6月以來，國債期貨主力合約TF1509在前期超跌之后出現(xiàn)了連續(xù)的小幅反彈，但持續(xù)時間不久，隨后又開始小碎步回落。TF1506合約在6月12日最后交割日小幅上漲，由于長期被市場打壓，交割時實現(xiàn)合理估值修復。

經濟下行壓力持續(xù)

經濟基本面上，3、4月的實體經濟數(shù)據(jù)維持低迷，5月的經濟數(shù)據(jù)雖然有回暖的跡象，但是下行壓力仍較大。5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.1%，略高于前值和市場預期。5月固定資產投資同比增長9.9%，比上月回升0.3個百分點。其中，制造業(yè)投資增長10.4%，比上月回升1.4個百分點，房地產開發(fā)投資增長2.4%，回升1.9個百分點。1—5月城鎮(zhèn)固定資產投資同比11.4%，不及預期的11.9%，也低于前值的12%，連續(xù)第11個月放緩。5月社會消費品零售總額24195億元，環(huán)比增長0.81%，同比名義增長10.1%。

整體來看，5月的數(shù)據(jù)雖然比3、4月稍有好轉，但整體仍然疲軟，回到平穩(wěn)健康發(fā)展的正軌仍需時日。

政策對實體經濟提振作用仍需提升

今年上半年以來，央行貨幣政策一直以穩(wěn)增長為主，除了降準降息，還不斷通過各種貨幣工具向市場注入流動性，以通過刺激實體經濟投資來達到穩(wěn)增長的目的。雖然央行成功引導了銀行間利率下行，并使得市場資金流動性維持超常寬松狀態(tài)，但是對實體經濟的提振作用有限，貨幣政策左右為難。

從貨幣供給的數(shù)據(jù)看，5月國內社會融資規(guī)模12200億元，高于預期和前值。5月廣義貨幣M2貨幣供應同比增10.8%，高于預期和前值。貸款方面，5月新增人民幣貸款9008億元，高于預期和前值?？梢钥吹?，雖然信貸擴張并未減速，但是實體經濟仍然沒有得到有效刺激。原因可能是資金并沒有流入到投資和消費領域，貨幣政策沒有達到明顯的效果。未來央行雖然仍然會維持寬松的貨幣政策，但是寬松刺激不斷加碼的可能性變小。

期債預計仍以區(qū)間振蕩為主

當前股市火爆，相比之下債市整體較為平淡，熱點缺乏。當市場流動性超常寬松已經成為一種常態(tài)，大部分有關基本面或者流動性的新消息不再能為債市帶來明顯提振。整個債券市場關注點較為松散，沒有明顯的熱點。利率中樞處于歷史相對低位，上行有壓力下行有支撐，波動缺乏顯著的趨勢。預計未來走勢仍然以區(qū)間振蕩為主，建議操作時維持謹慎的態(tài)度。

交割范圍改變影響跨期價差。5年期國債期貨合約的跨期價差歷史上一般維持在0.3到0.6之間，但是當前TF1509合約和TF1512合約的價差較大，接近2。我們分析其原因是因為中金所調整了5年期國債合約的可交割國債范圍。TF1509合約的最便宜可交割國債是150007.IB，是一只7年期國債。TF1512合約的最便宜可交割國債是150003.IB，是一只5年期國債。由于兩者的最便宜可交割國債特征相差較遠，導致了兩個合約理論定價維持較大的差別。當前的跨期價差是合理存在的，并不是市場套利機會，建議投資者不要盲目進場套利。

整體來看，當前債市熱點仍然缺乏，波動缺乏顯著趨勢，預計未來走勢以區(qū)間振蕩為主。另外，TF1509合約和TF1512合約的高價差由交割制度的修改而造成，建議不要盲目進場套利。