銅期權(quán)是我國(guó)首個(gè)上市的工業(yè)品期權(quán)品種，它的推出為投資者和實(shí)體產(chǎn)業(yè)提供了新的投資和套保方式。到目前為止，銅期權(quán)已平穩(wěn)運(yùn)行了4個(gè)月左右，本文將通過(guò)期權(quán)最大持倉(cāng)位指標(biāo)，研判市場(chǎng)情緒，結(jié)合時(shí)間流逝給賣方帶來(lái)的天然優(yōu)勢(shì)，構(gòu)造賣出最大持倉(cāng)位寬跨式策略，從而挖掘銅期權(quán)潛在的盈利機(jī)會(huì)。

時(shí)間是賣方朋友

一般而言，期權(quán)策略可以簡(jiǎn)單劃分為買方策略和賣方策略。買方策略的主要特點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)有限、倍數(shù)獲利、資金占用率低，投資者只需付出一小部分權(quán)利金，就有可能獲取高倍數(shù)的收益，并且買方策略風(fēng)險(xiǎn)小，具備天然的止損功能，最高損失即權(quán)利金損失。賣方策略的主要特點(diǎn)是勝率高，具備天然的時(shí)間優(yōu)勢(shì)。由于大部分期權(quán)在到期時(shí)會(huì)變得沒有價(jià)值，權(quán)利金都?xì)w零，所以對(duì)期權(quán)賣方來(lái)說(shuō)，持有部位具備天然的高勝率。

除此之外，由于期貨市場(chǎng)的多變性，使得市場(chǎng)走勢(shì)難以預(yù)測(cè)，或者標(biāo)的維持長(zhǎng)時(shí)間的小幅振蕩，此時(shí)運(yùn)用期貨等工具無(wú)法很好地捕捉投資機(jī)會(huì)。然而，時(shí)間流逝是不會(huì)改變的，而隨著時(shí)間流逝，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值也在流逝，賣方在時(shí)間上的獲利也逐步平穩(wěn)增加。因此，時(shí)間是買方的敵人，是賣方的朋友。

下面我們結(jié)合銅期權(quán)的自身特點(diǎn)來(lái)看，由于銅期權(quán)都是近月合約比較活躍，一般換月之后成交量較大的合約只剩下20個(gè)交易日左右，并且近月合約的時(shí)間價(jià)值衰減較快，所以可以考慮構(gòu)建以收獲時(shí)間價(jià)值為主的賣方策略。

策略點(diǎn)位的判定

由于期權(quán)賣方需要承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)，所以大多數(shù)期權(quán)的賣方都是風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，他們對(duì)市場(chǎng)行情研判的準(zhǔn)確度要比普通投資者更專業(yè)。因此，站在期權(quán)賣方的角度來(lái)理解的話，如果大部分投資者愿意賣出并持有某個(gè)價(jià)位的看漲或看跌期權(quán)，那么這些投資者應(yīng)該認(rèn)為標(biāo)的期貨在到期時(shí)很難突破這個(gè)價(jià)位，期權(quán)價(jià)格也會(huì)下跌至零，作為期權(quán)賣方就沒有損失。

總之，當(dāng)標(biāo)的價(jià)格在最大持倉(cāng)價(jià)位之間時(shí)，可以把看漲期權(quán)最大持倉(cāng)位看作大部分期權(quán)投資者認(rèn)為的標(biāo)的壓力位，把看跌期權(quán)的最大持倉(cāng)位看作大部分期權(quán)投資者認(rèn)為的標(biāo)的支撐位，以此為策略點(diǎn)位的判定方法，構(gòu)造相對(duì)應(yīng)的賣出寬跨式期權(quán)組合。

