huì)帶來(lái)總需求的不足；以及2023年四季度經(jīng)濟(jì)放緩的特征是否會(huì)延續(xù)。

第二個(gè)原因是，對(duì)于貨幣環(huán)境的認(rèn)識(shí)。2023年年末，政策強(qiáng)調(diào)整個(gè)貨幣供給的節(jié)奏，比如信貸要保持平滑，適度平滑整個(gè)節(jié)奏，要盤活存量，不能一味著只盯著增量，代表著2024年整個(gè)貨幣金融政策的基調(diào)。

但由于這種情況在年底和年初很少出現(xiàn)過(guò)，所以市場(chǎng)沒(méi)有“坐標(biāo)”，即不知道平滑信貸能平滑到哪種程度。

第三是金融防風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，在這個(gè)階段也有升溫。

節(jié)后風(fēng)險(xiǎn)偏好上升的線索

郭磊也表示，市場(chǎng)在這里可能忽略忽視了一個(gè)因素，2024年的春節(jié)是第一個(gè)正?；拇汗?jié)。

正?；拇汗?jié)會(huì)有過(guò)去的釋放，所以看到今年春節(jié)整個(gè)居民流動(dòng)的數(shù)據(jù)，出現(xiàn)了快速的擴(kuò)張。

在這個(gè)背景下，服務(wù)類消費(fèi)，比如說(shuō)旅游、電影都有不錯(cuò)的數(shù)據(jù)。

電影票房的數(shù)據(jù)，和2021年有點(diǎn)像，旅游的數(shù)據(jù)和2021年也有點(diǎn)像，當(dāng)然是進(jìn)一步創(chuàng)新高。

從整個(gè)節(jié)奏和增速來(lái)看，有點(diǎn)接近2021年。這兩年有個(gè)共同點(diǎn)，都是居民的生活半徑有一個(gè)補(bǔ)償性的回升，這個(gè)意味著特別是對(duì)2024年一季度來(lái)說(shuō)，消費(fèi)之前可能被市場(chǎng)低估了，這是節(jié)后導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好上升的第一個(gè)線索。

第二個(gè)線索是，1月份的社融數(shù)據(jù)比市場(chǎng)想象的要好。春節(jié)期間公布的1月份的社融數(shù)據(jù)同比依然有明顯的增長(zhǎng)，其中的信貸部分幾乎接近于持平。

2023年1月份信貸基數(shù)非常高，原本市場(chǎng)沒(méi)有預(yù)期這一塊信貸能夠打平，以及社融進(jìn)一步的增長(zhǎng)。但實(shí)際上這兩點(diǎn)都做到了。

在這個(gè)背景下，M1的增速出現(xiàn)了反彈，所以1月份的社融環(huán)境，依然保持了相對(duì)比較積極平穩(wěn)的狀態(tài)，這個(gè)是帶動(dòng)節(jié)后風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的第二個(gè)邏輯。

第三個(gè)線索是政策釋放出穩(wěn)定金融市場(chǎng)的信號(hào)。

2024年經(jīng)濟(jì)基本面會(huì)有改善

2023年名義GDP偏低，是微觀上感受有一定壓力的很重要的原因之一。因?yàn)闊o(wú)論是企業(yè)盈利還是居民預(yù)期都是受名義GDP的影響的。2023年名義GDP偏低，兩個(gè)大的產(chǎn)業(yè)鏈，出口和房地產(chǎn)同時(shí)處于調(diào)整周期是很重要的一個(gè)理由。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)之一是，制造業(yè)的規(guī)模超大，制造業(yè)的增加值占全球的30%，所以出口是中國(guó)很龐大的一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈體系。

另外就是建筑產(chǎn)業(yè)鏈，就是基建和地產(chǎn)，由于中國(guó)在快速的城市化，所以整個(gè)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的影響也是比較大的。從歷史上來(lái)看，兩大產(chǎn)業(yè)鏈很少同時(shí)調(diào)整。

往2024年去看，郭磊預(yù)計(jì)出口鏈條應(yīng)該會(huì)有一定程度的修復(fù)，會(huì)好于2023年。

他做出這一判斷的依據(jù)是，出口最好的判斷指標(biāo)，是海外的制造業(yè)庫(kù)存。把中國(guó)出口和歐美的庫(kù)存放在一起，會(huì)發(fā)現(xiàn)大體是同步的。

