近期期貨市場黑色系爆發(fā)，股票市場鋼鐵、煤炭、銀行、保險、房地產(chǎn)、建材、建筑、造紙等盈利超預(yù)期，而創(chuàng)業(yè)板權(quán)重股紛紛爆出業(yè)績大幅下滑，大票創(chuàng)新高小票創(chuàng)新低的根本原因是新周期和估值重構(gòu)。在產(chǎn)能出清、供給側(cè)改革和金融監(jiān)管趨嚴(yán)背景下，市場更重視業(yè)績和基本面，無論是金融、周期、消費還是成長性行業(yè)，都在步入剩者為王、強(qiáng)者恒強(qiáng)的新周期時代，千錘百煉。我們維持經(jīng)濟(jì)L型新周期、股市震蕩結(jié)構(gòu)性機(jī)會、債市配置價值凸顯的判斷。

1、國際經(jīng)濟(jì)：美國通脹零售不及預(yù)期，耶倫證詞偏鴿

美國6月CPI數(shù)據(jù)連續(xù)第四個月不及預(yù)期，創(chuàng)9個月最低，核心CPI跌至2015年1月以來最低。美國6月零售銷售月率下降0.2%，預(yù)測值上升0.1%，前值下降0.3%。耶倫國會證詞偏鴿，表示通脹率低于目標(biāo)，最近有所下降，部分原因在于有些項目價格出現(xiàn)異常下滑；利率無需進(jìn)一步升高太多即可達(dá)到中性狀態(tài)；FOMC預(yù)計今年開始縮表，但仍有分歧。受美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期和耶倫偏鴿影響，美元跌，美股黃金漲，美債收益率下行。

1.1 美國CPI數(shù)據(jù)連續(xù)四個月不及預(yù)期

7月14日，美國勞工部公布了美國6月CPI數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)連續(xù)第四個月不及預(yù)期，創(chuàng)9個月最低，核心CPI跌至2015年1月以來最低。美國6月CPI環(huán)比 0.0%，預(yù)期0.1%，前值 -0.1%。美國6月CPI同比1.6%，預(yù)期 1.7%，前值 1.9%，為2016年10月以來最小漲幅，表明通脹可能需要更長時間才能回升至美聯(lián)儲目標(biāo)。

美國6月核心CPI環(huán)比0.1%，預(yù)期 0.2%，前值 0.1%。美國6月核心CPI同比1.7%，預(yù)期 1.7%，前值 1.7%。能源價格環(huán)比下跌1.6%，是CPI成分中最大的拖累因素；服裝和運輸航班也出現(xiàn)了環(huán)比下降。食品價格基本不變。

上一次美國核心CPI出現(xiàn)這樣的同比下降趨勢，時任美聯(lián)儲主席的伯南克曾宣布擴(kuò)大QE3規(guī)模；而這一次，耶倫執(zhí)掌下的美聯(lián)儲業(yè)已進(jìn)入加息周期。

1.2 美國6月零售銷售環(huán)比再度下滑，核心零售表現(xiàn)并不出色

美國6月零售銷售環(huán)比再度下滑，核心零售表現(xiàn)并不出色。美國家庭依然對消費開支持謹(jǐn)慎態(tài)度，這可能意味著二季度經(jīng)濟(jì)或許將延續(xù)一季度的疲軟。

具體數(shù)據(jù)為：美國6月零售銷售月率下降0.2%，預(yù)測值上升0.1%，前值下降0.3%；美國6月核心零售銷售3756億美元，前值3771億美元；美國6月零售銷售4735億美元，前值4738億美元；美國6月核心零售銷售月率下降0.2%，預(yù)測值上升0.2%，前值下降0.3%。

消費支出是美國經(jīng)濟(jì)的重要驅(qū)動力，總量占美國經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出量的三分之二。房地產(chǎn)支出增長在第一季度出現(xiàn)緩慢，在第二季度開始出現(xiàn)復(fù)蘇，主要受到就業(yè)人數(shù)增長、家庭財富增加與消費信心提振的推動。

