2011年，我國期貨行業(yè)發(fā)生了近年來最大的兩宗并購事件:一是中國國際期貨以3.98億元并購珠江期貨；二是中證期貨以3.1175億元吸收合并新華期貨。中國期貨業(yè)協(xié)會會長劉志超表示，中國國際期貨與珠江期貨、中證期貨與新華期貨的成功聯(lián)姻不僅為其自身發(fā)展提供了契機(jī)，也在一定程度上加快了我國期貨行業(yè)由量變向質(zhì)變發(fā)展的進(jìn)程。并購是期貨公司擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模和提升行業(yè)戰(zhàn)略地位的重要手段，也是期貨市場發(fā)展壯大的重要條件。目前，我國期貨市場規(guī)模和結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻變化，期貨行業(yè)有望掀起新一輪并購浪潮。

行業(yè)新一輪并購的特征

我國期貨公司的并購與期貨市場的發(fā)展環(huán)境是緊密聯(lián)系的。分類監(jiān)管的實施將促進(jìn)期貨行業(yè)主體結(jié)構(gòu)的調(diào)整和行業(yè)整體的合理布局,金融衍生品的不斷推出使得期市進(jìn)入金融期貨時代，期貨市場對外開放的步伐加快，期貨公司的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)開始顯現(xiàn)。同時，隨著創(chuàng)新業(yè)務(wù)的推出，期貨公司的盈利模式走向多元化。未來幾年我國期貨公司或?qū)⑾破鹦乱惠啿①徖顺薄?br>

1.分類評級將成為并購的重要依據(jù)

國外期貨市場的發(fā)展路徑表明，并購是改善期貨行業(yè)生態(tài)環(huán)境的重要方式。美國期貨公司通過并購，數(shù)量由174家降至122家，日本則從360家迅速降至140家。這不僅僅是量的變化，也使得期貨行業(yè)的結(jié)構(gòu)和資源配置更趨于合理。美國和日本期貨公司的并購對我國期貨市場具有重要的借鑒意義。

中國證監(jiān)會《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定》實施后，分類評級中領(lǐng)先的期貨公司將在新業(yè)務(wù)的開展和營業(yè)部的設(shè)立上擁有更多機(jī)會，而在分類評級中較為落后的期貨公司發(fā)展將受到限制，生存環(huán)境趨于惡化。在分類監(jiān)管政策的推動下，國內(nèi)期貨公司或?qū)⑿纬尚乱惠啿①徖顺?。未來國?nèi)期貨公司的并購將以以下方式展開：一、實力較強(qiáng)的A類、B類期貨公司之間進(jìn)行并購，以實現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合；二、實力較強(qiáng)的A類、B類期貨公司并購實力較弱的C類、D類期貨公司，進(jìn)而擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，以維持和提高行業(yè)地位；三、實力較弱的C類、D類和E類期貨公司通過合并進(jìn)行優(yōu)勢互補(bǔ)，成為A類或B類期貨公司。

2.期貨公司通過并購獲取金融背景

目前，我國期貨市場進(jìn)入金融期貨時代，國內(nèi)主要證券公司已通過控股或參股期貨公司進(jìn)入期貨領(lǐng)域。而隨著未來國債期貨、外匯期貨和金融期權(quán)等金融衍生品的推出，銀行和保險公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入期貨市場參與風(fēng)險管理，金融衍生品業(yè)務(wù)在未來期貨公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中將占據(jù)重要地位。具有多重金融股東背景的期貨公司在未來的競爭格局中將占據(jù)有利地位，包括：（1）依靠金融股東的大力支持，短期內(nèi)無利潤目標(biāo)，可以進(jìn)行大規(guī)模和大成本投入的期貨公司；（2）可以共享金融股東長期形成的以及遠(yuǎn)超過傳統(tǒng)期貨公司的客戶和網(wǎng)點的期貨公司；（3）能夠共享金融股東的人才資源優(yōu)勢，并在金融創(chuàng)新方面得到強(qiáng)大支持的期貨公司。由于證券公司已經(jīng)完成收購期貨公司的布局，未來期貨公司將通過與銀行、保險公司等金融機(jī)構(gòu)的并購來獲取在金融衍生品方面的有利地位。

3.國際并購有望成為新亮點

國際化并購將成為我國期貨公司資源整合的重要手段。期貨行業(yè)的國際化并購主要包括兩種方式：第一種是“走出去”，即國內(nèi)的期貨公司通過并購國外的期貨公司來完成資源整合；第二種是“引進(jìn)來”，即國內(nèi)的期貨公司通過引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者來完成資源整合。目前國內(nèi)已有成功引進(jìn)外商投行的案例，如荷蘭銀行入股銀河期貨、東方匯理金融入股中信期貨以及摩根大通入股中山期貨等。

由于發(fā)展前景看好，外商投行通過參股國內(nèi)期貨公司進(jìn)入我國期市的需求較大。通過國際并購，我國期貨公司也可以利用外商投行的相關(guān)市場實踐經(jīng)驗，為公司注入品牌和核心技術(shù)，打通境外市場，并充分利用國際客戶資源，提高公司的市場知名度，從而完成從本土到國際化的轉(zhuǎn)變，提高市場競爭能力和盈利水平。由于外商投行和國內(nèi)期貨公司都具有較強(qiáng)的并購需求，未來政策一旦放開，國際并購或?qū)⒊蔀槠谪浶袠I(yè)的新亮點。

