滄州明珠(002108)

公司PE 管材、BOPA 薄膜和鋰電池隔膜三大板塊全面發(fā)展。2016 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.65億元，同比增長(zhǎng)27.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.87 億元，同比大幅增長(zhǎng)127%，主要受益于高毛利率鋰電池隔膜產(chǎn)能釋放以及BOPA 薄膜價(jià)格上漲致使產(chǎn)品毛利率大幅提升。2017 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.35 億元，同比增長(zhǎng)34.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.85 億，同比增長(zhǎng)11.0%，繼續(xù)保持良好的發(fā)展勢(shì)頭，主要受益于BOPA 價(jià)格高位以及PE 管道、濕法隔膜銷量的增長(zhǎng)。目前公司營(yíng)業(yè)收入來(lái)源仍以PE 管道產(chǎn)品為主，2016 年占比約56%，隨著鋰離子電池隔膜產(chǎn)能的不斷釋放，隔膜收入占比正在不斷提升。

濕法隔膜趨勢(shì)確立，公司產(chǎn)能持續(xù)加碼支撐長(zhǎng)期發(fā)展。新能源汽車行業(yè)不改長(zhǎng)期高速發(fā)展趨勢(shì)，動(dòng)力電池能量密度要求提升促使三元正極趨勢(shì)確立，帶動(dòng)隔膜行業(yè)向濕法轉(zhuǎn)移，預(yù)計(jì)2020 年動(dòng)力電池用濕法隔膜將達(dá)到13.5 億平，占比約70%，2016-2020 年CAGR 92%。公司15 年開始進(jìn)入濕法隔膜領(lǐng)域，產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，至18 年濕法產(chǎn)能將達(dá)到19000 萬(wàn)平米。公司依托干法隔膜建立的客戶資源，濕法隔膜導(dǎo)入順利，同時(shí)募投1 億平米濕法隔膜配套給中航鋰電，產(chǎn)能消化無(wú)憂。

BOPA 價(jià)格企穩(wěn)，產(chǎn)品盈利長(zhǎng)期向好。日本尤尼吉可無(wú)錫公司2015 年底退出中國(guó)市場(chǎng)以來(lái)，高端BOPA 薄膜產(chǎn)品供不應(yīng)求，疊加原材料價(jià)格上漲，BOPA 價(jià)格從2 萬(wàn)元/噸一度飆升突破4 萬(wàn)元/噸。隨著原材料價(jià)格回落，BOPA 價(jià)格同步回調(diào)，近期企穩(wěn)反彈。目前國(guó)內(nèi)高端BOPA 僅由廈門長(zhǎng)塑和滄州明珠供應(yīng)。同時(shí)近三年來(lái)行業(yè)產(chǎn)能并無(wú)明顯變化，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速、人民生活水平提高以及中產(chǎn)階級(jí)崛起等原因，BOPA需求回升，廈門長(zhǎng)塑新增產(chǎn)能至少要到明年投放，17 年市場(chǎng)無(wú)新增產(chǎn)能，供需關(guān)系持續(xù)好轉(zhuǎn)，下半年BOPA 價(jià)格有望維持穩(wěn)定。

PE管材業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定，直接受益河北省“煤改氣”工程，未來(lái)仍有發(fā)展空間。公司為PE管材龍頭企業(yè)，產(chǎn)品主要用于燃?xì)夤艿?。為改善空氣質(zhì)量，河北省推行“煤改氣”工程，帶動(dòng)PE 管材銷量提升。公司PE 管材有望向海洋工程、核電管材等高端領(lǐng)域延伸，未來(lái)仍有發(fā)展空間。

盈利預(yù)測(cè)與估值：公司三大業(yè)務(wù)板塊亮點(diǎn)紛呈，未來(lái)隨著濕法隔膜產(chǎn)能陸續(xù)釋放，將成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，支撐未來(lái)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。公司有望成為國(guó)內(nèi)“干”“濕”并重的隔膜領(lǐng)軍企業(yè)。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2017-19 年歸母凈利潤(rùn)分別為5.94、7.10、7.82 億，對(duì)應(yīng)EPS 0.54、0.65、0.72 元，對(duì)應(yīng)PE 29X、24X、22X。

風(fēng)險(xiǎn)提示：濕法隔膜產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，BOPA 價(jià)格大幅下跌，PE管材需求下滑。