也就是海外的經(jīng)濟(jì)開(kāi)始補(bǔ)庫(kù)存的時(shí)候，中國(guó)出口就會(huì)有擴(kuò)大。海外經(jīng)濟(jì)去庫(kù)存的時(shí)候，出口就會(huì)有收縮，兩者基本上同步的。

2023年就處于比較典型的海外去庫(kù)存的時(shí)段，這個(gè)時(shí)候不光是中國(guó)出口，2023年的韓國(guó)、越南這些制造業(yè)經(jīng)濟(jì)體，出口也是承壓的。

2024年這個(gè)情況應(yīng)該會(huì)有好轉(zhuǎn)，從海外庫(kù)存來(lái)看，目前已經(jīng)處在比較低的位置。

如果說(shuō)去庫(kù)存告一段落，他估計(jì)2024年的出口應(yīng)該會(huì)回到正增長(zhǎng)的區(qū)間。

所以這是2024年經(jīng)濟(jì)基本面會(huì)比2023年有改善的第一個(gè)原因。

海外影響除了出口，還有流動(dòng)性。2024年估計(jì)海外會(huì)從加息周期向降息周期做一個(gè)過(guò)渡和轉(zhuǎn)變，如果最終落地，會(huì)帶來(lái)2024年相對(duì)有利的第二個(gè)條件，就是全球流動(dòng)性環(huán)境有所好轉(zhuǎn)。

2024年地產(chǎn)鏈的走向？

有另外一個(gè)比較重要的線索，就是廣義財(cái)政的擴(kuò)張。

2023年底的高層會(huì)議，對(duì)于2024年財(cái)政這一塊有相對(duì)比較積極的表述。他估計(jì)2024年廣義財(cái)政會(huì)維持相對(duì)比較積極的姿態(tài)，財(cái)政空間也會(huì)有所擴(kuò)張。

廣義財(cái)政包括幾部分，一部分是傳統(tǒng)的每年都會(huì)確定的赤字率。此外就是地方政府專項(xiàng)債，這兩塊內(nèi)容在每年的3月份重要會(huì)議時(shí)最終確定它的空間。

除此之外，2023年4季度增發(fā)了1萬(wàn)億的國(guó)債，如果真正投入使用，基本上也會(huì)落在2024年的上半年，是2024年廣義財(cái)政很重要的組成部分。

除外，廣義財(cái)政還有另外一個(gè)組成部分，就是PSL。

它是央行發(fā)行的類財(cái)政的工具，這一輪應(yīng)該主要投入到三大工程的重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)。

目前還只是年初兩批的PSL加起來(lái)已經(jīng)到了5000億，過(guò)去兩輪比較密集的PSL，比如棚改的時(shí)候，年均也就是6000到7000億，所以5000億已經(jīng)是相對(duì)非常積極的量，它顯示出政策對(duì)三大工程的重視。

這一塊應(yīng)該會(huì)對(duì)整個(gè)投資，特別是對(duì)地產(chǎn)鏈形成對(duì)沖。

盈利回升有利資產(chǎn)價(jià)格

郭磊表示，如果2024年的GDP有改善，對(duì)應(yīng)價(jià)格本身也會(huì)有改善，兩者合起來(lái)會(huì)帶來(lái)名義GDP的上升。

他估計(jì)2024年會(huì)是名義GDP逐步修復(fù)的年份，如果拉長(zhǎng)一點(diǎn)時(shí)間來(lái)看，應(yīng)該是2015年以來(lái)第三輪比較系統(tǒng)性的名義GDP的回升周期，有點(diǎn)像2016年以及2020年下半年。

而名義增長(zhǎng)會(huì)決定企業(yè)盈利?；仡^去看，中國(guó)規(guī)模以上的工業(yè)企業(yè)盈利已經(jīng)連續(xù)兩年處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，股市本質(zhì)上圍繞著企業(yè)盈利的企業(yè)內(nèi)的負(fù)增長(zhǎng)，導(dǎo)致股指的負(fù)收益。

2024年隨著名義GDP的回升，他估計(jì)企業(yè)盈利應(yīng)該有比較大的概率能夠重新回到正增長(zhǎng)區(qū)間，盈利的修復(fù)應(yīng)該能夠帶動(dòng)2024年資產(chǎn)定價(jià)環(huán)境的修復(fù)。