宏觀周觀點(diǎn)

國內(nèi)方面，

1）3月后半月工業(yè)生產(chǎn)端上行斜率明顯改善，上游主要產(chǎn)品開工率、產(chǎn)量形勢全面改善、中游生產(chǎn)仍然延續(xù)偏強(qiáng)狀態(tài)；出口增速在超低基數(shù)以及其他非美經(jīng)濟(jì)體對美國“搶出口”外溢拉動下或有一定反彈；30大中城市商品房成交也出現(xiàn)了明顯回升；終端消費(fèi)需求仍然偏弱，價(jià)格或延續(xù)承壓態(tài)勢；但總體而言，在3月下半月的拉動下，對Q1實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)期可以適度樂觀。

2）下周美國將亮明貿(mào)易政策底牌，由于美國“搶進(jìn)口”已徹底結(jié)束，且特朗普推出的“對等關(guān)稅”和各項(xiàng)外交政策使全球地緣形勢更為復(fù)雜，Q2中國出口增速的下行壓力較大。

3）當(dāng)前股息和利息收益極低、資本利得不確定性上升，跟去年相比，今年Q2或更接近于真正的“資產(chǎn)荒”。但若二季度政策端仍能讓市場感受到“穩(wěn)股市”的決心，國內(nèi)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有望大幅提升。

海外方面，

1）美國即將亮明貿(mào)易政策底牌。4月2日即將實(shí)施的關(guān)稅包括：①對等關(guān)稅，針對特定國家和產(chǎn)品；②對符合USMCA的加墨產(chǎn)品征收25%關(guān)稅；③對歐盟征收25%額外關(guān)稅；④對制藥、半導(dǎo)體、農(nóng)產(chǎn)品加征關(guān)稅；⑤對所有從委內(nèi)瑞拉進(jìn)口油氣的國家征收25%關(guān)稅。此外，特朗普還啟動了對銅、木材及木制品的232調(diào)查，預(yù)計(jì)11月下旬公布調(diào)查結(jié)果。無論具體關(guān)稅設(shè)定如何，關(guān)稅對美國經(jīng)濟(jì)的短期沖擊均高于對中國及其他經(jīng)濟(jì)體的沖擊，并將拖累經(jīng)濟(jì)增速、推高通脹。

2）Q2關(guān)注新版《減稅和就業(yè)法案》的推動。近期“衰退”敘事和關(guān)稅可能形成的經(jīng)濟(jì)下行壓力給了特朗普更多內(nèi)政籌碼。新版《減稅和就業(yè)法案》可能在Q2擇機(jī)推動。若Q2特朗普政策重心轉(zhuǎn)向“減稅法案”，Q2期間美股收斂跌勢、收復(fù)2-3月失地的概率極高。此外，“對等關(guān)稅”落地和特朗普轉(zhuǎn)向內(nèi)政也將使美元出現(xiàn)明顯反彈，對美股形成正向帶動。

國內(nèi)：

1）2025年1-2月一般公共預(yù)算收入增速小幅回落，非稅收入是主要貢獻(xiàn)，稅收收入增速回落。一般公共預(yù)算支出增速略有回落，但支出力度仍維持積極，中央財(cái)政支出力度明顯強(qiáng)于地方財(cái)政。1）1-2月一般公共預(yù)算收入當(dāng)月同比-1.6%（2024年12月為24.3%），回歸正常讀數(shù)。結(jié)構(gòu)上，稅收收入同比為-3.9%（2024年12月為2.7%），非稅收入同比降至11.0%（2024年12月為93.8%）。從各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，1-2月的經(jīng)濟(jì)增速大概率低于去年四季度，稅收增速的回落也符合經(jīng)濟(jì)景氣度的變化。而非稅收入規(guī)?；貧w相對正常水平，則反映了財(cái)政對非稅收入的規(guī)范管理。2）1-2月一般公共預(yù)算支出同比為3.4%（2024年12月為9.6%），增速上略有回落。中央本級財(cái)政支出同比增長8.6%（2024年12月為-4.1%）；地方財(cái)政支出同比2.7%（2024年12月為11.7%），中央財(cái)政支出更為積極。當(dāng)月支出進(jìn)度為15.2%，明顯高于過去五年同期平均值（14.4%）。3）政府性基金收入增速再度回落負(fù)增長區(qū)間。1-2月政府性基金收入同比-10.7%（2024年12月為4.9%），其中地方政府性基金收入同比-12.8%（2024年12月為4.5%）。地方政府土地出讓收入當(dāng)月同比增速再度由正轉(zhuǎn)負(fù)，錄得-15.7%（2024年12月為0.7%）。政府性基金支出增速明顯回落，地方專項(xiàng)債和超長期特別國債項(xiàng)目推進(jìn)有待加速。

2）2025年3月27日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2025年1-2月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)績效數(shù)據(jù)。1-2月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入累計(jì)同比增速為2.8%（2024年12月為2.1%）；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比增速為-0.3%（2024年12月為-3.3%)。1-2月工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比增速延續(xù)回升，營業(yè)收入累計(jì)同比增速較去年12月提升0.7個(gè)百分點(diǎn)，其中PPI累計(jì)同比增速持平，工業(yè)增加值累計(jì)同比增速小幅回升0.1個(gè)百分點(diǎn)，利潤率累計(jì)降幅收窄繼續(xù)推動利潤增速上行。當(dāng)月維度上，1-2月工業(yè)增加值、營業(yè)利潤率當(dāng)月同比增速均不及去年12月，僅PPI增速基本持平，因此當(dāng)月利潤增速也明顯不及去年12月的11.0%。與整體利潤增速的變化相比，本月數(shù)據(jù)中的另一個(gè)明顯特點(diǎn)是在外需回落背景下，行業(yè)利潤增速結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯變化，上游行業(yè)開年增速明顯轉(zhuǎn)弱，中游原材料、裝備制造行業(yè)利潤增速改善，下游行業(yè)開年增速承壓。

海外：

1）美國經(jīng)濟(jì)活動：上周美國經(jīng)濟(jì)活動指數(shù)回落，日用品零售同比上升。1）美國地產(chǎn)：房地產(chǎn)量價(jià)回升。3月22日當(dāng)周全美在售樓盤價(jià)格中位數(shù)同比0.0%，前值0.0%；同期在售樓盤數(shù)量同比29.2%，前值28.5%。2）美國就業(yè)：初請和續(xù)請均下降。3月21日當(dāng)周美國初請失業(yè)金人數(shù)降至22.4萬人，前值22.5萬人；3月14日當(dāng)周續(xù)請失業(yè)金人數(shù)降至185.6萬人，前值188.1萬人。3）美國工業(yè)生產(chǎn)：上周粗鋼產(chǎn)量下降，產(chǎn)能利用率下降；原油產(chǎn)量上升，產(chǎn)能利用率上升。3月21日當(dāng)周美國粗鋼產(chǎn)能利用率降至74.3%，前值74.9%；煉油廠產(chǎn)能利用率升至87.0%，前值86.9%，

2）德國經(jīng)濟(jì)活動指數(shù)持續(xù)回升，歐元區(qū)制造業(yè)景氣度有所恢復(fù)。3月23日當(dāng)周德國經(jīng)濟(jì)活動指數(shù)錄得0.3%，前值0.1%。歐元區(qū)服務(wù)業(yè)PMI從2月的50.6降至50.4，低于預(yù)期的51.0。制造業(yè)PMI從2月的47.6升至48.7，為兩年多來的最高水平。