從某種意義上來(lái)說(shuō)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的是“實(shí)體通縮”，隨著調(diào)整壓力不斷增強(qiáng)（即國(guó)家去庫(kù)存化），經(jīng)濟(jì)二次觸底或不可避免（W形態(tài)）。而國(guó)內(nèi)“實(shí)體通縮”和“虛擬通脹不可持續(xù)”也將成為制約商品下階段走勢(shì)的兩大主因。

在對(duì)中美經(jīng)濟(jì)的短期現(xiàn)狀及中長(zhǎng)期前景進(jìn)行綜合比較后可以發(fā)現(xiàn)：短期而言，中國(guó)政府承載經(jīng)濟(jì)運(yùn)作主體后充分發(fā)揮出政策組合拳的效力，無(wú)論是4萬(wàn)億投資計(jì)劃、國(guó)家收儲(chǔ)、十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃還是1季度4.58萬(wàn)億新增貸款規(guī)模都是大手筆，而這恰好與長(zhǎng)期以來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的路徑依賴相切合，因此短期內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)正如馬車一樣將實(shí)現(xiàn)率先突圍；而美國(guó)經(jīng)濟(jì)（汽車模式）正遭遇有史以來(lái)最嚴(yán)峻的考驗(yàn)，企業(yè)去庫(kù)存化仍在加速調(diào)整，美元本位經(jīng)受實(shí)質(zhì)沖擊導(dǎo)致金融市場(chǎng)彈性和自我修復(fù)能力大幅降低，甚至連量化寬松政策也難解重歸金融系統(tǒng)中樞的商業(yè)銀行信貸堅(jiān)冰，另一方面美國(guó)政府似乎不同于中國(guó)強(qiáng)調(diào)“保增長(zhǎng)”，而是韜光養(yǎng)晦“調(diào)結(jié)構(gòu)”，這也決定了其調(diào)整和修復(fù)之路漫長(zhǎng)。

但中期而言，正是由于中國(guó)政府取代企業(yè)成為原材料商品的終端需求方，重塑和隱性延伸了原有產(chǎn)業(yè)鏈條，對(duì)基礎(chǔ)原材料和大宗商品的收儲(chǔ)和采購(gòu)?fù)癸@出“中國(guó)定價(jià)”的效應(yīng)。但“單引擎”式的保增長(zhǎng)不僅存在超調(diào)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)（即上下游投資失衡使得原本產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)潛在產(chǎn)出缺口繼續(xù)擴(kuò)大），且政府型主導(dǎo)可能對(duì)真實(shí)性需求會(huì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)（如民間投資），因此“國(guó)家?guī)齑妗背陲L(fēng)險(xiǎn)不容小覷。從某種意義上來(lái)說(shuō)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的是“實(shí)體通縮”，隨著調(diào)整壓力不斷增強(qiáng)（即國(guó)家去庫(kù)存化），經(jīng)濟(jì)二次觸底或不可避免（W形態(tài)）。

因此，我們建議投資者密切關(guān)注真實(shí)衡量“實(shí)體通縮”的指標(biāo)PPI的動(dòng)向，此外，如果說(shuō)“實(shí)體通縮”反映的是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)層面，那么“虛擬通脹”（即流動(dòng)性溢價(jià)）則是前期支撐國(guó)內(nèi)大宗商品強(qiáng)勢(shì)反彈的主驅(qū)動(dòng)力，從滬銅的價(jià)格波動(dòng)性竟高出道瓊斯指數(shù)近7倍可見(jiàn)一斑。但我們同時(shí)發(fā)現(xiàn)，1季度天量信貸規(guī)模兼具季節(jié)性和不可持續(xù)性特征，4月新增5918億貸款中長(zhǎng)期貸款占比高達(dá)80%，亦表明后續(xù)信貸結(jié)構(gòu)和總量控制上都將擠壓短期資金流動(dòng)性。

綜上所述，國(guó)內(nèi)“實(shí)體通縮”和“虛擬通脹不可持續(xù)”將成為制約商品價(jià)格下階段走勢(shì)的兩大主因。此外，針對(duì)美元是否會(huì)上演類似05年的長(zhǎng)期貶值，目前來(lái)看不排除這種可能性，但是有一個(gè)核心變量變了，那就是當(dāng)前美元在全球的流動(dòng)性乘數(shù)已經(jīng)遠(yuǎn)不及05年，這也是為什么我們不贊同“美元貶值和流動(dòng)性將導(dǎo)致通脹預(yù)期升溫，進(jìn)而助推商品價(jià)格”的觀點(diǎn)。因此我們認(rèn)為，在通脹尚遠(yuǎn)、商品物流貿(mào)易寒冬的大背景下，大宗商品特別是國(guó)內(nèi)品種的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已顯高估，但政策效應(yīng)下各行業(yè)板塊的價(jià)格調(diào)整或?qū)⒃诜群蜁r(shí)點(diǎn)上出現(xiàn)一定偏離。