七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點(diǎn)，不代表七禾網(wǎng)的觀點(diǎn)及推薦。金融投資風(fēng)險(xiǎn)叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹(jǐn)慎。

魯?。?/strong>寧波彩霞灣投資聯(lián)合創(chuàng)始人、投資總監(jiān)。畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)院，碩士研究生。專注于海內(nèi)外證券市場和各類金融衍生品市場投資，15年證券市場從業(yè)經(jīng)歷，具備多領(lǐng)域投資經(jīng)驗(yàn)。  

2006年4月進(jìn)入光大證券總部，先后在金融衍生品部、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)總部金融交易實(shí)驗(yàn)室和國際業(yè)務(wù)部等部門從事A股、A股相關(guān)衍生品以及股指期貨的自營業(yè)務(wù)，投資收益穩(wěn)定。 

2011年離開光大證券后組建公司核心團(tuán)隊(duì)。

精彩觀點(diǎn)：

一直以來我們都是貫徹復(fù)利增長為目標(biāo)。

復(fù)利最怕遇到的一個(gè)情況是波動(dòng)比較大。

投資這件事情是科學(xué)性和藝術(shù)性相結(jié)合的工作。

藝術(shù)家在藝術(shù)創(chuàng)作的時(shí)候，每一個(gè)藝術(shù)家創(chuàng)作的“維納斯”可能形象都是不一樣，藝術(shù)家都融合了自己的認(rèn)知在作品里，這個(gè)就充分體現(xiàn)了證券定價(jià)的藝術(shù)層面。

如何在這個(gè)過程當(dāng)中，真正做到處變不驚，或者是真正不受市場影響，維持自己對事物本質(zhì)的一個(gè)判斷，這個(gè)也是很講究藝術(shù)性。

把時(shí)間周期拉長來說，所有的資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)上漲，因?yàn)樨泿趴偸窃诓粩嗟馁H值。

我覺得從長周期的維度來看，股票是會(huì)一直處在牛市當(dāng)中的，這是一個(gè)很確定的事情。

公司的基本面是影響價(jià)格一個(gè)最核心因素。中國的經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是處于一個(gè)非常重要的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)上，很多人喜歡稱為“劉易斯拐點(diǎn)”。

從利率來說，無風(fēng)險(xiǎn)利率也會(huì)決定一個(gè)證券的價(jià)格表現(xiàn)。

隨著投資者越來越成熟，這個(gè)牛市可能會(huì)走得相對緩慢一些。

去押注哪個(gè)行業(yè)短期會(huì)比市場走得更好，這個(gè)是一件很困難的事情。對于我們做價(jià)投的人來說，更關(guān)注的是自下而上的選擇。

我們付出去的是價(jià)格，得到的是價(jià)值。

有很多白酒企業(yè)給的估值也比較高了，也需要斟酌著來看公司成長性能否跟估值匹配得上。

（選股）主要還是考慮兩個(gè)因素：1、整個(gè)行業(yè)未來的成長邏輯；2、企業(yè)長期的競爭優(yōu)勢。

一定程度上，我們對于科技股非?？春?。

我們會(huì)比較重視研究科技股一個(gè)競爭優(yōu)勢長期是否能夠維持，深入分析研究后來下一個(gè)具體的結(jié)論。

醫(yī)美行業(yè)我認(rèn)為市場前景是非常大的。

隨著人們收入不斷提高，馬斯洛需求中被別人尊重和認(rèn)可的需求越來越大。

從十年前，我們做自營交易開始，價(jià)值投資就一直貫穿我們的投資體系。

我認(rèn)為價(jià)值投資的本質(zhì)就是買入一樁好生意，好企業(yè)，隨著時(shí)間的沉淀，讓優(yōu)質(zhì)的上市企業(yè)不斷創(chuàng)造價(jià)值，帶來長期持續(xù)穩(wěn)定的回報(bào)。

我認(rèn)為真正長期“好”的公司很少，從我們自己的這么多年篩選下來，市場上可能真正值得投資的上市企業(yè)也就在10%上下。

好的公司一定要用一個(gè)比較好的價(jià)格去持有，這個(gè)直接關(guān)系到具體到交易時(shí)的投資心態(tài)。

市值管理的本質(zhì)是與散戶博弈，博弈往往帶有投機(jī)性，伴隨的風(fēng)險(xiǎn)較大。

作為資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，還是需要堅(jiān)守投資的本心，做投資人信任的合作伙伴。

