書名：《投資者的敵人》

作者：朱 寧

出版時間：2014-2-1

出版社：中信出版社

投資是一門技術(shù)，更是心理較量?！巴顿Y者必須掌控自己的沖動，洞察他人的沖動”，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主羅伯特·席勒在本書的序言中如是說。 投資思維方式與日常思維方式不同，它要求投資者既活在當(dāng)下，又活在未來。投資者必須時刻察覺自己內(nèi)心的細(xì)微變化，在這兩種思維方式之間自如地切換；如此，才能將投資者最大的敵人——貪婪和恐懼，化為積極的力量。 本書通俗易讀，通過大量發(fā)生在國內(nèi)外金融市場的典型實例、生動故事，及有說服力的數(shù)據(jù)，解釋了許多令人困惑的金融現(xiàn)象，揭示了金融學(xué)的一般原理，并提出了許多專業(yè)投資者和散戶投資者在實踐中都應(yīng)該予以認(rèn)真考慮的建議。 作者運(yùn)用行為金融學(xué)理論，梳理呈現(xiàn)了投資與心理的關(guān)系，深入分析了投資者的敵人：不安分的心態(tài)、不分散的組合、不淡定的擇時、不明智的選股、不給力的基金、不理性的大腦等等。作者進(jìn)一步展示，個人投資者常犯的心理錯誤如何在企業(yè)高管、機(jī)構(gòu)投資者和政府身上成倍放大，從而造成更慘重的損失。 不懂投資心理學(xué)，不知投資者的敵人，投資時需謹(jǐn)慎。

朱寧，耶魯大學(xué)金融博士，現(xiàn)任上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院副院長、金融學(xué)教授、耶魯大學(xué)國際金融中心研究員，并在北京大學(xué)光華管理學(xué)院及加州大學(xué)擔(dān)任特聘金融教授；曾任加州大學(xué)戴維斯分校金融學(xué)副教授（終身教職）。

朱寧教授研究興趣廣泛，涉足投資、公司財務(wù)、行為金融，及金融法的研究。他著有數(shù)十篇學(xué)術(shù)論文，其中多篇發(fā)表在國際一流金融、管理，及法律期刊，如金融期刊、金融研究評論、金融與數(shù)量分析期刊、管理科學(xué)、法律研究期刊等。朱教授對于中國金融市場一直抱有濃厚興趣并積極參與中國證監(jiān)會、上海證券交易所、 上海期貨交易所的研究和政策制訂。朱教授運(yùn)用其金融研究的特長，進(jìn)行廣泛的職業(yè)經(jīng)理培訓(xùn)和咨詢調(diào)研項目。他的咨詢客戶包括世界各國監(jiān)管層及各大交易所、一流投資銀行、資產(chǎn)管理公司和對沖基金。此外，朱教授在2008-2010年度擔(dān)任雷曼兄弟亞太股票量化策略主管和野村證券投資顧問主管，負(fù)責(zé)拓展企業(yè)在亞太區(qū)域的股票交易業(yè)務(wù)。他所帶領(lǐng)的團(tuán)隊在多項機(jī)構(gòu)投資者評選中名列前茅。

序一

序二

序三

投資界有句老話：投資者最大的敵人是貪婪和恐懼。這句話反映了投資者的心理和對自己、對投資了解的缺失。只有投資者更了解自己，才能有效地改善自己的投資決策和提升自己的投資業(yè)績。

交易越頻繁，對于投資者的業(yè)績越有負(fù)面影響。如果投資者相對安分一點、淡定一點，就可能會取得更好的業(yè)績。

投資學(xué)的一個基本原理是“不要把所有的雞蛋放在一個籃子里”。也就是說，投資者要多元化投資，分散風(fēng)險。但是散戶的投資決策往往和教科書的理論相去甚遠(yuǎn)。

眾多投資者認(rèn)為，多元化只是在不同地域、不同板塊的資產(chǎn)間進(jìn)行分散化投資的一種策略。其實，在投資時機(jī)選擇上也需要進(jìn)行多元化。

在投資基金的過程中，同樣要進(jìn)行基金種類和入市時間的選擇。散戶投資者只有通過充分、廉價的多元化投資，才能保證自己的投資凈收益至少可以與市場大盤的表現(xiàn)持平。

正因為行為偏差和動物精神的普遍性，我們才應(yīng)該特別關(guān)注這些錯誤怎么影響我們每個人的投資決定、投資業(yè)績，影響整個金融市場，甚至全球金融體系的有效性和穩(wěn)定性。

過度自信、控制幻覺、思維定勢、代表性偏差、選擇性偏見、情緒化……人類的這些行為偏差給投資決策造成了巨大的影響。

中國有句老話叫“讀史使人明智”，討論泡沫的歷史，可以幫助投資者更好地從歷史中體會從眾的盲目、投資的風(fēng)險和市場的瘋狂。

投資是一個非常復(fù)雜的過程，剛開始的時候大家還比較了解自己的能力，隨著時間的推移，大家對自己的投資能力卻越來越迷惑，因而需要更多的外界幫助。所以從這個角度講，投資是比較緩慢的學(xué)習(xí)過程。

古語有云：“人非圣賢，孰能無過。”CEO也不例外。相反，由于CEO的特殊地位，他們過度自信的程度或傾向，可能比散戶投資者有過之而無不及。

高薪、優(yōu)厚的在職福利、壕溝效應(yīng)、黃金降落傘……公司對高管的激勵機(jī)制是否反而造就一批批“損人利己的高管”？

公司高管具有一項巨大的優(yōu)勢：熟悉資本市場的運(yùn)作。他們往往利用自身的信息優(yōu)勢，通過種種資本運(yùn)作提升公司在投資者中間的地位或者受歡迎程度，從而提升公司市值。

華爾街既可以影響全球金融體系、國家間的政治經(jīng)濟(jì)關(guān)系和國家經(jīng)濟(jì)安全，又可以影響普通人的個人收益和家庭理財；既代表了一個可以使聰明人變成有錢人的行業(yè)，也代表了資本主義貪婪和冷酷的文化。它既是一個地理概念，又是一個行業(yè)概念，也是一個人的職業(yè)和生活方式概念。

風(fēng)險的來源有很多：個人、制度、成功的經(jīng)驗、監(jiān)管的缺失、金融創(chuàng)新……無論前景如何誘人，投資者一定要有風(fēng)險意識，對于高風(fēng)險的產(chǎn)品，應(yīng)淺嘗輒止，多元投資。

由于個人本身的行為偏差和社會組織結(jié)構(gòu)對個人行為的影響，通常在個體身上表現(xiàn)的非理性行為，政府也不可避免。

地方政府為了追逐短期GDP增長而過度借債，漠視環(huán)境保護(hù)，忽視民生問題，導(dǎo)致政府的長期目標(biāo)沒有得到“短視”的政府官員的支持和很好的貫徹?！罢碱I(lǐng)華爾街”運(yùn)動到底反對誰？全球的政府和政治家們都值得反思!

