任何投資者可能會(huì)有一兩個(gè)偉大的想法，但其他平庸的想法最終會(huì)沖淡這些偉大的想法。顯然，多樣化是必要的，但要在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)取得巨大成果，唯一的辦法就是耐心地坐下來，只有在確實(shí)明顯的情況下才進(jìn)行投資。正如Charlie Munger經(jīng)常說的那樣，“少下賭注，然后在出現(xiàn)一個(gè)真正偉大的想法時(shí)，大下賭注是很有意義的?！?/p>

Saber Capital Management的管理成員和投資組合經(jīng)理約翰休伯( John Huber ) 是新一代價(jià)值投資者的先鋒。約翰休伯經(jīng)營(yíng)Saber僅5年多，作為價(jià)值投資領(lǐng)域的思想領(lǐng)袖，他積累了大量投資和大量追隨者。他在博客上分享了自己的投資理念，在那里他擔(dān)任編輯。

在Saber成立之前，約翰休伯花了十年的大部分時(shí)間投資于不景氣和被低估的房地產(chǎn)，尤其是在房地產(chǎn)泡沫破裂之后。

希弗賓：你成為價(jià)值投資者的道路是什么？

約翰休伯：我一直喜歡投資。我父親的職業(yè)是工程，但他是一個(gè)狂熱的股票投資者，因此我很早就對(duì)市場(chǎng)感興趣。

我來到了投資管理的世界，我開始了我的房地產(chǎn)事業(yè)。我花了大約十年時(shí)間從事各種經(jīng)紀(jì)、管理和投資活動(dòng)。我為家人和朋友建立了一些小型房地產(chǎn)投資合作伙伴關(guān)系，我們的主要目標(biāo)是獲得被低估或管理不善的創(chuàng)收財(cái)產(chǎn)。

不過，我一直對(duì)股票感興趣。我早些時(shí)候就意識(shí)到，股票市場(chǎng)提供了收購(gòu)許多優(yōu)秀企業(yè)股份的機(jī)會(huì)，這些企業(yè)的所有者資本回報(bào)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過我從房地產(chǎn)投資中獲得的資本回報(bào)率。

此外，在我看來，投資于可以隨著時(shí)間推移而變得復(fù)雜的好企業(yè)的消極性質(zhì)一直是一個(gè)有吸引力的概念。大約12年前，我開始更仔細(xì)地研究沃倫巴菲特的工作。和許多投資者一樣，價(jià)值投資的簡(jiǎn)單邏輯從一開始就引起了我的共鳴。

希弗賓：你是如何推出Saber的？你學(xué)到了什么？你對(duì)新興經(jīng)理人有什么建議？

約翰休伯：當(dāng)我開始研究巴菲特的書信和傳記時(shí)，我設(shè)定了一個(gè)目標(biāo)，那就是建立一個(gè)類似于巴菲特在上世紀(jì)50年代建立的合作伙伴關(guān)系。在10年的大部分時(shí)間里，我能夠?yàn)槲业耐顿Y公司建立足夠的資本原始積累。

saber Capital Management的成立是為了讓外部投資者與我一起投資。saber擁有獨(dú)立的托管賬戶，因此客戶可以獲得自己經(jīng)紀(jì)賬戶的透明度和流動(dòng)性。

我認(rèn)為，投資是一個(gè)永無止境的學(xué)習(xí)過程，但我從創(chuàng)辦公司以來，學(xué)到的一件事是投資界對(duì)短期的關(guān)注程度(不管大多數(shù)人怎么說)。我了解到，在當(dāng)今信息是一種商品的快速發(fā)展的世界中，獲得真正優(yōu)勢(shì)的一種方法是能夠思考一個(gè)企業(yè)在3年或4年后的情況，而不是3個(gè)季度或4個(gè)季度。我還注意到，雖然許多人說這種一般性的聲明，但很少有人真正這樣做。

信息的速度和廣度，我認(rèn)為這已全面縮短了時(shí)間跨度，并造就了一個(gè)通常過于急躁的投資大眾，實(shí)際上增加了那些有能力安靜地坐在一個(gè)房間里思考未來五年企業(yè)的優(yōu)勢(shì)。

