4月以來(lái)，國(guó)債期貨高位振蕩，成交量持續(xù)萎縮。五年期國(guó)債期貨走勢(shì)略強(qiáng)于十年期國(guó)債期貨，主力合約T1606于上周三開(kāi)始緩慢移倉(cāng)。周三受?chē)?guó)際市場(chǎng)商品價(jià)格和我國(guó)出口數(shù)據(jù)增長(zhǎng)影響，期債價(jià)格大幅下挫。

通脹預(yù)期抬升，國(guó)債收益率企穩(wěn)

雖然已公布的3月CPI數(shù)據(jù)并未超出市場(chǎng)預(yù)期，但PPI環(huán)比兩年來(lái)首次轉(zhuǎn)正。加上前期公布的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)大幅提升，市場(chǎng)對(duì)通脹持續(xù)性的預(yù)期增強(qiáng)。周二，國(guó)際原油價(jià)格出現(xiàn)大幅拉升，國(guó)內(nèi)以黑色為主的商品市場(chǎng)持續(xù)沖高，對(duì)于通脹預(yù)期起到支撐作用。

銀行間利率債方面，較為活躍的國(guó)開(kāi)150218.IB在一個(gè)月時(shí)間里收益率上升超過(guò)20BP；十年期國(guó)債活躍交割券150023.IB和160004.IB收益率分別上升10BP和7BP；五年期國(guó)債活躍交割券150019.IB收益率4月以來(lái)反彈約7BP。期限利差方面，10年期—5年期國(guó)債利差擴(kuò)大至28BP，重回去年6月水平，收益率曲線呈陡峭上移；5年期—1年期國(guó)債利差則回落至40BP以下，持續(xù)處于歷史較低水平。5年期國(guó)債收益率的穩(wěn)定表現(xiàn)主要與近期銀行配置盤(pán)需求良好有關(guān)。但隨著配置需求的釋放，未來(lái)規(guī)模不斷增大的債券供應(yīng)量將對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。

市場(chǎng)資金緊平衡，資金成本抑制短端收益率

春節(jié)后，市場(chǎng)資金面并未出現(xiàn)明顯寬松，整體維持緊平衡的狀態(tài)。銀行間7天質(zhì)押式回購(gòu)利率維持2.3%左右位置，隔夜Shibor緩慢上升至2%。3月末，央行首次實(shí)施MPA，大型商業(yè)銀行資金融出減弱。另外，銀行業(yè)不良規(guī)模持續(xù)增加以及未來(lái)大概率推行的“債轉(zhuǎn)股”，都將對(duì)銀行業(yè)資金流動(dòng)性產(chǎn)生不利影響。

從期現(xiàn)利差看，目前1年期國(guó)債收益率在2.2%以下，明顯低于7天銀行間資金利率，更低于央行MLF成本。根據(jù)今年央行對(duì)未來(lái)貨幣政策的表態(tài)和實(shí)際操作來(lái)看，其對(duì)目前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平較為認(rèn)可。因此，流動(dòng)性維持緊平衡狀態(tài)、資金利率波動(dòng)幅度降低、利率倒掛等狀況可能難以持續(xù)。資金利率對(duì)國(guó)債短端收益率起到支撐，若市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)持續(xù)回升，中長(zhǎng)端收益率上升空間將會(huì)擴(kuò)大。

一季度經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好，期債下跌空間打開(kāi)

一季度GDP數(shù)據(jù)將于本周末公布，此前公布的通脹、PMI和出口數(shù)據(jù)等均釋放出企穩(wěn)回暖信號(hào)。市場(chǎng)對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)給予較強(qiáng)期待。工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、零售銷售等宏觀數(shù)據(jù)也將陸續(xù)公布。國(guó)家發(fā)改委近日對(duì)今年經(jīng)濟(jì)開(kāi)局給予充分肯定，認(rèn)為投資增速、價(jià)格總水平、企業(yè)利潤(rùn)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、財(cái)政收入和市場(chǎng)預(yù)期都出現(xiàn)回升。同時(shí)，IMF近日上調(diào)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期，良好的開(kāi)局對(duì)商品及股票市場(chǎng)產(chǎn)生明顯影響，而債券市場(chǎng)表現(xiàn)滯后。

雖然目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍面臨一定風(fēng)險(xiǎn)，供給側(cè)改革剛剛開(kāi)始，但一季度的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和持續(xù)上漲的大宗商品價(jià)格有助于提升市場(chǎng)信心。此外，國(guó)際市場(chǎng)上原油價(jià)格出現(xiàn)持續(xù)回升，凍產(chǎn)協(xié)定初步達(dá)成的可能性逐漸上升，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所企穩(wěn)，各利好因素帶動(dòng)歐美股票及商品市場(chǎng)上漲。

在經(jīng)歷兩年時(shí)間的債券牛市后，期債價(jià)格于今年出現(xiàn)橫盤(pán)振蕩。前期市場(chǎng)較為迷茫，多頭雙方均偏謹(jǐn)慎。隨著基本面的企穩(wěn)和通脹預(yù)期的增加，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸增強(qiáng)。加上短期資金利率的支撐，國(guó)債收益率階段性上行趨勢(shì)逐漸顯現(xiàn)，期債下方空間打開(kāi)。但是目前經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的持續(xù)性還需要更多時(shí)間觀察。同時(shí)，考慮到央行利率走廊上限的制約，期債可能呈現(xiàn)振蕩下行趨勢(shì)，長(zhǎng)期方向暫無(wú)法確定，建議謹(jǐn)慎做空。