投資者所面臨的最大敵人，很可能既不是外國的陰謀策劃者，也不是本國的政府和監(jiān)管層，更不是上市公司或者金融公司。投資者所面臨的最大敵人其實是自身和對于風(fēng)險的有限了解。因此，了解自我、了解金融、了解投資，對于投資者保護(hù)自己，獲得更好收益并規(guī)避風(fēng)險都至關(guān)重要。

致謝

投資界有句老話：投資者最大的敵人是貪婪和恐懼。這句話反映了投資者的心理和對自己、對投資了解的缺失。只有投資者更了解自己，才能有效地改善自己的投資決策和提升自己的投資業(yè)績。

交易越頻繁，對于投資者的業(yè)績越有負(fù)面影響。如果投資者相對安分一點、淡定一點，就可能會取得更好的業(yè)績。<br>

投資學(xué)的一個基本原理是“不要把所有的雞蛋放在一個籃子里”。也就是說，投資者要多元化投資，分散風(fēng)險。但是散戶的投資決策往往和教科書的理論相去甚遠(yuǎn)。

眾多投資者認(rèn)為，多元化只是在不同地域、不同板塊的資產(chǎn)間進(jìn)行分散化投資的一種策略。其實，在投資時機(jī)選擇上也需要進(jìn)行多元化。<br>

在投資基金的過程中，同樣要進(jìn)行基金種類和入市時間的選擇。散戶投資者只有通過充分、廉價的多元化投資，才能保證自己的投資凈收益至少可以與市場大盤的表現(xiàn)持平。

正因為行為偏差和動物精神的普遍性，我們才應(yīng)該特別關(guān)注這些錯誤怎么影響我們每個人的投資決定、投資業(yè)績，影響整個金融市場，甚至全球金融體系的有效性和穩(wěn)定性。

過度自信、控制幻覺、思維定勢、代表性偏差、選擇性偏見、情緒化……人類的這些行為偏差給投資決策造成了巨大的影響。<br>

中國有句老話叫“讀史使人明智”，討論泡沫的歷史，可以幫助投資者更好地從歷史中體會從眾的盲目、投資的風(fēng)險和市場的瘋狂。<br>

投資是一個非常復(fù)雜的過程，剛開始的時候大家還比較了解自己的能力，隨著時間的推移，大家對自己的投資能力卻越來越迷惑，因而需要更多的外界幫助。所以從這個角度講，投資是比較緩慢的學(xué)習(xí)過程。

古語有云：“人非圣賢，孰能無過?！盋EO也不例外。相反，由于CEO的特殊地位，他們過度自信的程度或傾向，可能比散戶投資者有過之而無不及。<br>

高薪、優(yōu)厚的在職福利、壕溝效應(yīng)、黃金降落傘……公司對高管的激勵機(jī)制是否反而造就一批批“損人利己的高管”？<br>

公司高管具有一項巨大的優(yōu)勢：熟悉資本市場的運(yùn)作。他們往往利用自身的信息優(yōu)勢，通過種種資本運(yùn)作提升公司在投資者中間的地位或者受歡迎程度，從而提升公司市值。

華爾街既可以影響全球金融體系、國家間的政治經(jīng)濟(jì)關(guān)系和國家經(jīng)濟(jì)安全，又可以影響普通人的個人收益和家庭理財；既代表了一個可以使聰明人變成有錢人的行業(yè)，也代表了資本主義貪婪和冷酷的文化。它既是一個地理概念，又是一個行業(yè)概念，也是一個人的職業(yè)和生活方式概念。<br>

風(fēng)險的來源有很多：個人、制度、成功的經(jīng)驗、監(jiān)管的缺失、金融創(chuàng)新……無論前景如何誘人，投資者一定要有風(fēng)險意識，對于高風(fēng)險的產(chǎn)品，應(yīng)淺嘗輒止，多元投資。

由于個人本身的行為偏差和社會組織結(jié)構(gòu)對個人行為的影響，通常在個體身上表現(xiàn)的非理性行為，政府也不可避免。<br>

地方政府為了追逐短期GDP增長而過度借債，漠視環(huán)境保護(hù)，忽視民生問題，導(dǎo)致政府的長期目標(biāo)沒有得到“短視”的政府官員的支持和很好的貫徹?！罢碱I(lǐng)華爾街”運(yùn)動到底反對誰？全球的政府和政治家們都值得反思!

投資者所面臨的最大敵人，很可能既不是外國的陰謀策劃者，也不是本國的政府和監(jiān)管層，更不是上市公司或者金融公司。投資者所面臨的最大敵人其實是自身和對于風(fēng)險的有限了解。因此，了解自我、了解金融、了解投資，對于投資者保護(hù)自己，獲得更好收益并規(guī)避風(fēng)險都至關(guān)重要。<br>

致謝

投資者的“敵人”往往不容易發(fā)現(xiàn)，甚至被忽視，使得許多投資者深受其困，飽遭其擾。投資者的“敵人”既需要投資者自己識別，也需要朋友們幫忙辨認(rèn)，朱寧教授就是這樣一位投資者的朋友。他的新著《投資者的敵人》通過深刻的分析和生動的描述告訴我們，投資者的敵人其實來自于投資者自身！因而，樹立正確的投資理念，掌握科學(xué)的金融知識，運(yùn)用合理的投資手段，真正做到了解自己、了解金融、了解風(fēng)險，投資者就能打敗敵人。

因此，作為投資者的朋友，我愿意向投資者推薦這本書。同時，作為上海交大高級金融學(xué)院的理事長，也為我們學(xué)院有朱寧教授這樣一位投資者的睿智朋友感到欣慰！