1.3 耶倫國會證詞偏鴿

美國聯(lián)邦儲備委員會主席耶倫12日在美國國會對眾議院下屬金融服務(wù)委員會發(fā)表半年一次的漢弗萊-霍金斯證詞并回答議員提問。耶倫表示，未來幾年需要進(jìn)一步漸進(jìn)加息，但不需要進(jìn)一步加息來達(dá)到中性立場。美聯(lián)儲有可能在今年內(nèi)實施縮表。當(dāng)前，通脹低于目標(biāo)水平，美國財政政策也造成了不確定性，利率無需進(jìn)一步升高太多即可達(dá)到中性狀態(tài)。

以下為耶倫講稿要點：

通脹：美聯(lián)儲密切關(guān)注通脹進(jìn)展，通脹對經(jīng)濟(jì)狀況的反應(yīng)是一大不確定因素。通脹率低于目標(biāo)，最近有所下降，部分原因在于有些項目價格出現(xiàn)異常下滑。

縮表：FOMC預(yù)計今年開始縮表。資產(chǎn)負(fù)債表的適當(dāng)規(guī)模取決于一些未知因素，包括銀行準(zhǔn)備金的未來需求。

加息：利率無需進(jìn)一步升高太多即可達(dá)到中性狀態(tài)。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)路徑料為進(jìn)一步加息提供合理根據(jù)，未來幾年需要額外的漸進(jìn)式加息。

經(jīng)濟(jì)：盡管經(jīng)濟(jì)增長緩慢，但得益于穩(wěn)定的家庭消費及企業(yè)投資近來跳增，就業(yè)崗位持續(xù)增加，經(jīng)濟(jì)現(xiàn)正也正受到海外強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)條件的支撐。預(yù)計未來幾年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)溫和增長。

1.4 美元跌美股黃金漲，美歐債券收益率下行

美歐股市普遍走強(qiáng)，上證小幅上漲，創(chuàng)業(yè)板下跌。本周標(biāo)普500指數(shù)上升1.14%，納斯達(dá)克綜合指數(shù)上升2.59%，道瓊斯指數(shù)上升1.05%，德國DAX指數(shù)上升1.96%，法國CAC40指數(shù)上升1.75%，英國富時100指數(shù)上升0.37%，日經(jīng)225指數(shù)上升0.95%，恒生指數(shù)上升4.14%，上證綜指上漲0.14%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌4.90%。

本周美歐債券收益率下跌，德日債券收益率上漲。10年期美債收益率下跌5.4個BP；歐債收益率下降了3.77個BP，德債收益率上升了2.1個BP，日債收益率上升1個BP.

本周倫敦黃金現(xiàn)貨價格上升1.57%，收于1228.55美元/盎司。WTI原油上升5.25%至46.69美元/桶，Brent原油上升4.74%至49.05美元/桶。

美元小幅走弱，其他貨幣走強(qiáng)。本周美元指數(shù)下降0.9%，歐元兌美元上漲0.55%至1.1461，美元兌日元下降1.22%至112.4800，英鎊兌美元上漲1.57%至1.3090，澳元兌美元上升2.92%至0.7824.

2、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：需求平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)L型，供給出清新5%比舊8%好

6月CPI、PPI分別為1.5%、5.5%，同比與上月持平，超市場預(yù)期，黑色系領(lǐng)漲。以美元計，6月中國出口同比11.3%，進(jìn)口同比17.2%，外需內(nèi)需好于預(yù)期，貿(mào)易順差連續(xù)三個月環(huán)比上升，流動性改善，全球經(jīng)濟(jì)U型復(fù)蘇，出口有望延續(xù)改善。財政收支分別同比增長8.9%、19.1%，超預(yù)期，下半年房地產(chǎn)調(diào)控、財政整頓等可能增加財政收入壓力。30城地產(chǎn)銷售同比降幅繼續(xù)收窄，7月同比下降32.7%；7月初三四線土地成交同比大幅回升，三線城市拿地規(guī)模同比由6月的4.1%升至33.7%；7月發(fā)電耗煤量環(huán)比大幅改善，同比7.6%高于6月同比5.6%。7月鮮菜價格同比回落，豬肉價格觸底，成品油和中藥材價格同比增速放緩。

2.1 通脹短期平穩(wěn)，貨幣不松不緊

6月CPI同比1.5%，預(yù)期1.6%，前值1.5%；6月CPI環(huán)比-0.2%，前值-0.1%。6月PPI同比5.5%，預(yù)期5.5%，前值5.5%。6月PPI環(huán)比-0.2%，前值-0.3%。

