為什么A股是價投者的墳?zāi)梗?/h1>

最新高手視頻！ 七禾網(wǎng) 時間：2018-08-24 17:39:25 來源：知乎 作者：丁敏

A股真的有價值嗎？為什么長期不漲？為什么9成股民虧錢，極少聽說股民炒股發(fā)大財(cái)？ 為什么美股長期上漲，巴菲特推薦購買標(biāo)準(zhǔn)普爾被動指數(shù)基金？ 答案在這里。筆者耗費(fèi)大量精力，從WIND+Bloomberg導(dǎo)出兩國股市，從1987~2018的30年，所有股票數(shù)據(jù)，用常識，對全樣本分析。 Bloomberg客服表示，只有千分之幾的客戶，曾要求導(dǎo)出過這么多數(shù)據(jù)。為什么筆者從來沒見過券商做過這種分析，公布過這種數(shù)據(jù)？ 恐怕不在于難度，而在于公布了，就等于打臉，給我國證券投資行業(yè)拆臺。 一、A股是否有價值？(重要統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)） 筆者認(rèn)為： 第一、整體看，A股在過去29年并未創(chuàng)造價值，所以導(dǎo)致上證股指不佳； 第二、局部看，有約5%左右公司創(chuàng)造了巨大價值，但早期要挑選出來并不容易，或現(xiàn)在價格過高。 邏輯如下： 筆者導(dǎo)出所有3,631只股票(含98只已退市股票)，在過去29年的總收入+凈利+三項(xiàng)現(xiàn)金流。 整體凈利率為8.6%，但剔除金融(銀行+保險(xiǎn)+券商)企業(yè)后，凈利率僅為5.2%。再考慮普遍的財(cái)務(wù)作假或粉飾，實(shí)際需打8折，保守計(jì)算4.2%。 同理，ROE為10.8%，剔除金融后為8.3%，打折后為6.6%。 然后，看現(xiàn)金流。剔除金融后，實(shí)體企業(yè)的經(jīng)營流入22.3萬億現(xiàn)金，但投資支出為-25.5萬億。中間差額為-3.2億，表示花錢比賺多。最后，籌措流入8.7萬億，表示融資遠(yuǎn)超過回饋給股民的錢。 正常結(jié)構(gòu)的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)應(yīng)為：經(jīng)營為正，投資為負(fù)，且經(jīng)營流入遠(yuǎn)大于投資支出。所以，企業(yè)才能有現(xiàn)金盈余，并通過分紅的方式，最終以籌措現(xiàn)金流出的方式，返還給股民?；I措為正，說明在向股民+銀行融錢，籌措為負(fù)，說明在分紅或歸還貸款。 簡單說，A股企業(yè)賺的少+ 花的多 + 并且一直在吸血。是一個融資市。 而調(diào)整后的凈利率4.2%和ROE 8.3%，都遠(yuǎn)低于30年平均通脹10.3%。再加上實(shí)際現(xiàn)金流質(zhì)量差，所以綜合這些因素，導(dǎo)致A股相比美國等市場，長期漲幅靠后，熊多牛少。 背后深刻原因包括： A.企業(yè)核心競爭力不足，或處于附加值的低端(內(nèi)因)。想想看，如果上市公司都這樣，那未上市的中小微企業(yè)，豈不是更糟。 B.高通脹環(huán)境，1987~2017年間復(fù)合通脹率高達(dá)10.3%(備注：歷史通脹多少，是仁者見仁智者見智的問題，筆者不多解釋。前后頂多±1%，不影響結(jié)論。此外，就算從1990年開始計(jì)算起，數(shù)值也相差不多)。通脹是隱形賦稅，完全吃掉了非金融實(shí)體企業(yè)，經(jīng)調(diào)整后的凈利率5.2%或ROE 6.6%(外因)。 C.銀行信貸擴(kuò)張，企業(yè)融資成本過高(資金成本銀行6.7% vs 非銀金融10.9%，而實(shí)體企業(yè)ROE才6.6%)，見銀行超高凈利率+ROE+凈利潤(外因)。A股總利潤26萬億，剔除金融后，只有13萬億，一半沒了。 D.企業(yè)稅負(fù)太重，2016年世行&PWC數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國企業(yè)綜合稅率(利潤+工資+其它稅收，占稅前凈利比值)高達(dá)67.3%，而日本47%，美國44%?