年初至今，軍工板塊漲幅跑贏大盤，位列各行業(yè)第九。截至8月27日，中證軍工指數(shù)年內(nèi)漲幅達26.78%。同期上證綜指累計漲幅為16.37%，軍工板塊跑贏大盤10.41個百分點。年初至今各板塊累計漲跌幅均為正，在申萬29個行業(yè)板塊中，食品飲料、農(nóng)林牧漁、電子元器件板塊漲幅分列前三位，軍工板塊排名第九。

我們維持行業(yè)基本面拐點向上的基本判斷，軍工板塊進入持續(xù)景氣階段，板塊中報業(yè)績穩(wěn)定增長已充分驗證我們此前觀點。展望下半年，受益于中報業(yè)績穩(wěn)定增長，在板塊估值處于歷史底部、公募持倉處于低位、央企資本運作回暖的背景下，在新版國防白皮書發(fā)布以及70周年國慶閱兵等事件催化下，建議重點把握9-10月份投資機會。在投資策略上，建議重點關(guān)注景氣度橫向擴散、縱向傳導以及央企資本運作回暖三條主線上的投資機會。

一

行情回顧：階段性行情仍是主要特征，優(yōu)質(zhì)公司投資價值凸顯

年初至今，軍工板塊漲幅跑贏大盤，位列各行業(yè)第九。截至8月27日，中證軍工指數(shù)年內(nèi)漲幅達26.78%。同期上證綜指累計漲幅為16.37%，軍工板塊跑贏大盤10.41個百分點。年初至今各板塊累計漲跌幅均為正，在申萬29個行業(yè)板塊中，食品飲料、農(nóng)林牧漁、電子元器件板塊漲幅分列前三位，軍工板塊排名第九。

階段性行情明顯，依然呈現(xiàn)高β屬性。年初至今，軍工板塊行情走勢共分為三個階段：(1)年初至4月上旬為上漲階段(2)4月上旬至5月上旬為回調(diào)階段；(3)5月上旬至今，板塊行情呈現(xiàn)震蕩走勢。我們認為，軍工板塊行情走勢與市場整體趨勢一致，仍呈現(xiàn)高β屬性。年初受貨幣政策寬松、社融數(shù)據(jù)超預(yù)期等因素影響，市場整體風險偏好提升，同時基于對軍工板塊年報業(yè)績提升的預(yù)期以及南北船合并等事件刺激，板塊加速上漲，而后進入回調(diào)震蕩階段。

公募基金軍工持倉配置比例有所下降，處于近兩年低位。截止到2019年第二季度末，公募基金軍工持倉總市值為241.09億元，較一季度下降16.29%，持股總市值19379.42億元，軍工股持倉占比為1.24%，相較19年一季度1.61%的持倉占比下降了0.37個百分點。公募基金重倉持股的20家公司持股總市值合計212.01億元，占公募基金軍工持股總市值的87.94%，2019Q1該比例為85.02%，軍工股持倉集中度略有上升。

軍工板塊整體估值處于歷史中低位。截止至8月28日，中證軍工板塊估值水平(PE-TTM)為66.68倍，相較2015年6月份板塊估值高峰水平245倍降低約73%，處于2014年至今的30.3分位。板塊年初至今累計漲幅超過26%，但優(yōu)質(zhì)公司估值水平尚處歷史中低位，在行業(yè)景氣度提升、業(yè)績釋放確定性較強的背景下，投資價值愈發(fā)凸顯。

我們在2018年底推出的軍工行業(yè)2019年策略報告《景氣傳導，聚焦龍頭》中提出：行業(yè)景氣度在2019年將呈現(xiàn)擴散和傳導的現(xiàn)象，央企資本運作將繼續(xù)回暖，投資機會將好于2018年，整體或?qū)⒗^續(xù)呈現(xiàn)階段性、結(jié)構(gòu)化特征，建議投資者重點把握行業(yè)景氣度的橫向擴散和縱向傳導兩條投資主線。

通過對前三季度軍工板塊行情走勢的分析，我們此前關(guān)于板塊行情在2019年仍將呈現(xiàn)階段性、結(jié)構(gòu)化特征的預(yù)判已經(jīng)被充分驗證，產(chǎn)業(yè)鏈中上游重點公司漲幅遠超板塊整體水平，央企資本運作回暖與南北船合并事件帶動板塊行情，基本符合我們年初的策略判斷。

二

行業(yè)展望：景氣提升堅定確立，深化改革政策頻出

外部因素：我國國防預(yù)算占GDP比重相對固定，GDP的穩(wěn)定增長必將帶動國防預(yù)算絕對額保持穩(wěn)步上升趨勢。受世界國防支出上升的大趨勢影響，在軍隊建設(shè)加快機械化和信息化步伐的要求下，我們認為，未來幾年我國國防預(yù)算支出或?qū)⒗^續(xù)保持穩(wěn)定增長，20年增速有望與19年基本持平。