做價(jià)值投資，還是要冷靜獨(dú)立看待這些外在聲音造成的干擾，我們原有的投資邏輯是否產(chǎn)生變化，如果確實(shí)有影響，我們會(huì)適度進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整投資節(jié)奏。

主要是市場份額不斷集中，好的企業(yè)受到市場認(rèn)可，不好的企業(yè)流動(dòng)性就很差。

在投資過程中，我們始終把風(fēng)險(xiǎn)前置，在最小的風(fēng)險(xiǎn)下，給投資人一個(gè)長期可觀的回報(bào)。

我們的核心競爭力在于比較獨(dú)特的投研模式和投資視角。

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七禾網(wǎng)1、魯總您好，感謝您在百忙之中與七禾網(wǎng)進(jìn)行對話。我們從您的履歷中發(fā)現(xiàn)，您一畢業(yè)就進(jìn)入了投資市場，您選擇進(jìn)入市場的原因是什么？15年的從業(yè)經(jīng)歷，您最大的感悟是什么？

魯俊：謝謝主持人，很高興有這樣一個(gè)機(jī)會(huì)跟七禾網(wǎng)各位朋友一起分享。我畢業(yè)后進(jìn)入資本市場也是機(jī)緣巧合，2006年股權(quán)分置改革，當(dāng)時(shí)推出權(quán)證，權(quán)證作為一個(gè)金融衍生工具，它的定價(jià)，包括產(chǎn)品設(shè)計(jì)以及對沖會(huì)用到大量的數(shù)學(xué)知識(shí)。也是機(jī)緣巧合就進(jìn)了光大證券做了一些跟自營相關(guān)的業(yè)務(wù)，包括權(quán)證、股指期貨、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品這些對應(yīng)的相關(guān)工作，還有一些量化選股之類。

那么在這種情況下，進(jìn)入到市場當(dāng)中。最大的感悟：首先15年以來，市場在不斷進(jìn)化，這個(gè)是有目共睹的。像市場投資者結(jié)構(gòu)也在不斷變化，從以散戶為主到以機(jī)構(gòu)為主。現(xiàn)在慢慢工具越來越多，市場容量越來越大，股票越來越多。那么在這個(gè)過程當(dāng)中，市場是一個(gè)外部大環(huán)境，外部大環(huán)境在不斷的變化當(dāng)中，我們作為市場的參與者，在大環(huán)境當(dāng)中生存，需要不斷提高自身適應(yīng)大環(huán)境的能力，不斷提升自我的一個(gè)競爭力，這樣才能在變化的市場當(dāng)中，長期獲得一個(gè)相對可觀的回報(bào)，只有不斷進(jìn)化，才能夠在市場中不斷生存下去。

第二個(gè)，十多年以來，一直以來我們都是貫徹復(fù)利增長為目標(biāo)，雖然這個(gè)時(shí)間不長，但是也不短，在這個(gè)過程當(dāng)中我們也見證了復(fù)利的一個(gè)長期表現(xiàn)，就我們前半段自營投資生涯，和后半段踏入資產(chǎn)管理來說，這個(gè)15年，雖然沒有哪一個(gè)年份業(yè)績特別出眾，但復(fù)合增長下來回報(bào)還是相當(dāng)豐厚的。