；蚝暧^稅負(fù)(公共財(cái)政收入+政府性基金+社保凈收入，占GDP比值高達(dá)39%，而日美約20%。而通過統(tǒng)計(jì)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，公司所需繳納的各種稅費(fèi)支出，占稅前利潤的59%之多。(外因) E.A股創(chuàng)建之初是為解決國企脫困+融資問題，監(jiān)管機(jī)構(gòu)90年甚至參與國企報(bào)表造假，這在很大書籍+網(wǎng)絡(luò)文獻(xiàn)都有報(bào)道，這是公開的秘密。頂層設(shè)計(jì)有問題。此外，歷史上僅有98只股票退市，占比僅2%。遠(yuǎn)低于美國水平，意味著落后產(chǎn)能并未退出，劣質(zhì)股票退出渠道不暢，賴著不走(內(nèi)因)。 這也意味著： ① 我們無法學(xué)習(xí)像巴菲特建議購買追蹤美國標(biāo)普500指數(shù)基金的方式，去購買A股的很多指數(shù)基金。 因?yàn)閮r格長期向價值回歸和靠攏，A股企業(yè)總體太差，所以A股指數(shù)基金的長期回報(bào)會比較差，選錯時間更可能虧損。買整個A股就是買國運(yùn)的邏輯，不成立。還得依靠擇時； ② 解釋了8~9成股民虧錢，或很少聽說股民賺大錢的原因。 因?yàn)锳股企業(yè)整體盈利質(zhì)量低下，長期投資回報(bào)遠(yuǎn)低于長期通脹10.3%。價值創(chuàng)造能力不足，股價自然漲不起來。 ③ 解釋了為什么房價長期上漲，而股票不漲。 因?yàn)樨泿懦l(fā)更直接進(jìn)入房地產(chǎn)(全國平均房價漲幅和通脹保持高度一致，約10.3%)，但不一定進(jìn)入股市(股市價值創(chuàng)造能力不足)。而每隔5年一次的牛市，更多也是一種階段性的貨幣現(xiàn)象。 當(dāng)然，A股里確實(shí)有極少數(shù)好行業(yè)+好公司，可惜比例很少，不到5%，且價格目前八成太高。其中，剔除金融后，食品飲料+采掘行業(yè)，給股民創(chuàng)造巨大價值。歷史上看，賺錢遠(yuǎn)超過花錢速度，且一直在分紅。 但回去過去看，也是很難預(yù)測的。因?yàn)槲覀儫o法把該數(shù)據(jù)穿越帶去二三十年前。同時，這些行業(yè)或公司估值目前太高，好公司太貴，同樣會導(dǎo)致投資失敗。 此外，貴州茅臺一家，占據(jù)食品飲料行業(yè)20%的凈利，和50%現(xiàn)金分紅。這也意味著早期在食品飲料行業(yè)(共計(jì)90家企業(yè))選到好股票，同樣是一件很難的事。 最后，A股是否有價值，值得投資嗎？ 我認(rèn)為，總體看沒價值，但局部看有價值，但僅限于其中約5%的公司。所以這就是大多數(shù)投資者虧損的原因，選中5%太難。就算選中，還面臨價格問題。買貴了同樣會虧。 二、美股是否有價值？(重要統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)） 美國有兩大股票市場，分別是紐約(NYSE)和納斯達(dá)克(NASDAQ)證券交易所。筆者用同樣方法進(jìn)行分析。 首先，導(dǎo)出范圍和期間。兩家交易所共計(jì)7,000多只股票(完整股票清單含美國本土上市企業(yè) + 國外在美上市企業(yè)ADS + 如上已退市企業(yè)+ 如上A/B不同投票權(quán)股票)。 由于Bloomberg導(dǎo)出完整數(shù)據(jù)存在困難，只能導(dǎo)出1987~2017年間，美國本土上市4105只股票(含已退市股票，充分考慮到幸存者偏差)，這并未包含國外ADS股票，再剔除極少數(shù)數(shù)據(jù)缺失股票+ A/B不同投票權(quán)重復(fù)股票，剩下3,835只。但總體能反映美股全貌及美國企業(yè)綜合實(shí)力。 從1987~2017年間，美股3,835家的綜合ROE11.9%，凈利率6.7%，剔除金融后ROE 12.8%，凈利率6.1%。剔除前后的差別不大。 由于美股財(cái)務(wù)舞弊風(fēng)險(xiǎn)較小，違法成本極高，所以不做打折處理。兩個指標(biāo)比中國A股要優(yōu)質(zhì)，A股實(shí)體企業(yè)綜合ROE8.3%，凈利率4.2%。 