6月以來(lái)，國(guó)債期貨主力合約TF1509在前期超跌之后出現(xiàn)了連續(xù)的小幅反彈，但持續(xù)時(shí)間不久，隨后又開(kāi)始小碎步回落。TF1506合約在6月12日最后交割日小幅上漲，由于長(zhǎng)期被市場(chǎng)打壓，交割時(shí)實(shí)現(xiàn)合理估值修復(fù)。

經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)

經(jīng)濟(jì)基本面上，3、4月的實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)維持低迷，5月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖然有回暖的跡象，但是下行壓力仍較大。5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.1%，略高于前值和市場(chǎng)預(yù)期。5月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)9.9%，比上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，制造業(yè)投資增長(zhǎng)10.4%，比上月回升1.4個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)2.4%，回升1.9個(gè)百分點(diǎn)。1—5月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比11.4%，不及預(yù)期的11.9%，也低于前值的12%，連續(xù)第11個(gè)月放緩。5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額24195億元，環(huán)比增長(zhǎng)0.81%，同比名義增長(zhǎng)10.1%。

整體來(lái)看，5月的數(shù)據(jù)雖然比3、4月稍有好轉(zhuǎn)，但整體仍然疲軟，回到平穩(wěn)健康發(fā)展的正軌仍需時(shí)日。

政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提振作用仍需提升

今年上半年以來(lái)，央行貨幣政策一直以穩(wěn)增長(zhǎng)為主，除了降準(zhǔn)降息，還不斷通過(guò)各種貨幣工具向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，以通過(guò)刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資來(lái)達(dá)到穩(wěn)增長(zhǎng)的目的。雖然央行成功引導(dǎo)了銀行間利率下行，并使得市場(chǎng)資金流動(dòng)性維持超常寬松狀態(tài)，但是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的提振作用有限，貨幣政策左右為難。

從貨幣供給的數(shù)據(jù)看，5月國(guó)內(nèi)社會(huì)融資規(guī)模12200億元，高于預(yù)期和前值。5月廣義貨幣M2貨幣供應(yīng)同比增10.8%，高于預(yù)期和前值。貸款方面，5月新增人民幣貸款9008億元，高于預(yù)期和前值?？梢钥吹?，雖然信貸擴(kuò)張并未減速，但是實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然沒(méi)有得到有效刺激。原因可能是資金并沒(méi)有流入到投資和消費(fèi)領(lǐng)域，貨幣政策沒(méi)有達(dá)到明顯的效果。未來(lái)央行雖然仍然會(huì)維持寬松的貨幣政策，但是寬松刺激不斷加碼的可能性變小。

期債預(yù)計(jì)仍以區(qū)間振蕩為主

當(dāng)前股市火爆，相比之下債市整體較為平淡，熱點(diǎn)缺乏。當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性超常寬松已經(jīng)成為一種常態(tài)，大部分有關(guān)基本面或者流動(dòng)性的新消息不再能為債市帶來(lái)明顯提振。整個(gè)債券市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)較為松散，沒(méi)有明顯的熱點(diǎn)。利率中樞處于歷史相對(duì)低位，上行有壓力下行有支撐，波動(dòng)缺乏顯著的趨勢(shì)。預(yù)計(jì)未來(lái)走勢(shì)仍然以區(qū)間振蕩為主，建議操作時(shí)維持謹(jǐn)慎的態(tài)度。

交割范圍改變影響跨期價(jià)差。5年期國(guó)債期貨合約的跨期價(jià)差歷史上一般維持在0.3到0.6之間，但是當(dāng)前TF1509合約和TF1512合約的價(jià)差較大，接近2。我們分析其原因是因?yàn)橹薪鹚{(diào)整了5年期國(guó)債合約的可交割國(guó)債范圍。TF1509合約的最便宜可交割國(guó)債是150007.IB，是一只7年期國(guó)債。TF1512合約的最便宜可交割國(guó)債是150003.IB，是一只5年期國(guó)債。由于兩者的最便宜可交割國(guó)債特征相差較遠(yuǎn)，導(dǎo)致了兩個(gè)合約理論定價(jià)維持較大的差別。當(dāng)前的跨期價(jià)差是合理存在的，并不是市場(chǎng)套利機(jī)會(huì)，建議投資者不要盲目進(jìn)場(chǎng)套利。

整體來(lái)看，當(dāng)前債市熱點(diǎn)仍然缺乏，波動(dòng)缺乏顯著趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)走勢(shì)以區(qū)間振蕩為主。另外，TF1509合約和TF1512合約的高價(jià)差由交割制度的修改而造成，建議不要盲目進(jìn)場(chǎng)套利。