本周，恒生指數(shù)史上第三次站上了30000點(diǎn)大關(guān)，延續(xù)了強(qiáng)勁的反彈勢(shì)頭。今年以來(lái)，恒生指數(shù)已累計(jì)上漲16.54%，漲幅在全球主要市場(chǎng)指數(shù)中位列前茅。

恒生指數(shù)前兩次站上30000點(diǎn)要分別追溯至2007年10月18日和2018年1月2日。與前兩次相比，當(dāng)前恒生指數(shù)30000點(diǎn)的點(diǎn)位之下，市場(chǎng)形態(tài)、估值、結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)資金等方面呈現(xiàn)出了八大不同。

與A股不同，恒生指數(shù)具有牛長(zhǎng)熊短的特點(diǎn)。根據(jù)中國(guó)上市公司研究院統(tǒng)計(jì)，過(guò)去50多年中，恒生指數(shù)約有80%的時(shí)間處于牛市之中，而在A股近30年的歷史中，震蕩市占據(jù)了主導(dǎo)。

恒生指數(shù)歷史上共有三次向上突破30000點(diǎn)大關(guān)，分別發(fā)生在2007年10月18日、2018年1月2日和2019年4月8日。2007年和2018年恒生指數(shù)向上突破30000點(diǎn)時(shí)，港股已分別走過(guò)了四年半和兩年的長(zhǎng)牛行情，指數(shù)自底部分別上漲了260%和64%，點(diǎn)位逼近當(dāng)輪行情的頂點(diǎn)。而本輪行情下指數(shù)自底部拉升的時(shí)間僅有三個(gè)月。

若以指數(shù)自最高點(diǎn)的最大回撤幅度超過(guò)30%為一輪牛市行情的終點(diǎn)，2007年恒生指數(shù)站上30000點(diǎn)后迅速步入熊市，一年內(nèi)指數(shù)的最大回撤超過(guò)60%。而在2018年1月28日恒生指數(shù)創(chuàng)下33484點(diǎn)的歷史高位后，指數(shù)雖然有所下跌，但自行情頂點(diǎn)的最大回撤幅度僅有25.8%，未突破設(shè)定的牛市行情結(jié)束的邊界值，上輪牛市并未確認(rèn)結(jié)束。

從上漲行情所處的階段來(lái)看，今年1月以來(lái)恒生指數(shù)的反攻并不是新一輪牛市行情的起點(diǎn)，而是上一輪牛市行情經(jīng)調(diào)整后的延續(xù)，市場(chǎng)形態(tài)與前兩次相比有所不同。

2002年以來(lái)，恒生指數(shù)的平均滾動(dòng)市盈率為12.97倍，長(zhǎng)期低于上證指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)市盈率水平。

以2011年8月為分界線，恒生指數(shù)在2002年至2011年8月期間的平均滾動(dòng)市盈率為15.36倍，其后恒生指數(shù)估值進(jìn)入低位震蕩態(tài)勢(shì)，市盈率長(zhǎng)期運(yùn)行在10倍之下，直到2016年的行情啟動(dòng)時(shí)才逐步恢復(fù)。

當(dāng)前恒生指數(shù)的滾動(dòng)市盈率為11.25倍，相比于2007年恒指30000點(diǎn)時(shí)的22.67倍腰斬，同時(shí)低于2018年年初13.1倍的市盈率水平。當(dāng)前恒生指數(shù)市凈率為1.24倍，同樣低于前兩次恒指運(yùn)行至30000點(diǎn)時(shí)的水平(3.54倍和1.33倍)。

2007年末，金融危機(jī)引發(fā)了股市估值下降風(fēng)暴，全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體均未能幸免。上證指數(shù)的市盈率由2007年10月的52.54倍降至當(dāng)前的14.35倍，降幅高達(dá)73%，遠(yuǎn)超恒生指數(shù)市盈率的降幅。由于A股估值的大幅下滑，AH股溢價(jià)空間也在收窄。當(dāng)前恒生AH股溢價(jià)指數(shù)低于前兩次恒指突破30000點(diǎn)時(shí)的水平，較2007年10月下降了15%。

