純堿盤面自6月以來經(jīng)歷了較長時(shí)間的持續(xù)下跌，前期主力2409合約從接近2500元/噸的高點(diǎn)一路下跌至低點(diǎn)1400元/噸，跌幅達(dá)到1100元/噸。近期盤面下跌仍未止步，新主力2501合約前期止跌于1500元/噸上方，橫盤震蕩后又重新走弱。雖然絕對價(jià)格已經(jīng)較低，但未來累庫預(yù)期令人擔(dān)憂。本文從供需平衡的角度切入，從不同的假設(shè)前提推演純堿未來的庫存走勢及價(jià)格變化。

A  供應(yīng)增長是主要壓力來源

今年以來純堿供應(yīng)環(huán)比增長，同比增量明顯。1—8月，純堿產(chǎn)量累計(jì)2508萬噸，同比增加近20%。

2月，遠(yuǎn)興能源三線達(dá)產(chǎn)、四線投料，金山五期逐步提量，供應(yīng)增量明顯。4月，金山新增50萬噸產(chǎn)能，但遠(yuǎn)興產(chǎn)線表現(xiàn)不穩(wěn)定，產(chǎn)量減少明顯。5月，檢修企業(yè)增多，海化、江蘇實(shí)聯(lián)、青海堿業(yè)等停車檢修，昆侖、遠(yuǎn)興開工率不足，5月整體開工負(fù)荷在86%左右。6月，檢修企業(yè)所涉及的產(chǎn)能有一定減量，前期檢修的?；?、江蘇實(shí)聯(lián)恢復(fù)生產(chǎn)，遠(yuǎn)興產(chǎn)量相較5月提量明顯，江蘇華昌、景神以及河南駿化停車檢修，純堿廠家開工負(fù)荷率在89.5%左右。7月，進(jìn)入傳統(tǒng)檢修季，但檢修裝置不多，鹽湖鎂業(yè)、唐山三友、湖南金富源堿業(yè)等裝置停車檢修，中源化學(xué)、江蘇井神、徐州豐成等裝置涉及減量檢修，遠(yuǎn)興整體產(chǎn)能恢復(fù)，7月純堿廠家開工負(fù)荷率在90%。8月，檢修產(chǎn)能增多，天津堿廠、和邦一廠、徐州豐成、江西晶昊等裝置停車檢修，山東?；?、河南駿化、湖北雙環(huán)成等裝置涉及減量檢修，純堿廠家開工負(fù)荷率在85.4%。

供應(yīng)增長是純堿今年主要的壓力來源，目前大部分堿廠已經(jīng)完成本年度檢修，預(yù)計(jì)9月以后開工率將逐步恢復(fù)，因此后市純堿行業(yè)的供應(yīng)將面臨更為嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

B  部分裝置或逐步退出市場

今年以來，純堿行業(yè)利潤跟隨純堿價(jià)格持續(xù)回落。年初時(shí)，氨堿法純堿理論利潤為863.9元/噸，聯(lián)堿法純堿理論利潤（雙噸）為1362.10元/噸，而當(dāng)前氨堿法純堿理論利潤為153.37元/噸，相比年初時(shí)下滑82.27%；聯(lián)堿法純堿理論利潤（雙噸）為301.60元/噸，相比年初下滑78%。由此可見，目前純堿行業(yè)相較年初時(shí)壓縮了絕大部分利潤，傳統(tǒng)制法氨堿法純堿行業(yè)利潤已經(jīng)逐步接近成本線，聯(lián)堿法因有副產(chǎn)品氯化銨，還保持尚為可觀的利潤。氯化銨近期價(jià)格穩(wěn)中上探，因秋季原料肥采購加力，帶動(dòng)備貨情緒小幅提升，但未來氯化銨價(jià)格上漲空間較為有限，原因在于國內(nèi)整體聯(lián)堿產(chǎn)能利潤尚可，支撐純堿及氯化銨生產(chǎn)熱度，但秋季肥剛需表現(xiàn)一般，預(yù)計(jì)未來采買有限，9月氯化銨價(jià)格或維穩(wěn)偏強(qiáng)格局，但后市較難有可觀的上漲空間。

聯(lián)堿法純堿利潤同樣會(huì)隨著純堿價(jià)格的進(jìn)一步下跌而面臨進(jìn)一步被壓縮的可能，若氯化銨價(jià)格后期走弱，利潤壓縮速度將會(huì)加快。相比兩種傳統(tǒng)制法，天然堿法純堿成本更低，相對兩種傳統(tǒng)制法利潤更為可觀，且天然堿法行業(yè)集中度更高，抵抗行業(yè)下行周期的壓力相對更小。

