政策緊縮的趨勢(shì)還將延續(xù)

央行于1 月18 日起上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5 個(gè)百分點(diǎn)之后，在春節(jié)前的最后一個(gè)工作日宣布從2 月25 日起再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5 個(gè)百分點(diǎn)。在短短一個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)央行兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，我們認(rèn)為控制信貸過(guò)快增長(zhǎng)和對(duì)沖到期的流動(dòng)性是主要原因。

從信貸看，盡管國(guó)家采取了諸多措施，1 月份信貸最終投放仍達(dá)到1.4 萬(wàn)億，比正常值高出3000 億左右，考慮到這里面還有相當(dāng)?shù)臄?shù)據(jù)操縱成分，把這些成分剔除掉之后，信貸失控的壓力更大。從流動(dòng)性方面看，2 月份到期的回購(gòu)和央票量近8000 億，要保證流動(dòng)性是適度寬松而不是極度寬松，也需要通過(guò)相應(yīng)的手段進(jìn)行回收。

我們認(rèn)為，這次準(zhǔn)備金率上調(diào)的影響將小于上次。準(zhǔn)備金率上調(diào)0.5 個(gè)百分點(diǎn)，估計(jì)鎖定資金3000 億左右，規(guī)模和上次上調(diào)基本一致。但考慮到在第一次準(zhǔn)備金率上調(diào)之后市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策進(jìn)一步緊縮已經(jīng)有預(yù)期，這次準(zhǔn)備金率上調(diào)對(duì)市場(chǎng)的沖擊將小于上次。

在一個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)央行兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，很容易使人想起2007 年到2008年6 月份的準(zhǔn)備金率上調(diào)周期，在那次上調(diào)周期中在一年半的時(shí)間內(nèi)存款準(zhǔn)備金率從9%上調(diào)到17.5%，平均每個(gè)月上調(diào)0.5 個(gè)百分點(diǎn)。那么這次準(zhǔn)備金率還會(huì)上調(diào)多少呢？由于存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)達(dá)到16.5%，我們認(rèn)為存款準(zhǔn)備金率再大幅度上調(diào)的可能性不大，維持年內(nèi)可能再上調(diào)1 個(gè)百分點(diǎn)的判斷。不過(guò)如果出現(xiàn)以下兩種情況，存款準(zhǔn)備金率被迫大幅度走高的概率將明顯增加：一是信貸控制還是難以達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)；二是熱錢流入等原因?qū)е峦鈪R占款再次趨勢(shì)性大幅度增加。

我們預(yù)計(jì)政策緊縮的趨勢(shì)還將延續(xù)。根據(jù)我們對(duì)信貸投放壓力、央行貨幣回籠需求（用回購(gòu)和央票的到期量來(lái)衡量）的評(píng)估，我們預(yù)計(jì)3 月份準(zhǔn)備金率將再次上調(diào)0.5 個(gè)百分點(diǎn)，接下來(lái)的上調(diào)的時(shí)間之窗是4 月份和9 月份。對(duì)于加息，考慮的因素要多于準(zhǔn)備金率，基于我們對(duì)1 季度GDP 增長(zhǎng)10.3%，未來(lái)三個(gè)月CPI 平均上漲3%左右的判斷，我們認(rèn)為未來(lái)三個(gè)月之內(nèi)將看到第一次加息。

我們考察了上兩輪加息周期的市場(chǎng)反映，1993 年兩次加息市場(chǎng)都下跌；2004 年第1次加息市場(chǎng)下跌，但從2006 年開始的連續(xù)加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率卻迎來(lái)了市場(chǎng)歷史性的上漲。因此，對(duì)于緊縮的政策很難說(shuō)一定會(huì)引發(fā)市場(chǎng)下跌或上漲，其對(duì)市場(chǎng)的影響主要還是取決于市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的信心。不過(guò)，第一次加息的時(shí)間往往都是在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定性因素還很多，復(fù)蘇的進(jìn)程也可能會(huì)存在反復(fù)，因此市場(chǎng)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)仍然謹(jǐn)慎，且第一次加息往往標(biāo)志著貨幣政策的徹底轉(zhuǎn)向，所以市場(chǎng)通常以下跌迎接第一次加息。目前，市場(chǎng)無(wú)疑又走到了這樣一個(gè)關(guān)口。緊縮政策何時(shí)會(huì)轉(zhuǎn)向成為市場(chǎng)的動(dòng)力，關(guān)鍵還是看市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)的預(yù)期何時(shí)可以深入人心。