——上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院理事長 屠光紹

朱寧教授的《投資者的敵人》一書通俗易讀，通過大量發(fā)生在國內(nèi)外金融市場的典型實例、生動故事，及有說服力的數(shù)據(jù)，解釋了許多令人困惑的金融現(xiàn)象，揭示了金融學(xué)的一般原理，并提出了許多專業(yè)投資者和散戶投資者在實踐中都應(yīng)該予以認(rèn)真考慮的建議。

——春華資本集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長，高盛銀行前大中華區(qū)主席 胡祖六

朱寧教授是席勒教授的高足和行為金融學(xué)研究的先行者。本書功力深厚、理論前沿、內(nèi)容豐富、案例多彩、筆調(diào)流暢，將成為行為金融學(xué)研究者、廣大投資者以及對行為金融學(xué)有興趣者的摯愛。

——中國國際金融有限公司首席策略師 黃海洲

一本好看而且實用的書！作者從人性的角度道出投資者思維的偏差，用行為金融學(xué)的分析方法讓我們感受到市場情緒對投資者的誤導(dǎo)，用實際的數(shù)據(jù)顯示了令人大跌眼鏡的結(jié)果，最后將我們引入不得不服的結(jié)論：投資者最大的敵人就是他自己。

——中國投資有限責(zé)任公司總經(jīng)理 高西慶

朱寧教授是一位具有良好教育背景、研究視角極寬的學(xué)者，在本書中他嘗試以行為金融學(xué)為視角研究投資風(fēng)險和失敗，融會貫通了公司財務(wù)、投資學(xué)、管理學(xué)、政府監(jiān)管和社會心理學(xué)等諸多領(lǐng)域。我們知道，在信息不對稱的前提下追漲殺跌，是投資最大的忌諱，但現(xiàn)實中卻幾乎永遠(yuǎn)是市場的常態(tài)。多少投資者為此損失慘重，但前赴后繼者仍大有人在。本書提到：“投資者面臨的最大敵人是自身和對風(fēng)險的有限了解”，并詮釋了風(fēng)險與不確定性的區(qū)別，可謂一語道破真諦。本書結(jié)構(gòu)新穎、語言通煉、案例生動，將枯燥的投資理論娓娓道來，令人掩卷深思，值得一讀。

——中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會副主席 閻慶民

投資總是說起來容易，做起來難！也許以前你不知道，之所以是這樣，恰恰是因為我們的行為偏差，讓情緒和迷信主導(dǎo)我們的買賣決策！朱寧教授幫助我們理清這些誤區(qū)，改善我們的投資業(yè)績。

——耶魯大學(xué)金融學(xué)教授 陳志武

金融是為人服務(wù)的。它要達(dá)到這個目的，則需要對人的行為有切實的了解。而經(jīng)典金融的理論、應(yīng)用和技術(shù)在這方面是有所欠缺的。新近興起的行為金融學(xué)，正是力圖彌補(bǔ)這方面的不足。朱寧教授是這個領(lǐng)域的開拓者，極有建樹并享有盛譽(yù)。他的這本書，不僅以深入淺出、豐富生動的風(fēng)格，將行為金融學(xué)最新和核心的分析、發(fā)現(xiàn)和理論介紹給讀者，而且密切融匯我們?nèi)粘Ｌ貏e關(guān)心的投資和經(jīng)濟(jì)決策問題。尤其難能可貴的是，朱寧教授充分結(jié)合了我國現(xiàn)有的投資環(huán)境、選擇、困惑和挑戰(zhàn)。使人讀來覺得身在其中而又其在身中，特別親切而又深有感悟，而這正是行為金融學(xué)的真正境界。每個對投資和經(jīng)濟(jì)決策有興趣的人，都會從這本書中得到豐富的啟發(fā)和智慧，對市場和自己更深刻的了解，以及智力和精神上的享受。

——麻省理工大學(xué)金融學(xué)教授 王江

人的行為既受理性的支配，也受情緒的支配；我們既貪婪，又無知。這就是人類犯錯誤的根源。減少錯誤的唯一辦法就是不斷學(xué)習(xí)，既從自己的經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，也從別人的經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。讀一讀朱寧教授這本通俗的行為金融學(xué)著作，或許可以幫助你成為一個更理性的投資者。

——著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家 張維迎

金融，歸根究底是人的行為。人的性格、態(tài)度、行為和立場都在冥冥之中制約甚至決定了金融過程的命運(yùn)，而我們總是大而化之地尋找環(huán)境因素，這真是理性嗎？

——中國金融博物館理事長 王巍

《投資者的敵人》是一面鏡子，幫你認(rèn)清自己，戰(zhàn)勝心魔。

——高瓴資本創(chuàng)始人、董事長 張磊

股市如戰(zhàn)場，投資者需要做到知己知彼。然而知彼不易，知己更難。朱寧教授從行為金融學(xué)的角度，運(yùn)用大量生動而極具說服力的例子，對市場及各類參與主體非理性行為的成因及后果作了深入淺出的闡述。閱讀此書，有助于投資者走出認(rèn)識誤區(qū)，糾正行為偏差，在制定投資決策時理性思考，趨利避害。

——國內(nèi)知名基金經(jīng)理 王亞偉

作為行為金融領(lǐng)域的專家，朱寧教授《投資者的敵人》一書是一本幫助我們了解中國投資者和金融體系的及時之作，對于全球的投資者和監(jiān)管者都將大有幫助。

——普林斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)教授 哈里森?宏

朱寧教授在行為金融領(lǐng)域做出過非常有影響的開創(chuàng)性研究，揭示了人類金融決策中普遍性的行為偏差。他的《投資者的敵人》一書涵蓋了行為金融的主要領(lǐng)域，對于投資者、監(jiān)管者、企業(yè)高管熟悉金融特別是行為金融領(lǐng)域都有重大的幫助。

——加州大學(xué)戴維斯分校金融學(xué)教授 布拉德?巴伯

最近的主流金融研究發(fā)現(xiàn)，散戶、機(jī)構(gòu)投資者和企業(yè)高管都難免陷入一些行為誤區(qū)。這些偏離理性的決定導(dǎo)致金融市場比人類之前想象得要復(fù)雜得多。跟風(fēng)、過度自信和情緒激動會導(dǎo)致泡沫的形成和破裂。特別是像中國這樣擁有眾多缺乏（投資）經(jīng)驗的金融市場的地方，特別容易造成泡沫經(jīng)濟(jì)。朱寧教授是我的研究伙伴，也是行為金融領(lǐng)域的專家，他的新書是關(guān)于中國資本市場發(fā)展和中國投資者的必讀之作。

