國際金融市場“蝴蝶效應(yīng)”擴(kuò)散

日本央行意外加息引發(fā)全球資本套息交易減弱，“蝴蝶效應(yīng)”擴(kuò)散導(dǎo)致海外金融市場波動率顯著回升。與此同時(shí)，美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)慘淡誘發(fā)“衰退交易”席卷大宗商品期貨市場。在宏觀因子轉(zhuǎn)弱的影響下，上周五國內(nèi)甲醇期貨2409合約反彈受阻，期價(jià)在上行至2516元/噸一線止?jié)q轉(zhuǎn)跌。隨著負(fù)面情緒蔓延，疊加甲醇產(chǎn)業(yè)因子趨弱，港口累庫壓力增強(qiáng)，本周甲醇2409合約維持震蕩偏弱走勢，期價(jià)重心穩(wěn)步下移。

宏觀因子轉(zhuǎn)弱影響，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好降低

近期國際金融市場上出現(xiàn)不利信號，日本央行意外加息引發(fā)全球資本套息交易減弱。之前日元利率偏低，全球資本借出低息日元，換成美元等其他貨幣，去投資其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。隨著美國通脹壓力減弱，美聯(lián)儲降息預(yù)期增強(qiáng)，而日本央行出臺“加息+縮表+干預(yù)”的鷹派“組合拳”后，利率政策差異凸顯使得美日10年期國債利差收窄至3%左右，為2023年5月以來的最低水平。受此影響，日元匯率持續(xù)上漲導(dǎo)致全球資本去杠桿，相繼賣出股票，償還日元債務(wù)?！昂?yīng)”擴(kuò)散導(dǎo)致甲醇等大宗商品也受到波及，價(jià)格出現(xiàn)回落。

與此同時(shí)，上周美國公布的7月制造業(yè)PMI和非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，美國失業(yè)率也回升至4.3%，顯示美國勞動力市場趨于疲軟，令投資者擔(dān)心美聯(lián)儲貨幣緊縮周期或?qū)е陆?jīng)濟(jì)衰退程度加劇，美債利率和美元指數(shù)雙雙回落。在“衰退交易”邏輯顯露的情況下，商品需求預(yù)期被調(diào)降，金融屬性和商品屬性雙雙走弱，風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步降低，從而擴(kuò)大了大宗商品期貨價(jià)格的跌幅。

國內(nèi)產(chǎn)量小幅回落，供應(yīng)增速明顯放緩

圖為2018—2024年我國甲醇周度產(chǎn)量（單位：萬噸）

步入8月以后，煤制甲醇利潤延續(xù)7月的虧損狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，截至8月9日當(dāng)周，我國西北地區(qū)煤制甲醇制造成本在2587元/噸，而同期國內(nèi)甲醇期貨2409合約價(jià)格維持在2505元/噸。以制造成本核算，西北地區(qū)煤制甲醇處于虧損狀態(tài)，成本利潤率在-3.17%左右。由于煤制甲醇利潤持續(xù)一個(gè)多月處于虧損局面，從而導(dǎo)致國內(nèi)甲醇裝置開工率和周度產(chǎn)量出現(xiàn)小幅回落。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月9日當(dāng)周，國內(nèi)甲醇企業(yè)生產(chǎn)裝置平均開工率維持在70.46%，環(huán)比小幅下降1.11個(gè)百分點(diǎn)，較去年同期小幅下降2.78%。受此影響，我國甲醇周度產(chǎn)量均值達(dá)161.82萬噸，環(huán)比小幅回落5.06萬噸，較去年同期的161.62萬噸略微增加0.20萬噸。

國內(nèi)甲醇企業(yè)產(chǎn)量出現(xiàn)下滑對內(nèi)陸甲醇企業(yè)廠庫和社庫的壓力有所緩解。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月15日當(dāng)周，我國內(nèi)陸甲醇庫存合計(jì)達(dá)43.84萬噸，環(huán)比小幅增加3.61萬噸，較年初略微增加0.61萬噸，較去年同期小幅增加7.07萬噸。從新增產(chǎn)能角度來看，2024年中國新增甲醇產(chǎn)能同比增長約2%，新增產(chǎn)能以小型焦?fàn)t氣和產(chǎn)能置換裝置為主，國內(nèi)甲醇供應(yīng)增速明顯放緩。

圖為2018—2024年國內(nèi)甲醇開工率（單位：%）

外部進(jìn)口穩(wěn)步增加，國內(nèi)累庫周期到來

如果中東地緣局勢保持穩(wěn)定，能源市場交易邏輯回歸商品屬性，那么外部甲醇供應(yīng)則將維持產(chǎn)能持續(xù)釋放的狀態(tài)。從新增角度來看，2024年下半年海外投產(chǎn)的甲醇裝置較多，預(yù)計(jì)達(dá)到525萬噸/年，其中包括美國165萬噸/年的Methanex Geismar3#、馬來西亞180萬噸/年的Pertonas3#、伊朗165萬噸/年的Dena Petrochemical。預(yù)計(jì)2024年全球甲醇產(chǎn)能將達(dá)到1.78億噸，同比增長約4%。

從甲醇存量裝置角度來看，步入二季度以后，隨著裝置重啟，外盤甲醇開工率穩(wěn)步回升，我國進(jìn)口壓力有增無減。據(jù)統(tǒng)計(jì)，得益于伊朗一帶的整體供應(yīng)充裕以及國內(nèi)主港整體卸貨順暢等因素對進(jìn)口提升形成的支撐，二季度，國內(nèi)甲醇進(jìn)口總量達(dá)到321.61萬噸，較一季度增加12.96萬噸。7月國內(nèi)甲醇進(jìn)口延續(xù)增量態(tài)勢。

