近兩年，“漲價(jià)”成為一個(gè)廣為討論的話題，也給金融市場(chǎng)的投資者帶來(lái)很多投資機(jī)會(huì)。那么在漲價(jià)的背后，究竟是需求主導(dǎo)的新周期又開始啟動(dòng)了？還是因?yàn)楣┙o壓縮太多了？只有弄清楚這個(gè)問(wèn)題，才能預(yù)測(cè)漲價(jià)未來(lái)會(huì)如何演繹。本篇專題主要考察經(jīng)濟(jì)中“量”和“價(jià)”的關(guān)系，希望能夠?qū)卮疬@些問(wèn)題有一些啟發(fā)和幫助。

舊周期：“蛋糕”在縮小，分法大不同。本輪漲價(jià)最明顯的當(dāng)屬商品領(lǐng)域，集中在上中游行業(yè)。17年全年P(guān)PI同比平均高達(dá)6.3%，其中生產(chǎn)資料就大漲了8.4%，而生活資料漲幅只有0.7%。但是本輪漲價(jià)又和過(guò)去的漲價(jià)有著很大的不同，以往是量?jī)r(jià)齊漲，例如在2010年，在價(jià)格大漲的同時(shí)，有色采選行業(yè)工業(yè)增加值同比增速11.2%，黑色金屬采選增長(zhǎng)20.6%，煤炭行業(yè)增長(zhǎng)17.2%。而本輪漲價(jià)一個(gè)非常明顯的特征是量縮價(jià)漲，例如2017年煤炭采選行業(yè)工業(yè)增加值萎縮了2.1%，黑色金屬冶煉行業(yè)幾乎零增長(zhǎng)，有色采選萎縮3.6%，造紙、化工、非金屬制品等行業(yè)的工業(yè)增加值增速均不超過(guò)5%。所以本輪漲價(jià)并不意味著需求主導(dǎo)的“新周期”來(lái)了，而是“舊周期”下產(chǎn)能、產(chǎn)量的快速去化壓制了供給。而這種漲價(jià)帶來(lái)的結(jié)果卻是行業(yè)之間、行業(yè)內(nèi)部的格局在發(fā)生變化，打個(gè)比方就是并不是經(jīng)濟(jì)的總“蛋糕”快速變大了，而是“蛋糕”的分法變了，分“蛋糕”的人也變少了。

新經(jīng)濟(jì)：漲價(jià)更具結(jié)構(gòu)性，難言消費(fèi)升級(jí)。對(duì)比周期性行業(yè)的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，我們用消費(fèi)升級(jí)和服務(wù)業(yè)消費(fèi)的領(lǐng)域來(lái)代表新經(jīng)濟(jì)。與周期經(jīng)濟(jì)的普遍大幅度漲價(jià)相比，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的漲價(jià)更多是結(jié)構(gòu)性的，且幅度也小得多。服務(wù)類消費(fèi)漲價(jià)是最明顯的，例如2017年我國(guó)全年CPI同比平均只有1.6%，而服務(wù)類價(jià)格漲幅卻達(dá)到了3.0%。服務(wù)類漲價(jià)中，醫(yī)療服務(wù)的貢獻(xiàn)最大，主因在于醫(yī)療體系改革的推進(jìn)。其它服務(wù)類的漲價(jià)，更多或來(lái)自勞動(dòng)力成本的推動(dòng)。盡管消費(fèi)品領(lǐng)域整體漲價(jià)幅度不大，但如果看細(xì)分領(lǐng)域的話，也存在著一些結(jié)構(gòu)性的漲價(jià)，更多是需求有一定支撐前提下的成本推動(dòng)的漲價(jià)。例如數(shù)碼照相機(jī)、燃?xì)鉄崴?、電取暖器、微波爐、手機(jī)、洗發(fā)液等產(chǎn)品漲價(jià)，主因在于上游能源、金屬、化工、內(nèi)存等原材料價(jià)格的上升。但能夠漲價(jià)的行業(yè)和企業(yè)也多是有品牌、有需求支撐的，而這種需求和房地產(chǎn)其實(shí)高度相關(guān)，主要來(lái)自購(gòu)房帶動(dòng)的剛性消費(fèi)和財(cái)富效應(yīng)推升的高端消費(fèi)。而更為廣泛、普遍意義的消費(fèi)升級(jí)或許是一個(gè)更緩慢的過(guò)程，所以短期看似消費(fèi)升級(jí)導(dǎo)致的漲價(jià)背后，或許更多是對(duì)上游成本高漲的無(wú)奈之舉。

