近期利多集中釋放被銅價強勁反彈充分消化，后市銅價缺乏新的向上驅(qū)動力，實體需求的畏高情緒將令銅價高位承壓。

宏觀經(jīng)濟和供需因素間的博弈貫穿于銅價跌宕起伏的走勢之中。近期宏觀貨幣政策走向?qū)捤傻慕Y(jié)果大幅增強銅價的金融屬性，形成銅價強勁反彈的驅(qū)動核心。供需因素方面，需求受高價銅抑制，現(xiàn)貨走弱對期價形成負面拖拽，遏制反彈空間?？傮w而言，期銅價值中樞變化不大，價格中樞上移，在中短期內(nèi)，倘無新的變化，期價繼續(xù)反彈空間有限，或維持高位區(qū)間振蕩。

QE3對期銅的助漲作用有限

歐債危機長期利空壓制金融市場緊張的神經(jīng)，大宗商品的金融屬性頻受打壓。自德拉吉力主推出OMT以來，市場意識到德國最終愿意接受通脹的風險而調(diào)整長期的貨幣政策傾向，這為歐洲市場注入流動性提供便利。自籌劃到批準成立，ESM畫下一個圓滿句號，市場對歐債的悲觀情緒迅速下降，表現(xiàn)在意、西國債收益率顯著下滑。數(shù)據(jù)顯示，9月內(nèi)意大利10年期國債收益率自5.8%迅速下降至5.0%，西班牙自7%以上回落到5.8%一線，相應(yīng)地德國10年期國債收益率自1.46%上升至1.69%。這是資金輪動現(xiàn)象，表明風險偏好上升。不過仍需關(guān)注10月債務(wù)集中到期的西班牙，未來一個月內(nèi)其依然面臨一定債務(wù)風險。

盡管美國制造業(yè)和房地產(chǎn)表現(xiàn)不算太壞，但失業(yè)率偏高使得美聯(lián)儲推出QE3有了依據(jù)。每月400億美元規(guī)模無限期購買MBS，且坐擁零利率、OT2.0等，力度、決心之大震動了市場神經(jīng)。路透調(diào)查中值顯示，QE3規(guī)模至少在6000億美元之上。通過購買MBS，美國房地產(chǎn)將繼續(xù)受益，美國銅需求上升，但美國在全球精銅市場份額有限。市場流動性將非常充裕，資金成本降無可降，以美元計價的精銅價格中樞將上移。實際上，由于美國兩房等相關(guān)債券即將大量到期，購買MBS起到對沖流動性縮減、壓低相關(guān)債券成本的作用。數(shù)據(jù)顯示，年初以來，美聯(lián)儲負債萎縮超1000億美元。再考慮邊際效應(yīng)遞減原理，QE3對期銅的助漲作用將相當有限。

下游畏高，尚未完全消化銅價上漲

中國面臨出口下滑和制造業(yè)萎縮等困擾，通脹壓力可能死灰復(fù)燃。在歐盟和美國相繼祭出最后的底牌時，中國政府不得不打出底牌——基礎(chǔ)建設(shè)，集中釋放1萬億元城市交通等項目。中國必將采用降息或降準的方式對沖國際市場的流動性。倘若國內(nèi)選擇釋放流動性，資金充裕及資金成本降低必然會削弱融資銅需求，令部分融資銅涌向現(xiàn)貨市場。如此一來，中國銅市將更多受實體供需主導(dǎo)。從基差來看，即便不考慮臨近交割的時間價值收縮，9月內(nèi)依然自25元/噸走弱至-310元/噸，表明下游畏高尚未完全消化銅價上漲。

國際市場來看，銅精礦現(xiàn)貨TC費一度低至20美元/噸，長期保持在45美元/噸，表明銅精礦相對冶煉產(chǎn)能供應(yīng)緊張。LME銅庫存僅為21.7萬噸，去年同期則高達46.9萬噸。注銷倉單高達39475噸，去年同期僅為9000噸。盡管有轉(zhuǎn)為隱性庫存的因素，但交易所庫存顯著偏低依然對銅價形成支撐。不過我們也觀察到，9月內(nèi)LME銅現(xiàn)貨貼水自-8.75美元/噸擴大至-17.5美元/噸，同樣反映了實體需求受抑制的狀況。從跨市套利來看，上周現(xiàn)貨月套利盈虧自-1049元/噸擴至-1982元/噸，而3月進口套利盈虧自-1761元/噸擴大至-2102元/噸，反映國內(nèi)市場滯漲，且現(xiàn)貨滯漲更為顯著，進一步說明買方市場的畏高情緒。

綜上所述，近期利多集中釋放被銅價強勁反彈充分消化，后市銅價缺乏新的向上驅(qū)動力，實體需求的畏高情緒將令銅價高位承壓。短期銅價可能會有一定幅度回調(diào)，中期可能高位區(qū)間振蕩，振蕩區(qū)間為58000—61000元/噸，長期熊市格局難改。