內(nèi)因套利

也可以稱為“收斂套利”。內(nèi)因套利是現(xiàn)在市場的價格偏離了（根據(jù)長期歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計出的）合理的價差區(qū)間，認(rèn)為價格有回歸合理價差的需要而做出的一種套利交易。做內(nèi)因套利并非一件簡單的事情，首先要對現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)有非常清晰的了解，其次要對套利做好風(fēng)險控制。從深層次角度來說，巴菲特購買跌破凈資產(chǎn)的股票的行為，就是一種內(nèi)因套利的操作思路。在國際外匯市場上的的內(nèi)因套利甚至成為對沖基金的主要操作模式。

一般來說，內(nèi)因套利有以下幾個操作難題：

1、逆勢思維

我們在尋找“套利機(jī)會”的時候，恰恰就是市場走出與之前不尋常的走勢的時候，因此我們預(yù)期市場會從不尋?；貜?fù)尋常。但是“存在即是合理”，如果這樣的價差本身是不合理的，她又為什么會存在呢？既然存在，而且長期持續(xù)存在，就一定有它存在的道理。

2、預(yù)測思維

拙著《期貨兵法》的第一篇思想就是“不要預(yù)測”。內(nèi)因套利是比較典型的預(yù)測思維——預(yù)測價差會回歸，預(yù)測價差會回歸到某個區(qū)間。但是，市場不斷在變化，為什么價差走勢一定會按你設(shè)想的方向來發(fā)展呢？

3、正確率未必高

套利介入的時間往往是在價差格局發(fā)生巨大改變的初期，改變可能要發(fā)生很長時間并甚至不再回頭，這個時候介入確實是很危險的。

4、收益有限

在承擔(dān)了上述無限大風(fēng)險的前提下，套利的收益是相當(dāng)有限的，一旦回到“正?！钡膬r格區(qū)間，你就會選擇出場。

5、風(fēng)險無限

在套利上止損是件極度艱難的事情。比如，你認(rèn)定黃豆和豆粕的合理價差是250——450元，現(xiàn)在價差是200元，你認(rèn)為這是很好的機(jī)會；到了150元的時候，你會認(rèn)為是更好的機(jī)會；到了100元，就是絕妙的機(jī)會……可惜價差到0的時候你已經(jīng)是巨虧了，那你是應(yīng)該在0止損，還是在0加碼？

6、不易砍倉

套利很慢，不會立即產(chǎn)生利潤，它可能慢慢耗光你的時間和金錢。你發(fā)現(xiàn)你的帳戶每天只少去了幾百元，你想也許再等一天價差就會回歸，但是實際上虧損在慢慢增大……一個客戶可能會在吃了一個虧損的停板后果斷平倉，但是對于一個虧損的套利頭寸是非常不舍得砍掉的。

7、頭寸設(shè)置

套利在實施細(xì)節(jié)上也有很多無法解決的問題。舉例來說，套利是套價差，還是價比？如果你認(rèn)為銅鋁價格不會相差太大，銅20000的時候鋁10000，是該賣1手銅買1手鋁，還是賣1手銅買2手鋁？銅80000鋁20000的時候，是賣1手銅買1手鋁，還是該賣1手銅買4手鋁？……

8、相關(guān)程度

在豆油價格還比較平穩(wěn)的年代，有壓榨公式的存在：黃豆價=豆粕價×0.84+豆油價×0.16+加工費(fèi)，因為豆油和加工費(fèi)都可以近似看為常量，黃豆和豆粕的價格就有了線性正相關(guān)的關(guān)系。然而在2006年以后，隨著豆油期貨的上市，豆油價格產(chǎn)生巨幅波動，使得豆油價格成為一個更大的變量，黃豆和豆粕的簡單價差關(guān)系就發(fā)生了很大的變化。

9、交割問題

如果有能力實現(xiàn)順利交割的話，一些內(nèi)因套利的可操作性就大大增強(qiáng)。尤其是一些近月價格過低、遠(yuǎn)月價格過高的跨期套利，可以通過買近拋遠(yuǎn)的操作形式，兩次交割倉單來實現(xiàn)套利理論。但是這樣的操作并非完全沒有風(fēng)險，只要有一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，就有發(fā)生巨虧的可能

10、費(fèi)用高

套利因為是雙邊操作，費(fèi)用要比單邊操作多一倍

11、占用資金

套利的雙邊操作，就使得保證金要比單邊操作多一倍（鄭州交易所近年來已經(jīng)可以實現(xiàn)套利指令，這樣雙邊反向同時操作只需要收一邊的保證金）。

12、流動性問題

套利是要在不同品種或不同合約間來操作，這就可能存在兩個有關(guān)流動性的問題：一個是操作的不同品種之間的流動性差別大；一個是同一品種不同合約間的流動性差別大。大多數(shù)期貨品種在同一時間的話只有一個合約是活躍的主力合約，在做套利的時候，在流動性差的品種和合約上可能連進(jìn)出場都會面臨很大的問題。尤其資金較大時，非活躍合約常常承載不了這么大的資金量。

更為致命的問題發(fā)生在出現(xiàn)極端行情的時候，市場其整體的流動性會出現(xiàn)問題，套利雙邊持倉的流動性可能出現(xiàn)不一致的情況，這個時候套利持倉就有可能變成近似的單邊持倉，如2008年10月出現(xiàn)大面積跌停的情形（圖0321）。這類問題我們在《流動法則》章節(jié)中還講詳細(xì)闡述。

        13、協(xié)議平倉問題

國內(nèi)的期貨風(fēng)控體系中有個非常重要的“三板強(qiáng)平制度”，即一個合約連續(xù)出現(xiàn)三個交易日封單邊漲跌停板的時候，則該合約休市一天，并將其中獲利較多的頭寸和虧損較多的頭寸進(jìn)行協(xié)議平倉。套利如果遇到這樣的情況，很可能有一部分持倉被牽涉到協(xié)議平倉之中，使得套利在不可控的情況下變成了單邊持倉，風(fēng)險即在瞬間迅速放大。

14、保證金問題

套利本身是個薄利行為，所以一般操作的時候都是重倉操作。但是在很多情形下，期貨公司會調(diào)高持倉保證金（見第二篇《杠桿法則》），保證金大幅度調(diào)高的同時很可能給套利帶來了保證金不足、需要強(qiáng)行平倉的風(fēng)險。

并且另一方面，客戶如果自己不平倉，而由期貨公司的風(fēng)控部門來實施強(qiáng)平，期貨公司這時并不會將套利者的雙邊持倉按同比例平倉，而是按照老單優(yōu)先原則——即最早開倉的持倉先予平倉，所以同樣容易演變成單邊持倉。

15、期限問題

內(nèi)因套利是在價差不合理的時候進(jìn)行的套利操作，希望用時間換回價差回歸合理的區(qū)間范圍。但是期貨有到期的特點，然而時間往往是不等人的，套利的最長持有期限往往只有幾個月甚至不足一個月。在2004年，你期待豆價與豆粕價差能回歸到250元，然而馬上就面臨交割到期的難題，作為一般投資者沒有能力交割現(xiàn)貨，所以在交割之前只能被迫出場。