北京時間12月1日凌晨，IMF宣布將人民幣納入SDR。我們認(rèn)為，人民幣加入SDR的意義重大，直接效應(yīng)雖然有限，但中長期其價值將逐步凸顯。

人民幣納入SDR，將對人民幣國際化產(chǎn)生重要影響，短期更大程度是象征性影響。IMF確認(rèn)，人民幣在SDR貨幣籃子中所占權(quán)重為10.92%，低于預(yù)期。加入SDR直接增加的人民幣儲備有限。一方面，現(xiàn)有SDR份額約2800億美元，但直接增加的人民幣配置需求有限。另一方面，也不能將儲備資產(chǎn)份額與SDR貨幣籃子權(quán)重直接掛鉤。但長遠(yuǎn)來看，加入SDR可以加快人民幣的國際化進程。首先，人民幣加入SDR可以得到IMF的官方認(rèn)可，有助于增強人民幣的持有信心和國際可接受性、金融便利性及影響力。其次，SDR屬于當(dāng)前國際貨幣體系與規(guī)則的一部分，加入SDR意味著人民幣躋身全球主要貨幣之一，也意味著我國對現(xiàn)有國際規(guī)則的接受與參與。再次，加入SDR可以降低市場主體持有人民幣的成本，增強外界使用人民幣的熱情，改善我國經(jīng)濟發(fā)展的外部環(huán)境，推動對外直接投資。最后，人民幣加入SDR，可以提高SDR的代表性和合法性，并借助SDR挑戰(zhàn)美元的霸權(quán)地位，撬動國際貨幣體系改革，并最終實現(xiàn)國際儲備貨幣的多元化。

加入SDR對人民幣匯率的影響：短期來看，人民幣加入SDR是一重大利好，有利于增強國際社會對人民幣的信心。但如前所述，人民幣加入SDR的短期直接影響有限，不宜高估SDR穩(wěn)定匯率的作用。還有一種觀點認(rèn)為人民幣加入SDR后，短期維穩(wěn)預(yù)期減弱，人民幣將面臨較大貶值壓力。但短期由于“穩(wěn)增長”仍是核心矛盾，“調(diào)結(jié)構(gòu)”仍重任在肩，疊加金融市場泡沫化問題尚未妥善解決，短期仍有穩(wěn)定匯市預(yù)期的必要。即使維穩(wěn)匯市的壓力確實有待釋放，管理層在時機選擇上也大概率“出其不意”。從中長期來看,人民幣加入SDR還要求匯率進一步的市場化，因為從技術(shù)層面來講，SDR的匯率決定要求人民幣有一個合理的離岸價和在岸價。如果匯率更加市場化，從更長一段時期來看，人民幣加入SDR后的匯率走勢還要取決于中國經(jīng)濟的基本面。我們認(rèn)為，以2017年19大召開為拐點，經(jīng)濟會逐漸步入新周期，此前經(jīng)濟可能都處于探底過程，長期來看，未來匯率將呈現(xiàn)出NIKE型走勢。

人民幣加入SDR對股市的影響：首先，“人民幣納入SDRà人民幣貶值àA股承壓？”的路徑不成立。如前所述，短期人民幣匯率難以構(gòu)成A股市場的主要矛盾。其次，“人民幣納入SDRà管理層逐步引導(dǎo)去泡沫？”的邏輯也不成立。部分投資者認(rèn)為人民幣納入SDR只是前提，推進人民幣國際化還需提升人民幣資產(chǎn)的吸引力，預(yù)期管理層可能有序引導(dǎo)資本市場去泡沫。但為實現(xiàn)股票市場支持實體經(jīng)濟、優(yōu)化資源配置的目標(biāo)，避免股票市場大幅波動是應(yīng)有之義，“防范和化解金融風(fēng)險”應(yīng)置于首位。另外，“錢多+資產(chǎn)荒”的背景下，A股當(dāng)前的高估值存在剛性。再次，為A股納入MSCI和富時指數(shù)體系提供背書是人民幣納入SDR對股票市場的最直接影響。我們認(rèn)為年內(nèi)A股納入MSCI取得重大突破概率已明顯提升。以A股納入MSCI為契機，長期外資將有望與社保，保險和養(yǎng)老金等長期資金一道逐步重塑A股市場的投資者結(jié)構(gòu)。短期人民幣納入SDR和A股納入MSCI有望成為價值股階段性追趕超額收益的催化劑。重點提示關(guān)注基本面相對占優(yōu)的房地產(chǎn)大股票，以及預(yù)期差較大的大宗商品相關(guān)板塊。警惕大股票啟動時點提前的上行風(fēng)險。

人民幣加入SDR對債券市場無立竿之效，有漸成之功。人民幣加入SDR對債券市場的直接影響有限。一是直接引致的兌換使用需求不多。大部分國家在使用SDR時，都是選擇美元，人民幣需求將非常有限。二是直接引致的配置性需求不多。SDR只是一種“權(quán)利”或貨幣符號，全球市場少有以SDR匯率或利率為跟蹤目標(biāo)的指數(shù)類金融產(chǎn)品。但人民幣加入SDR將從長期為債券市場帶來增量資金，促進債券市場的發(fā)展。一是配置資金在中長期將會增加。加入SDR意味著人民幣得到了IMF的認(rèn)可和背書，將有更多資金參與中國資本市場，國內(nèi)債券市場也將被更多納入債券類國際指數(shù)，如MSCI固定收益指數(shù)，帶來配置性需求的增加。二是隨著資本賬戶的開放，債券市場將更為開放，較高收益率吸引外資進入，同時減少匯率對沖成本，均有利于國內(nèi)債券收益率下行。加入SDR只是人民幣國際化的一步，未來推動人民幣國際化，債券市場的加速開放更是重點。債券市場未來可期待的政策包括：啟動深港通，并將債券相關(guān)交易納入滬港通和深港通的投資范圍；進一步放寬QFII和RQFII的準(zhǔn)入限制，特別是將銀行間市場對其全面開放；鼓勵財政部及國內(nèi)企業(yè)境外發(fā)債等。