CPI持平，受基數(shù)效應(yīng)和非食品價格支撐，食品價格繼續(xù)回落。PPI同比持平、環(huán)比微降，美元回落，經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期修復(fù)，部分行業(yè)庫存仍低，大宗短期反彈。我們維持經(jīng)濟(jì)L型、貨幣不松不緊、股市修復(fù)、債牛前夜的判斷，時間對債市是友好的。四季度面臨經(jīng)濟(jì)二次探底、物價再通縮壓力。未來政策組合應(yīng)從“緊貨幣+嚴(yán)監(jiān)管+弱改革”轉(zhuǎn)向“寬貨幣+嚴(yán)監(jiān)管+強(qiáng)改革”。

2.2 全球U型復(fù)蘇出口超預(yù)期，貿(mào)易順差回升流動性改善

以美元計，6月出口同比11.3%，預(yù)期8.9%，前值8.7%；進(jìn)口同比17.2%，預(yù)期14.5%，前值14.8%；貿(mào)易差額427.7億，預(yù)期426億，前值408.1億。以人民幣計，6月出口同比17.3%，預(yù)期14.6%，前值15.5%；進(jìn)口同比23.1%，預(yù)期22.3%，前值22.1%；貿(mào)易差額2943億，預(yù)期2751億，前值2816億。

因外需向好、內(nèi)需仍穩(wěn)等，6月進(jìn)出口雙雙大幅超預(yù)期，貿(mào)易順差連續(xù)三個月環(huán)比上升。6月，中國外貿(mào)出口先導(dǎo)指數(shù)為41.5，較上月回升0.4，連續(xù)第8個月穩(wěn)中向好。全球經(jīng)濟(jì)U型復(fù)蘇，出口有望延續(xù)改善，但中美貿(mào)易戰(zhàn)等風(fēng)險仍需關(guān)注。貿(mào)易順差回升，流動性改善。我們維持需求側(cè)經(jīng)濟(jì)L型、供給側(cè)新5%比舊8%好行業(yè)集中度提升剩者為王新周期、貨幣不松不緊、股市震蕩結(jié)構(gòu)性機(jī)會、債牛前夜判斷。

2.3 財政收支超預(yù)期

6月，全國一般公共預(yù)算收入17082億元，同比增長8.9%；5月增速為3.7%。6月，全國一般公共預(yù)算支出27016億元，同比增長19.1%；5月增速為9.2%。

6月財政收入大幅上升，得益于工業(yè)品價格上漲、企業(yè)盈利狀況改善、進(jìn)口價量齊升，以及營改增帶來的翹尾效應(yīng)消退等多重因素。6月地方財政支出迅猛增長成為拉動財政支出的主要因素。同時地方政府的債務(wù)利息支出高達(dá)31%。下半年受ppi基數(shù)較高，減稅降費政策力度加大，房地產(chǎn)調(diào)控政策，財稅整頓等因素，財政收入增長壓力較大。

2.4 下游：地產(chǎn)銷售改善三線拿地上升，汽車銷售平穩(wěn)

本周30大中城市地產(chǎn)銷售環(huán)比下降15.0%。截至7月12日，30大中城市地產(chǎn)銷售同比-32.7%，高于6月同比-33.5%；其中一二三線城市同比分別為-36.1%、-29.9%和-35.7%，分別低于、高于和高于6月同比-32.8%、-31.4%和-37.7%。7月初土地成交面積持續(xù)改善。7月100大中城市土地成交同比-7.6%，低于6月同比-3.3%，其中一線同比由6月的9.6%下降至-74.6%；二線同比由6月的-11.3%降至-31.2%；三線同比由6月的4.1%升至33.7%。土地成交面積同比改善主要來自三線城市的拿地規(guī)模上升。7月初100大中城市土地供應(yīng)同比增8.7%，基本低于6月同比12.4%；其中一二三線城市土地供應(yīng)同比增速分別為25.5%、-19.0%和44.3%，分別高于、低于和高于6月的-16.8%、10.8%和18.6%。