策略隨情緒改變

關(guān)于賣出最大持倉(cāng)位寬跨式期權(quán)組合策略進(jìn)場(chǎng)后的倉(cāng)位調(diào)整，有以下三種情況：

第一種情況，最大持倉(cāng)價(jià)位可能會(huì)隨著市場(chǎng)情緒的改變而改變。例如，2018年9月28日，銅看跌期權(quán)的最大持倉(cāng)價(jià)位從47000點(diǎn)轉(zhuǎn)移到46000點(diǎn)，意味著投資者對(duì)支撐位進(jìn)一步看低。為了匹配市場(chǎng)情緒，當(dāng)最大持倉(cāng)價(jià)位變化時(shí)，在期權(quán)策略上也需要做出倉(cāng)位調(diào)整，需要調(diào)整相對(duì)應(yīng)那條腿的行權(quán)價(jià)位，即把原本持有的行權(quán)價(jià)為47000點(diǎn)的看跌期權(quán)平倉(cāng)，更換成賣出行權(quán)價(jià)為46000點(diǎn)的看跌期權(quán)，另一條腿賣出行權(quán)價(jià)為52000點(diǎn)的看漲期權(quán)維持不變。同時(shí)，為了避免反復(fù)換倉(cāng)帶來(lái)的手續(xù)費(fèi)以及滑點(diǎn)損失，可設(shè)定只有當(dāng)新的最大持倉(cāng)位超過(guò)原先最大持倉(cāng)位10%以上時(shí)，才考慮調(diào)整點(diǎn)位。

圖為最大持倉(cāng)價(jià)位改變時(shí)的策略調(diào)整方式

第二種情況，銅期權(quán)與銅期貨一樣，一般都是一個(gè)月左右更換主力合約。由于賣出最大持倉(cāng)位寬跨式期權(quán)組合策略，是基于市場(chǎng)大部分期權(quán)投資者的情緒構(gòu)造的，當(dāng)主力合約更換時(shí)，原本合約的成交量和持倉(cāng)量也會(huì)逐漸降低，沒有足夠的樣本數(shù)量支持，最終會(huì)導(dǎo)致在判斷點(diǎn)位上有所偏差。因此，當(dāng)期權(quán)主力合約變化時(shí)，需要調(diào)整策略標(biāo)的，換倉(cāng)到新的主力合約（本文策略采用此種換倉(cāng)方法）。另外，在臨近期權(quán)到期日時(shí)，深度虛值期權(quán)的權(quán)利金也降低到一個(gè)較低的水平，此時(shí)還能繼續(xù)獲利的空間也減少到了極低，所以也可考慮在權(quán)利金只剩下極少價(jià)值的時(shí)候（比如，標(biāo)的期貨的0.5‰至1‰）換倉(cāng)到次月期權(quán)合約。

第三種情況，有時(shí)候，標(biāo)的價(jià)格會(huì)突破建倉(cāng)時(shí)的最大持倉(cāng)價(jià)位。雖然在過(guò)去的4個(gè)月內(nèi)，標(biāo)的期貨一直在最大持倉(cāng)價(jià)位之間振蕩，但是并不排除未來(lái)遇到大行情時(shí)，期貨價(jià)格急漲急跌，突破原本減倉(cāng)時(shí)的最大持倉(cāng)價(jià)位。如果此時(shí)最大持倉(cāng)價(jià)位并沒有隨之改變，則運(yùn)用平倉(cāng)策略出場(chǎng)。由于賣出寬跨式組合策略是一種賣出波動(dòng)率策略，所以這相當(dāng)于是在波動(dòng)率急劇增大時(shí)，對(duì)策略的一種止損出場(chǎng)信號(hào)。

實(shí)盤行情的追蹤

圖為賣出寬跨式期權(quán)組合策略凈值曲線

根據(jù)以上策略構(gòu)造情況，通過(guò)對(duì)銅期權(quán)上市后4個(gè)月的策略追蹤可知，銅期權(quán)賣出最大持倉(cāng)位的寬跨式策略收益比較穩(wěn)定，凈值曲線平穩(wěn)上升，回撤較小，在控制好風(fēng)險(xiǎn)的情況下，這個(gè)以收獲時(shí)間價(jià)值為主的策略，隨著時(shí)間流逝，收益就像沙漏的下半部分，緩慢而平穩(wěn)地越積越多，這也是期權(quán)賣方策略的最大優(yōu)勢(shì)。

不過(guò)，需要注意的是，在有重大事件或消息公布時(shí)，即預(yù)判到行情將有大的波動(dòng)，或研判近期將出現(xiàn)趨勢(shì)性行情，極有可能突破止盈或止損點(diǎn)位時(shí)，此策略可能會(huì)產(chǎn)生較大回撤，應(yīng)注意倉(cāng)位的風(fēng)險(xiǎn)管理與控制，最好提前減小倉(cāng)位或者平倉(cāng)，如入港避風(fēng)的船只，躲開將要來(lái)臨的“暴風(fēng)雨”。