從未來(lái)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策空間來(lái)看，股市暫難回歸至大牛市，很有可能長(zhǎng)期低位橫盤整理。短期政策效應(yīng)有利于反彈，但期指下方底部仍需夯實(shí)。

8月上旬，在一系列政策扶持下，A股開(kāi)始逐漸企穩(wěn)，并出現(xiàn)了較大幅度的反彈。三大期指IF1808、IH1808和IC1808合約都出現(xiàn)不同程度的反彈，其中反映中小板的IC1808合約自低點(diǎn)反彈幅度最大，達(dá)到5.4%。

從反彈的驅(qū)動(dòng)力來(lái)看，一方面，政策方面扶持，貨幣政策保持流動(dòng)性合理充裕，財(cái)政政策積極，包括加快專項(xiàng)債發(fā)行，保障在建項(xiàng)目資金；另一方面，從估值和未來(lái)高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式來(lái)看，低估值加未來(lái)高端制造業(yè)發(fā)展，企業(yè)收益占GDP比重越來(lái)越高，地產(chǎn)和金融占GDP比重會(huì)下降。A股經(jīng)過(guò)4—7月持續(xù)下跌之后，資產(chǎn)配置的屬性有所改善。從未來(lái)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策空間來(lái)看，股市也不大可能回歸至大牛市，很有可能長(zhǎng)期低位橫盤整理。短期政策效應(yīng)有利于反彈，但下方底部仍需夯實(shí)。

政策利好緩和市場(chǎng)情緒

7月下旬國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議和中央政治局會(huì)議，定調(diào)下半年政策基調(diào)：堅(jiān)持實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，提高政策的前瞻性、靈活性、有效性。此外，監(jiān)管層公布多項(xiàng)措施與行動(dòng)緩和“涌入安全資產(chǎn)”給債券市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，幫助地方政府融資平臺(tái)債券發(fā)行。

為促進(jìn)銀行加大信貸投放，8月11日銀保監(jiān)會(huì)接力央行繼續(xù)打出組合拳：將指導(dǎo)銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)充分利用當(dāng)前流動(dòng)性充裕、融資成本穩(wěn)中有降的有利條件，將加大資金投放力度，保障實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效融資需求；將調(diào)整貸款損失準(zhǔn)備監(jiān)管要求，鼓勵(lì)銀行利用撥備較為充足的有利條件，加大不良貸款處置核銷力度；將著力緩解小微企業(yè)融資難融資貴問(wèn)題，落實(shí)無(wú)還本續(xù)貸、盡職免責(zé)等監(jiān)管政策，提高小微企業(yè)貸款不良容忍度，有效發(fā)揮監(jiān)管考核“指揮棒”的激勵(lì)作用。

在最新出來(lái)的二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行表明了貨幣政策的四個(gè)目標(biāo)：貨幣端合理充裕、信用端提高小微融資可得性、匯率端警惕順周期波動(dòng)、政策端強(qiáng)調(diào)部門協(xié)調(diào)（“幾家抬”）和多重工具并用。

政策調(diào)整下，銀行間流動(dòng)性寬松。8月8日，銀行間隔夜質(zhì)押式加權(quán)利率降至1.45%，創(chuàng)2015年7月29日以來(lái)最低紀(jì)錄。從8月9日起，Shibor一年期利率也已經(jīng)跌破3.3%的MLF利率，這意味著銀行間拆借利率低于政策利率，流動(dòng)性極度寬松。

高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)發(fā)展需拋棄地產(chǎn)依賴

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示， A股市盈率中位數(shù)當(dāng)前只有29.91倍，是5年來(lái)第一次跌破30倍；市凈率中位數(shù)也降低至了2.4倍，是5年來(lái)首次跌破2.5倍。兩市有800股市盈率低于20倍，168股市盈率低于10倍，有12股市盈率低于5倍。

從中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式來(lái)看，2008年之后屬于債務(wù)擴(kuò)張型，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)向了依靠房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)，資產(chǎn)表現(xiàn)最好的不再是實(shí)體資產(chǎn)和股票，房地產(chǎn)和信托成為投資收益最高的兩類資產(chǎn)。在去杠桿模式下，債務(wù)擴(kuò)張會(huì)逐漸和GDP增速匹配，監(jiān)管層對(duì)地產(chǎn)定位“房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的”，因此信貸等流動(dòng)性“脫虛向?qū)崱贝蠓较虿粫?huì)發(fā)生變化。中國(guó)制造2025戰(zhàn)略規(guī)劃就意味著高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)模式依托消費(fèi)升級(jí)和高端制造業(yè)，實(shí)體投資回報(bào)率會(huì)逐漸企穩(wěn)回升，相應(yīng)的股市也會(huì)存在長(zhǎng)期利好，短期低估值會(huì)引發(fā)部分配置需求。

從政策來(lái)看，政策存在滯后性。有機(jī)構(gòu)近期對(duì)銀行的信貸情況進(jìn)行了草根調(diào)研，根據(jù)所調(diào)研對(duì)象的情況，預(yù)計(jì)7月新增信貸在1.2萬(wàn)億—1.3萬(wàn)億元左右。但令人擔(dān)憂的是，8月的首周，幾家調(diào)研對(duì)象的新增信貸卻出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，顯示當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求并未出現(xiàn)真正的好轉(zhuǎn)。

最重要的是當(dāng)前缺乏加杠桿主體，目前只有依托中央政府加杠桿，即基建投資發(fā)力。地方政政府受制于融資平臺(tái)約束和去杠桿。企業(yè)在經(jīng)歷了2017年去杠桿后也不大可能再度加杠桿。居民杠桿率是結(jié)構(gòu)性的，中低收入杠桿率超過(guò)200%，唯獨(dú)無(wú)房無(wú)貸的居民才具備加杠桿條件，但這類占比較小。

綜上所述，國(guó)內(nèi)財(cái)政政策更加積極，流動(dòng)性偏向充裕，但是政策滯后性和缺乏加杠桿主體，高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)需要擺脫地產(chǎn)依賴和去杠桿大方向不變。因此，股指短期反彈，難迎來(lái)反轉(zhuǎn)，甚至不排除創(chuàng)下新低的可能。