七禾網(wǎng)2、您曾表示“投資圣杯”是您最為珍視的概念，能否跟我們聊聊您眼中的“投資圣杯”是什么樣的？

魯?。?/strong>因?yàn)槲覀儎偛盘岬皆陂L時(shí)間的復(fù)利情況下是可以獲得一個(gè)比較高的回報(bào)，在這個(gè)過程當(dāng)中，復(fù)利最怕遇到的一個(gè)情況是波動(dòng)比較大。舉個(gè)例子，第一年賺了100%，第二年虧了50%，這樣子兩年是沒有賺到錢的。因?yàn)榈谝荒晔莾糁凳菑?到2，第二年凈值是從2跌回了1，這樣子就不存在一個(gè)復(fù)利的概念在里面。那么在這個(gè)過程當(dāng)中，我們也恰巧接觸到了來自雷?達(dá)里奧《原則》一書關(guān)于“投資圣杯”的描述，他在書里面也提到了，當(dāng)你有20個(gè)相關(guān)性比較低的策略，每個(gè)策略都能貢獻(xiàn)相關(guān)性比較低的回報(bào)流，你把20個(gè)策略組合在一起，那么這樣的組合收益就會(huì)非常穩(wěn)定，因?yàn)檫@20個(gè)策略的相關(guān)性比較低，不可能同時(shí)會(huì)回撤，可能今天這個(gè)賺錢了，明天那個(gè)賺錢了，可能過程當(dāng)中也會(huì)有些策略有虧損，但時(shí)間長了來看，整個(gè)波動(dòng)會(huì)比我們把雞蛋全部放在一個(gè)籃子里，單獨(dú)押注一個(gè)策略低很多。舉個(gè)例子，如果這20個(gè)策略年化收益都是20%，那么你的期望年化收益仍然是20%，這個(gè)過程當(dāng)中波動(dòng)就會(huì)比較小，比單一策略年化20%收益，要承受很大波動(dòng)來說，這其實(shí)是一個(gè)免費(fèi)的午餐。這個(gè)大概就是“投資圣杯”的一個(gè)理念。

在具體操作過程中，我們有很多不相關(guān)的策略，不相關(guān)主要體現(xiàn)2個(gè)層次：1、主要是體現(xiàn)在品種上面，有些會(huì)參與一些股票，會(huì)參與股指期貨，也會(huì)參與一些其他金融衍生產(chǎn)品，還有一些類固收的策略。2、投資工具一樣，但投資理念不一樣。投資過程當(dāng)中，如可轉(zhuǎn)債套利和可轉(zhuǎn)債的投資，屬于不同的投資策略，就構(gòu)成了相關(guān)性相對低的數(shù)個(gè)回報(bào)流構(gòu)建出投資圣杯。

七禾網(wǎng)3、您稱您在交易過程中采用主觀自下而上的研究決策富有藝術(shù)性，這怎么來理解？

魯?。?/strong>談一談主觀自下而上研究的藝術(shù)性，我們一般認(rèn)為投資這件事情是科學(xué)性和藝術(shù)性相結(jié)合的工作，科學(xué)性自然就不用去說，很多可以用科學(xué)方法給證券來做一個(gè)定價(jià)，股票可以用絕對定價(jià)和相對定價(jià)的方法，絕對定價(jià)的方法可能更多是對于一些DDM模型，DCF模型，把未來的一個(gè)分紅也好，EPS也好，自由現(xiàn)金流也好，折現(xiàn)到今天，計(jì)算一個(gè)證券的價(jià)格。相對定價(jià)的方法，看整個(gè)行業(yè)對未來的成長性給予多少倍的PE，這是整個(gè)證券定價(jià)偏科學(xué)的部分。

但是這個(gè)還是有很多藝術(shù)層面的東西，主要分兩點(diǎn)：

1、雖然已有科學(xué)性的層面，很多模型能夠給證券來定價(jià)，但事實(shí)上來說，其中的很多參數(shù)是對于這個(gè)模型最終計(jì)算的結(jié)果起了一個(gè)主導(dǎo)的作用，比如說未來的成長性，未來應(yīng)該給予多少倍的風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)因子，就更多考驗(yàn)人們對這家公司的判斷，對整個(gè)國內(nèi)未來宏觀的一個(gè)大的判斷，不同的人決策的點(diǎn)都不一樣，因此說有一個(gè)藝術(shù)性成分在里面。藝術(shù)家在藝術(shù)創(chuàng)作的時(shí)候，每一個(gè)藝術(shù)家創(chuàng)作的“維納斯”可能形象都是不一樣，藝術(shù)家都融合了自己的認(rèn)知在作品里，這個(gè)就充分體現(xiàn)了證券定價(jià)的藝術(shù)層面。

2、任何的一家公司價(jià)格上漲或者下跌會(huì)受很多因素影響，比如受情緒的影響會(huì)比較大，當(dāng)人們悲觀的時(shí)候可能就把負(fù)面的一些影響價(jià)格的因素給予更多的權(quán)重去考慮，當(dāng)人們樂觀的時(shí)候可能會(huì)把證券定價(jià)偏正面的東西給過多的考慮，如何在這個(gè)過程當(dāng)中，真正做到處變不驚，或者是真正不受市場影響，維持自己對事物本質(zhì)的一個(gè)判斷，這個(gè)也是很講究藝術(shù)性。