由此可見，未來純堿行業(yè)將面臨較嚴(yán)峻的經(jīng)營考驗(yàn)，尤其是高成本的氨堿法企業(yè)利潤已經(jīng)下滑至區(qū)間底部，逐步靠近成本線附近。

氨堿法發(fā)明時(shí)間為1892年，目前已經(jīng)有100多年的歷史，該種制法的主要優(yōu)點(diǎn)是產(chǎn)品質(zhì)量高，適合大規(guī)模連續(xù)生產(chǎn)且副產(chǎn)品氨可以循環(huán)利用。同樣地，氨堿企業(yè)也存在原鹽利用率低、廢液廢渣的高污染問題，廠址布局的局限性較強(qiáng)。隨著今年遠(yuǎn)興能源500萬噸天然堿產(chǎn)能的達(dá)產(chǎn)，以及傳統(tǒng)下游浮法玻璃行業(yè)需求存收縮預(yù)期，高成本的氨堿法將面臨諸多挑戰(zhàn)，預(yù)計(jì)2025年或會(huì)看到部分氨堿廠逐步退出市場。

C  浮法玻璃行業(yè)面臨產(chǎn)能出清

從月度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，地產(chǎn)行業(yè)仍在磨底中。投資端，1—7月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資為60877億元，同比下降10.2%；房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比下降21.3%。預(yù)計(jì)2024年房地產(chǎn)投資金額同比仍將持續(xù)下探，房企投資信心尚未恢復(fù)。從商品房開發(fā)面積來看，1—7月，施工面積累計(jì)同比減少12.1%，新開工面積累計(jì)同比減少23.2%，竣工面積累計(jì)同比減少21.8%。從末端銷售來看，1—7月，新建商品房銷售面積同比下降18.6%。銷售端數(shù)據(jù)印證市場購買信心尚未恢復(fù)，需求表現(xiàn)低迷已久。另外，周度高頻數(shù)據(jù)同樣表現(xiàn)不佳，周度銷售及玻璃深加工訂單也印證房地產(chǎn)下行趨勢還未結(jié)束，復(fù)蘇仍需時(shí)間。

玻璃供應(yīng)過剩格局下，去產(chǎn)能是唯一解決方法，只是去產(chǎn)能的節(jié)奏不太確定。當(dāng)前玻璃整體日熔量在16.82萬噸，近期部分產(chǎn)線冷修，浮法玻璃供需結(jié)構(gòu)稍有好轉(zhuǎn)，但產(chǎn)能縮減有限，下跌行情難以扭轉(zhuǎn)。當(dāng)前較3月時(shí)的日熔高點(diǎn)17.65萬噸已縮減4.7%左右，部分產(chǎn)線提前冷修主要?dú)w因于行業(yè)利潤在上半年持續(xù)下滑，但5%的日熔縮減不足以讓玻璃行業(yè)實(shí)現(xiàn)供需平衡。

當(dāng)前玻璃行業(yè)的日熔水平仍然處于較高位置，部分玻璃廠先前對于“金九銀十”的旺季需求有一定預(yù)期，但時(shí)至今日，“金九銀十”已至，旺季不旺已是事實(shí)，行業(yè)可能需要依靠陸續(xù)產(chǎn)能去化最終實(shí)現(xiàn)供需平衡。

D  光伏玻璃產(chǎn)線虧損面擴(kuò)大

光伏行業(yè)的強(qiáng)預(yù)期從2021年二季度開始提振純堿價(jià)格，將純堿價(jià)格推上3500元/噸的高點(diǎn)，但四季度點(diǎn)火兌現(xiàn)不及預(yù)期也同樣讓純堿跌落神壇，年底日熔量達(dá)4.1萬噸。2022年光伏點(diǎn)火兌現(xiàn)程度高于2021年，整體兌現(xiàn)程度在40%~50%，2022年年底日熔量增至7.49萬噸。2023年光伏玻璃行業(yè)依然保持穩(wěn)定增長，增速較2022年有所放緩，年底日熔量達(dá)到9.85萬噸。2024年上半年，光伏玻璃產(chǎn)能依舊保持穩(wěn)定增長，7月達(dá)到歷史日熔高點(diǎn)11.5萬噸，7月以后隨著光伏裝機(jī)項(xiàng)目不及預(yù)期，光伏玻璃持續(xù)累庫數(shù)月，價(jià)格腰斬，行業(yè)虧損幅度逐步增大，光伏玻璃產(chǎn)能從7月下旬開始出現(xiàn)收縮，7—8月較多產(chǎn)線開始冷修，光伏玻璃產(chǎn)能第一次出現(xiàn)持續(xù)縮減的局面，當(dāng)前日熔量為10.67萬噸。