上兩輪加息周期的市場(chǎng)反映：

兩會(huì)熱點(diǎn)盤點(diǎn)

3 月份又是兩會(huì)召開的月份。和往年一樣，總理的政府工作報(bào)告和記者招待會(huì)都是最大的亮點(diǎn)。市場(chǎng)總是高度關(guān)注政府工作報(bào)告對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的指導(dǎo)意見，以及猜測(cè)總理在記者招待會(huì)上是否會(huì)提及資本市場(chǎng)。不過(guò)從歷屆的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，政府工作報(bào)告中對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的指示總是廖廖數(shù)語(yǔ)，不過(guò)兩會(huì)所共同關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題將成為市場(chǎng)的熱點(diǎn)。

我們預(yù)計(jì)保增長(zhǎng)后的調(diào)結(jié)構(gòu)和民生保障將成為此次兩會(huì)中能為市場(chǎng)帶來(lái)熱點(diǎn)的重點(diǎn)話題。

今年是中國(guó)成功應(yīng)對(duì)金融危機(jī)實(shí)現(xiàn)保8 增長(zhǎng)后的第一年，國(guó)內(nèi)外環(huán)境與去年相比已有較大的變化。因此，在政府工作報(bào)告的重點(diǎn)上會(huì)與去年有所不同，尤其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面，調(diào)結(jié)構(gòu)將取代保增長(zhǎng)。調(diào)結(jié)構(gòu)的重點(diǎn)將主要集中在需求結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)結(jié)構(gòu)三個(gè)方面。從各地方已召開的兩會(huì)來(lái)看，2010 年各地方政府工作的重點(diǎn)問(wèn)題包括：（1）擴(kuò)大消費(fèi)：維持執(zhí)行刺激政策，完善最低工資制度，提高居民收入水平，提高社會(huì)保障水平，加大三農(nóng)投入，促進(jìn)農(nóng)民增收；（2）保持投資合理增長(zhǎng)、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)：嚴(yán)格控制向高消耗、高排放和產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的投資，防止各種類型的重復(fù)建設(shè)；監(jiān)督原來(lái)已經(jīng)開始的項(xiàng)目，嚴(yán)防半拉子工程；鼓勵(lì)民間投資和中小企業(yè)投資。（3）加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)：加強(qiáng)對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的改造；下大力氣發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)；發(fā)展服務(wù)經(jīng)濟(jì)；強(qiáng)化節(jié)能減排。（4）提高城鎮(zhèn)化率。這些問(wèn)題都緊密圍繞需求結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和地區(qū)結(jié)構(gòu)調(diào)整三個(gè)方面。調(diào)結(jié)構(gòu)無(wú)疑將是今年兩會(huì)的重中之重。

需求結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點(diǎn)是民間投資和消費(fèi)，因此我們看好消費(fèi)品。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點(diǎn)是三農(nóng)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，因此我們看好現(xiàn)代農(nóng)業(yè)、節(jié)能減排、電子信息、旅游、生物醫(yī)藥、新能源和智能電網(wǎng)、新材料、裝備制造業(yè)等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。地區(qū)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點(diǎn)在城鎮(zhèn)化和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展上，因此我們看好區(qū)域振興所帶來(lái)的積極影響，尤其是新疆和西藏等原自生性發(fā)展較弱的地區(qū)在區(qū)域振興的過(guò)程中有望發(fā)生較大變化。