未來(lái)漲價(jià)如何演繹？上中游周期品整體性的漲價(jià)或已接近尾聲，尤其對(duì)于鋼鐵、煤炭等漲幅過(guò)大的行業(yè)。主因在于供給端的壓制作用會(huì)減小、而需求端會(huì)回落。但在周期品行業(yè)，未來(lái)也不排除會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的漲價(jià)機(jī)會(huì)，應(yīng)該緊跟政策，在需求增長(zhǎng)有限、甚至下滑的前提下，選擇價(jià)格相對(duì)較低、而供給側(cè)改革壓制供給更大的行業(yè)。對(duì)于中下游來(lái)說(shuō)，漲價(jià)也是結(jié)構(gòu)性的，且整體的力度不會(huì)太大。對(duì)未來(lái)下游漲價(jià)牽制較大的是，需求本身就不夠強(qiáng)的情況下，現(xiàn)在還面臨回落的壓力，所以中下游不太可能出現(xiàn)普遍意義的漲價(jià)。而上游成本大幅的抬高，會(huì)加速部分行業(yè)內(nèi)部自發(fā)的結(jié)構(gòu)整合，優(yōu)勝劣汰、“剩者為王”的邏輯依然成立。所以整體來(lái)看，2018年的通脹壓力并不大。PPI大概率趨于下行，預(yù)計(jì)CPI同比全年平均會(huì)維持在2.2%左右，難以突破2.5%，通脹依然相對(duì)溫和。在這種前提下，輕“總量”、重“結(jié)構(gòu)”或許依然是比較好的投資思路。

近兩年，“漲價(jià)”成為了一個(gè)被廣為討論的話題，也給金融市場(chǎng)的投資者帶來(lái)很多投資機(jī)會(huì)。那么在漲價(jià)的背后，究竟是需求主導(dǎo)的新周期又開始啟動(dòng)了？還是因?yàn)楣┙o壓縮太多了？只有弄清楚這個(gè)問(wèn)題，才能預(yù)測(cè)漲價(jià)未來(lái)會(huì)如何演繹。本篇專題主要考察經(jīng)濟(jì)中“量”和“價(jià)”的關(guān)系，希望能夠?qū)卮疬@些問(wèn)題有一些啟發(fā)和幫助。

1、舊周期：“蛋糕”在縮小，分法大不同

本輪漲價(jià)最明顯的當(dāng)屬商品領(lǐng)域，集中在上中游行業(yè)。從2016年底開始，我國(guó)PPI同比在經(jīng)歷了54個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)后首度轉(zhuǎn)正，之后一路攀升，甚至一度接近8%的水平。17年全年P(guān)PI同比平均高達(dá)6.3%，其中生產(chǎn)資料就大漲了8.4%，而生活資料漲幅只有0.7%。生產(chǎn)資料中，采掘工業(yè)PPI同比高達(dá)21.3%，原材料工業(yè)11.6%，加工工業(yè)6.1%。從具體行業(yè)來(lái)看，油氣、煤炭采選、黑色金屬冶煉加工價(jià)格同比漲幅都在30%左右，黑色金屬采選、有色冶煉加工、有色采選價(jià)格漲幅也都在10%以上，化纖制造9.8%，造紙9.5%，化學(xué)原料和制品9.4%，非金屬礦制品8.1%，而絕大部分中下游行業(yè)的價(jià)格漲幅都在3%以下。

但是本輪漲價(jià)又和過(guò)去的漲價(jià)有著很大的不同，以往是量?jī)r(jià)齊漲。例如在2010年，我國(guó)PPI也曾觸底反彈，同比最高飆升至7.1%，全年平均也有5.5%，當(dāng)時(shí)的情況是“價(jià)”漲的同時(shí)“量”也在增加。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的工業(yè)增加值數(shù)據(jù)剔除了價(jià)格因素的影響，是衡量生產(chǎn)數(shù)量的一個(gè)比較好的指標(biāo)。2010年絕大部分的行業(yè)價(jià)格大幅度上漲的同時(shí)，工業(yè)增加值增速也都非常高，例如有色采選行業(yè)的PPI同比漲幅達(dá)到19%，工業(yè)增加值同比增速也有11.2%；黑色金屬采選價(jià)格上漲17.5%，工業(yè)增加值增長(zhǎng)20.6%；煤炭行業(yè)價(jià)格漲10%，工業(yè)增加值增長(zhǎng)17.2%。也就是說(shuō)2010年的漲價(jià)特征是量?jī)r(jià)齊漲。