7月車市開局平穩(wěn)。零售方面，17年7月首周同比增速約0%，但是16年同期零售高基數(shù)，零售情況好于預(yù)期。批發(fā)方面，本周的廠家銷量同比增速17%，同樣表現(xiàn)搶眼。另外，根據(jù)全國乘聯(lián)會本周公布的最新數(shù)據(jù)，狹義乘用車合計產(chǎn)量6月環(huán)比增加5%，同比增加18.4%，車市總體情況良好。

7月集裝箱運價同比放緩。上海出口集裝箱運價指數(shù)7月同比28.0%，低于6月同比56.8%。中國出口集裝箱運價指數(shù)7月同比26.1%，低于6月同比28.9%。國內(nèi)外貨運價格漲勢也趨緩。波羅的海干散貨指數(shù)7月同比19.4%，低于6月同比41.5%。中國沿海干散貨運價指數(shù)7月同比14.3%，低于6月同比28%。

2.5 中游：發(fā)電耗煤量環(huán)比大漲，鋼價走高水泥略降機(jī)械火爆

本周發(fā)電耗煤量環(huán)比大幅上漲。6大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量環(huán)比增加10.8%。截至7月13日，本月6大發(fā)電日均耗煤64.2萬噸，高于6月的62.8萬噸。7月發(fā)電耗煤量同比增加7.6%，高于上周同比4.6%和6月同比5.6%。由于6-7月高溫天氣導(dǎo)致居民用電上升，從而干擾發(fā)電耗煤指標(biāo)與工業(yè)生產(chǎn)之間的相關(guān)性。截至7月12日，17年7月日均最高溫為31.8℃，高于16年同期的30.7℃。

國內(nèi)鋼廠上周盈利比率83.4%，仍維持在高位。上周高爐開工率為77.8%，環(huán)比增加0.9個百分點，鋼廠生產(chǎn)持續(xù)旺盛。粗鋼6月產(chǎn)量同比為3.4%，高于5月-1.8%和4月2.0%。盡管產(chǎn)能利用率繼續(xù)提升，但庫存連續(xù)下滑，社會庫存由上周的939.4萬噸降至927.4萬噸，鋼廠庫存由上周的301.8萬噸下降至294.9萬噸。低庫存帶動本周螺紋鋼價格持續(xù)震蕩走強(qiáng)，周環(huán)比增加1.9%，7月螺紋鋼價格同比56.3%，低于6月同比65.0%。

水泥價格小幅回漲。本周水泥價格環(huán)比上漲0.2%，7月同比增加32.1%，高于6月同比31.6%。據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)統(tǒng)計，截至7月7日，全國水泥庫容比連續(xù)6周上升，本周錄得65.3%，高于6月的62.7%和5月的60.8%。目前水泥仍處在需求淡季全國價格疲弱，但川渝兩地水泥大漲成為市場亮點。

大宗商品價格大規(guī)模上漲。截至2017年7月13日，大宗商品價格漲跌榜中環(huán)比上升的商品共63種，集中在化工板塊(共13種)和有色板塊(共12種)。環(huán)比下降的商品共27種，集中在化工(共10種)和農(nóng)副(共7種).

機(jī)械市場銷量持續(xù)超預(yù)期。6月重卡銷量約9.5萬輛，同比增長60%。6月挖掘機(jī)銷量同比增長100.8%。綜合來看，即使是在淡季，工程機(jī)械銷量依然維持大漲行情。

2.6 上游：油價偏強(qiáng)震蕩，有色價格震蕩分化

本周CRB工業(yè)原材料指數(shù)環(huán)比-0.3%，7月同比10.3%，低于6月同比11.2%。南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比增長2.5%，7月同比30.6%，低于6月同比32.9%；南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)環(huán)比2.1%，7月同比0.1%，高于6月同比-1.4%。

耶倫觀點意外偏鴿，美元指數(shù)劇烈震蕩下跌。本周美元指數(shù)環(huán)比下跌0.4%，7月同比-0.5%，低于6月同比2.5%。受美元下跌影響，本周周二開始，金價自低位開始上行，最高上探至1224美元每盎司。本周倫敦現(xiàn)貨黃金環(huán)比降低0.2%，7月同比-9.8%，低于6月同比-1.3%。