——加州大學(xué)伯克利分校金融學(xué)教授 特倫斯?奧丁

本書文字簡潔幽默、邏輯嚴(yán)密、知識系統(tǒng)、視野開闊、中西通達(dá)、結(jié)論簡明，既吸收了各個時期的歷史研究成就，又反映了當(dāng)今投資界的最新理念，無論對初入門的投資者，還是對已經(jīng)熟稔各類模型、理論的投資者，都有非常大的幫助。對我，閱讀的過程就是系統(tǒng)梳理知識的過程。

我認(rèn)真地讀了兩遍朱寧教授的書，盡管第一印象以為是給普通投資者的普及書，結(jié)果看了第一遍，幾乎就摘錄了上萬字的筆記，體察到是作者用心寫就的充滿真知灼見、又淺顯易懂的專業(yè)投資教材，于是欣然看了第二遍。

我以為好的學(xué)問者，就得自己真懂，還要能用最淺顯的語言清晰傳達(dá)出來，我竊以為作者做到了這一點。

為了提高對本書的閱讀效率和加速知識把握，我的建議是，先瀏覽一遍目錄中每個章節(jié)的內(nèi)容提要部分，提要已經(jīng)清晰地勾勒出作者的層層遞進(jìn)的邏輯，選出你急需、特別想看的章節(jié)先看，有投資經(jīng)驗甚或是痛苦投資失敗經(jīng)歷的投資者也可以在章節(jié)目錄上做點自己的疑問或者設(shè)問，看看是否在閱讀中找到答案。

本書實際上還揭示了一個有意思、但令人深思的事實：整個市場是由自以為聰明的主動投資者和追逐平均收益的被動投資者兩部分構(gòu)成，被動投資者拿到了平均收益，因此主動投資者也不過就是拿到了平均收益，主動投資者收益高的幻想實際上是他們自己內(nèi)部之間的對賭而已，大部分主動投資者得不到平均收益，才會造就少數(shù)人獲得超越平均收益的成就。因此對個體投資者，理想的選擇，還是老老實實做個追逐平均收益的長期被動投資者，或者真的找出那些能超越平均收益成就的少數(shù)管理人。

——梁信軍 復(fù)興集團(tuán)創(chuàng)始人之一、副董事長、首席執(zhí)行官

投資者的“敵人”往往不容易發(fā)現(xiàn)，甚至被忽視，使得許多投資者深受其困，飽遭其擾。投資者的“敵人”既需要投資者自己識別，也需要朋友們幫忙辨認(rèn)，朱寧教授就是這樣一位投資者的朋友。他的新著《投資者的敵人》通過深刻的分析和生動的描述告訴我們，投資者的敵人其實來自于投資者自身！因而，樹立正確的投資理念，掌握科學(xué)的金融知識，運(yùn)用合理的投資手段，真正做到了解自己、了解金融、了解風(fēng)險，投資者就能打敗敵人。<br>

因此，作為投資者的朋友，我愿意向投資者推薦這本書。同時，作為上海交大高級金融學(xué)院的理事長，也為我們學(xué)院有朱寧教授這樣一位投資者的睿智朋友感到欣慰！

——上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院理事長  屠光紹

朱寧教授的《投資者的敵人》一書通俗易讀，通過大量發(fā)生在國內(nèi)外金融市場的典型實例、生動故事，及有說服力的數(shù)據(jù)，解釋了許多令人困惑的金融現(xiàn)象，揭示了金融學(xué)的一般原理，并提出了許多專業(yè)投資者和散戶投資者在實踐中都應(yīng)該予以認(rèn)真考慮的建議。

——春華資本集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長，高盛銀行前大中華區(qū)主席  胡祖六

朱寧教授是席勒教授的高足和行為金融學(xué)研究的先行者。本書功力深厚、理論前沿、內(nèi)容豐富、案例多彩、筆調(diào)流暢，將成為行為金融學(xué)研究者、廣大投資者以及對行為金融學(xué)有興趣者的摯愛。

——中國國際金融有限公司首席策略師  黃海洲

一本好看而且實用的書！作者從人性的角度道出投資者思維的偏差，用行為金融學(xué)的分析方法讓我們感受到市場情緒對投資者的誤導(dǎo)，用實際的數(shù)據(jù)顯示了令人大跌眼鏡的結(jié)果，最后將我們引入不得不服的結(jié)論：投資者最大的敵人就是他自己。

——中國投資有限責(zé)任公司總經(jīng)理  高西慶

朱寧教授是一位具有良好教育背景、研究視角極寬的學(xué)者，在本書中他嘗試以行為金融學(xué)為視角研究投資風(fēng)險和失敗，融會貫通了公司財務(wù)、投資學(xué)、管理學(xué)、政府監(jiān)管和社會心理學(xué)等諸多領(lǐng)域。我們知道，在信息不對稱的前提下追漲殺跌，是投資最大的忌諱，但現(xiàn)實中卻幾乎永遠(yuǎn)是市場的常態(tài)。多少投資者為此損失慘重，但前赴后繼者仍大有人在。本書提到：“投資者面臨的最大敵人是自身和對風(fēng)險的有限了解”，并詮釋了風(fēng)險與不確定性的區(qū)別，可謂一語道破真諦。本書結(jié)構(gòu)新穎、語言通煉、案例生動，將枯燥的投資理論娓娓道來，令人掩卷深思，值得一讀。

——中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會副主席    閻慶民

投資總是說起來容易，做起來難！也許以前你不知道，之所以是這樣，恰恰是因為我們的行為偏差，讓情緒和迷信主導(dǎo)我們的買賣決策！朱寧教授幫助我們理清這些誤區(qū)，改善我們的投資業(yè)績。

