內(nèi)因套利

也可以稱為“收斂套利”。內(nèi)因套利是現(xiàn)在市場(chǎng)的價(jià)格偏離了（根據(jù)長(zhǎng)期歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)出的）合理的價(jià)差區(qū)間，認(rèn)為價(jià)格有回歸合理價(jià)差的需要而做出的一種套利交易。做內(nèi)因套利并非一件簡(jiǎn)單的事情，首先要對(duì)現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)有非常清晰的了解，其次要對(duì)套利做好風(fēng)險(xiǎn)控制。從深層次角度來(lái)說(shuō)，巴菲特購(gòu)買跌破凈資產(chǎn)的股票的行為，就是一種內(nèi)因套利的操作思路。在國(guó)際外匯市場(chǎng)上的的內(nèi)因套利甚至成為對(duì)沖基金的主要操作模式。

一般來(lái)說(shuō)，內(nèi)因套利有以下幾個(gè)操作難題：

1、逆勢(shì)思維

我們?cè)趯ふ摇疤桌麢C(jī)會(huì)”的時(shí)候，恰恰就是市場(chǎng)走出與之前不尋常的走勢(shì)的時(shí)候，因此我們預(yù)期市場(chǎng)會(huì)從不尋?；貜?fù)尋常。但是“存在即是合理”，如果這樣的價(jià)差本身是不合理的，她又為什么會(huì)存在呢？既然存在，而且長(zhǎng)期持續(xù)存在，就一定有它存在的道理。

2、預(yù)測(cè)思維

拙著《期貨兵法》的第一篇思想就是“不要預(yù)測(cè)”。內(nèi)因套利是比較典型的預(yù)測(cè)思維——預(yù)測(cè)價(jià)差會(huì)回歸，預(yù)測(cè)價(jià)差會(huì)回歸到某個(gè)區(qū)間。但是，市場(chǎng)不斷在變化，為什么價(jià)差走勢(shì)一定會(huì)按你設(shè)想的方向來(lái)發(fā)展呢？

3、正確率未必高

套利介入的時(shí)間往往是在價(jià)差格局發(fā)生巨大改變的初期，改變可能要發(fā)生很長(zhǎng)時(shí)間并甚至不再回頭，這個(gè)時(shí)候介入確實(shí)是很危險(xiǎn)的。

4、收益有限

在承擔(dān)了上述無(wú)限大風(fēng)險(xiǎn)的前提下，套利的收益是相當(dāng)有限的，一旦回到“正?！钡膬r(jià)格區(qū)間，你就會(huì)選擇出場(chǎng)。

5、風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限

在套利上止損是件極度艱難的事情。比如，你認(rèn)定黃豆和豆粕的合理價(jià)差是250——450元，現(xiàn)在價(jià)差是200元，你認(rèn)為這是很好的機(jī)會(huì)；到了150元的時(shí)候，你會(huì)認(rèn)為是更好的機(jī)會(huì)；到了100元，就是絕妙的機(jī)會(huì)……可惜價(jià)差到0的時(shí)候你已經(jīng)是巨虧了，那你是應(yīng)該在0止損，還是在0加碼？

6、不易砍倉(cāng)

套利很慢，不會(huì)立即產(chǎn)生利潤(rùn)，它可能慢慢耗光你的時(shí)間和金錢。你發(fā)現(xiàn)你的帳戶每天只少去了幾百元，你想也許再等一天價(jià)差就會(huì)回歸，但是實(shí)際上虧損在慢慢增大……一個(gè)客戶可能會(huì)在吃了一個(gè)虧損的停板后果斷平倉(cāng)，但是對(duì)于一個(gè)虧損的套利頭寸是非常不舍得砍掉的。

7、頭寸設(shè)置

套利在實(shí)施細(xì)節(jié)上也有很多無(wú)法解決的問(wèn)題。舉例來(lái)說(shuō)，套利是套價(jià)差，還是價(jià)比？如果你認(rèn)為銅鋁價(jià)格不會(huì)相差太大，銅20000的時(shí)候鋁10000，是該賣1手銅買1手鋁，還是賣1手銅買2手鋁？銅80000鋁20000的時(shí)候，是賣1手銅買1手鋁，還是該賣1手銅買4手鋁？……

8、相關(guān)程度

在豆油價(jià)格還比較平穩(wěn)的年代，有壓榨公式的存在：黃豆價(jià)=豆粕價(jià)×0.84+豆油價(jià)×0.16+加工費(fèi)，因?yàn)槎褂秃图庸べM(fèi)都可以近似看為常量，黃豆和豆粕的價(jià)格就有了線性正相關(guān)的關(guān)系。然而在2006年以后，隨著豆油期貨的上市，豆油價(jià)格產(chǎn)生巨幅波動(dòng)，使得豆油價(jià)格成為一個(gè)更大的變量，黃豆和豆粕的簡(jiǎn)單價(jià)差關(guān)系就發(fā)生了很大的變化。