根據(jù)往年季節(jié)性特征來看，三、四季度國內(nèi)甲醇月均進(jìn)口量達(dá)到130萬噸。預(yù)計(jì)2024年三、四季度，我國從伊朗月均進(jìn)口甲醇80萬噸，非伊地區(qū)月均進(jìn)口量40萬~50萬噸，總體月均進(jìn)口量在125萬~135萬噸。目前伊朗甲醇生產(chǎn)裝置基本重啟完畢，關(guān)注后續(xù)非伊甲醇產(chǎn)量是否有明顯的增量。預(yù)計(jì)我國2024年全年甲醇進(jìn)口量在1450萬噸左右。下半年伊朗165萬噸/年甲醇裝置可能于年底投產(chǎn)，2025年國內(nèi)港口地區(qū)大概率再度面臨進(jìn)口貨源的沖擊。

圖為2013—2024年國內(nèi)甲醇進(jìn)口量（單位：萬噸）

隨著海外甲醇裝置復(fù)產(chǎn)持續(xù)釋放產(chǎn)能，國內(nèi)進(jìn)口船貨到港穩(wěn)步增加，甲醇進(jìn)口壓力也顯著增強(qiáng)，港口累庫周期開啟。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月9日當(dāng)周，我國華東和華南地區(qū)的港口甲醇庫存量維持在77.7萬噸，周環(huán)比小幅減少3.13萬噸，月環(huán)比大幅增加18.23萬噸，較去年同期略微0.22萬噸。其中華東港口甲醇庫存達(dá)52.03萬噸，環(huán)比大幅增加7.25萬噸；華南港口甲醇庫存達(dá)25.67萬噸，環(huán)比大幅增加10.98萬噸。從季節(jié)性角度來看，每年6月底至8月底，國內(nèi)港口甲醇處在累庫周期，預(yù)計(jì)未來一個(gè)月內(nèi)，港口高庫存壓力仍將抑制甲醇期價(jià)反彈。

圖為2017—2024年國內(nèi)華東+華南港口甲醇庫存走勢（單位：萬噸）

傳統(tǒng)需求改善不足，短期難有較強(qiáng)表現(xiàn)

圖為2016—2024年國內(nèi)MTO/MTP開工率（單位：%）

今年以來，我國甲醇表觀消費(fèi)量呈現(xiàn)平穩(wěn)態(tài)勢。上半年旺季背景下，下游傳統(tǒng)需求改善不足，而甲醇制烯烴（MTO）也是多數(shù)時(shí)間處于虧損狀態(tài)。據(jù)了解，今年二季度以后，華東地區(qū)不少M(fèi)TO裝置停車。例如，浙江興興MTO在5月12日停車；陽煤恒通烯烴5月15日進(jìn)行停車檢修；南京誠志一期也在降低負(fù)荷。甲醇制烯烴行業(yè)的低利潤甚至持續(xù)虧損的局面在三季度未見改善跡象，由此導(dǎo)致7月中旬以后，國內(nèi)烯烴行業(yè)整體開工率出現(xiàn)顯著下滑。據(jù)統(tǒng)計(jì)，7月19日當(dāng)周，國內(nèi)烯烴開工率最低下滑至55.16%，創(chuàng)2018年以來新低。雖然近半個(gè)月，烯烴開工率企穩(wěn)反彈，不過上行空間有限。截至8月9日，國內(nèi)甲醇制烯烴期貨盤面利潤為184元/噸，雖然周環(huán)比小幅回升40元/噸，但同比大幅下降158元/噸；國內(nèi)煤（甲醇）制烯烴裝置平均開工負(fù)荷在74.35%，雖較三周前低點(diǎn)回升19.19個(gè)百分點(diǎn)，不過依然較去年同期大幅回落了4.82個(gè)百分點(diǎn)。

除了烯烴行業(yè)外，其他甲醇傳統(tǒng)需求領(lǐng)域也表現(xiàn)乏力。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月9日當(dāng)周，國內(nèi)甲醛開工率維持在27.62%，環(huán)比小幅減少1.59個(gè)百分點(diǎn)；二甲醚方面，開工率維持在15.55%，環(huán)比小幅增加2.77個(gè)百分點(diǎn)；醋酸開工率維持在87.70%，環(huán)比小幅回落4.64個(gè)百分點(diǎn)；MTBE開工率維持在46.72%，環(huán)比小幅回落5.42個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)前甲醇下游需求依然處于淡季，后市難有太多表現(xiàn)機(jī)會，弱需特征仍是主旋律。

綜上來看，國際金融環(huán)境不確定性增強(qiáng)，偏空氛圍趨濃，宏觀因子轉(zhuǎn)弱。同時(shí)甲醇產(chǎn)業(yè)因子改善不足。雖然國內(nèi)甲醇產(chǎn)量小幅回落，不過海外進(jìn)口壓力凸顯，港口甲醇社庫仍處在累積周期。隨著下游甲醇制烯烴盤面利潤表現(xiàn)低迷，傳統(tǒng)需求處在季節(jié)性淡季階段，需求乏力隱患仍在。預(yù)計(jì)后市國內(nèi)甲醇期貨主力合約期價(jià)或維持易跌難漲的走勢。

圖為2016—2024年國內(nèi)盤面烯烴裝置生產(chǎn)毛利（單位：元/噸）