結(jié)合當(dāng)前行業(yè)氛圍，光伏行業(yè)整體進(jìn)入下行周期，自今年4月以來持續(xù)累庫，價(jià)格下跌長達(dá)5個(gè)月之久。當(dāng)前光伏玻璃產(chǎn)線虧損面不斷擴(kuò)大，9月新單仍存下行空間。因此，客觀預(yù)估今年光伏產(chǎn)線較難再有明顯增量，后市不排除會(huì)有更多產(chǎn)線加入冷修。

當(dāng)下的凈進(jìn)口格局或會(huì)扭轉(zhuǎn)，純堿的兩大下游浮法和光伏的需求推演如上文，除此之外，純堿下游還包括出口以及輕堿的需求。

從進(jìn)出口格局來看，純堿上半年呈現(xiàn)凈進(jìn)口格局。1—7月累計(jì)進(jìn)口純堿81.2萬噸，同比增加293.5%；1—7月累計(jì)出口純堿60.54噸，同比下降54.6%。從總量來看，1—7月凈進(jìn)口20.66萬噸，純堿的進(jìn)出口格局從2023年下半年開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，由凈出口格局轉(zhuǎn)為凈進(jìn)口格局，格局的轉(zhuǎn)變源自國內(nèi)外市場供需格局的變化。 2022年，純堿出口大幅增加的主要原因在于美國堿和土耳其堿價(jià)格因?yàn)榈鼐壵我约疤烊粴鈨r(jià)格過高而大漲、海外堿成本大幅上行增加了我國純堿出口優(yōu)勢。

此外，我國對南美洲國家的純堿出口增多，該部分主要來自對原本美國市場份額的擠占。而2023年隨著國際能源價(jià)格回落，我國純堿因國內(nèi)供需偏緊價(jià)格高企，喪失了出口優(yōu)勢和必要性，2023年下半年國內(nèi)純堿新增產(chǎn)能供應(yīng)不穩(wěn)定，供需存在缺口，進(jìn)出口格局由先前的凈出口轉(zhuǎn)為凈進(jìn)口，以補(bǔ)充國內(nèi)供應(yīng)缺口。

2024年以來，我國純堿出口量相對持穩(wěn)，在5萬~7萬噸/月區(qū)間波動(dòng)；而進(jìn)口量上下波動(dòng)區(qū)間較大， 一季度純堿整體進(jìn)口量尚在高位，該部分多為2023年年底至2024年年初的訂單。二季度以來隨著國內(nèi)供應(yīng)提量，進(jìn)口回落。預(yù)計(jì)后市在國內(nèi)供需寬松的背景下，純堿進(jìn)口量將保持低位，出口持穩(wěn)或增長。

輕堿下游需求雖分散但較為穩(wěn)定，主要構(gòu)成有洗滌制品、小蘇打、氧化鋁、玻璃容器等，整體受宏觀因素的影響小幅波動(dòng)。近年來碳酸鋰的需求增長較為明顯，拉動(dòng)一定量的輕堿需求。不過，即便將此增量計(jì)入，對于純堿整體的需求拉動(dòng)甚微。

綜上所述，純堿行業(yè)后市累庫推理成立，累庫幅度將取決于浮法及光伏玻璃的冷修進(jìn)度，以及其供應(yīng)端能否主動(dòng)降負(fù)荷縮減產(chǎn)量。玻璃廠對冷修的態(tài)度隨時(shí)間推移將會(huì)逐漸發(fā)生轉(zhuǎn)變，參考2022年，玻璃廠持續(xù)4~6個(gè)月的虧損之后陸續(xù)開啟冷修，隨著虧損的時(shí)間越來越久，不乏看到窯齡僅三四年的產(chǎn)線。結(jié)合未來地產(chǎn)端情況，地產(chǎn)前端投資、開工數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，對應(yīng)未來的玻璃需求不容樂觀。玻璃行業(yè)可能要通過去產(chǎn)能來逐漸實(shí)現(xiàn)供需平衡。

玻璃的去產(chǎn)能進(jìn)程中對純堿的需求逐漸減少，作為重質(zhì)純堿最大的下游對其價(jià)格將形成重要影響。此前，光伏產(chǎn)線的新點(diǎn)火對于純堿來說屬于新增需求，但當(dāng)前光伏玻璃階段性供應(yīng)寬松，產(chǎn)線點(diǎn)火進(jìn)度不及預(yù)期甚至有縮減產(chǎn)能的預(yù)期，因此該部分對純堿價(jià)格或形成進(jìn)一步利空影響。

在供應(yīng)趨于寬松的格局下，中長線看純堿價(jià)格難言樂觀，行情反轉(zhuǎn)需看到上游降負(fù)荷或下游行業(yè)的情況得到改善。