今年P(guān)TA經(jīng)歷了最為慘淡的三季度，主力合約從高點6112元/噸跌至最低4636元/噸，跌幅達到了24%。9月中上旬，市場持續(xù)看空成本端原油、成品油、芳烴價格，加之中國聚酯消費疲軟預期升溫，PTA價格出現(xiàn)了加速下跌，創(chuàng)下2022年以來的新低。然而9月24日央行首次創(chuàng)設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持資本市場，首期互換便利操作規(guī)模5000億元，帶動股市大幅反彈。宏觀預期有所好轉(zhuǎn)，帶動聚酯產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)銷回暖，PTA價格反彈至5000元/噸附近。

三季度PX大幅向下讓利，然而近期下跌速度過快，在汽油裂解價差好轉(zhuǎn)的背景下存在反彈動能。在美聯(lián)儲降息50BP靴子落地、油價觸底反彈之后，亞洲地區(qū)集中出現(xiàn)汽油的超賣頭寸補空需求，MX、甲苯等產(chǎn)品的調(diào)油經(jīng)濟性好轉(zhuǎn)，從而支撐PX估值企穩(wěn)反彈。

當前PTA加工費偏低，9月供需緊平衡。PTA工廠9月的加工利潤有所壓縮，蓬威石化長停，恒力石化、桐昆石化、英力士等多套裝置檢修落地，逸盛大化裝置降負荷，9月上旬累庫速度有所放緩，下旬轉(zhuǎn)為去庫格局。

當前產(chǎn)業(yè)鏈的最大堵點在于聚酯環(huán)節(jié)的高庫存，負反饋格局一時難以扭轉(zhuǎn)。9月聚酯開工率季節(jié)性回升至88%以上。為了緩解庫存壓力，8—9月聚酯工廠開始降價促銷，織造工廠入場囤貨為旺季做準備。然而原材料跌價速度過快，終端用戶悔單的情況時有發(fā)生，企業(yè)對未來紡服消費信心不足，坯布庫存消化困難。即使未來秋冬訂單好轉(zhuǎn)，傳導到聚酯環(huán)節(jié)也需要一定的時間。

圖為PTA加工費

當前是聚酯環(huán)節(jié)最后的旺季，PTA多頭年內(nèi)最后的機會。10月之后瓶片消費進入淡季，11月紡服的內(nèi)需及外貿(mào)訂單也逐步加工完畢，年底如果紡服零售未能明顯提振市場信心，那么織造工廠將提前放假，聚酯產(chǎn)品庫存消化難度也將加大。屆時不得不面臨降負荷去庫存的局面，PTA剛需也將受到擠壓。供應端，2024年年底新鳳鳴300萬噸的新裝置將投產(chǎn)，供應增加需求下滑，四季度PTA供應將進一步過剩。

總結(jié)來看，PTA當前估值合理，短期受宏觀層面情緒及資金影響較大，出現(xiàn)反彈行情，然而上方空間有限，中長期驅(qū)動繼續(xù)向下。過去的兩年里，油品全球范圍內(nèi)的錯配鼓勵了海內(nèi)外煉廠產(chǎn)能的集中投放，對芳烴聚酯產(chǎn)品造成了反向利空影響。目前PX-石腦油價差已經(jīng)重新回歸170~190美元/噸， PTA加工費降至300元/噸以下，這兩個環(huán)節(jié)的加工費估值已經(jīng)處于行業(yè)平均加工費水平以下。不過純苯價格處于歷史高位，PX單個產(chǎn)品虧損不影響甲苯歧化等單元的整體開工率。四季度在油品及聚酯消費走弱的驅(qū)動下，PTA估值仍有下探空間。