本周一，在好于預(yù)期的國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)和美國非農(nóng)數(shù)據(jù)的雙重因素刺激下，滬市金屬出現(xiàn)回升。對(duì)此，我們認(rèn)為，諸多因素將制約9月份有色金屬的表現(xiàn)，反季節(jié)性弱勢將顯現(xiàn)。

利好疊加

推動(dòng)短期反彈

首先，8月美國非農(nóng)部門新增就業(yè)崗位共計(jì)16.9萬個(gè)，之前6月、7月的新增就業(yè)崗位數(shù)量被下調(diào)至17.2萬、10.4萬。該數(shù)據(jù)動(dòng)搖了市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)在9月17至9月18日議息會(huì)議上削減量化寬松（QE）規(guī)模的預(yù)期，在數(shù)據(jù)公布后，貴金屬和國際原油大幅拉升。

我們認(rèn)為，有色金屬的上漲只是被動(dòng)反彈。主要原因在于，美聯(lián)儲(chǔ)削減QE的步伐不會(huì)改變，只不過在初期削減的力度會(huì)減弱，預(yù)計(jì)將國債購買規(guī)模削減100億美元，而MBS購買規(guī)模則會(huì)維持在400億美元的規(guī)模不變。原因在于美聯(lián)儲(chǔ)側(cè)重于前瞻性指引，而QE已經(jīng)無法抑制短期利率上升（反映實(shí)際利率的10年期TIPS收益率在9月5日升至0.92%的兩年多的新高），以及QE已經(jīng)導(dǎo)致國債市場結(jié)構(gòu)扭曲，通過人為壓制實(shí)際利率的做法已經(jīng)面臨失控的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，8月份中國出口增速也好于預(yù)期，同比上升了7.2%，高于7月的同比增長5.1%以及6月的同比萎縮3.1%。不過，從進(jìn)口數(shù)據(jù)來看，中國的內(nèi)需依舊不足。8月中國進(jìn)口同比增長7.0%，低于7月份10.9%的增速。而8月份消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）在翹尾因素較弱的情況下，同比增速略微下滑，但是環(huán)比增長0.5%。生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）同比增速下降，降低了中國的通縮壓力，這也意味著中國不大可能對(duì)穩(wěn)增長措施進(jìn)行加碼。從長期來看，中國不可能沿襲高消耗、高投入的老舊模式。因此，從6月份開始的穩(wěn)增長措施只是對(duì)經(jīng)濟(jì)托底，而不是驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)新一輪增長的動(dòng)力。

從高層的表態(tài)來看，保持合理的投資力度，重點(diǎn)是加快發(fā)展節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、中西部鐵路項(xiàng)目和市政設(shè)施建設(shè)等。重點(diǎn)在于服務(wù)業(yè)，包括促進(jìn)信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展，例如擴(kuò)展寬帶和4G牌照等。因此與傳統(tǒng)工業(yè)制造業(yè)相關(guān)的有色金屬需求增速將延續(xù)放緩的勢頭。

需求旺季不旺

市場風(fēng)險(xiǎn)加大

從7月份中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的傳導(dǎo)路徑來看，經(jīng)濟(jì)景氣回升先是從上游原材料行業(yè)開始的。經(jīng)過4月至6月的去庫存，上游原材料在國家新一輪穩(wěn)增長措施的刺激下，開始了新一輪擴(kuò)張，包括對(duì)銅精礦、鐵礦、原油等基礎(chǔ)原材料補(bǔ)庫，而庫存壓力轉(zhuǎn)移至中游貿(mào)易商或者銷售商，終端消費(fèi)行業(yè)景氣回升并不理想，很多下游企業(yè)維持低庫存和零庫存的策略。

從需求端來看，我們擔(dān)心有色金屬市場旺季不旺的情況再次出現(xiàn)。前期規(guī)劃的基建、鐵路和電網(wǎng)訂單尚未傳導(dǎo)至銅材、鋁材、鍍鋅等下游加工行業(yè)。據(jù)調(diào)研，8月份安徽、山東等地線纜企業(yè)開工率回升，而浙江地區(qū)略微下降，有九成線纜企業(yè)認(rèn)為9月份訂單持穩(wěn)。資金利率高企，貨款拖延阻礙企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)。鋁材加工訂單也在8月份溫和回升，但不看好9月份旺季消費(fèi)。