一、9月金屬市場表現(xiàn)及分析

1.1、9月以來黑色板塊迎來強勢反彈

從價格表現(xiàn)背后的交易主線來看，黑色走強主要來自國內(nèi)9月國內(nèi)高層會議傳遞出積極信號疊加官方連續(xù)出臺一攬子政策，市場理解為國內(nèi)政策全方面轉向，在此影響下，國內(nèi)權益市場和黑色板塊均在下旬出現(xiàn)大幅度反轉。有色延續(xù)強勢除了國內(nèi)政策端利好刺激以外，海外定價美國“降息+不衰退”組合提升商品市場風險偏好。海外資產(chǎn)價格從前期交易降息轉移至定價“全球經(jīng)濟衰退風險有限”。

二、金屬市場交易主線

2.1、9月以來宏觀對金屬定價影響

9月2日-9月8日：海外方面，美國公布的ISM制造業(yè)PMI為47.2，低于預期47.5。國內(nèi)方面，8月制造業(yè)PMI再度轉弱，環(huán)比下降0.3個百分點至49.1%，國內(nèi)需求不足打壓商品市場情緒。當周，倫銅跌幅3.2%，螺紋鋼主力合約價格跌幅5.3%。

9月9日-9月15日：海外方面，美國8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)14.2萬人，低于預期16萬人，失業(yè)率回落至4.2%，8月非農(nóng)數(shù)據(jù)環(huán)比7月改善。新增就業(yè)雖然不及預期但并未大幅走弱，且失業(yè)率下行，勞動力市場較7月有所修復。國內(nèi)方面，官方公布1-8月份全國固定資產(chǎn)投資同比增長3.2%，8月份社會消費品零售同比增長4.6%，外貿(mào)方面，8月我國出口同比增長8.7%，貿(mào)易順差910.2億美元，前值846.5億美元。國內(nèi)外貿(mào)數(shù)據(jù)延續(xù)強勢，但消費和投資數(shù)據(jù)偏弱，市場對官方出臺穩(wěn)經(jīng)濟政策預期較強。

9月16日-9月22日：美聯(lián)儲貨幣政策委員會決定將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間從5.25%-5.50%降至4.75%-5.0%，降幅50個基點，這是美聯(lián)儲2022年3月啟動本輪緊縮周期以來的首次降息。自2022年3月份至去年7月份，美聯(lián)儲累計加息525個基點，將政策利率保持在2001年來高位。同時，本次會議下調2024年實際GDP增速至2.0%。市場從搶跑交易美聯(lián)儲降息轉移至全球經(jīng)濟衰退風險有限，當周倫銅漲幅3.3%。

9月23日-9月29日：9月24日國新辦發(fā)布會密集發(fā)布政策，創(chuàng)設新的貨幣政策工具支持股市，疊加降準降息刺激國內(nèi)股市大漲，股市與商品形成“共振”，銅價當周漲幅超過5%，倫銅站上10000美元/噸。國內(nèi)宏觀預期持續(xù)改善在資產(chǎn)價格上得到佐證，螺紋鋼連續(xù)兩周漲幅超過12%,。海外方面，美國GDP二季度GDP季調環(huán)比折年率修正終值3%超預期，美國經(jīng)濟“軟著陸”預期升溫。

10月至今：10月4日美國勞工統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，9月份非農(nóng)新增25.4萬人，為六個月來最大增幅，遠超市場預期的14萬人。另外，9月失業(yè)率從4.2%降至4.1%，根據(jù)CME數(shù)據(jù)，截至2024年10月6日，市場預計美國降息25BP概率提升至97.4%，降息50BP的概率明顯下降。

綜合來看，9月以來黑色和有色資產(chǎn)主要圍繞兩條核心線索：一是海外定價美國“降息+不衰退”組合提升商品市場風險偏好。二是國內(nèi)9月國內(nèi)高層會議傳遞出積極信號疊加官方連續(xù)出臺一攬子政策，市場理解為國內(nèi)政策全方面轉向，在此影響下，國內(nèi)權益市場和黑色均在下旬出現(xiàn)大幅度反轉。