希弗賓：你認(rèn)為你的投資理念的要點(diǎn)是什么？你是怎么弄到這些的？

約翰休伯：saber的策略很簡(jiǎn)單，就是在股票被低估時(shí)，對(duì)好公司進(jìn)行有意義的投資。

這顯然是大多數(shù)投資者試圖做的事情，因此它回避了一個(gè)問題：你是如何使這一戰(zhàn)略發(fā)揮作用的？

我認(rèn)為，執(zhí)行此方法的最佳方法是首先集中精力減少非強(qiáng)制錯(cuò)誤。根據(jù)我的經(jīng)驗(yàn)，減少非強(qiáng)迫性錯(cuò)誤的方法是關(guān)注那些你自信地認(rèn)為將來會(huì)比現(xiàn)在做得更好的公司。

巴菲特在1996年的信中說：

“作為投資者，你的目標(biāo)應(yīng)該是以合理的價(jià)格購(gòu)買，一部分人對(duì)一個(gè)容易理解的企業(yè)感興趣，從現(xiàn)在起五、十年和二十年后，這個(gè)企業(yè)的收入肯定會(huì)大大提高。

隨著時(shí)間的推移，你會(huì)發(fā)現(xiàn)只有少數(shù)公司符合這些標(biāo)準(zhǔn)，所以當(dāng)你看到一個(gè)合格的，你應(yīng)該買一個(gè)有意義的數(shù)量的股票…把一個(gè)公司的投資組合放在一起，這些公司的總收益在過去幾年里會(huì)上升，投資組合的市值也會(huì)上升。"

我的投資公司的戰(zhàn)略圍繞著這樣一個(gè)理念：公司可以放在兩個(gè)主要時(shí)段之一。那些在五年左右的時(shí)間里，價(jià)值更高的公司和那些價(jià)值更低的公司。

我試著把注意力集中在第一桶上，那些將擁有更高的內(nèi)在價(jià)值。如果這個(gè)價(jià)值隨著時(shí)間的推移而上升，它將成為我的順風(fēng)，而不是逆風(fēng)。另一種說法是，我的安全范圍隨著時(shí)間的推移而擴(kuò)大。

我認(rèn)為，堅(jiān)持第一桶會(huì)更容易減少錯(cuò)誤。定位值也更容易。我還注意到，許多投資者低估了好企業(yè)的價(jià)值，往往高估了壞企業(yè)的價(jià)值。

在后一種情況下，投資者有時(shí)預(yù)測(cè)下降速度緩慢而穩(wěn)定。有時(shí)，他們承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，甚至是廣為人知的風(fēng)險(xiǎn)，足夠遠(yuǎn)，以至于在持有期間不會(huì)影響投資。事實(shí)上，平庸的公司可以看到他們的基本面慢慢惡化，然后突然。

例如，F(xiàn)oot Locker的市值仍在45億美元左右，即使股價(jià)下跌了60 %。業(yè)務(wù)面臨的風(fēng)險(xiǎn)很大，原因有很多。光顧商場(chǎng)的顧客越來越少，更重要的是，耐克等品牌正迅速擴(kuò)大直接面向顧客的銷售，這降低了Foot Locker存在的理由的價(jià)值。

當(dāng)中間人作為供應(yīng)商的客戶來源或客戶的產(chǎn)品來源時(shí)，他會(huì)增加價(jià)值。當(dāng)供應(yīng)商和客戶可以很容易找到彼此在自己的，中間人沒有目的。

如果foot Locker在任何特定產(chǎn)品上的加價(jià)超過了耐克直接銷售給客戶的成本，那么該加價(jià)就不再合理。Foot Locker可能仍在增加一些品牌的銷量，但如果最大的供應(yīng)商能夠在不影響銷量的情況下，削減其零售合作伙伴，那么Foot Locker的整體價(jià)值主張將受到嚴(yán)重?fù)p害。

他們不是通過創(chuàng)造一筆沒有他們就不會(huì)發(fā)生的銷售來增加每筆交易的價(jià)值，而是利用借來的時(shí)間從每筆沒有他們的銷售中提取價(jià)值。