本周WTI原油價格環(huán)比上漲0.8%，7月同比下降1.6%，高于6月同比-7.8%。有色價格震蕩分化，銅鋁價格增速回落而鋅價增速反彈。LME銅鋁價格7月同比分別為22.2%和16.2%，低于6月同比22.6%和18.4%。LME鋅價格7月同比30.5%，高于6月同比26.2%。

2.7 價格：菜價回落豬價降幅收窄，油價和藥價持續(xù)回落

本周農(nóng)業(yè)部28種重點監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價環(huán)比上漲1.8%，前海蔬菜批發(fā)價格指數(shù)環(huán)比下降0.3%，山東地區(qū)受高溫天氣影響供給大幅減少，蔬菜批發(fā)價格指數(shù)環(huán)比大漲17.6%。農(nóng)業(yè)部28種重點監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價、前海蔬菜批發(fā)價格指數(shù)和山東地區(qū)的蔬菜批發(fā)價格指數(shù)7月同比分別為-2.1%、-1.4%和4.3%，分別低于6月的1.7%、低于0.2%和高于4.1%。

本周農(nóng)業(yè)部豬肉平均批發(fā)價環(huán)比上升0.4%，7月同比下跌22.6%，高于6月的-25.5%。36個城市豬肉平均零售價環(huán)比上升0.1%，7月同比下跌11.3%，高于6月的-11.5%。36個城市牛肉和羊肉平均零售價7月同比分別為-1.1%和-2.6%，分別高于和低于6月的-1.5%和-2.4%。36個城市草魚和鰱魚平均零售價7月同比分別為10.7%和5.2%，分別低于和高于6月的11.5%和4.5%。

非食品方面，油價和藥價同比均回落。全國成品油價格增速繼續(xù)回落。本周全國成品油價格指數(shù)環(huán)比與上周持平，7月同比上漲5.2%，略低于6月的5.5%。中國成都中藥材價格指數(shù)7月同比10.6%，較6月同比12.7%下降了2.1個百分點。

3、貨幣：融資回表社融信貸超預(yù)期，金融穩(wěn)杠桿M2創(chuàng)新低

6月社融信貸超預(yù)期，源于監(jiān)管收緊融資回表和實體經(jīng)濟(jì)融資需求仍旺，委托貸款、票據(jù)減少。6月M2同比9.4%，續(xù)創(chuàng)紀(jì)錄新低，表明金融去杠桿取得初步成效。央行重啟逆回購，公開市場操作“削峰填谷”，資金面平穩(wěn)，貨幣政策轉(zhuǎn)向不松不緊。本周二，央行在時隔十二天后重啟公開市場操作，本周央行公開市場共有2800億逆回購到期。本周R007利率為2.9371%，較上周上升9.47個BP；DR007利率為2.7466%，較上周上升3.93個BP；10年期國債收益率為3.5663%，較上周下降0.37個BP。美元指數(shù)走低，帶動人民幣小幅上揚。

3.1 融資回表社融信貸超預(yù)期，金融去杠桿M2創(chuàng)新低

6月社會融資規(guī)模17800億，預(yù)期15000億，前值由10600億修正為10625億；新增人民幣貸款15400億，預(yù)期13000億，前值11100億；M2同比9.4%，續(xù)創(chuàng)紀(jì)錄新低，預(yù)期9.5%，前值9.6%；M1同比15.0%，預(yù)期15.9%，前值17.0%；M0同比6.6%，預(yù)期6.8%，前值7.3%。

監(jiān)管加強(qiáng)融資回表，社融大幅超預(yù)期和前值，貸款增加，委托貸款、票據(jù)、債券減少。金融去杠桿，M2連創(chuàng)新低，主因“股權(quán)及其他投資”下降和同業(yè)資產(chǎn)收縮派生能力下降。央行重啟逆回購，公開市場操作“削峰填谷”，資金面平穩(wěn)，貨幣政策轉(zhuǎn)向不松不緊。我們維持需求側(cè)經(jīng)濟(jì)L型、供給側(cè)新5%比舊8%好行業(yè)集中度提升勝剩者為王、股市震蕩結(jié)構(gòu)性機(jī)會、債牛前夜判斷。