三、宏觀對金屬價格定價影響

3.1、美國進入降息周期后銅價格表現(xiàn) 本輪降息周期為預防式降息概率較大，目前美國GDP環(huán)比折年率穩(wěn)定在2%以上，失業(yè)率為4.2%，維持在較低水平，通脹呈現(xiàn)回落，美國8月CPI同比2.5%，為連續(xù)第5個月走低，創(chuàng)2021年2月以來最低水平。此外，當前并未爆發(fā)宏觀風險事件，反應出美國經(jīng)濟呈現(xiàn)韌性。從歷史看，預防式降息一般對應著美國經(jīng)濟緩慢下滑，在此期間銅為代表的資產(chǎn)價格呈現(xiàn)出易跌難漲。從市場預期來看，至2025年底累計5-6次降息概率較大，因此從時間表來看，我們認為接下來的一年時間內(nèi)，美國經(jīng)濟在預防式降息背景下（經(jīng)濟表現(xiàn)走弱提前于貨幣政策調整），終端需求不宜過分樂觀。

3.2、國內(nèi)宏觀對黑色的定價

國家統(tǒng)計局發(fā)布2024年上半年中國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）61.7萬億元，同比增長5.0%，其中，一季度GDP增速同比5.3%，二季度下滑至4.7%。市場預期三季度實際GDP同比增速在4.6%左右。在三季度末官方不斷出臺穩(wěn)經(jīng)濟政策背景下，四季度增長率或將好轉，但這一點仍待觀察。四季度黑色的驅動因素可能來自國內(nèi)仍處于穩(wěn)經(jīng)濟政策延續(xù)期，政策持續(xù)發(fā)力依然可期，這將對黑色板塊形成支撐。

四、總結

從價格表現(xiàn)背后的交易主線來看，黑色走強主要來自國內(nèi)9月國內(nèi)高層會議傳遞出積極信號疊加官方連續(xù)出臺一攬子政策，市場理解為國內(nèi)政策全方面轉向，在此影響下，國內(nèi)權益市場和商品市場均在下旬出現(xiàn)大幅度反轉。有色延續(xù)強勢除了國內(nèi)政策端利好刺激以外，海外定價美國“降息+不衰退”組合提升商品市場風險偏好。海外資產(chǎn)價格從前期交易降息轉移至定價“全球經(jīng)濟衰退風險有限”。

展望后市，美聯(lián)儲預計美國2024-2027年GDP增速分別為2.0%、2.0%、2.0%及2.0%，2024年美國經(jīng)濟展現(xiàn)出一定韌性，并未爆發(fā)出宏觀風險事件。目前需要關注美國大選之后美國政策端變化。我們認為本輪降息周期為預防式降息概率較大，從歷史看預防式降息一般對應著美國經(jīng)濟緩慢下滑，在此期間以銅為代表的資產(chǎn)價格呈現(xiàn)出易跌難漲特征。從市場預期來看，至2025年底累計5-6次降息概率較大。從時間表來看，我們認為接下來的一年時間內(nèi)，美國經(jīng)濟在預防式降息背景下（經(jīng)濟表現(xiàn)趨弱提前于貨幣政策調整），終端需求不宜過分樂觀。

從國內(nèi)市場來看，國內(nèi)一季度GDP增速同比5.3%，二季度下滑至4.7%。市場預期三季度實際GDP同比增速在4.6%左右。在錨定今年GDP增速5%背景下，三季度末官方不斷出臺穩(wěn)經(jīng)濟政策背景下，四季度增長率或將好轉，四季度黑色的驅動因素可能來自國內(nèi)仍處于穩(wěn)經(jīng)濟政策延續(xù)期，政策持續(xù)發(fā)力依然可期，這將對黑色板塊形成支撐。      

整體來看，我們認為本輪美國在預防式降息背景下，有色資產(chǎn)價格保持謹慎樂觀，四季度大概率震蕩偏弱為主，但黑色板塊在國內(nèi)穩(wěn)經(jīng)濟政策延續(xù)背景下，不宜過分悲觀。