但該公司的資產(chǎn)負(fù)債表和自由現(xiàn)金流已經(jīng)足夠，這些風(fēng)險(xiǎn)很可能在未來幾年內(nèi)無法實(shí)現(xiàn)，而且由于股票交易的現(xiàn)金流倍數(shù)非常低，因此看起來很便宜。但至少在我看來，這種業(yè)務(wù)的價(jià)值正在慢慢地被侵蝕。

在商業(yè)上，緩慢的侵蝕會(huì)讓位于滑坡，而沒有任何預(yù)警。這種股票可以在短期內(nèi)買入并以盈利出售，但我認(rèn)為，如果我們回顧五年后，我們不太可能看到這樣一種情況，即Foot Locker是一家比現(xiàn)在更有價(jià)值的企業(yè)。

可以肯定的是，在股票市場(chǎng)上投資“第二桶”有很多賺錢的機(jī)會(huì)，但這需要更加注重時(shí)機(jī)，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移，購(gòu)買時(shí)價(jià)格與價(jià)值之間的任何差距都會(huì)隨著內(nèi)在價(jià)值的下降而慢慢縮小。

簡(jiǎn)而言之，我更喜歡做好生意。如今，投資有很多復(fù)雜性，但有能力以簡(jiǎn)單的理念（如購(gòu)買價(jià)格誘人的好企業(yè)股票）進(jìn)行投資的投資者仍然是長(zhǎng)期投資的最佳方式。

希弗賓: 您能否向我們介紹一下您對(duì)當(dāng)前積極管理和價(jià)值投資的看法？

約翰休伯：我認(rèn)為，對(duì)于絕大多數(shù)投資者來說，最好的投資是最簡(jiǎn)單的投資&標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)基金。我知道這一點(diǎn)最近受到巴菲特吹捧被動(dòng)投資的好處的歡迎，但我相信絕大多數(shù)投資經(jīng)理，在扣除費(fèi)用后(尤其是扣除稅收后)不會(huì)長(zhǎng)期超過市場(chǎng)。

我認(rèn)為，積極經(jīng)理業(yè)績(jī)不佳的原因有兩個(gè)：

一是他們持有太多股票。如果你持有20只或更多的股票，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，要擊敗市場(chǎng)幾乎是不可能的。有經(jīng)理這樣做，但這是非常罕見的。共同基金和對(duì)沖基金的大多數(shù)職業(yè)經(jīng)理人都擁有20多只股票。除了7或8只股票之外，每一個(gè)新頭寸的多樣化幾乎沒有增加收益。

因此，持有超過8到10只股票的理由很少，但由于機(jī)構(gòu)基金經(jīng)理行為方式中根深蒂固的心態(tài)，舊習(xí)慣將難以改變。

二是人性不變。我們的貪婪和恐懼，我們對(duì)短期思維的關(guān)注，我們?nèi)狈δ托?，更具體地說，我們?cè)S多人在多樣化和投資組合管理方面的先決條件，將使主動(dòng)管理總體上，很可能繼續(xù)產(chǎn)生相對(duì)于被動(dòng)指數(shù)基金而言較差的結(jié)果。

所有這一切都表明，我管理投資組合的目的顯然是擊敗市場(chǎng)，就像我這樣的許多其他投資者一樣。我們都認(rèn)為，正如查理芒格所說，我們將成為前10 %的10 %！(我們?cè)噲D忽略90 %的人將構(gòu)成最底層的90 %的事實(shí))。

我確實(shí)認(rèn)為總會(huì)有一些積極的經(jīng)理人比一般人做得更好。這不是運(yùn)氣。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，這場(chǎng)比賽將會(huì)有一些勝利。沃倫巴菲特( Warren Buffett )自己選擇了兩名這樣的基金經(jīng)理，他認(rèn)為這兩名經(jīng)理的表現(xiàn)將超過他近年來大力倡導(dǎo)的指數(shù)基金。

因此，我認(rèn)為，如果你有正確的方法和紀(jì)律，就有可能擊敗市場(chǎng)，但這并不容易，對(duì)許多人來說，指數(shù)基金將在一段時(shí)間內(nèi)取得非常成功的結(jié)果。