3.2 貨幣政策“緊平衡”，短端利率略升

本周央行公開市場共有2800億逆回購到期，周一至周五分別到期300億、400億、500億、600億和1000億。本周二，央行在時隔十二天后重啟公開市場操作，進(jìn)行300億7天和100億14天逆回購操作，完全對沖當(dāng)日到期量；周三又進(jìn)行400億7天和300億14天逆回購，當(dāng)日凈投放200億；周四隨即停止逆回購操作。

央行對銀行體系流動性的評價由前段時間的“處于較高水平”轉(zhuǎn)向“適中”，反映了前段時間流動性充裕逐步走向尾聲，但總體不會改變流動性“緊平衡”的局面。

截至7月14日，1天期銀行間回購加權(quán)利率為2.7256%，較上周上升18.79個BP；7天期銀行間回購加權(quán)利率為3.1070%，較上周上升26.46個BP.1天期存款類機(jī)構(gòu)回購加權(quán)利率為2.6495%，較上周上升15.56個BP；7天期存款類機(jī)構(gòu)回購加權(quán)利率為2.8064%，較上周上升9.91個BP.1年期國債收益率為3.4560%，較上周下降0.15個BP；10年期國債收益率為3.5749%，較上周下降1.48個BP.

珠三角票據(jù)直貼利率(月息)和長三角票據(jù)直貼利率(月息)均較上周下降1個BP，票據(jù)轉(zhuǎn)貼利率(月息)亦下降1.5個BP。本周不同期限的信用利差分化，1年期AAA企業(yè)債的信用利差擴(kuò)大1.49個BP，10年期AAA企業(yè)債的信用利差擴(kuò)大2.95個BP.

美元指數(shù)走低，人民幣匯率小幅上揚。本周美元兌人民幣中間價貶值0.16%，美元兌人民幣即期匯率貶值0.26%，離岸人民幣貶值0.24%。在岸和離岸人民幣匯率價差由上周的-0.0043擴(kuò)大至-0.0001，美元兌人民幣1年期外匯遠(yuǎn)期買報價下降5個BP.

4、政策：全國金融工作會議強(qiáng)調(diào)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)和穩(wěn)杠桿

全國金融工作會議強(qiáng)調(diào)：緊緊圍繞服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險、深化金融改革三項任務(wù)；把握回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場導(dǎo)向主要原則；加強(qiáng)宏觀審慎管理制度建設(shè)，加強(qiáng)功能監(jiān)管，更加重視行為監(jiān)管；加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補(bǔ)齊監(jiān)管短板；設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，強(qiáng)化人民銀行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風(fēng)險防范職責(zé)；金融管理部門要努力培育恪盡職守、敢于監(jiān)管、精于監(jiān)管、嚴(yán)格問責(zé)的監(jiān)管精神，形成有風(fēng)險沒有及時發(fā)現(xiàn)就是失職、發(fā)現(xiàn)風(fēng)險沒有及時提示和處置就是瀆職的嚴(yán)肅監(jiān)管氛圍；要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業(yè)”工作。隨著金融降杠桿取得初步成效，近期公共政策部門紛紛表態(tài)從降杠桿到穩(wěn)杠桿，從監(jiān)管競爭到監(jiān)管協(xié)調(diào)。

4.1 全國金融工作會議強(qiáng)調(diào)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)和穩(wěn)杠桿

第五次全國金融工作會議在7月14-15日召開，會議強(qiáng)調(diào)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)和穩(wěn)杠桿。全國金融工作會議強(qiáng)調(diào)：緊緊圍繞服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險、深化金融改革三項任務(wù)；把握回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場導(dǎo)向主要原則；加強(qiáng)宏觀審慎管理制度建設(shè)，加強(qiáng)功能監(jiān)管，更加重視行為監(jiān)管；加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補(bǔ)齊監(jiān)管短板；設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，強(qiáng)化人民銀行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風(fēng)險防范職責(zé)；金融管理部門要努力培育恪盡職守、敢于監(jiān)管、精于監(jiān)管、嚴(yán)格問責(zé)的監(jiān)管精神，形成有風(fēng)險沒有及時發(fā)現(xiàn)就是失職、發(fā)現(xiàn)風(fēng)險沒有及時提示和處置就是瀆職的嚴(yán)肅監(jiān)管氛圍；要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業(yè)”工作。

