2024年上半年A股走勢較為波折，整體上大盤指數強于中小盤指數。隨著股市的持續(xù)下跌，做多機會正在逐步顯現，下半年機會大于風險，品種選擇上建議以IH、IF為主，建立部分底倉的同時做好風險管理。

2024年上半年A股走勢較為波折，截至6月23日，規(guī)模指數漲跌不一，其中上證50指數上漲4.66%，滬深300指數上漲3.45%，中證500指數下跌5.68%，中證1000指數下跌13.65%。整體看，大盤指數強于中小盤指數，主要原因為：第一，上半年上漲驅動主要源于政策層面的支持，比如降息超預期落地、穩(wěn)定房地產政策接連加碼等。政策入場驅動順周期行業(yè)領漲，而以金融地產為代表的順周期行業(yè)中，藍籌股權重較高，因而大盤指數表現相對更優(yōu)。第二，“國家隊”入場對大盤指數的支撐更加明顯。第三，新“國九條”出臺之后，“1+N”政策逐步推出，強監(jiān)管下市場對中小企業(yè)的風險擔憂加大，中小盤指數也相應回調，兩輪沖擊加深了中小盤指數的回撤深度。

圖為規(guī)模指數上半年走勢

上半年A股市場上漲驅動不強，整體表現為利好入場則上漲，利好消化之后則繼續(xù)震蕩修正。筆者認為，上半年股市上行缺乏持續(xù)性的原因主要有三點：一是國內經濟基本面維持溫和復蘇態(tài)勢，這是限制股市持續(xù)上行的主要原因。從經濟數據看，上半年國內五大需求中僅制造業(yè)和出口表現具有一定的亮點，再結合房地產、社會消費品零售總額以及基建的表現看，經濟預期并沒有出現明顯回升。從三部門發(fā)力情況看，政府發(fā)力為主，居民、企業(yè)消費、投資意愿仍待提升，經濟增長內生動能不強，所以股市對政策的期待較高，因此表現為政策入場時股市上行，政策效應減弱后，若經濟狀況未出現明顯改善，股市則開始回調。二是美聯儲貨幣政策整體偏“鷹”，年內降息次數明顯下降。年初美聯儲降息預期為年內降息6次，共降息150個基點，但由于美國經濟數據整體超市場預期，通脹數據并未如預期持續(xù)回落至目標水平，使得降息預期不斷回落。截至6月底，美聯儲年內降息次數降至一次。在美聯儲降息預期回落、美債收益率不斷攀升的情況下，A股消化國內政策利好后，在外圍壓力影響下回落。三是國內交易情緒偏謹慎，市場風險偏好偏低。由于國內經濟基本面維持溫和復蘇態(tài)勢，外圍壓力不減，市場交投熱情不高，上半年兩市成交額回調至低位。同時，從股指衍生品來看，股指期貨升貼水以及股指期權隱含波動率均降至歷史低位，說明市場情緒仍待提振，資金入場積極性不高。

圖為美債十年期國債收益率與滬深300指數走勢

當前市場環(huán)境已經悄然發(fā)生變化，上半年掣肘股市走勢的基本面因素方面，首先，外圍壓力已經明顯弱化。從4月底開始，市場已經交易了美聯儲年內降息一次的預期，即年內最“鷹”狀況已經在市場中定價，除非后續(xù)市場再度定價美聯儲年內不降息甚至加息，否則美聯儲貨幣政策變化對A股的負面作用將呈現不斷弱化的狀態(tài)，甚至可能隨著美債收益率的回落逐步對A股形成支撐。筆者認為，美聯儲年內不降息或者加息的可能性均比較小，在6月FOMC會議上，鮑威爾提到，沒有一位美聯儲官員將年內加息作為基本假設，從點陣圖預期上也可以看到，最“鷹”的預期狀態(tài)為年內不降息，且僅4位官位持有這一預期，占絕對少數。從當下美國經濟基本面數據看，通脹逐步緩和、就業(yè)市場冷熱不均，金融環(huán)境一旦收緊可能帶來不及預期的基本面數據，這一點也不支持美聯儲進一步偏“鷹”。

其次，A股市場情緒已經在底部徘徊，并且隨著股市下行空間的逐步收窄，市場情緒有好轉跡象。春節(jié)過后的一輪上漲行情結束后，股指期權隱含波動率便進入下行周期，在3月底到達歷史極值附近，并持續(xù)低位震蕩，上一次出現這種狀態(tài)還是在新冠肺炎疫情暴發(fā)初期。隨著股市的持續(xù)下行，近期期權持倉量PCR出現明顯下降，反映在持倉比例中，認購持倉正在逐步增加，市場情緒有好轉跡象。因此整體看，后續(xù)無論是外圍壓力還是國內基本面方面，只要有利好A股的信息釋放，市場交投情緒均有可能從低谷反彈。

最后，國內經濟基本面方面，穩(wěn)地產政策有助于房地產行業(yè)企穩(wěn)，若出口及制造業(yè)繼續(xù)發(fā)力，整體經濟將表現為逐漸增長，而短板逐步修復的狀態(tài)，經濟預期可能出現反彈，疊加穩(wěn)增長政策逐步推出，若經濟數據出現好轉，A股反彈將更具有“底氣”。

圖為上證50ETF期權隱含波動率所處歷史分位

綜上，盡管近期受陸家嘴論壇上資本市場政策落空以及降息預期落空影響，A股市場出現回調，上證指數再度跌破3000點，但結合上半年整體影響股市的因素看，大方向上利空正在逐步淡化，A股市場正等待一個契機破而后立。后續(xù)需繼續(xù)關注政策面的調整及其帶來的經濟預期、經濟數據的變化。筆者認為，下半年股市機會大于風險，隨著股市的持續(xù)下跌，做多機會正在逐步顯現。從期指品種選擇上看，由于新“國九條”出臺后，整體強監(jiān)管環(huán)境下，中小盤股壓力更大，而且后續(xù)股市向好大概率是交易經濟復蘇，所以建議以對應大盤指數的IH、IF為主。在市場情緒明顯好轉之前，整體倉位不要過大，可建立部分底倉的同時做好風險管理，在持有部分多單的同時買入看跌期權避險，或采用備兌策略、領口策略等指數增強策略。對風險規(guī)避型投資者來說，如果要布局多單，又怕短期風險較大，可以逢低在期權市場上買入看漲期權，鎖定最大損失，同時避免踏空。