——耶魯大學(xué)金融學(xué)教授  陳志武

金融是為人服務(wù)的。它要達(dá)到這個目的，則需要對人的行為有切實的了解。而經(jīng)典金融的理論、應(yīng)用和技術(shù)在這方面是有所欠缺的。新近興起的行為金融學(xué)，正是力圖彌補(bǔ)這方面的不足。朱寧教授是這個領(lǐng)域的開拓者，極有建樹并享有盛譽(yù)。他的這本書，不僅以深入淺出、豐富生動的風(fēng)格，將行為金融學(xué)最新和核心的分析、發(fā)現(xiàn)和理論介紹給讀者，而且密切融匯我們?nèi)粘Ｌ貏e關(guān)心的投資和經(jīng)濟(jì)決策問題。尤其難能可貴的是，朱寧教授充分結(jié)合了我國現(xiàn)有的投資環(huán)境、選擇、困惑和挑戰(zhàn)。使人讀來覺得身在其中而又其在身中，特別親切而又深有感悟，而這正是行為金融學(xué)的真正境界。每個對投資和經(jīng)濟(jì)決策有興趣的人，都會從這本書中得到豐富的啟發(fā)和智慧，對市場和自己更深刻的了解，以及智力和精神上的享受。

——麻省理工大學(xué)金融學(xué)教授  王江

人的行為既受理性的支配，也受情緒的支配；我們既貪婪，又無知。這就是人類犯錯誤的根源。減少錯誤的唯一辦法就是不斷學(xué)習(xí)，既從自己的經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，也從別人的經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。讀一讀朱寧教授這本通俗的行為金融學(xué)著作，或許可以幫助你成為一個更理性的投資者。

——著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家  張維迎

金融，歸根究底是人的行為。人的性格、態(tài)度、行為和立場都在冥冥之中制約甚至決定了金融過程的命運(yùn)，而我們總是大而化之地尋找環(huán)境因素，這真是理性嗎？

——中國金融博物館理事長  王巍

《投資者的敵人》是一面鏡子，幫你認(rèn)清自己，戰(zhàn)勝心魔。

——高瓴資本創(chuàng)始人、董事長  張磊

股市如戰(zhàn)場，投資者需要做到知己知彼。然而知彼不易，知己更難。朱寧教授從行為金融學(xué)的角度，運(yùn)用大量生動而極具說服力的例子，對市場及各類參與主體非理性行為的成因及后果作了深入淺出的闡述。閱讀此書，有助于投資者走出認(rèn)識誤區(qū)，糾正行為偏差，在制定投資決策時理性思考，趨利避害。

——國內(nèi)知名基金經(jīng)理  王亞偉

作為行為金融領(lǐng)域的專家，朱寧教授《投資者的敵人》一書是一本幫助我們了解中國投資者和金融體系的及時之作，對于全球的投資者和監(jiān)管者都將大有幫助。

——普林斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)金融學(xué)教授  哈里森?宏

朱寧教授在行為金融領(lǐng)域做出過非常有影響的開創(chuàng)性研究，揭示了人類金融決策中普遍性的行為偏差。他的《投資者的敵人》一書涵蓋了行為金融的主要領(lǐng)域，對于投資者、監(jiān)管者、企業(yè)高管熟悉金融特別是行為金融領(lǐng)域都有重大的幫助。

——加州大學(xué)戴維斯分校金融學(xué)教授  布拉德?巴伯

最近的主流金融研究發(fā)現(xiàn)，散戶、機(jī)構(gòu)投資者和企業(yè)高管都難免陷入一些行為誤區(qū)。這些偏離理性的決定導(dǎo)致金融市場比人類之前想象得要復(fù)雜得多。跟風(fēng)、過度自信和情緒激動會導(dǎo)致泡沫的形成和破裂。特別是像中國這樣擁有眾多缺乏（投資）經(jīng)驗的金融市場的地方，特別容易造成泡沫經(jīng)濟(jì)。朱寧教授是我的研究伙伴，也是行為金融領(lǐng)域的專家，他的新書是關(guān)于中國資本市場發(fā)展和中國投資者的必讀之作。

——加州大學(xué)伯克利分校金融學(xué)教授  特倫斯?奧丁

本書文字簡潔幽默、邏輯嚴(yán)密、知識系統(tǒng)、視野開闊、中西通達(dá)、結(jié)論簡明，既吸收了各個時期的歷史研究成就，又反映了當(dāng)今投資界的最新理念，無論對初入門的投資者，還是對已經(jīng)熟稔各類模型、理論的投資者，都有非常大的幫助。對我，閱讀的過程就是系統(tǒng)梳理知識的過程。

我認(rèn)真地讀了兩遍朱寧教授的書，盡管第一印象以為是給普通投資者的普及書，結(jié)果看了第一遍，幾乎就摘錄了上萬字的筆記，體察到是作者用心寫就的充滿真知灼見、又淺顯易懂的專業(yè)投資教材，于是欣然看了第二遍。

我以為好的學(xué)問者，就得自己真懂，還要能用最淺顯的語言清晰傳達(dá)出來，我竊以為作者做到了這一點。

為了提高對本書的閱讀效率和加速知識把握，我的建議是，先瀏覽一遍目錄中每個章節(jié)的內(nèi)容提要部分，提要已經(jīng)清晰地勾勒出作者的層層遞進(jìn)的邏輯，選出你急需、特別想看的章節(jié)先看，有投資經(jīng)驗甚或是痛苦投資失敗經(jīng)歷的投資者也可以在章節(jié)目錄上做點自己的疑問或者設(shè)問，看看是否在閱讀中找到答案。

本書實際上還揭示了一個有意思、但令人深思的事實：整個市場是由自以為聰明的主動投資者和追逐平均收益的被動投資者兩部分構(gòu)成，被動投資者拿到了平均收益，因此主動投資者也不過就是拿到了平均收益，主動投資者收益高的幻想實際上是他們自己內(nèi)部之間的對賭而已，大部分主動投資者得不到平均收益，才會造就少數(shù)人獲得超越平均收益的成就。因此對個體投資者，理想的選擇，還是老老實實做個追逐平均收益的長期被動投資者，或者真的找出那些能超越平均收益成就的少數(shù)管理人。

——梁信軍  復(fù)興集團(tuán)創(chuàng)始人之一、副董事長、首席執(zhí)行官

第二章 不安分的散戶

交易侵蝕業(yè)績

散戶投資者的表現(xiàn)為什么不盡如人意呢？后面幾章，我們會逐步討論散戶投資不利的原因。但讓很多散戶意想不到的是，正是自己造成了投資損失。

然而，投資者，尤其是散戶投資者，要想獲得完整、準(zhǔn)確的信息是非常難的。下面給大家講一些在國內(nèi)外資本市場的實證性研究，來了解投資者是如何做出錯誤決定的。我和加州大學(xué)的兩個同事做過一系列有代表性的研究，與國內(nèi)的合作者也重復(fù)了同樣的實驗，獲得了相同的結(jié)果。我們的游戲非常簡單，但是直到這些結(jié)果出來之前，大家對于投資者，特別是散戶投資者有什么樣的投資能力和投資者交易頻率是否合理兩個問題仍存在很大的爭論。現(xiàn)在看來，我們的研究成果已經(jīng)讓這兩個問題的答案非常清晰了。