而本輪漲價(jià)一個(gè)非常明顯的特征是量縮價(jià)漲。例如2017年煤炭采選行業(yè)價(jià)格同比上漲了30%，工業(yè)增加值卻萎縮了2.1%；黑色金屬冶煉行業(yè)價(jià)格上漲28%，工業(yè)增加值幾乎零增長(zhǎng)；有色采選價(jià)格上漲16%，工業(yè)增加值萎縮3.6%；漲價(jià)幅度較大的造紙、化工、非金屬制品等行業(yè)的工業(yè)增加值增速均不超過(guò)5%。所以全行業(yè)來(lái)看的話，價(jià)格變動(dòng)和生產(chǎn)活動(dòng)卻是相對(duì)負(fù)相關(guān)的關(guān)系，縮量多的行業(yè)價(jià)格漲得多，縮量少的行業(yè)價(jià)格漲得少。

所以從本質(zhì)原因來(lái)看，本輪漲價(jià)整體并不是一個(gè)需求顯著擴(kuò)張的故事，而更多在于供給壓縮。同樣對(duì)比2010年，當(dāng)年房地產(chǎn)投資同比增速高達(dá)33.2%，而2009年的時(shí)候只有16.1%。2017年房地產(chǎn)投資雖然反彈，但增速也只有7%，基本持平16年6.9%的增速，與2010年的增速不可同日而語(yǔ)。扣除掉大幅反彈、而又對(duì)GDP沒(méi)有貢獻(xiàn)的土地成交部分，17年的房地產(chǎn)投資增速大概只有2.9%，只有16年增速的一半。17年房地產(chǎn)和建筑業(yè)GDP增速也都是大幅下滑的，所以周期行業(yè)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)在減弱，而真正拉動(dòng)17年經(jīng)濟(jì)回升的動(dòng)力是來(lái)自服務(wù)業(yè)。所以，從需求端來(lái)看，2017年對(duì)周期行業(yè)的需求只能說(shuō)是相對(duì)穩(wěn)定，并沒(méi)有明顯的回升。

而真正變化較大的是供給端的壓縮，這里面又包含幾個(gè)因素。第一是供給側(cè)改革政策主導(dǎo)下的去產(chǎn)能，最具有代表性的是16年開始去產(chǎn)能的鋼鐵、煤炭、有色行業(yè)。鋼鐵行業(yè)五年內(nèi)去掉1-1.5億噸的產(chǎn)能計(jì)劃，當(dāng)前兩年時(shí)間內(nèi)就已經(jīng)去掉1.15億噸；煤炭行業(yè)3至5年內(nèi)去產(chǎn)能8億噸的目標(biāo)，已經(jīng)完成5億噸；此外還有有色行業(yè)也有相關(guān)政策對(duì)產(chǎn)能進(jìn)行限制。第二是市場(chǎng)自發(fā)去產(chǎn)能。最典型的例子是化工行業(yè)，14年之后PTA行業(yè)普遍虧損，企業(yè)自發(fā)關(guān)停生產(chǎn)裝置；造紙行業(yè)持續(xù)多年價(jià)格低迷，再加上環(huán)保壓力，存在著行業(yè)內(nèi)部的自發(fā)去產(chǎn)能、兼并重組等；水泥、玻璃等行業(yè)實(shí)現(xiàn)自發(fā)關(guān)停部分產(chǎn)能，讓產(chǎn)能“休眠”，17年底行業(yè)協(xié)會(huì)又制定了2018-2020年的去產(chǎn)能行動(dòng)計(jì)劃。第三是環(huán)保限產(chǎn)和督查。這種措施對(duì)工業(yè)產(chǎn)量、產(chǎn)能都構(gòu)成壓制作用，且在周期品行業(yè)體現(xiàn)的尤為明顯。從實(shí)際情況來(lái)看，漲價(jià)較多的這些行業(yè)的供給端并不是一個(gè)因素在發(fā)揮作用，而是政府、市場(chǎng)、環(huán)保壓力等共同在壓制供給，2017年這些行業(yè)的企業(yè)單位數(shù)明顯減少。

