交易所的臨時(shí)市場(chǎng)調(diào)控

之所以有這么多的調(diào)控措施，是因?yàn)榻灰姿推谪浌径际菭I(yíng)業(yè)期望與風(fēng)控底線(xiàn)的。即在客戶(hù)風(fēng)險(xiǎn)能夠得到控制的前提下，盡量降低保證金標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)交易，促進(jìn)市場(chǎng)功能實(shí)現(xiàn)。所以要在兩者之間進(jìn)行權(quán)衡，這就使得保證金成為一個(gè)變量。

在某一期貨合約的交易過(guò)程中，當(dāng)出現(xiàn)下列情況時(shí)，交易所可以根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整其交易保證金水平:

1、持倉(cāng)量達(dá)到一定的水平時(shí);

舉例：上海期貨交易所的品種持倉(cāng)量相應(yīng)保證金標(biāo)準(zhǔn)（2009年6月標(biāo)準(zhǔn)）

（1）銅、鋁、鋅期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

（2）螺紋鋼期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

（3）線(xiàn)材期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

（4）黃金期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

（5）天然橡膠期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

（6）燃料油期貨合約持倉(cāng)量變化時(shí)的交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

注：X表示某一月份合約的雙邊持倉(cāng)總量，單位：手。

我們可以發(fā)現(xiàn)，交易所的保證金標(biāo)準(zhǔn)都是有上限和下限的，過(guò)高或者過(guò)低的持倉(cāng)都有相應(yīng)固定的保證金標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)然，隨著市場(chǎng)活躍度的提高，外圍資金涌入，品種的持倉(cāng)有遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)上限的可能，保證金卻沒(méi)有相應(yīng)提高的空間。

交易所將持倉(cāng)標(biāo)準(zhǔn)作為第一個(gè)調(diào)整保證金標(biāo)準(zhǔn)的指標(biāo)，是因?yàn)槭袌?chǎng)持倉(cāng)代表了一個(gè)品種的潛在波動(dòng)性，持倉(cāng)過(guò)大的品種，極可能產(chǎn)生較大的波動(dòng)而增加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

在拙著《期貨兵法》中，重點(diǎn)提出了“市場(chǎng)源動(dòng)力理論”，即市場(chǎng)的波動(dòng)源動(dòng)力來(lái)源于分配財(cái)富的需要。而隨著外圍資金的注入，持倉(cāng)和成交規(guī)模增大，待分配的財(cái)富增多，分配財(cái)富的需求也增大，市場(chǎng)就越容易走出單邊上漲或者下跌行情，這對(duì)我們關(guān)注什么樣的投資品種是一個(gè)非常好的引導(dǎo)。

2、臨近交割期時(shí);

舉例：大連商品交易所近交割期時(shí)交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)

自黃大豆1號(hào)、黃大豆2號(hào)、豆粕、豆油、棕櫚油、玉米、線(xiàn)型低密度聚乙烯、聚氯乙烯合約進(jìn)入交割月份前一個(gè)月第一個(gè)交易日起，交易所將分時(shí)間段逐步提高該合約的交易保證金。合約在某一交易時(shí)間段的交易保證金標(biāo)準(zhǔn)自該交易時(shí)間段起始日前一交易日結(jié)算時(shí)起執(zhí)行。

黃大豆1號(hào)、黃大豆2號(hào)、豆粕、豆油、棕櫚油、玉米、線(xiàn)型低密度聚乙烯、聚氯乙烯合約臨近交割期時(shí)交易保證金收取標(biāo)準(zhǔn)為：

臨近交割月增加保證金的理由如下：

（1）臨近交割，期貨逐漸變成現(xiàn)貨，為確保持有合約者履行合約，合約就不能只以10%左右的保證金，而應(yīng)該逐漸增加，到交割當(dāng)日變成100%資金

（2）交易所規(guī)則規(guī)定，法人帳戶(hù)可以現(xiàn)貨交割，自然人帳戶(hù)不得參與現(xiàn)貨交割臨近交割，作為投機(jī)者來(lái)說(shuō)，做相同的交易，遠(yuǎn)期合約的保證金低。這樣做是合理引導(dǎo)投資者交易遠(yuǎn)期合約

（3）逐漸清理不參與交割的頭寸。一方面自然人客戶(hù)都是不允許交割的，增加保證金有助于促使其平倉(cāng)離場(chǎng)，另一方面，絕大多數(shù)企業(yè)的頭寸也是用來(lái)做套保的，并不是真正參與交割的，這些頭寸同樣要清理。