作者的一位合作者特倫斯·奧?。═errance Odean）教授是個傳奇人物。他42歲大學(xué)畢業(yè)，46歲博士畢業(yè)，他說當(dāng)時他去哈佛大學(xué)面試，講自己的研究時（在美國，博士生畢業(yè)時都要面對很多教授來宣講自己的研究成果），哈佛的教授們本以為是一個毛頭小伙子，而進(jìn)來的卻是一個滿臉都是褶子的小老頭。這個人很有意思，他從事過很多行業(yè)，在紐約開過兩年出租車，在德國學(xué)了多年德語，在舊金山交易所穿紅馬甲工作了多年，然后突然想繼續(xù)學(xué)習(xí)，于是又開始攻讀博士。他在讀博士之前，因為穿了很多年紅馬甲，就想了解散戶到底賺不賺錢這樣一個非常簡單的問題。很多在美國讀博的人都是帶著一個很明確的研究問題去攻讀博士學(xué)位的。為了回答這個問題，他選擇了加州大學(xué)伯克利分校，因為加州大學(xué)伯克利分校里有一批行為經(jīng)濟(jì)學(xué)方面的頂級專家。

他1996年博士畢業(yè)，那時他46歲。從1996年到2007年的這11年里面，他取得了一個教授在其職業(yè)生涯里面能夠獲得的所有成就，從助理教授榮升終身教授，之后升為講座教授，最終他成為全美金融協(xié)會副主席，及一本著名金融雜志的主編。從他身上我們可以看到中美教育在理念及對人的影響，包括對人最終的追求和人的滿足感等諸多方面，確實存在非常多的差異。

那么他是怎么研究投資者行為的呢？首先他要獲得投資者行為的數(shù)據(jù)，那直接去交易所獲取不就行了。從中國人的角度，我們都覺得這個問題很簡單，簡直不足掛齒。但是，在美國這樣一個對個人隱私高度保護(hù)的國家里，想獲得個人投資者的數(shù)據(jù)是非常困難的。作者這位同事的成功之處就在于，他經(jīng)過多年的努力，從兩個不同的券商那里拿到了跨度十年，大約十幾萬投資者的交易數(shù)據(jù)。這是整個金融研究歷史上從來沒有人拿到過的資料。而他是怎么拿到這個數(shù)據(jù)的呢？當(dāng)然，他有一些個人魅力和自己的朋友圈子，但是他跟作者講，關(guān)鍵在于持之以恒。曾經(jīng)有一部很感人的電影叫作《肖申克的救贖》，一個年輕人因為冤獄被關(guān)在牢里，他總是寫信給圖書館要書，每年要，等快要出獄的時候，他終于收到了好多書。作者這個同事也是這樣，他每一兩個月就會給美國最大的幾家券商寫一封信，說我想做關(guān)于個人投資者行為的研究，我希望貴公司能夠提供這樣的數(shù)據(jù)。突然有一天，他的愿望實現(xiàn)了。他拿到了這個數(shù)據(jù)。這也是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域第一次取得的大樣本的投資者行為數(shù)據(jù)，為他日后的行為金融研究奠定了基礎(chǔ)。

在對真實的投資者交易數(shù)據(jù)進(jìn)行分析之后，研究者發(fā)現(xiàn)，無論在國際資本市場或是國內(nèi)A股市場都有一個普遍的現(xiàn)象，就是散戶的交易非常頻繁。這里作者想特別強(qiáng)調(diào)的一點是，與國際平均水平相比，中國散戶投資者的交易顯得尤其頻繁。根據(jù)研究，美國的散戶在20年前，每年投資的換手率是80%~100%；目前國內(nèi)散戶投資者在基金投資時的換手率也高達(dá)70%~80%。也就是說，當(dāng)下國內(nèi)投資者交易基金的頻率趕上了美國投資者在20年前投資股票的交易頻率。事實上，美國散戶投資者的交易頻率在過去20年里持續(xù)大幅度下降。同時，國內(nèi)散戶的股票投資換手率達(dá)到每年500%~600%。在2007年大牛市的時候，甚至達(dá)到了每年800%~900%。國內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者，主要是我們通常所說的公募基金，其平均換手率也達(dá)到每年400%~500%左右，也就是說，基本上每個季度該基金所持有的所有股票都進(jìn)行了一次完整的換倉。

散戶的換手率如此之高，背后的原因是其不太多元化的投資組合。在20世紀(jì)90年代初，每個美國散戶投資組合里平均持有4只不同的股票。在2010年左右，中國的散戶投資者平均持有3只不同的股票。如果將所有散戶投資者按照持股個數(shù)進(jìn)行分類，那么占比最高的散戶群是持有兩只股票的。而接近30%的散戶投資者平均在任一時間點只持有一只股票。這一兩只股票的反復(fù)交易，一定程度上造成了散戶的高換手率。

包括作者在內(nèi)的很多研究者發(fā)現(xiàn)，散戶交易頻率和投資業(yè)績之間有一個負(fù)向相關(guān)的關(guān)系。也就是說，交易越頻繁的投資者，投資業(yè)績越差。主要表現(xiàn)有以下兩方面：

第一，這些交易頻繁的投資者，在扣除交易成本之前，其業(yè)績和其他投資者相比，并無任何優(yōu)勢。

我們利用美國券商的數(shù)據(jù)，把所有投資者按照交易換手率的高低分成五類：從低到高排序。我們發(fā)現(xiàn)高換手率的投資者平均收益要低于低換手率投資者的收益。但是這個差異相對比較小，統(tǒng)計上也不是特別顯著。這一發(fā)現(xiàn)表明，交易越頻繁的投資者，未必越有信息優(yōu)勢，進(jìn)而獲得更好的收益。