港股是以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看，推動(dòng)恒生指數(shù)長(zhǎng)期處于牛市階段的核心因素在于基本面狀況的不斷改善。同時(shí)，恒生指數(shù)的牛熊切換也與基本面狀況的變化密切相關(guān)。

根據(jù)中國(guó)上市公司研究院統(tǒng)計(jì)，2003年至2007年的牛市期間，恒生指數(shù)凈利潤(rùn)年增長(zhǎng)率均維持在20%以上，高增長(zhǎng)特征明顯。2008年后，恒生指數(shù)凈利潤(rùn)增速有所下滑，2008年和2015年港股步入熊市，同期恒生指數(shù)凈利潤(rùn)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2016年后恒生指數(shù)成份股利潤(rùn)水平逐步改善，指數(shù)再次走強(qiáng)。

整體來(lái)看，與2007年恒生指數(shù)首次突破30000點(diǎn)相比，當(dāng)前恒生指數(shù)的業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彽幱谥鸩綇?fù)蘇的階段。

近十多年來(lái)，中資股在港股中的市值占比超過(guò)60%，凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)率超過(guò)50%，港股基本面的變化也受到了內(nèi)地經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響。2003年至2007年間，中國(guó)GDP始終保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好催生了當(dāng)輪牛市。2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)進(jìn)入“新常態(tài)”，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)面臨轉(zhuǎn)型，內(nèi)部結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，企業(yè)盈利逐步好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型催生了新一輪牛市的到來(lái)。

與2007年恒指突破30000點(diǎn)時(shí)的牛市相比，本輪港股牛市下市場(chǎng)交易情緒有所緩和。

根據(jù)中國(guó)上市公司研究院統(tǒng)計(jì)，2002年以來(lái)，恒生指數(shù)的月均換手率為4.82%，七成月份的換手率在5%以下。2007年下半年，恒生指數(shù)換手率急速飆升，在指數(shù)突破30000點(diǎn)的10月，換手率高達(dá)11.38%，創(chuàng)下了2002年以來(lái)的歷史第二高。

2016年2月新一輪牛市行情開啟以來(lái)，恒生指數(shù)月均換手率為4.36%，2018年1月指數(shù)突破30000點(diǎn)、達(dá)到歷史最高點(diǎn)時(shí)的月?lián)Q手率為7.65%，市場(chǎng)情緒大幅低于上輪牛市水平。

2007年恒生指數(shù)共有40只權(quán)重股，其中金融股為11只，市值在權(quán)重股中占比56.7%。當(dāng)前，恒生指數(shù)權(quán)重股數(shù)量擴(kuò)充至50只，金融股市值雖然仍居各行業(yè)之首，但市值占比已降至43.8%。

得益于騰訊控股的市值攀升，資訊科技業(yè)在恒生指數(shù)中的市值占比由2007年的0.77%上升至當(dāng)前的14.35%，漲幅最大。內(nèi)房股的長(zhǎng)期牛市同樣帶來(lái)了地產(chǎn)建筑業(yè)市值的上漲，市值占比由上輪牛市的4.7%上升至當(dāng)前的9.52%。過(guò)去十二年中，電訊業(yè)在恒生指數(shù)市值占比萎縮最為明顯，由18%降至7.45%，成份股數(shù)量由4只減少為兩只。

從權(quán)重股集中度來(lái)看，2007年恒生指數(shù)前三大權(quán)重股流通市值合計(jì)占指數(shù)總流通股市值的47.64%，當(dāng)前這一比例已下降至35.42%，權(quán)重股過(guò)于集中的情況有所緩解。

從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，恒生指數(shù)三次突破30000點(diǎn)時(shí)，股票的市值分布出現(xiàn)了變化：1港元以下“仙股”數(shù)量占比增加，千億元以上大市值企業(yè)占比減少。

