節(jié)后大幅反彈后，本周油脂走勢呈現(xiàn)分化走勢。受到MPOB月報利好及齋月題材預(yù)期提振，棕櫚油轉(zhuǎn)強明顯。因產(chǎn)量表現(xiàn)不及預(yù)期，馬棕1月末庫存超預(yù)期降至158萬噸，齋月臨近市場對產(chǎn)地出口好轉(zhuǎn)存在一定期待，且預(yù)期棕櫚油產(chǎn)量要到4月后才能有明顯起色，庫存繼續(xù)回落預(yù)期支撐本周棕櫚油偏強表現(xiàn)。然而，在阿根廷降雨好轉(zhuǎn)預(yù)期下，豆油隨CBOT大豆走弱出現(xiàn)回落，豆粕現(xiàn)貨市場強勢表現(xiàn)也一定程度對豆油表現(xiàn)帶來壓制。相比之下，菜油因題材暫匱乏，05合約在60日線壓力附近波動，周線基本收平。

一、馬棕庫存降至一年多以來低位，預(yù)期仍有進一步去庫空間

本周棕櫚油最意外的利多來自周一的MPOB月報。MPOB月報顯示，馬棕1月產(chǎn)量124萬噸，環(huán)比降16.8%，顯著低于主流機構(gòu)預(yù)估的132-134萬噸；出口117萬噸，環(huán)比降12.94%，略高于主流機構(gòu)預(yù)估的115萬噸；產(chǎn)量顯著低于預(yù)期，出口略高于預(yù)期，盡管國內(nèi)消費下滑且進口增長，馬棕1月末庫存降至158萬噸，低于市場預(yù)期的165-166萬噸，達(dá)到2023年4月以來的低位，令報告整體呈利多。

當(dāng)前棕櫚油季節(jié)性減產(chǎn)尚未結(jié)束，拉尼娜背景下的偏多降雨仍在沖擊東南亞棕櫚油生產(chǎn)，或繼續(xù)引致馬棕產(chǎn)量表現(xiàn)不佳。MPOB月報顯示馬棕1月產(chǎn)量環(huán)比降16.8%，同比降幅高達(dá)11.79%，產(chǎn)量降幅超出正常季節(jié)性減產(chǎn)的應(yīng)有幅度。而因今年3月全月處于齋月，期間種植園勞動力將受假期影響，我們預(yù)計棕櫚油產(chǎn)量要直到4月才能有所起色，預(yù)計未來1-2個月的產(chǎn)量低迷將繼續(xù)收縮產(chǎn)地棕櫚油供應(yīng)。

需求端，隨著齋月臨近，產(chǎn)地出口顯示一定好轉(zhuǎn)跡象。船運機構(gòu)預(yù)計馬棕2月1-10日出口較上月同期降3.94%至增6.39%。雖然印度1月棕櫚油進口大降至27.5萬噸歷史低位，一度引發(fā)市場對印度齋月備貨需求不及預(yù)期的擔(dān)憂。然而，在過去幾個月印度減少棕櫚油進口引致植物油進口總量連續(xù)下降，植物油庫存因此降至217.6萬噸中性偏低水平的背景下，面臨即將到來的齋月需求增長，以及印度潛在的精煉棕櫚油提稅及印尼出口專項稅上調(diào)風(fēng)險，棕櫚油進口利潤好轉(zhuǎn)或有望驅(qū)動印度在近期增加棕櫚油采購，預(yù)計將支撐產(chǎn)地出口。

我們預(yù)計馬棕在未來兩個月將延續(xù)去庫，庫存低點可能降至135萬噸左右，庫存拐點可能要到4月才會出現(xiàn)，這預(yù)計將繼續(xù)賦予2-3月棕櫚油期價反彈的時間窗口。

此外，從時間節(jié)點來看，印尼B40實施有望在2個月的過渡期后逐漸明朗。上周印尼政府派遣小組密切關(guān)注B40政策執(zhí)行情況，本周在印尼B4推遲的空頭小作文后，印尼能源部重申B40將于3月全面實施，印尼正在對此前出口的POME回溯加征專項稅，有消息稱印尼可能很快上調(diào)棕櫚油產(chǎn)品出口專項稅，B40的實施只剩時間問題，這或有望對棕櫚油市場帶來進一步支撐。產(chǎn)地繼續(xù)去庫、齋月題材開啟疊加印尼B40執(zhí)行，這預(yù)計將賦予棕櫚油領(lǐng)漲動能，棕櫚油與豆油、菜油的價差偏擴，繼續(xù)關(guān)注未來1-2個月印度新增采購及棕櫚油產(chǎn)量表現(xiàn)。

二、中美經(jīng)貿(mào)題材交易曇花一現(xiàn)，南美產(chǎn)量交易仍占據(jù)主導(dǎo)

中美經(jīng)貿(mào)題材曇花一現(xiàn)，因中國的加稅反制暫不涉及大豆，且市場有一定和談預(yù)期，這令豆類市場情緒升水有所回吐，制約豆油上漲持續(xù)性。當(dāng)前豆類市場關(guān)注重點主要落在近月大豆到港偏低及南美大豆產(chǎn)量預(yù)期上。

2-3月國內(nèi)大豆偏低的到港量支撐本周豆粕現(xiàn)貨價格大漲，豆粕03合約一度觸及漲停，油粕蹺蹺板對豆油走勢有所壓制。市場時有大豆拋儲傳言，因儲備投放量及時間的不確定性，市場在豆粕03合約上的博弈較為激烈，這帶來豆粕35價差的劇烈波動。然而，在4-5月月均1000萬噸以上的大豆到港預(yù)估下，預(yù)期現(xiàn)貨供應(yīng)顯著轉(zhuǎn)寬松，不論是豆粕還是豆油，05合約的向上空間都遭遇明顯封殺。

南美大豆豐產(chǎn)預(yù)期打壓本周CBOT大豆回落。目前主流機構(gòu)對巴西2024/25年度大豆產(chǎn)量預(yù)估大多在1.7億噸以上，USDA的預(yù)估偏保守，但也高達(dá)1.69億噸，較2023/24年度的1.53億噸大增1600萬噸。1月下旬以來阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)時有降雨，未來半個月阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)降雨有進一步改善預(yù)期，亦打壓豆類市場情緒回落。USDA 2月報告預(yù)估阿根廷2024/25年度大豆產(chǎn)量在4900萬噸，較1月預(yù)估調(diào)降300萬噸，仍難改南美大豆豐產(chǎn)趨勢。

盡管此前國內(nèi)偏高的大豆貼水采購成本有望對豆油05期價帶來支撐，阿根廷降雨改善引致的CBOT大豆偏弱表現(xiàn)，以及4-5月大量大豆到港對基差的沖擊，預(yù)計將顯著封殺豆油05向上空間，05YP仍面臨下跌壓力。

整體來看，在節(jié)后大量涌入后，隨市場形勢逐漸明朗，資金調(diào)倉令不同油脂走勢出現(xiàn)一定分化。產(chǎn)地繼續(xù)去庫、齋月題材開啟疊加印尼B40執(zhí)行，棕櫚油05偏好的基本面預(yù)計仍有望在未來1-2個月吸引資金多配。相比之下，阿根廷降雨改善及4-5月大量大豆到港顯著封殺豆油05向上空間，而菜油05仍面臨去庫乏力及潛在供應(yīng)增長的壓制，這預(yù)計將令05豆棕價差及05菜棕價差面臨下跌壓力。