同時，美國近30年的年均通脹2.7%，或90年長期通脹年均3.2%。所以，調(diào)整通脹后企業(yè)真實(shí)ROE為9.2%(ROE 11.9% - 通脹2.7%)。 而中國A股調(diào)整通脹后真實(shí)實(shí)體企業(yè)ROE為-2%(ROE8.3% - 通脹10.3%)，或更樂觀未打折后的ROE0.5%(ROE10.8%-通脹10.3%)。 不管如何，兩個ROE均不理想。 其次，剔除金融后，美股實(shí)體經(jīng)濟(jì)經(jīng)營現(xiàn)金凈流入23萬億美元，投資支出16萬億美元。說明賺錢比花錢多。 同時，籌措凈流出4.9萬億，說明企業(yè)在歸還銀行貸款+給股民分紅。這才是健康的現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)，凈利潤含金量高。 美股大多數(shù)行業(yè)的籌措現(xiàn)金都是凈流出，說明企業(yè)在歸還貸款+分紅，是健康跡象。僅汽車+可再生能源等行業(yè)等少數(shù)行業(yè)，需市場輸血。 最后，我們看看代表美國500只主要股票的標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)。從1986-2017的30年間，指數(shù)復(fù)合增長率為7.8%。而該期間內(nèi)，美股綜合ROE為11.9%。說明企業(yè)核心凈資產(chǎn)增長要高于同期標(biāo)普指數(shù)增長。 筆者認(rèn)為，標(biāo)普指數(shù)長期上漲的根本邏輯是： 1)商業(yè)上，美股企業(yè)整體競爭力強(qiáng)，附加值高； 2)財(cái)務(wù)上，體現(xiàn)在強(qiáng)勁ROE + 凈利潤 + 背后健康的三項(xiàng)現(xiàn)金流。 這也是美國許多機(jī)構(gòu)投資者，及巴菲特推薦購買標(biāo)普被動指數(shù)基金的根本原因。因?yàn)榇蠖鄶?shù)企業(yè)本身優(yōu)質(zhì)，所以標(biāo)普指數(shù)才能上漲，買標(biāo)普指數(shù)等于買入一攬子美國本土企業(yè)股票，或相當(dāng)于美國的未來，最終長期通過復(fù)利賺大錢。 而對比中國A股企業(yè)整體競爭力，及背后財(cái)報(bào)的真實(shí)質(zhì)量，也就解釋長期投資A股大多數(shù)股票，或A股指數(shù)基金大概率會虧錢的原因。因?yàn)榇蟾怕蕰龅焦怼?/strong> 最后，寄語中國股民： 寄語1：筆者認(rèn)為，巴菲特踐行的價值投資理論永不過時，同樣適用于中國A股； 寄語2：但由于A股公司歪瓜裂棗實(shí)在太多，真正有價值股票比例，比美股要少很多很多。這意味著，要在A股賺到錢，不論短期或長期，都是一個非常困難的事。A股價值投資者需要付出比美股投資者更多的智慧和耐心。 寄語3：由于A股數(shù)據(jù)僅代表過去29年數(shù)據(jù)，而非未來。如果中國A股過去總體看，把它當(dāng)做一家“A股有限公司”，總體沒給股民帶來價值。 所以，根據(jù)投資中的均值回歸現(xiàn)象，假如中國未來能， a.加快注冊制的落地； b.完善股票的退市制度； c.減少企業(yè)稅負(fù)+“以及各種費(fèi)”，降低融資成本和難度，并努力維持相對低通脹的經(jīng)營環(huán)境； d.中國企業(yè)未來能完成產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型，慢慢從低端到高端高附加值品，能從“貿(mào)工技”向“技工貿(mào)”模式轉(zhuǎn)變； e.減少散戶，機(jī)構(gòu)投資部變多。 如上幾項(xiàng)不需要同時馬上發(fā)生，但至少要持續(xù)改革+進(jìn)步，那樣，我覺得均值回歸現(xiàn)象就會發(fā)生，A股開始創(chuàng)造真正價值。 我相信這天終會到來，但不希望等待太久。 責(zé)任編輯：七禾編輯

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