希弗賓：從價(jià)值投資大師的教導(dǎo)中，你的主要收獲是什么？作為投資者，什么原則對(duì)你的成功最重要？

約翰休伯：我從其他人那里學(xué)到了一些重要的東西，這些東西對(duì)我的投資方式至關(guān)重要，但有兩個(gè)值得強(qiáng)調(diào)。

第一是關(guān)注質(zhì)量有多重要。正如我早些時(shí)候所說的，我一直喜歡一個(gè)能為你做好工作的企業(yè)的想法，也就是說，一個(gè)能隨著時(shí)間的推移而增加其價(jià)值的企業(yè)。這意味著一家企業(yè)相對(duì)于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手具有某種優(yōu)勢(shì)，使其能夠獲得持續(xù)的高資本回報(bào)。

一個(gè)好的企業(yè)從投資者為其提供資金的資本中獲得高回報(bào)，但一個(gè)偉大的企業(yè)可以將這些收益以類似的高回報(bào)率再投資到企業(yè)中。如果管理層能夠很好地分配自由現(xiàn)金流(通過分紅、適時(shí)回購(gòu)或減債)，前一類企業(yè)可能是一項(xiàng)偉大的投資，但后一類企業(yè)是理想的，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移，這類企業(yè)會(huì)增加其盈利能力，為所有者創(chuàng)造大量?jī)r(jià)值。

我已經(jīng)學(xué)會(huì)了把越來越多的時(shí)間集中在識(shí)別高質(zhì)量的業(yè)務(wù)上，這些業(yè)務(wù)在未來將比現(xiàn)在做得更多，并且本質(zhì)上更有價(jià)值。這是一個(gè)非常明顯的概念，但我了解到，我?guī)缀跛械耐顿Y錯(cuò)誤都不是因?yàn)闉楹闷髽I(yè)支付過高的價(jià)格，而是因?yàn)闉槠接沟钠髽I(yè)支付了我認(rèn)為很便宜的價(jià)格。因此，我試圖通過從可能的投資機(jī)會(huì)列表中刪除這些選項(xiàng)來減少非強(qiáng)制錯(cuò)誤。

值得重復(fù)的投資哲學(xué)的第二大原則是耐心的重要性。

這是另一個(gè)話題，得到很多口惠而實(shí)不至，但似乎很少實(shí)踐。我越來越相信吉姆羅杰斯( Jim Rogers )總結(jié)得最好的概念背后的優(yōu)點(diǎn)，他說:“我只是等到角落里有了錢，然后走過去撿起來?！?/p>

我堅(jiān)信，任何投資者一次都可能有一兩個(gè)偉大的想法，但其他平庸的想法最終會(huì)沖淡這些偉大的想法。顯然，多樣化是必要的，但我堅(jiān)信，要在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)取得巨大成果，唯一的辦法就是耐心地坐下來，把所有一般的、甚至是適度的好主意都傳授給別人，只有在確實(shí)明顯的情況下才進(jìn)行投資。

正如Charlie Munger經(jīng)常說的(以及在他整個(gè)職業(yè)生涯中所展示的)，少下賭注，然后在出現(xiàn)一個(gè)真正偉大的想法時(shí)，大下賭注是很有意義的。

希弗賓：你認(rèn)為今天市場(chǎng)上最被誤解的是什么？你對(duì)市場(chǎng)狀況最持相反觀點(diǎn)的是什么？有沒有具體的部門或名稱？

約翰休伯：我對(duì)市場(chǎng)沒有什么看法。我并不認(rèn)為它太貴，很多人似乎認(rèn)為，但我真的沒有花太多時(shí)間去計(jì)算市場(chǎng)的估值。一般來說，我會(huì)把所有的注意力集中在思考個(gè)別企業(yè)的前景上。雖然在未來幾十年里，熊市和經(jīng)濟(jì)衰退肯定會(huì)很多，但我的首要論點(diǎn)是，如果你投資于正確的業(yè)務(wù)，你會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)做得很好。

關(guān)于相反的觀點(diǎn)：我確實(shí)認(rèn)為今天非常受歡迎的一些最好的公司明天仍然是最好的公司?？紤]到其中一些股票的估值，這可能是一種共識(shí)，但相對(duì)于大多數(shù)價(jià)值投資者而言，這可能是反向投資。