（4）減小市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。臨近交割月，市場(chǎng)成交量萎縮，買(mǎi)賣(mài)價(jià)格之間的點(diǎn)差擴(kuò)大，交易報(bào)單手?jǐn)?shù)也在下降。對(duì)于不參與現(xiàn)貨交割的交易頭寸來(lái)說(shuō)，越到后面，越面臨出場(chǎng)難的問(wèn)題，對(duì)于大資金大倉(cāng)位的資金尤其如此。通過(guò)提高保證金，可以讓不參與交割的頭寸回避流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。我們?cè)凇读鲃?dòng)法則》中還有詳細(xì)解釋

（5）減少逼倉(cāng)發(fā)生幾率。逼倉(cāng)是指交易一方利用資金優(yōu)勢(shì)或倉(cāng)單優(yōu)勢(shì),主導(dǎo)市場(chǎng)行情向單邊運(yùn)動(dòng),導(dǎo)致另一方不斷虧損,最終不得不斬倉(cāng)的交易行為。一般分為多逼空和空逼多兩種形式.逼倉(cāng)是一種市場(chǎng)操縱行為，它主要通過(guò)操縱兩個(gè)市場(chǎng)即現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)逼對(duì)手就范，達(dá)到獲取暴利的目的。提高保證金，使得企圖發(fā)動(dòng)逼倉(cāng)的機(jī)構(gòu)運(yùn)作成本大大提高，客觀上降低了逼倉(cāng)發(fā)生的可能

但是這里要補(bǔ)充一點(diǎn)，提高保證金比例，有時(shí)也會(huì)加大逼倉(cāng)發(fā)生的可能性。因?yàn)槎嗫针p方的持倉(cāng)成本是不對(duì)等的。我們?cè)谙乱黄抖嗫辗▌t》中詳細(xì)討論

3、連續(xù)數(shù)個(gè)交易日的累計(jì)漲跌幅達(dá)到一定水平時(shí);

例如上海交易所規(guī)則：

當(dāng)某銅、鋁、鋅、螺紋鋼、線(xiàn)材期貨合約連續(xù)三個(gè)交易日（即D1、D2、D3交易日）的累計(jì)漲跌幅（N）達(dá)到7.5%; 或連續(xù)四個(gè)交易日（即D1、D2、D3、D4交易日）的累計(jì)漲跌幅（N）達(dá)到9%; 或連續(xù)五個(gè)交易日（即D1、D2、D3、D4、D5 交易日）的累計(jì)漲跌幅（N）達(dá)到10.5%時(shí)，交易所可以根據(jù)市場(chǎng)情況，采取單邊或雙邊、同比例或不同比例、部分會(huì)員或全部會(huì)員提高交易保證金，限制部分會(huì)員或全部會(huì)員出金，暫停部分會(huì)員或全部會(huì)員開(kāi)新倉(cāng)，調(diào)整漲跌停板幅度，限期平倉(cāng)，強(qiáng)行平倉(cāng)等措施中的一種或多種措施，但調(diào)整后的漲跌停板幅度不超過(guò)20%。
N 的計(jì)算公式:

t = 3,4,5

P0 為D1 交易日前一交易日結(jié)算價(jià)

Pt 為Dt交易日結(jié)算價(jià)，t= 3，4，5

連續(xù)幾日漲跌幅過(guò)大代表單邊市的形成。多空雙方一方虧損比較多，交易所的幾個(gè)措施都是用來(lái)限制交易的，但此處規(guī)則沒(méi)有詳細(xì)給出保證金收取標(biāo)準(zhǔn)，而且所采取的措施也比較模糊，詳細(xì)的規(guī)則一般根據(jù)具體情況具體對(duì)待，其中10年來(lái)最特殊一次調(diào)整保證金的通知發(fā)生在2006年1月24日

交易所推出了以下通知，對(duì)交易多空雙方給出了不一樣的保證金標(biāo)準(zhǔn)，這是十年內(nèi)唯一一次降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而對(duì)多頭空頭采取不一樣的標(biāo)準(zhǔn)

這條通知的直接影響就是多頭的可用資金馬上變得吃緊，如果原先賬戶(hù)的持倉(cāng)比例在50%以上的，馬上就面臨保證金不夠，需要追保的情況，如果多頭在第二個(gè)交易日開(kāi)盤(pán)后不能有足夠的資金注入，則馬上面臨被強(qiáng)平的巨大風(fēng)險(xiǎn)。擺在多頭面前的主要選擇有兩個(gè)，一個(gè)是在第二天開(kāi)盤(pán)前注入不確保被強(qiáng)平的保證金；另一種是直接棄盤(pán)平倉(cāng)出場(chǎng)。我們看一下當(dāng)時(shí)的持倉(cāng)情況。