所以漲價(jià)并不意味著需求主導(dǎo)的“新周期”來(lái)了，而是“舊周期”下產(chǎn)能、產(chǎn)量的快速去化壓制了供給。如果放在大的背景下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)總需求增速?gòu)?010年以后就在大幅下臺(tái)階，而金融危機(jī)后的政策刺激導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)能、杠桿迅猛擴(kuò)張，在需求回落以后就面臨了巨大的問(wèn)題。近兩年在需求相對(duì)穩(wěn)中有升的情況下，通過(guò)行政化和市場(chǎng)化手段加速產(chǎn)能出清，甚至直接壓制產(chǎn)量，對(duì)供給的影響非常大，是傳統(tǒng)周期經(jīng)濟(jì)漲價(jià)的重要原因。我們統(tǒng)計(jì)了主要漲價(jià)行業(yè)工業(yè)增加值和PPI價(jià)格走勢(shì)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)歷史上“量”和“價(jià)”都是同向的關(guān)系，漲價(jià)的時(shí)候生產(chǎn)也會(huì)跟上，說(shuō)明是需求主導(dǎo)的；而本輪卻是“價(jià)”飚得很高，但“量”卻是縮的，煤炭、黑色金屬、有色金屬、非金屬礦、化工、造紙等行業(yè)均是這樣的特征，所以本輪漲價(jià)并不是一個(gè)需求顯著擴(kuò)張的故事。

而這種漲價(jià)帶來(lái)的結(jié)果卻是行業(yè)之間、行業(yè)內(nèi)部的格局在發(fā)生變化。我們統(tǒng)計(jì)了主要工業(yè)行業(yè)的銷售利潤(rùn)率，發(fā)現(xiàn)上中游漲價(jià)行業(yè)的利潤(rùn)率改善非常明顯，而中下游行業(yè)利潤(rùn)率出現(xiàn)了普遍下滑。也就是說(shuō)總需求擴(kuò)張有限，但上游的供給壓縮帶來(lái)的漲價(jià)難以向下游傳導(dǎo)，利益在上下游行業(yè)之間實(shí)現(xiàn)再分配。同時(shí)，對(duì)于漲價(jià)行業(yè)的內(nèi)部，中小企業(yè)往往更容易成為產(chǎn)能去化的對(duì)象，利益在行業(yè)內(nèi)部也實(shí)現(xiàn)再分配。所以并不是經(jīng)濟(jì)的總“蛋糕”快速變大了，而是“蛋糕”的分法變了，分“蛋糕”的人也變少了而已。

2、新經(jīng)濟(jì)：漲價(jià)更具結(jié)構(gòu)性，難言消費(fèi)升級(jí)

對(duì)比周期性行業(yè)的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)，我們用消費(fèi)升級(jí)和服務(wù)業(yè)消費(fèi)的領(lǐng)域來(lái)代表新經(jīng)濟(jì)。與周期經(jīng)濟(jì)的普遍大幅度漲價(jià)相比，新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的漲價(jià)更多是結(jié)構(gòu)性的，且幅度也小得多。

服務(wù)類消費(fèi)漲價(jià)是最明顯的。2017年我國(guó)全年CPI同比平均只有1.6%，消費(fèi)品價(jià)格只上漲了0.7%，而服務(wù)類價(jià)格漲幅卻達(dá)到了3.0%。盡管消費(fèi)品中豬肉等食品類價(jià)格的拖累比較大，但是即使將食品類剔除以后，非食品消費(fèi)品價(jià)格同比整體漲幅也只有1.7%。例如服裝類價(jià)格只上漲了1.3%，鞋類上漲1.1%，水電燃料漲1.9%，家用器具0.4%，交通工具價(jià)格還下跌了1.5%，通信工具下跌3.1%。

而服務(wù)類漲價(jià)中，醫(yī)療服務(wù)的貢獻(xiàn)最大，主因在于醫(yī)療體系改革的推進(jìn)。2016年7月，國(guó)家四部委發(fā)出《關(guān)于印發(fā)推進(jìn)醫(yī)療服務(wù)價(jià)格改革意見(jiàn)的通知》，重點(diǎn)提高診療、手術(shù)、康復(fù)、護(hù)理、中醫(yī)等體現(xiàn)醫(yī)務(wù)人員技術(shù)勞務(wù)價(jià)值的醫(yī)療服務(wù)價(jià)格，降低大型醫(yī)用設(shè)備檢查治療和檢驗(yàn)等價(jià)格。隨著醫(yī)療改革的全面推進(jìn)，我國(guó)醫(yī)療服務(wù)類CPI大幅走高，2017年全年同比達(dá)到6.5%，直接帶動(dòng)了大約0.2個(gè)百分點(diǎn)的服務(wù)類漲價(jià)。