除了調(diào)結(jié)構(gòu)外，民生問(wèn)題也將是兩會(huì)的重點(diǎn)話題，包括醫(yī)療體制改革、社保體系改革和保障性住房等。醫(yī)療體制改革自去年4 月正式啟動(dòng)。2009 年1 月21 日，溫家寶總理主持國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定，從2009 年到2011 年，重點(diǎn)抓好基本醫(yī)療保障制度等五項(xiàng)改革，即一是加快推進(jìn)基本醫(yī)療保障制度建設(shè)、二是初步建立國(guó)家基本藥物制度、三是健全基層醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系、四是促進(jìn)基本公共衛(wèi)生服務(wù)逐步均等化、五是推進(jìn)公立醫(yī)院改革。今年將是全面推進(jìn)醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革承上啟下的關(guān)鍵一年。社保體系也直接關(guān)系到人民群眾的養(yǎng)老問(wèn)題。有網(wǎng)絡(luò)調(diào)查顯示，今年兩會(huì)網(wǎng)民關(guān)注養(yǎng)老問(wèn)題首次超過(guò)反腐問(wèn)題。而住房問(wèn)題更是民生問(wèn)題中的焦點(diǎn)問(wèn)題，因此保障性住房政策將被高度重視。醫(yī)療、養(yǎng)老改革的逐步深化，都有利于支撐中國(guó)居民提高消費(fèi)底氣，因此使我們更看好消費(fèi)品行業(yè)，而保障性住房的大規(guī)模開工建設(shè)將使我們更看好房地產(chǎn)的上游行業(yè)。

2010 年3 月份行情總體估計(jì)

月份行情總體估計(jì)

我們預(yù)計(jì)2010 年3 月份上證指數(shù)可能有所反彈，主要波動(dòng)區(qū)域在2900 點(diǎn)至3300點(diǎn)。

從市場(chǎng)環(huán)境看，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面，美國(guó)的增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)繼續(xù)呈現(xiàn)，不過(guò)歐洲4 季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總體令市場(chǎng)失望、信心指數(shù)增幅出現(xiàn)回落。市場(chǎng)對(duì)于主權(quán)信用事件的擔(dān)憂出現(xiàn)一定程度的緩解，但問(wèn)題并沒(méi)有得到明確的解決。美聯(lián)儲(chǔ)提高貼現(xiàn)率的舉動(dòng)在市場(chǎng)意料之外、并且進(jìn)一步從量化寬松中退出的姿態(tài)愈加明顯。央行在春節(jié)前的最后一個(gè)工作日宣布再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5 個(gè)百分點(diǎn)。在一個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)央行兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，最主要的原因是控制信貸和對(duì)沖到期的流動(dòng)性。政策緊縮的趨勢(shì)還將延續(xù)，其對(duì)市場(chǎng)的影響取決于市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的信心。兩會(huì)無(wú)疑是3 月份市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。從歷屆的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，政府工作報(bào)告中對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的指示總是廖廖數(shù)語(yǔ)，不過(guò)兩會(huì)所共同關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題將成為市場(chǎng)的熱點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)保增長(zhǎng)后的調(diào)結(jié)構(gòu)和民生保障將成為此次兩會(huì)中能為市場(chǎng)帶來(lái)熱點(diǎn)的重點(diǎn)話題。

從技術(shù)面看，股指處于弱勢(shì)平衡格局。近半年來(lái)，多方雖然在不懈地努力，但無(wú)力改寫上證指數(shù)于2009 年8 月4 日反彈的高點(diǎn)3478 點(diǎn)。期間出現(xiàn)過(guò)3361、3334、3306點(diǎn)的階段性反彈高點(diǎn)，但其重心呈溫和回落之勢(shì)，上檔的密集成交區(qū)域在3150 點(diǎn)至3200點(diǎn)。30 月均線在過(guò)去的幾個(gè)月中成為階段性阻力，目前上證指數(shù)接近30 月均線，3 月份可能在此線上下震蕩徘徊后試圖向上試探。60 日均線自從2010 月1 月20 日失守后，可能成為3 月份反彈的下一阻力。如果3 月份的反彈力度超過(guò)預(yù)期，謹(jǐn)防出現(xiàn)“誘多”行情。