持倉(cāng)排行上面清一色的是浙江系的資金，行情節(jié)奏和步調(diào)也極其一致，有大戶(hù)分倉(cāng)的跡象。對(duì)于多頭主力來(lái)說(shuō)，以上兩個(gè)策略都不是最佳的選擇。

（1）如果增加保證金。在一夜之間，要調(diào)動(dòng)現(xiàn)有保證金一倍的現(xiàn)金絕對(duì)不是件簡(jiǎn)單的事情，而且時(shí)間上太過(guò)緊迫。并且，新入的資金也可能面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

（2）如果直接棄盤(pán)平倉(cāng)。對(duì)于對(duì)方空頭來(lái)說(shuō)，被套很深，不會(huì)馬上平倉(cāng)。沒(méi)有對(duì)手平倉(cāng)的話(huà)，價(jià)格就會(huì)連續(xù)跌停，并且多頭也沒(méi)法出場(chǎng)。
事實(shí)上第二天的走勢(shì)，多頭沒(méi)有棄盤(pán)平倉(cāng)，不但追加了保證金，而且積極護(hù)盤(pán)，維穩(wěn)盤(pán)面，并進(jìn)一步拉升價(jià)格。

在第二天收盤(pán)后，交易所通知恢復(fù)原有保證金標(biāo)準(zhǔn)，這個(gè)時(shí)候?qū)τ诙囝^來(lái)說(shuō)馬上有了更多的資金，所以在第三天與第四天，都連續(xù)拉升行情至漲停板點(diǎn)位。將25日新進(jìn)的空單逼上絕路。

隨后進(jìn)入春節(jié)9天長(zhǎng)假，長(zhǎng)假后的第一個(gè)交易日即2006年2月6日，多頭繼續(xù)以漲停板開(kāi)盤(pán)，空頭因?yàn)楸ＷC金不夠而被迫強(qiáng)行平倉(cāng)。多頭也在同一時(shí)間開(kāi)始獲利撤離。之后白糖進(jìn)入漫長(zhǎng)的熊市周期，半年間價(jià)格跌去了一半。如圖0211：

圖0211：糖2006年走勢(shì)

事后重新來(lái)分析，交易所提高多頭保證金的規(guī)定只執(zhí)行了一天，說(shuō)明管理主要意圖不在于直接干擾市場(chǎng)，而是對(duì)多頭過(guò)度投機(jī)給予一次警告。如果多頭繼續(xù)無(wú)休止地拉升行情，交易所最終會(huì)采取嚴(yán)厲措施。所以作為多頭主力，在交易所警告下，撤離是必然的打算，但是直接退場(chǎng)，可能是連續(xù)跌停，自己難以全身而退，所以唯有繼續(xù)拉升行情，在市場(chǎng)達(dá)成上漲共識(shí)時(shí)出場(chǎng)。這樣才能最大限度的拋掉籌碼。

當(dāng)然，多頭不可能在一天全部出場(chǎng)，在之后的幾個(gè)交易日出現(xiàn)了連續(xù)跌停的走勢(shì)，多頭剩余的持倉(cāng)利潤(rùn)也在縮水。但是從多頭整個(gè)操作方式來(lái)看，這場(chǎng)與交易所、與空頭主力的三方博弈，最終多頭取得了全面的勝利。

4、連續(xù)出現(xiàn)漲跌停板時(shí);

例如上海期貨交易所的規(guī)則：

當(dāng)某期貨合約在某一交易日（該交易日稱(chēng)為D1交易日，以下幾個(gè)交易日分別稱(chēng)為D2、D3、D4、D5、D6交易日）出現(xiàn)單邊市，則D1交易日結(jié)算時(shí)該合約交易保證金按下述方法調(diào)整：銅、鋁、鋅、螺紋鋼、線(xiàn)材、黃金和天然橡膠期貨合約交易保證金比例為10%，收取比例已高于10%的按原比例收?。蝗剂嫌推谪浐霞s的交易保證金比例為10%，收取比例已高于10 %的按原比例收取。D2交易日銅、鋁、鋅、螺紋鋼、線(xiàn)材、黃金和天然橡膠期貨合約的漲跌停板為7%（若D1交易日漲跌停板已高于7%的，則D2交易日漲跌停板按D1交易日漲跌停板確定），燃料油期貨合約的漲跌停板為7%（若D1交易日漲跌停板已高于7%的，則D2交易日漲跌停板按D1交易日漲跌停板確定）。