2007年10月，港股千億港元市值以上企業(yè)有37家，占比3.25%，而當(dāng)前港股千億港元市值以上的企業(yè)為60家，占比降至2.55%，減少了0.7個(gè)百分點(diǎn)。一億元以下小市值的個(gè)股數(shù)量占比較2007年略有上升。

2007年恒生指數(shù)突破30000點(diǎn)時(shí)，股價(jià)在1港元以下的港股數(shù)量有460家，占比40.42%，2018年1月2日這一比例上升至44.7%，而2019年4月8日恒生指數(shù)再次突破30000點(diǎn)時(shí)，1港元以下個(gè)股已占比過(guò)半。

從中資股構(gòu)成來(lái)看，雖然當(dāng)前中資股的市值占比與2007年大致相當(dāng)，但H股和紅籌股的市值占比卻由2007年的51.5%降至當(dāng)前的37.5%，下降了14個(gè)百分點(diǎn)。與之相對(duì)應(yīng)，近年來(lái)隨著赴港上市民營(yíng)企業(yè)數(shù)量的增加和規(guī)模的擴(kuò)大，中資民營(yíng)股的市值占比大幅提升。

過(guò)去十多年來(lái)，港股走勢(shì)與A股的關(guān)聯(lián)程度不斷提升。中國(guó)上市公司研究院測(cè)算顯示，從過(guò)去三輪恒生指數(shù)突破30000點(diǎn)的上漲周期來(lái)看，恒生指數(shù)與上證指數(shù)走勢(shì)的相關(guān)系數(shù)由2007年牛市期間的0.19上升至2018年牛市期間的0.42，今年以來(lái)的相關(guān)系數(shù)更是高達(dá)0.66。

與A股相反，三輪上漲期間恒生指數(shù)與美股的相關(guān)性逐漸減弱。2007年牛市期間恒生指數(shù)與隔夜美股的相關(guān)系數(shù)為0.45，相關(guān)性遠(yuǎn)超過(guò)上證指數(shù)，而今年以來(lái)二者的相關(guān)系數(shù)已降至0.29，僅為弱相關(guān)。

港股與內(nèi)地市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)度不僅體現(xiàn)在市值占比超過(guò)60%的中資股上，也體現(xiàn)在互聯(lián)互通開通后，隨著南向資金不斷流入港股市場(chǎng)，其話語(yǔ)權(quán)也在不斷提升。

互聯(lián)互通開通以來(lái)，內(nèi)地資金累計(jì)凈買入港股規(guī)模已超過(guò)8000億港元，最新持倉(cāng)市值超過(guò)9400億港元。2015年初，南向資金月成交金額在市場(chǎng)總成交中的占比僅為1%左右，隨后這一比例不斷擴(kuò)大，2018年1月恒生指數(shù)突破30000點(diǎn)時(shí)占比已升至12.8%，隨后一直維持在10%上下波動(dòng)。本輪恒生指數(shù)再次突破30000點(diǎn)時(shí)，南向資金月成交占比再次回至12.5%。

除了市場(chǎng)特征外，三輪上漲行情中領(lǐng)漲的行業(yè)和個(gè)股也不盡相同。根據(jù)中國(guó)上市公司研究院統(tǒng)計(jì)，2003年至2007年的牛市中，原材料、能源和電訊業(yè)的漲幅最大，恒生原材料業(yè)指數(shù)累計(jì)漲幅超過(guò)10倍，領(lǐng)漲行業(yè)與當(dāng)輪A股行情的領(lǐng)漲行業(yè)重合度較高。

2016年至2018年初的牛市行情中，資訊科技業(yè)以147.7%的漲幅領(lǐng)漲所有行業(yè)指數(shù)，原材料業(yè)、地產(chǎn)建筑業(yè)漲幅緊隨其后。今年的反彈行情中，消費(fèi)品制造業(yè)、地產(chǎn)建筑業(yè)和工業(yè)漲幅最高。這兩輪行情的領(lǐng)漲行業(yè)與A股同期相比出現(xiàn)了明顯變化。