其它服務(wù)類的漲價(jià)，更多或來(lái)自勞動(dòng)力成本的推動(dòng)。隨著我國(guó)人口紅利逐漸褪去，勞動(dòng)力成本提高，根據(jù)武漢大學(xué)、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院、斯坦福大學(xué)和香港科技大學(xué)發(fā)布的聯(lián)合調(diào)查數(shù)據(jù)，我國(guó)制造業(yè)工人的平均實(shí)際工資在2014-2015年的增長(zhǎng)率為5%-8%。而勞動(dòng)力成本上升對(duì)服務(wù)類價(jià)格的推動(dòng)作用也是最直接的，例如2017年我國(guó)家庭服務(wù)類CPI同比上漲4.2%，衣著加工服務(wù)上漲4.1%，旅游服務(wù)上漲3.6%，教育服務(wù)漲3.1%。

盡管消費(fèi)品領(lǐng)域整體漲價(jià)幅度不大，但如果看細(xì)分領(lǐng)域的話，也存在著一些結(jié)構(gòu)性的漲價(jià)，更多是需求有一定支撐前提下的成本推動(dòng)的漲價(jià)。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委統(tǒng)計(jì)的36大中城市主要日用工業(yè)消費(fèi)品的價(jià)格，截至17年11月，數(shù)碼照相機(jī)價(jià)格同比上漲27%，燃?xì)鉄崴鲀r(jià)格上漲17%，電取暖器上漲13%，微波爐9.3%，手機(jī)8.6%，洗發(fā)液5.6%，牙膏4.0%等等。上游能源、金屬、化工、內(nèi)存等原材料價(jià)格的上升或是這些漲價(jià)背后的重要推動(dòng)力量，但能夠漲價(jià)的行業(yè)和企業(yè)也多是有品牌、有需求支撐的，而這種需求和房地產(chǎn)其實(shí)高度相關(guān)。例如房地產(chǎn)銷售繁榮帶動(dòng)洗衣機(jī)、微波爐等家用電器領(lǐng)域消費(fèi)，地產(chǎn)漲價(jià)的財(cái)富效應(yīng)帶動(dòng)高端白酒的消費(fèi)，中低端白酒、啤酒、葡萄酒的漲幅卻非常有限。

那么新經(jīng)濟(jì)漲價(jià)中到底有沒(méi)有消費(fèi)升級(jí)的故事呢？根據(jù)我們前面的分析，服務(wù)業(yè)的漲價(jià)部分是醫(yī)改的推動(dòng)，部分來(lái)自于勞動(dòng)力成本上升，消費(fèi)升級(jí)的成分盡管無(wú)法排除，但即使有，也相對(duì)較弱。消費(fèi)品的結(jié)構(gòu)性漲價(jià)主要來(lái)自于上游原材料等成本的推動(dòng)，整體的漲價(jià)幅度并不大，說(shuō)明整體需求并不強(qiáng)勁，消費(fèi)升級(jí)的成分也不夠強(qiáng)。

真正的消費(fèi)升級(jí)，應(yīng)該是居民收入提高后，追求更高質(zhì)量的產(chǎn)品、追求服務(wù)消費(fèi)，所以也是需求擴(kuò)張的故事。而當(dāng)前看似改善的需求，其實(shí)主要來(lái)自購(gòu)房帶動(dòng)的剛性消費(fèi)和財(cái)富效應(yīng)推升的高端消費(fèi)。例如從歷史走勢(shì)來(lái)看，中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格增速和胡潤(rùn)百富雜志統(tǒng)計(jì)的富豪消費(fèi)價(jià)格增速具有較高相關(guān)性，與澳門博彩業(yè)收入增速也高度相關(guān)，從側(cè)面說(shuō)明房地產(chǎn)漲價(jià)具有一定的財(cái)富效應(yīng)，對(duì)中高端消費(fèi)具有帶動(dòng)作用。而更為廣泛、普遍意義的消費(fèi)升級(jí)或許是一個(gè)更緩慢的過(guò)程，所以短期看似消費(fèi)升級(jí)導(dǎo)致的漲價(jià)背后，或許更多是對(duì)上游成本高漲的無(wú)奈之舉。