會議指出做好金融工作要把握好四項重要原則：1)回歸本源，服從服務(wù)于經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展。2)優(yōu)化結(jié)構(gòu)，完善金融市場、金融機(jī)構(gòu)、金融產(chǎn)品體系。3)強(qiáng)化監(jiān)管，提高防范化解金融風(fēng)險能力。4)市場導(dǎo)向，發(fā)揮市場在金融資源配置中的決定性作用。

習(xí)近平強(qiáng)調(diào)：金融是實體經(jīng)濟(jì)的血脈，為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)是金融的天職，是金融的宗旨，也是防范金融風(fēng)險的根本舉措；防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險是金融工作的永恒主題；要堅定深化金融改革。要優(yōu)化金融機(jī)構(gòu)體系，完善國有金融資本管理，完善外匯市場體制機(jī)制；要擴(kuò)大金融對外開放，其中要深化人民幣匯率形成機(jī)制改革，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國際化，穩(wěn)步實現(xiàn)資本項目可兌換；做好新形勢下金融工作，要堅持黨中央對金融工作集中統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)，確保金融改革發(fā)展正確方向，確保國家金融安全。

4.2 公共政策部門紛紛表態(tài)從降杠桿到穩(wěn)杠桿，從監(jiān)管競爭到監(jiān)管協(xié)調(diào)

隨著金融降杠桿取得初步成效，近期公共政策部門紛紛表態(tài)從降杠桿到穩(wěn)杠桿，從監(jiān)管競爭到監(jiān)管協(xié)調(diào)。李克強(qiáng)在經(jīng)濟(jì)形勢專家和企業(yè)家座談會上強(qiáng)調(diào)，穩(wěn)定宏觀政策、穩(wěn)定市場預(yù)期、穩(wěn)定金融運行。金融時報解讀稱“金融穩(wěn)定運行就是穩(wěn)定金融杠桿”。中國央行副行長易綱近日表示，從貨幣政策角度來說，中國面臨穩(wěn)增長和防風(fēng)險的平衡，特別要處理好杠桿率方面的潛在風(fēng)險；去杠桿首先是穩(wěn)杠桿，5月M2數(shù)據(jù)顯示進(jìn)一步穩(wěn)杠桿態(tài)勢。

5、市場：股市震蕩新周期強(qiáng)者恒強(qiáng)，債市配置價值凸顯

2016年初我們提出“向低估值有業(yè)績的方向抱團(tuán)”，2017年初提出“從流動性驅(qū)動到業(yè)績驅(qū)動，買就買龍頭”，“新周期、剩者為王、強(qiáng)者恒強(qiáng)、新5%比舊8%好”，6月提出“流動性改善、監(jiān)管緩和、經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)，股市修復(fù)”。流動性退潮和風(fēng)險偏好降低后，市場在擁抱流動性、確定性和業(yè)績。未來變盤可能來自貨幣政策轉(zhuǎn)向、監(jiān)管高壓退潮和改革預(yù)期重啟。行業(yè)關(guān)注家電、食品飲料、銀行、保險、非銀、周期、房地產(chǎn)、游戲龍頭、通信、電子等。過去A股結(jié)構(gòu)性牛市和結(jié)構(gòu)性熊市并存，但上證50創(chuàng)新高也在估值上升，創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)新低也在是防風(fēng)險，未來無論金融、周期、消費還是成長，尋找業(yè)績和估值匹配的安全邊際。

前期我們基于滯漲和去杠桿一直提示債券市場的風(fēng)險，在2017年5月下旬開始調(diào)整觀點：“經(jīng)濟(jì)通脹回調(diào)提供了基本面支撐，債市配置價值凸顯”。隨著經(jīng)濟(jì)二次探底，從再通脹到再通縮，6月我們對債券市場的觀點轉(zhuǎn)向積極：我們可能正站在新一輪債市牛市的前夜，建議啞鈴型配置。

2015年看空股市之后提出“一線房價翻一倍”，2016年9月份提出“這一輪房價上漲接近尾聲”，我們預(yù)計短周期或?qū)⒄{(diào)整到2018年，關(guān)鍵看長效機(jī)制。

風(fēng)險提示：美聯(lián)儲加息縮表超預(yù)期；貨幣和監(jiān)管收緊超預(yù)期；房地產(chǎn)調(diào)控超預(yù)期；改革低于預(yù)期；債務(wù)風(fēng)險。