9、交割問(wèn)題

如果有能力實(shí)現(xiàn)順利交割的話，一些內(nèi)因套利的可操作性就大大增強(qiáng)。尤其是一些近月價(jià)格過(guò)低、遠(yuǎn)月價(jià)格過(guò)高的跨期套利，可以通過(guò)買近拋遠(yuǎn)的操作形式，兩次交割倉(cāng)單來(lái)實(shí)現(xiàn)套利理論。但是這樣的操作并非完全沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，只要有一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問(wèn)題，就有發(fā)生巨虧的可能

10、費(fèi)用高

套利因?yàn)槭请p邊操作，費(fèi)用要比單邊操作多一倍

11、占用資金

套利的雙邊操作，就使得保證金要比單邊操作多一倍（鄭州交易所近年來(lái)已經(jīng)可以實(shí)現(xiàn)套利指令，這樣雙邊反向同時(shí)操作只需要收一邊的保證金）。

12、流動(dòng)性問(wèn)題

套利是要在不同品種或不同合約間來(lái)操作，這就可能存在兩個(gè)有關(guān)流動(dòng)性的問(wèn)題：一個(gè)是操作的不同品種之間的流動(dòng)性差別大；一個(gè)是同一品種不同合約間的流動(dòng)性差別大。大多數(shù)期貨品種在同一時(shí)間的話只有一個(gè)合約是活躍的主力合約，在做套利的時(shí)候，在流動(dòng)性差的品種和合約上可能連進(jìn)出場(chǎng)都會(huì)面臨很大的問(wèn)題。尤其資金較大時(shí)，非活躍合約常常承載不了這么大的資金量。

更為致命的問(wèn)題發(fā)生在出現(xiàn)極端行情的時(shí)候，市場(chǎng)其整體的流動(dòng)性會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題，套利雙邊持倉(cāng)的流動(dòng)性可能出現(xiàn)不一致的情況，這個(gè)時(shí)候套利持倉(cāng)就有可能變成近似的單邊持倉(cāng)，如2008年10月出現(xiàn)大面積跌停的情形（圖0321）。這類問(wèn)題我們?cè)凇读鲃?dòng)法則》章節(jié)中還講詳細(xì)闡述。

        13、協(xié)議平倉(cāng)問(wèn)題

國(guó)內(nèi)的期貨風(fēng)控體系中有個(gè)非常重要的“三板強(qiáng)平制度”，即一個(gè)合約連續(xù)出現(xiàn)三個(gè)交易日封單邊漲跌停板的時(shí)候，則該合約休市一天，并將其中獲利較多的頭寸和虧損較多的頭寸進(jìn)行協(xié)議平倉(cāng)。套利如果遇到這樣的情況，很可能有一部分持倉(cāng)被牽涉到協(xié)議平倉(cāng)之中，使得套利在不可控的情況下變成了單邊持倉(cāng)，風(fēng)險(xiǎn)即在瞬間迅速放大。

14、保證金問(wèn)題

套利本身是個(gè)薄利行為，所以一般操作的時(shí)候都是重倉(cāng)操作。但是在很多情形下，期貨公司會(huì)調(diào)高持倉(cāng)保證金（見第二篇《杠桿法則》），保證金大幅度調(diào)高的同時(shí)很可能給套利帶來(lái)了保證金不足、需要強(qiáng)行平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。

并且另一方面，客戶如果自己不平倉(cāng)，而由期貨公司的風(fēng)控部門來(lái)實(shí)施強(qiáng)平，期貨公司這時(shí)并不會(huì)將套利者的雙邊持倉(cāng)按同比例平倉(cāng)，而是按照老單優(yōu)先原則——即最早開倉(cāng)的持倉(cāng)先予平倉(cāng)，所以同樣容易演變成單邊持倉(cāng)。

15、期限問(wèn)題

內(nèi)因套利是在價(jià)差不合理的時(shí)候進(jìn)行的套利操作，希望用時(shí)間換回價(jià)差回歸合理的區(qū)間范圍。但是期貨有到期的特點(diǎn)，然而時(shí)間往往是不等人的，套利的最長(zhǎng)持有期限往往只有幾個(gè)月甚至不足一個(gè)月。在2004年，你期待豆價(jià)與豆粕價(jià)差能回歸到250元，然而馬上就面臨交割到期的難題，作為一般投資者沒(méi)有能力交割現(xiàn)貨，所以在交割之前只能被迫出場(chǎng)。