3、未來(lái)漲價(jià)如何演繹？

首先，上中游周期品整體性的漲價(jià)或已接近尾聲，尤其對(duì)于鋼鐵、煤炭等漲幅過(guò)大的行業(yè)。從供給端來(lái)看，鋼鐵、煤炭行業(yè)去產(chǎn)能進(jìn)度均已過(guò)大半，進(jìn)一步壓制供給的力量在減弱，尤其是環(huán)保限產(chǎn)期過(guò)后對(duì)產(chǎn)量的壓制作用也會(huì)更小。需求端地產(chǎn)、基建需求的回落或逐步成為主導(dǎo)力量，對(duì)價(jià)格構(gòu)成一定壓力。從銷售利潤(rùn)率來(lái)看，當(dāng)前煤炭行業(yè)的盈利水平已經(jīng)接近2011-2012年的高點(diǎn)時(shí)期，鋼鐵行業(yè)的盈利水平甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)2011-2012年，再進(jìn)一步壓制供給提升價(jià)格，會(huì)給下游行業(yè)造成更大的成本壓力，這或許也并非供給側(cè)改革的初衷。

當(dāng)然在周期品行業(yè)，未來(lái)也不排除會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的漲價(jià)機(jī)會(huì)，但應(yīng)該緊跟政策，在需求增長(zhǎng)有限、甚至下滑的前提下，選擇價(jià)格相對(duì)較低、而供給側(cè)改革壓制供給更大的行業(yè)，或許存在潛在的機(jī)會(huì)，例如可能會(huì)加速去產(chǎn)能的電解鋁行業(yè)。

對(duì)于中下游來(lái)說(shuō)，漲價(jià)也是結(jié)構(gòu)性的，且整體的力度不會(huì)太大。對(duì)未來(lái)下游漲價(jià)牽制較大的是，需求本身就不夠強(qiáng)的情況下，現(xiàn)在還面臨回落的壓力，所以中下游不太可能出現(xiàn)普遍意義的漲價(jià)。而上游成本大幅的抬高，會(huì)增大中下游行業(yè)的經(jīng)營(yíng)壓力，部分行業(yè)或許會(huì)面臨自發(fā)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)整合，優(yōu)勝劣汰、“剩者為王”的邏輯依然成立。在這種整合過(guò)程中，有品牌、有質(zhì)量的行業(yè)和企業(yè)或許也會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的漲價(jià)，背后的推動(dòng)力有消費(fèi)升級(jí)的成分，但更多或是財(cái)富升值、再分配后的帶動(dòng)效應(yīng)。消費(fèi)升級(jí)的故事會(huì)存在，但在居民債務(wù)高企、收入增長(zhǎng)相對(duì)有限的前提下，消費(fèi)升級(jí)的過(guò)程注定是緩慢的。

所以整體來(lái)看，2018年的通脹壓力并不大。從PPI來(lái)看，鋼鐵、煤炭行業(yè)供給的壓制作用會(huì)減弱，需求端卻在回落，再加上去年基數(shù)較高，PPI同比大概率會(huì)趨于回落。而從CPI來(lái)看，去年豬價(jià)下行導(dǎo)致食品類拖累較大，今年預(yù)計(jì)食品類同比會(huì)強(qiáng)于去年，但養(yǎng)豬行業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化（具體可參考我們之前寫過(guò)的豬價(jià)專題），豬價(jià)或仍將趨于弱勢(shì)；非食品類消費(fèi)品受成本推動(dòng)存在結(jié)構(gòu)性漲價(jià)，但需求偏弱前提下漲幅依然較??；服務(wù)類價(jià)格去年受醫(yī)改推動(dòng)較大，但醫(yī)療服務(wù)的一次性漲價(jià)基本結(jié)束，加上去年基數(shù)較高，今年服務(wù)類價(jià)格同比會(huì)略降。整體來(lái)看，預(yù)計(jì)CPI同比全年平均會(huì)維持在2.2%左右，難以突破2.5%，通脹依然相對(duì)溫和。在這種前提下，輕“總量”、重“結(jié)構(gòu)”或許依然是比較好的投資思路。