七禾網(wǎng)4、“牛市”一詞觸動(dòng)著很多投資者的心，就當(dāng)前的A股來看，您覺得是否可以稱之為牛市？或者說您定義的牛市是怎么樣的？除了牛市論，其實(shí)市場上也有很多悲觀的看法，因?yàn)橐咔?、因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易爭端、因?yàn)槲鞣脚c中國的各種沖突，股市并不具備上漲的條件，您怎么看？

魯?。?/strong>把時(shí)間周期拉長來說，所有的資產(chǎn)價(jià)格都會(huì)上漲，因?yàn)樨泿趴偸窃诓粩嗟馁H值。我們拿美國的過去100年的歷史來說，現(xiàn)金是不斷貶值的，債券、股票包括實(shí)物資產(chǎn)、房地產(chǎn)都是會(huì)上漲，無非就是說在過程當(dāng)中會(huì)有些波動(dòng)。而且波動(dòng)維持的時(shí)間也比較長，有些資產(chǎn)價(jià)格低迷的時(shí)間也會(huì)維持的比較長。我覺得從長周期的維度來看，股票是會(huì)一直處在牛市當(dāng)中的，這是一個(gè)很確定的事情。

那么國內(nèi)市場從中長期來看，我們還是覺得是處在一個(gè)牛市當(dāng)中。

第一個(gè)方面：證券是一個(gè)公司的所有權(quán)，公司的基本面是影響價(jià)格一個(gè)最核心因素。中國的經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是處于一個(gè)非常重要的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)上，很多人喜歡稱為“劉易斯拐點(diǎn)”。由人口紅利向人口紅利逐漸消失的一個(gè)過程，這個(gè)拐點(diǎn)出現(xiàn)，國家面臨的一個(gè)狀況來說，其產(chǎn)業(yè)會(huì)不斷升級。隨著每年人口紅利已經(jīng)減少，人口的學(xué)歷以及人口素質(zhì)不斷提升，對應(yīng)有了這么多人才，有了這么多創(chuàng)新性機(jī)會(huì)和創(chuàng)新型企業(yè)產(chǎn)生，自然會(huì)帶動(dòng)一個(gè)國家的產(chǎn)業(yè)升級。隨著人均GDP提高，我們的收入也會(huì)不斷增長，我們有更多可支配收入去消費(fèi)，逐漸由一個(gè)出口拉動(dòng)到一個(gè)內(nèi)需拉動(dòng)的一個(gè)過程。我覺得中國的經(jīng)濟(jì)會(huì)處在一個(gè)比較好的狀態(tài)，應(yīng)該是會(huì)變得更好。

第二個(gè)方面：從利率來說，無風(fēng)險(xiǎn)利率也會(huì)決定一個(gè)證券的價(jià)格表現(xiàn)。從所有比較主流的國家來說，我們中國的利率還是維持一個(gè)相對比較高的水平，還有一個(gè)向下的空間，可能對整個(gè)估值也會(huì)有所帶動(dòng)。而且隨著房地產(chǎn)的房住不炒，更多居民財(cái)富可能會(huì)流入到股票為主的權(quán)益市場當(dāng)中。不管是買一個(gè)類似“雪球”結(jié)構(gòu)的產(chǎn)品，還是買一些公募基金，或者其他間接方式，都會(huì)逐步的配置到股票當(dāng)中。因此說站在這幾點(diǎn)來看，未來幾年應(yīng)該會(huì)處在一個(gè)牛市當(dāng)中。當(dāng)然這個(gè)牛市不是一蹴而就，如果漲多了，像2007、2008年脫離基本面的暴漲就可能會(huì)有一個(gè)下跌。現(xiàn)階段，隨著投資者越來越成熟，這個(gè)牛市可能會(huì)走得相對緩慢一些。短期來說，可能也會(huì)面臨很多不確定性，比如通脹的擔(dān)憂，美聯(lián)儲(chǔ)未來邊際上收緊貨幣，以及新冠疫情后續(xù)演變，國際政治博弈等都會(huì)階段性影響市場，牛市會(huì)走得比較相對更持久一些。