不管是否是連續(xù)漲跌停板，只要出現(xiàn)漲跌停板，保證金就會(huì)調(diào)高。主要是因?yàn)橛龅綕q跌停板，市場(chǎng)第二天繼續(xù)向同一個(gè)方向大幅度跳空的可能性增大。

5、遇國(guó)家法定長(zhǎng)假時(shí);

這里的法定假日不指周末，指元旦、春節(jié)、五一、十一、清明、端午、中秋七個(gè)假期，一般來(lái)說(shuō)，在過(guò)節(jié)的倒數(shù)第二個(gè)交易日，就開(kāi)始增加保證金。理由在于防范突發(fā)的單邊極端行情對(duì)交易所和期貨公司產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。

我們以銅0812合約在2008年十一長(zhǎng)假前后為例，如果正常銅的保證金為12%，十一長(zhǎng)假將到，期貨公司在節(jié)前倒數(shù)第二個(gè)交易日9月26日增加保證金比例至15%。如果有一個(gè)客戶(hù)在最后一個(gè)交易日的結(jié)算價(jià)附近滿(mǎn)倉(cāng)做多，收盤(pán)結(jié)算后風(fēng)險(xiǎn)度為100%。十一長(zhǎng)假后市場(chǎng)暴跌，連續(xù)三個(gè)跌停板，幅度分別是4%、5%、6%，累計(jì)約15%。正好虧完不穿倉(cāng)。這個(gè)時(shí)候交易所會(huì)根據(jù)規(guī)則休市一天并進(jìn)行強(qiáng)行減倉(cāng)，不會(huì)讓虧損進(jìn)一步擴(kuò)大。

但是如果在最后一天之前客戶(hù)在高于結(jié)算價(jià)的價(jià)位滿(mǎn)倉(cāng)買(mǎi)入。當(dāng)時(shí)交易保證金是12%，假設(shè)當(dāng)天無(wú)波動(dòng)，當(dāng)日結(jié)算后的風(fēng)險(xiǎn)度就不會(huì)大于100%。到了第二天，假設(shè)盤(pán)中仍然沒(méi)有波動(dòng)，白天實(shí)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)度仍然不會(huì)高于100%。收盤(pán)結(jié)算時(shí)按照提高了的保證金標(biāo)準(zhǔn)（如15%）收取的話(huà)，結(jié)算后的風(fēng)險(xiǎn)度就是125%了。而這個(gè)時(shí)候已經(jīng)到了長(zhǎng)假，通知客戶(hù)追加保證金也只能是節(jié)后的事情。由于節(jié)后要虧15%的比例，而現(xiàn)在實(shí)際只有12%，，就會(huì)穿倉(cāng)30%的資金。

這樣我們就可以知道，節(jié)后倒數(shù)第二天調(diào)整保證金比例是非常重要的。這樣客戶(hù)在最后交易日只能以新的保證金比例（15%）開(kāi)倉(cāng)交易。但是這樣仍然有風(fēng)險(xiǎn)。如果客戶(hù)滿(mǎn)倉(cāng)做多的價(jià)格高于日結(jié)算價(jià)的1%，則節(jié)后三跌板后要穿倉(cāng)10%左右的資金，如果客戶(hù)滿(mǎn)倉(cāng)做多的價(jià)格高于當(dāng)日結(jié)算價(jià)的n%,則節(jié)后三跌板后要穿倉(cāng)10n%左右的資金。

經(jīng)過(guò)2008年大跌之后，交易所和期貨公司的交易規(guī)則都有了一些調(diào)整，比如漲跌停板的擴(kuò)大，保證金比例的調(diào)高等等

6、交易所認(rèn)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)明顯增大時(shí)。

7、交易所認(rèn)為必要的其他情況。

這兩條所指市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)除了持倉(cāng)量增加、單邊波動(dòng)過(guò)大、漲跌停板、長(zhǎng)假以外，主要指的就是異常交易。至于什么是異常交易，我們會(huì)在《成交法則》里討論

8、交易所規(guī)定，在幾種情況都需要調(diào)整保證金的時(shí)候，以最大的保證金作為實(shí)際交易的保證金標(biāo)準(zhǔn)，而非各種政策的疊加，這一點(diǎn)請(qǐng)投資者注意