美國曾做過一項很有趣的研究。在美國曾經(jīng)有一個規(guī)模很大的通信公司，叫作MCI，公司的股票代碼是MCIC。與此同時，美國資本市場里有一只債券型基金（Massmutual Corporate Investors Fund，MCIF），它的股票代碼是MCI。研究者發(fā)現(xiàn)，每當(dāng)MCI通信公司有好消息的時候，基金MCIF就漲價，每當(dāng)MCI公司有壞消息的時候，MCIF就下跌。而MCIF 這只基金的投資者主要都是散戶，而且債券型基金的漲跌本不應(yīng)該和MCI公司的消息有任何聯(lián)系，因此研究者的結(jié)論是，有很多散戶在購買MCIF（股票代碼MCI）的時候，錯誤地以為自己購買的是MCI公司的股票。如此愛屋及烏、錯擺烏龍，原因是散戶對交易缺乏相應(yīng)的知識和了解。這也是散戶在交易時完全忽略重要的基本面信息的一個有力例證。

在國內(nèi)，這個現(xiàn)象更加明顯，結(jié)果也特別鮮明。交易越頻繁的投資者，他們在扣除交易費用之前的收益水平就相對越低，投資業(yè)績也越差。因此，無論用投資的換手率作為標(biāo)準(zhǔn)，還是用平均的持股時間作為標(biāo)準(zhǔn)，我們都能發(fā)現(xiàn)一個非常明顯的趨勢：換手率非常高或者持有時間非常短的投資者，他們的業(yè)績是比較差的。平均持股時間在三個月以下的投資者，他們的業(yè)績是明顯差于市場平均水平的。但是，在持股的平均時間在1~2年的投資者中間，我們確實也發(fā)現(xiàn)了一些例外，其中一些投資者有不錯的業(yè)績。這一定程度上是因為在2007年，有很多投資者開戶，那些在2007年入市而又能及時獲利出局的投資者，他們的業(yè)績則相對不錯。另一種解釋是，持股時間相對較短的投資者，因為比較自信，覺得自己是了解了某些信息之后才去投資的，但結(jié)果買了股票之后，表現(xiàn)不盡如人意，于是他們就很快斬倉出局。

但整體從投資者的換手率和交易頻率來講，我們都看到交易越頻繁，對于投資者的業(yè)績越有負(fù)面影響，這就是我們說的如果投資者相對安分一點、淡定一點，就可能會取得更好的業(yè)績。

有趣的是，持有時間也并非越長越好。那些平均持有時間超過兩年的投資者，其收益也非常低。這個結(jié)論對于行為金融學(xué)家來說也不算意外。因為行為金融學(xué)的研究表明，只有10%的投資者能夠通過長期持有獲得比較好的收益，其他的無論是持有時間非常長或是非常短的投資者，業(yè)績都比較差。持有時間相對較長的投資者，往往是受到我們后面要提到的“處置效應(yīng)”或稱“鴕鳥效應(yīng)”的影響，即很多投資者不愿關(guān)注和面對自己的虧損，不愿賣出虧損的股票，于是這些股票在他們的投資組合里逐漸沉淀下來，最終他們往往會持有很多長期都不賺錢的股票。這就是我們觀測到持股時間較長的投資者其業(yè)績也相對較差的原因。

第二，交易較頻繁的投資者的凈收益（扣除交易費用之后）更是顯著低于交易頻率較低的投資者。

在20世紀(jì)90年代，美國股市的交易成本相對較高。美國券商的單向交易傭金為2%左右，雙向就是4%。當(dāng)然，隨著行業(yè)的發(fā)展和競爭的加劇，美國股市的交易成本在過去20年之中已經(jīng)大大降低了。我們知道，國內(nèi)的傭金成本相對不高，所以這個問題好像不是那么明顯，但從理念上講也是一樣的。因為投資者最后獲得的是扣除交易成本的凈收益，所以任何一筆交易，至少要賺出手續(xù)費，才能保證不會虧損。20世紀(jì)90年代的美國股市，手續(xù)費約為4%，意味著散戶每一筆交易都必須賺4%才能保證盈利。這個要求是相當(dāng)高的。我們的研究也證實，在扣除傭金成本之后，交易最頻繁的散戶投資者所獲得的凈收益也恰恰是最低的?？梢婎l繁交易的投資者不但會因為交易信息不夠可靠而導(dǎo)致?lián)p失，而且交易成本也會侵蝕他們的收益。

在以上前提下，我們將探討以下幾個問題。第一，為什么散戶投資者愿意進(jìn)行頻繁的交易？第二，在他們頻繁交易的背后，究竟有沒有很好的基本面信息，可以支撐如此頻繁的交易？第三，在交易頻率方面，散戶和機(jī)構(gòu)投資者是否有所不同？在美國，有一些采用高頻交易策略的基金，其中有一家比較知名，叫文藝復(fù)興基金，他們采用高頻或者超高頻的交易方法，每天的換手率可能達(dá)到100%。在過去一段時間中，他們?nèi)〉昧朔浅８叩耐顿Y業(yè)績。這里我們想對比一下散戶和機(jī)構(gòu)投資者，看看究竟他們的交易動機(jī)和整體交易頻率對其投資業(yè)績有何不同的影響。

在這個基礎(chǔ)上，我們從美國的相對長期的數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，其實散戶投資者中確實有一些民間的炒股英雄，有5%~10%的投資者，他們可以在相當(dāng)長的時間里實現(xiàn)比較持續(xù)的成功。除此之外，有一半以上的散戶投資者，他們的業(yè)績跟市場大體持平，還有大概1/3的投資者，他們的業(yè)績持續(xù)跑輸市場。這是對散戶投資者整體交易業(yè)績的總結(jié)。由此可以看出，交易越頻繁，投資業(yè)績和凈收益就越不如人意。

換倉的代價

投資者為什么會沖動呢？我們后面會講到人有過度自信的傾向，這是全球各個領(lǐng)域普遍存在的一個現(xiàn)象，而且與比較謙虛、謹(jǐn)慎的東方人相比，西方人中過度自信的現(xiàn)象表現(xiàn)得更強(qiáng)烈。大家都對自己的能力有非常強(qiáng)的信心，而這個信心究竟是從何而來的呢？每個投資者都對自己的投資經(jīng)歷或者成長閱歷有一定的把握，所以這些投資者會相對比較自信。這里作者想強(qiáng)調(diào)一點，投資者只要獲得了在他們看來足夠的信息，無論是來自經(jīng)紀(jì)公司、顧問公司、委托公司，還是代客理財?shù)墓?，無論這些信息是否真的對投資有所幫助，他們都會變得對自己越來越有信心，也會越來越傾向于進(jìn)行交易。