此外，這不是他們的股票價(jià)格，只是我對(duì)其中一些公司質(zhì)素的看法。美國(guó)最大的五家公司 —— 蘋果、谷歌、微軟、亞馬遜和Facebook。在過去的一年里，它們憑借500億美元的投資資本，總共獲得了1000多億美元的自由現(xiàn)金流。

盡管他們?cè)谘邪l(fā)上花費(fèi)了600多億美元，在資本支出上花費(fèi)了450億美元，但還是獲得了這一現(xiàn)金流?？紤]到他們?cè)诟髯院诵臉I(yè)務(wù)中的主導(dǎo)地位，他們難以置信的盈利能力，以及他們?cè)敢饽贸龃蠊P資金來捍衛(wèi)自己的頭寸，我認(rèn)為他們很難退位。

我認(rèn)為，未來的巨大投資將來自那些具有這五大業(yè)務(wù)共同特點(diǎn)的公司：如強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、卓越的產(chǎn)品和規(guī)模經(jīng)濟(jì)。但最重要的共同點(diǎn)(也是我在新投資中尋找的一個(gè)共同點(diǎn))可能是專注于提供客戶認(rèn)為很棒的產(chǎn)品或服務(wù)。

由長(zhǎng)期導(dǎo)向型領(lǐng)導(dǎo)者領(lǐng)導(dǎo)的企業(yè)，專注于客戶的需求，并具有適應(yīng)不斷變化的客戶需求的靈活性和意愿(即使以犧牲短期利潤(rùn)為代價(jià))，隨著時(shí)間的推移，最有可能為股東創(chuàng)造高回報(bào)。

希弗賓：從過程角度看，如果你現(xiàn)在知道了什么，你會(huì)做出什么最大的投資決定？

約翰休伯：我已經(jīng)做了很多投資決策，如果我能回到過去，我會(huì)扭轉(zhuǎn)這些決策，但有一個(gè)普遍的錯(cuò)誤是我前面提到的：我經(jīng)常被一家質(zhì)量平庸的企業(yè)看起來很便宜的估值所吸引。

談到廉價(jià)股票，我注意到兩個(gè)問題：

一是股票必須在相對(duì)較短的時(shí)間內(nèi)賣出，因?yàn)檫@些類型的公司往往越來越糟糕(它們的盈利能力正在慢慢下降，這意味著時(shí)間對(duì)你不利 —— 你購(gòu)買股票時(shí)的安全邊際正在慢慢下降)。

這導(dǎo)致了第二個(gè)問題，那就是即使你能以盈利出售股票，你也必須找到另一種投資來取代它。

尋找偉大的投資理念是一項(xiàng)艱苦的工作，偉大的理念是罕見的。所以對(duì)我來說，一個(gè)需要大量決策的投資方法更容易出錯(cuò)。我認(rèn)為，太多的決定沖淡了你最好的想法—— 你最初最有信心的想法。

有很多方法可以讓投資者趨之若鶩，一些投資者通過在特殊情況下，投資或購(gòu)買普通公司的廉價(jià)股票創(chuàng)造了一個(gè)偉大的記錄。但我從來不喜歡它，也沒有證明自己很擅長(zhǎng)它。

我認(rèn)為投資的關(guān)鍵之一是了解自己的個(gè)性，對(duì)自己的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)誠(chéng)實(shí)。對(duì)我來說，我了解到，只要避開那些平庸的公司，不管它們的股價(jià)看起來有多誘人，我就能減少很多錯(cuò)誤。

這與很多價(jià)值投資者的想法背道而馳，但這種方法對(duì)我個(gè)人更有效，也符合我喜歡的工作方式。我認(rèn)為，這種做法雖然犧牲了某些投資機(jī)會(huì)，但也減少了很多錯(cuò)誤。我仍然會(huì)犯很多錯(cuò)誤，但我認(rèn)為我的打擊率和打擊率的增長(zhǎng)，堅(jiān)持這種方法耐心等待有吸引力的價(jià)格對(duì)好的業(yè)務(wù)。

與此同時(shí)，我花了大量的時(shí)間閱讀、研究和學(xué)習(xí)，試圖擴(kuò)大我的投資機(jī)會(huì)清單。