4.并購支付將實現(xiàn)多種方式

并購支付的主要方式包括現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等。國內(nèi)期貨行業(yè)的并購支付方式主要采取現(xiàn)金支付。目前政策層面對期貨公司的上市一直沒有放開，且股東沒有很好的股權(quán)退出機(jī)制，這些都使得期貨公司股東往往選擇通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價來兌現(xiàn)投資回報，造成了目前并購支付方式的單一化，這是制約期貨公司并購展開的重要因素。

相對于現(xiàn)金支付，股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等支付方式對并購公司的現(xiàn)金流的要求較低，且綜合利用多種支付方式有利于發(fā)揮各種支付方式的優(yōu)點，可以使并購更為有效地進(jìn)行。隨著期貨公司上市進(jìn)程的推進(jìn)、股權(quán)退出機(jī)制的完善和并購環(huán)境的改善，期貨行業(yè)并購支付方式將由單一化的現(xiàn)金支付向現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、杠桿支付和綜合證券支付等多元化的支付方式轉(zhuǎn)變。

行業(yè)并購的政策建議

目前，我國期貨市場正處于由量的增長到質(zhì)的轉(zhuǎn)變過程中，期貨公司面臨前所未有的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，并購已成為其適應(yīng)新形勢的重要手段。我國的期貨行業(yè)經(jīng)歷了商品期貨時代的并購階段和股指期貨推出前后的并購階段，現(xiàn)已進(jìn)入分類監(jiān)管時代的并購階段。這一階段，鼓勵并購成為監(jiān)管部門的政策導(dǎo)向。目前，期貨市場進(jìn)入金融期貨時代拓展了期貨公司并購的范圍，期貨行業(yè)對外開放步伐的加快擴(kuò)大了期貨公司并購的空間，日益顯現(xiàn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)增加了期貨公司并購的內(nèi)在動力。監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化政策支持力度，以滿足期貨公司的并購需要。

1.建立具體工作指引，減少行政阻力

監(jiān)管部門的支持是我國期貨公司并購能否順利推行的重要條件。目前中國證監(jiān)會在政策導(dǎo)向上支持期貨公司并購，以改善期貨行業(yè)格局，但在具體實施層面，政策支持的力度還需進(jìn)一步加強(qiáng)。監(jiān)管部門應(yīng)出臺市場化并購的工作指引，使期貨公司參與并購時能夠有章可循。同時，針對并購過程中產(chǎn)生的大量冗余人員，監(jiān)管部門可以允許期貨公司成立分公司。而針對并購后雙方在某些區(qū)域營業(yè)部的重合問題，監(jiān)管部門可以出臺營業(yè)部異地遷址的規(guī)定?？傊?，監(jiān)管部門應(yīng)出臺更多的具體措施，以減少國內(nèi)期貨公司并購過程中的行政阻力。

2.放開限制，促進(jìn)國際并購的發(fā)展

根據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)布的《港澳服務(wù)提供者申請期貨經(jīng)紀(jì)公司股東資格審核》以及國家發(fā)改委和商務(wù)部公布的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2011年修訂）》，目前外資參股我國期貨公司已經(jīng)沒有法律障礙，但監(jiān)管層尚未出臺具體辦法，對合資期貨公司的審批工作也處于暫停階段。在《外商投資產(chǎn)業(yè)指標(biāo)目錄》中，期貨行業(yè)仍然是外商“限制”投資的行業(yè)。建議監(jiān)管部門放開相關(guān)限制，促進(jìn)國際并購的發(fā)展。

3.支持上市，為并購提供便利條件

長期以來，我國期貨公司的融資渠道較為單一，僅依賴股東的增資和期貨公司的滾存利潤，這就從財力上限制了期貨公司的并購能力。同時，由于期貨公司上市還未放開，股東往往選擇通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價兌現(xiàn)投資回報，造成支付方式的單一化，削弱了目標(biāo)公司股東并購的意愿。期貨公司的上市能有效解決這些問題。上市是滿足期貨公司融資需求的重要手段，可以使期貨公司充分利用資本市場，拓展融資渠道，為參與并購提供充足的資金保障。同時，上市也為期貨公司股東提供了資本增值激勵以及股權(quán)退出機(jī)制，促進(jìn)并購支付方式由單一化向多元化轉(zhuǎn)變，使期貨公司更好地做大做強(qiáng)。

4.在政策上向現(xiàn)貨背景的公司傾斜

最近幾年來，監(jiān)管層出臺了一系列支持期貨行業(yè)并購的政策，其根本目的在于提高期貨市場服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)的能力。期貨行業(yè)最根本的功能是服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，為實體企業(yè)管理風(fēng)險，以及深化、拓展產(chǎn)業(yè)鏈。現(xiàn)貨背景的期貨公司在服務(wù)實體企業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈方面具有較強(qiáng)的優(yōu)勢。面對期貨市場新形勢，傳統(tǒng)的有現(xiàn)貨背景的期貨公司需要通過并購來壯大自身實力。金融期貨推出后，相對于金融背景的期貨公司，現(xiàn)貨背景的期貨公司更需要政策扶持。建議監(jiān)管層在并購政策層面更多地支持這類期貨公司,鼓勵其通過并購做大做強(qiáng),以更好地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。