中國意外對加拿大菜油加征關稅引發(fā)空頭回補，本周菜油05漲逾4%。然而，體量有限的菜油未能對豆油及棕櫚油走勢形成太多帶動，菜油與二者走勢呈現(xiàn)出明顯的分化。周一的MPOB月報利好不及預期，馬棕2月高于預期的產(chǎn)量及不及預期的出口打壓棕櫚油回落，但盤面隨后受到印度植物油繼續(xù)去庫的支撐。巴西大豆貼水在中國加稅反制跳漲后，隨收割壓力增加有所回落，但隨后在歐盟可能對美豆加稅的擔憂中再度上漲。隨著CBOT大豆在1000美分獲得企穩(wěn)，連盤豆類走勢也逐漸獲得支撐。

一、MPOB月報利多不及預期，但印度補庫需求仍可期待

本周一的MPOB月報利好不及預期，未能對棕櫚油價格帶來提振。MPOB月報顯示，馬棕2月產(chǎn)量119萬噸，環(huán)比降4.16%；出口100萬噸，環(huán)比降16.27%；因產(chǎn)量高于預期且出口不及預期，盡管國內(nèi)消費增至32萬噸，馬棕2月末庫存僅降至151萬噸，高于此前市場預估的147-149萬噸，報告整體利多不及預期。

在周末中國宣布對加拿大菜油加征關稅后，菜棕價差做縮套利離場本已令棕櫚油呈現(xiàn)高位回落，MPOB月報利多不及預期及3月階段性產(chǎn)需數(shù)據(jù)偏差，則進一步引發(fā)報告后棕櫚油盤面回落。然而，馬棕151萬噸的庫存為2023年4月以來低位，仍制約產(chǎn)地近月賣貨。若未來一個多月國內(nèi)盤面進口利潤無法大幅修復并刺激新增買船，國內(nèi)持續(xù)去庫狀態(tài)下的基差收斂仍有可能通過盤面上漲來實現(xiàn)，這限制了短期棕櫚油05合約跌幅。

隨著SEA公布印度2月植物油進口及庫存數(shù)據(jù)，市場對印度增加棕櫚油采購的期待也出現(xiàn)增長。SEA數(shù)據(jù)顯示，印度2月植物油進口降至90萬噸4年以來低位。其中，豆油進口環(huán)比降36%至28.4萬噸，葵油進口環(huán)比降21%至22.8萬噸，棕櫚油進口環(huán)比增36%至37.4萬噸，與上周經(jīng)紀商預估較一致。植物油進口持續(xù)回落令印度2月末植物油降至187.4萬噸偏低水平，在豆油及葵油進口難以保持高位的情況下，增加了市場對于未來印度增加棕櫚油采購的期待，這對棕櫚油走勢帶來了進一步的支撐。

在產(chǎn)地棕櫚油產(chǎn)量及庫存尚未得到有效修復，而印度及中國又有較強補庫需求的背景下，目前產(chǎn)地仍有一定與需求國進行博弈并挺價的底氣，這體現(xiàn)在國內(nèi)大幅倒掛的棕櫚油盤面進口利潤上，偏緊供應對短期棕櫚油價格帶來較強支撐。然而，開齋節(jié)后棕櫚油季節(jié)性增產(chǎn)有望開啟，時間對產(chǎn)地挺價不利，棕櫚油多頭邏輯在后期有出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的風險，需關注開齋節(jié)后產(chǎn)地棕櫚油產(chǎn)量復蘇及賣貨意愿變化情況。

二、巴西大豆貼水企穩(wěn)反彈，豆類價格重心趨于上行

上周中國對美豆進行加稅反制后，豆類多頭離場反而引發(fā)短期盤面回調(diào)，但持續(xù)性有限，CBOT大豆跌幅有限及巴西大豆貼水上漲很快帶來支撐。當前正處于南美大豆出口窗口期，中國對美豆加稅對國內(nèi)大豆進口貿(mào)易流暫無實質(zhì)性影響，在美豆2024/25年度出口目標較好的完成進度下，這限制了CBOT大豆跌幅。然而，南美大豆貼水因此而上漲卻真實影響到了國內(nèi)后續(xù)的大豆采購成本，并進一步作用于國內(nèi)豆油、豆粕估值抬升。

雖然從數(shù)量來看，以巴西2024/25年度1.7億噸左右的產(chǎn)量及1.05億噸左右的出口潛力，再加上阿根廷等國數(shù)百萬噸的出口能力補充，國內(nèi)1億噸左右的大豆年進口需求足以得到滿足，但這需以其他地區(qū)的大部分采購轉(zhuǎn)向美國為前提。只有當巴西大豆貼水顯著高于美豆時，此種貿(mào)易流的轉(zhuǎn)換才會發(fā)生。在美灣4-5月船期CNF報價高達210美分/蒲的情況下，這意味著巴西大豆貼水仍有上行空間，尤其是在歐盟可能對美豆加征報復性關稅，歐盟也有可能跟中國競爭采購巴西大豆的情況下，巴西貼水理應盡快上漲以促成其他地區(qū)大豆貿(mào)易流轉(zhuǎn)換。

巴西自身收割壓力及中美談判預期暫時抑制巴西貼水漲幅，但仍需關注后續(xù)中美談判進展。雖然本周巴西貼水在沖高后一度出現(xiàn)回落，但下半周再度企穩(wěn)反彈。若后續(xù)中美談判不及預期，我們預計巴西貼水將獲得更多上漲空間，將有利于連盤豆類價格運行重心進一步上移，預計連盤豆油價格穩(wěn)中偏強。

此外，距離3月底USDA種植意向報告公布僅剩2周，美豆種植前夕的報復性關稅是否將進一步降低美國農(nóng)戶種植大豆的興趣亦需關注。當前已有觀點認為美豆2025年種植面積將進一步降至8200萬英畝，低于USDA2月農(nóng)業(yè)展望論壇預估的8400萬英畝。若該預期能有所兌現(xiàn)，亦將有利于美豆2025/26年度平衡表改善及連盤豆類價格運行重心進一步抬升，繼續(xù)關注3月底USDA種植意向報告的指引。

綜合來看，我們預計近期棕櫚油及豆油走勢將整體延續(xù)偏強運行。在印度較強的補庫需求及國內(nèi)外棕櫚油去庫預期下，在產(chǎn)地賣貨意愿大增及國內(nèi)大量新增買船前，棕櫚油仍有一定反彈時間窗口，暫謹慎空配，但需關注開齋節(jié)前后市場情緒反轉(zhuǎn)的風險。隨著巴西收割壓力逐漸釋放，中國對美豆加征10%關稅背景下，巴西貼水仍有上行潛力，且2025年美豆有更大幅減種可能，將有利于連盤豆類價格運行重心上移，預計連盤豆油價格表現(xiàn)穩(wěn)中偏強。