技術(shù)分析

從技術(shù)面看，我們判斷2010 年3 月份上證指數(shù)可能有所反彈，主要波動(dòng)區(qū)域在2900點(diǎn)至3200 點(diǎn)。我們繼續(xù)關(guān)注月K 線的組合狀態(tài)以及60 日均線的動(dòng)向。前幾個(gè)月的反彈在30 月均線附近屢次受阻，60 日均線失守后對(duì)多方不利。3 月份的支撐位在2891 點(diǎn)附近。

60 日均線附近有壓力

上證指數(shù)60 日均線是中線走勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)之一，2009 年8 月中旬失守后，近6 個(gè)月以來(lái)數(shù)度易手，處于反復(fù)無(wú)常狀態(tài)。2009 年1 月20 日再度失守后引發(fā)短線持續(xù)下跌，短線超跌醞釀著技術(shù)性反彈，但反彈時(shí)會(huì)遇到60 日均線的制約。目前60 日均線在3140點(diǎn)左右，它呈緩慢下調(diào)之勢(shì)，處于動(dòng)態(tài)之中。

另外，如果將2009 年8 月份的高點(diǎn)與11 月以及2010 年1 月的高點(diǎn)相連，不難發(fā)現(xiàn)股指運(yùn)行在三角形格局中，這種形態(tài)于2010 年1 月下旬破位下行，當(dāng)然它在三角形的尾端選擇突破方向，其動(dòng)力不足。即使3 月份多方有能力重返前期的平臺(tái)區(qū)域，從操作的角度看，宜謹(jǐn)慎一點(diǎn)，適當(dāng)控制倉(cāng)位。

月K 線組合，彈升動(dòng)力不足

上證指數(shù)2010 年1 月20 日向下破位運(yùn)行，2 月份超跌反彈，其月K 線的組合顯示大盤的重心在溫和的回落之中，反彈的動(dòng)力稍顯不足，幾度向上試探都在30 月均線附近無(wú)功而返。此線似乎構(gòu)成小圓弧頂形態(tài)。目前上證指數(shù)又接近30 月均線，多空可能分歧較大，在此線附近的爭(zhēng)奪難免，我們擔(dān)心反彈之后仍然有調(diào)整的壓力。

我們對(duì)月K 線的組合態(tài)勢(shì)繼續(xù)關(guān)注。大盤的重心在緩慢下移，2009 年下半年以來(lái)，上證指數(shù)的數(shù)次反彈基本上都受制于30 月均線，它也處于動(dòng)態(tài)之中。2009 年7、8 月上證指數(shù)分別上試3454 點(diǎn)和3478 點(diǎn)回落，而當(dāng)時(shí)的30 月均線分別位于3401 點(diǎn)和3394點(diǎn)，也就是3400 點(diǎn)左右壓力較大。2009 年11 月、12 月和2010 年1、2 月，30 月均線大致在3322 點(diǎn)、3304 點(diǎn)、3255 點(diǎn)和3182 點(diǎn)，而上證指數(shù)分別彈升至3361 點(diǎn)、3334 點(diǎn)、3307 點(diǎn)和3067 點(diǎn)，2 月份的反彈可能還沒(méi)有完結(jié)，3 月份多方可能再接再厲，但對(duì)反彈的期望值不宜過(guò)高，3200 點(diǎn)附近便有不小的阻力。

市場(chǎng)基本運(yùn)行格局

綜合以上分析，我們認(rèn)為2010 年3 月份大盤可能震蕩反彈。反彈之后可能還有調(diào)整的壓力。上證指數(shù)主要波動(dòng)區(qū)間在2900 點(diǎn)至3300 點(diǎn)。