無論是散戶投資者、機(jī)構(gòu)投資者，還是券商，都應(yīng)該了解驅(qū)使投資者進(jìn)行交易的原因。當(dāng)大家對這些原因有所了解之后，在進(jìn)行股票交易之前，最好先想想，自己交易的理由是不是與上述原因吻合。

交易最重要的驅(qū)動力應(yīng)該是信息，或者是信息上的優(yōu)勢。市場上股價的波動大體上是由信息推動的，公司有利好消息時，股價上漲；有利空消息時，股價下跌。作為投資者的我們每天會獲得很多信息，這些信息是否對投資有幫助，或者我們是否比其他投資者更早更準(zhǔn)確地掌握這些信息，直接影響到是否進(jìn)行交易這一決定。

作者及同事在美國加州大學(xué)的研究團(tuán)隊所進(jìn)行的另外一項關(guān)于投資者投資業(yè)績的研究，在行為金融學(xué)領(lǐng)域有非常大的影響，也確立了投資者行為實證研究的學(xué)術(shù)地位。這個研究非常簡單，但好的研究，往往都是非常簡單的。這篇論文十分清晰地傳遞了非常有價值和有說服力的信息。當(dāng)然，現(xiàn)在我們看起來非常簡單的任務(wù)，在當(dāng)時還是頗有難度的。大家很難想象在1995年，用486處理器的計算機(jī)處理一個300多兆的數(shù)據(jù)是一件多么痛苦的事?，F(xiàn)在覺得再容易不過的問題，在當(dāng)時可是需要把計算機(jī)的功能發(fā)揮到極致才能完成。

上文提到過，作者的同事問了一個非常簡單的問題，投資者特別是散戶到底賺不賺錢？或者說投資者在交易之前是否掌握了準(zhǔn)確的有助于投資的信息？回答這個問題需要回到經(jīng)濟(jì)學(xué)的一個基本假設(shè)和一個基本原理。這個基本假設(shè)就是，經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)人是逐利的，是追求利潤最大化的，所以投資者進(jìn)行股票交易時的初衷就是為了要賺錢。在這個假設(shè)的基礎(chǔ)上，我們引入一個經(jīng)濟(jì)學(xué)原理：非滿足性原理。其含義是，對于好的東西（好比金錢），人類的欲望是無窮的。所以當(dāng)投資者持有一只股票的時候，總想找到表現(xiàn)更好的股票，以便賺取更多的錢。

一個投資者原本持有一只股票，由于各種各樣的原因突然要換倉，將這只股票換成另外一只股票。那么他應(yīng)該在什么時候選擇換倉，換一只什么樣的股票呢？試想，如果一個投資者決定把A股票換成B股票，前提是這個投資者確實有一定投資能力，那么我們會觀察到什么現(xiàn)象？在換倉之后一段時間內(nèi)，哪只股票表現(xiàn)會更好一些？我們預(yù)測答案應(yīng)該是B股票。因為他選擇的新股票應(yīng)該比原來持有的股票更有吸引力。

這正是整篇論文的核心，我們想比較一下投資者在換倉后，新買入的股票和原來持有的股票在業(yè)績上的差異。在投資者換倉之后的3個月、6個月，或是1年里，他們新買入的股票是不是能夠跑贏他們原來持有的股票？如果投資者的信息準(zhǔn)確，對市場投資時機(jī)把握準(zhǔn)確，那么結(jié)果應(yīng)該是肯定的。

然而，令人遺憾的是，無論是在3個月、6個月、1年，還是2年的時間區(qū)間中，我們都發(fā)現(xiàn)，新買入股票的表現(xiàn)明顯地差于原來持有的股票。1年以后，前者的收益要比后者低3.5%。我們進(jìn)而推測，很多散戶在投資交易前，并沒有特別明顯的信息優(yōu)勢。

一位斯坦福大學(xué)的學(xué)者做過一項非常有趣的研究，試圖更好地解釋信息究竟在多大程度上影響投資者的交易行為。他另辟蹊徑地研究了，18世紀(jì)時，在荷蘭上市的英國公司的股票的交易行為。在18世紀(jì)，由于在英國和荷蘭之間沒有鐵路、公路、電報、電話等通信手段，兩地間的信息傳遞必須要通過定期班輪。因此，如果荷蘭投資者想知道在荷蘭上市的英國公司在其本土的業(yè)務(wù)信息，只能等待班輪把新的信件傳遞過來才行。這位學(xué)者就希望了解投資者的交易行為多大程度是受到了新信息的影響，有多少交易和股價波動是發(fā)生在這些班輪剛剛到岸的時候。與此相對，又有多少交易和股價波動是發(fā)生在新信息到來之前，并將這兩者進(jìn)行比較。

正如大家所想，這些股票的價格會在班輪到岸之后，因為新信息的獲得而大幅度波動。因為這些在荷蘭上市的英國公司的主營業(yè)務(wù)都是在英國，它的基本面信息都是從英國船老大那里獲得。只有在班輪剛靠岸之后，才有關(guān)于這些公司的新消息，所以股價的波動在很多時候是集中在班輪剛剛到岸的時間里。

但是，研究同時發(fā)現(xiàn)，新信息的到達(dá)只能解釋一部分市場交易和股價波動的原因。只有大概三分之一到一半的股價波動是集中在班輪到岸的一兩天之內(nèi)，剩下的大多是發(fā)生在沒有實際信息到達(dá)的時候。研究還發(fā)現(xiàn)，有些交易行為完全是由投資者的預(yù)期和情緒波動導(dǎo)致的。比如，有的時候，由于天氣、機(jī)械故障等原因，班輪會出現(xiàn)延誤或者取消的情況。雖然沒有新信息到達(dá)，但市場仍然會按照平時班輪的日程，在班輪預(yù)計到達(dá)的時候出現(xiàn)較大波動。由此看來，投資者不只是在當(dāng)今高度信息化的時代才會受到大量無關(guān)信息的干擾，做出草率的決定，即使是在信息相對閉塞的過去，資本市場和投資者交易行為所反映的，也不完全是對投資有用的信息。