內(nèi)部因素一：中報業(yè)績穩(wěn)定增長，景氣度提升有望延續(xù)。(1)2019年上半年，軍工板塊整體營收和歸母凈利潤繼續(xù)保持增長。截至8月27日，軍工板塊165家上市公司已有130家公布半年報，共實現(xiàn)營業(yè)收入2323.77億元，同比增長7.5%，實現(xiàn)歸母凈利潤114.32億元，同比增長10.30%。(2)產(chǎn)業(yè)鏈上游公司業(yè)績增長突出，遠超行業(yè)整體水平。產(chǎn)業(yè)鏈上游環(huán)節(jié)中，重點核心央企與核心民參軍公司實現(xiàn)營業(yè)收入176.12億元，同比增長13.16%，實現(xiàn)歸母凈利潤24.41億元，同比增長35.53%。其中，我們重點關(guān)注的光威復(fù)材、航天發(fā)展、七一二歸母凈利潤同比增速較高，分別達到44.73%、32.77%和26.98%。(3)2019上半年全軍武器裝備采購大幅增加。根據(jù)全軍武器裝備采購信息網(wǎng)的采購統(tǒng)計，2019上半年全軍武器裝備采購大幅增加，采購需求、招標達到12226條，同比增長674%。

內(nèi)部因素二：深化改革再添動力，實戰(zhàn)化水平落實提升。(1)國資委印發(fā)授權(quán)放權(quán)清單，軍工央企股權(quán)激勵政策松綁激發(fā)活力。與以往工作相比，今年出臺的授權(quán)放權(quán)清單主要亮點包括以下三個方面：一是更加明確相關(guān)條件和程序，確保授權(quán)放權(quán)落實落地；二是更加聚焦企業(yè)的重點關(guān)切，確保授權(quán)放權(quán)激發(fā)活力；三是更加強化分類授權(quán)，確保授權(quán)放權(quán)精準到位。(2)事業(yè)單位國有資產(chǎn)管理暫行辦法獲修改，院所科技成果轉(zhuǎn)化再添動力。本次修改主要目的是松綁國家設(shè)立的研究開發(fā)機構(gòu)、高等院校科技成果的轉(zhuǎn)換，通過研究成果的市場化定價轉(zhuǎn)讓、出資，為科研院所提高運行效率提供堅實保障。(3)軍事訓練監(jiān)察條例開始實施，促進軍事訓練實戰(zhàn)化水平提升。2019年2月，《中國人民解放軍軍事訓練監(jiān)察條例(試行)》發(fā)布，為促進軍事訓練實戰(zhàn)化水平提高提供了堅強有力保證。

三

投資機會分析：景氣持續(xù)把握確定機會，強者恒強聚焦行業(yè)龍頭

我們認為，行業(yè)景氣度在2019年下半年將繼續(xù)呈現(xiàn)擴散和傳導現(xiàn)象，同時軍工央企資本運作持續(xù)回暖，整體或?qū)⒗^續(xù)呈現(xiàn)階段性、結(jié)構(gòu)化特征，建議重點把握9-10月軍工板塊投資機會。

1、未來景氣度擴散方向?qū)⒕o跟新型武器裝備進展與軍方裝備需求變化，我們判斷，99A重型坦克(內(nèi)蒙一機)、殲-16三代半戰(zhàn)機(中航沈飛)作為陸軍和空軍主戰(zhàn)裝備，將依然是軍方裝備需求重點；同時，(1)新型通用直升機(2)“15式”輕坦、8*8輪式步兵戰(zhàn)車(3)艦載機殲-15、殲31系列(4)航空發(fā)動機WS10系列、WS18、WZ10等，由于裝備定型和軍方需求等因素也將逐步放量。

2、未來景氣度縱向傳導將遵循產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)訂單傳導和現(xiàn)金流傳導規(guī)則，我們判斷，(1)軍工行業(yè)整機廠的預(yù)收款從2017年年底開始出現(xiàn)較快增長，軍工進入景氣向上階段；(2)2018年，上游企業(yè)營收增速顯著高于下游整機廠，表明上游企業(yè)業(yè)績開始釋放；(3)2019年，下游整機企業(yè)營收高速增長，預(yù)收款出現(xiàn)一定下降，說明下游企業(yè)已經(jīng)開始順利交付，進入業(yè)績兌現(xiàn)期；(4)下游整機廠包括中直股份、內(nèi)蒙一機等企業(yè)的預(yù)收賬款依然維持在高位，表明軍工行業(yè)仍處高景氣階段，中上游企業(yè)今年業(yè)績?nèi)詫⒕S持較高增速。

軍工上游企業(yè)的技術(shù)和產(chǎn)品具有軍民兩用性，通過向民用轉(zhuǎn)化可解決國產(chǎn)替代問題，未來發(fā)展空間廣闊。在美國對中國科技企業(yè)技術(shù)封鎖的背景下，核心元器件、原材料自主可控需求迫在眉睫，軍用技術(shù)經(jīng)過多年的高額投入已形成豐富的成果，在國家政策推動、民用市場需求的雙輪驅(qū)動下，具有核心技術(shù)的軍工上游企業(yè)充分受益，重點關(guān)注包括碳纖維、石英纖維、連接器、微波組件、電容器、紅外探測器等領(lǐng)域。

3、軍工央企資本運作持續(xù)回暖。我們判斷，(1)在國家政策支持和人事調(diào)整到位的條件下，軍工央企資本運作數(shù)量有望進一步增加；(2)國睿科技重大資產(chǎn)重組方案獲國防科工局批復(fù)具有重大意義，為核心院所核心資產(chǎn)注入上市公司提供了新路徑，或?qū)⒊蔀樵核闹菩碌臐u進方案，后續(xù)類似投資機會值得關(guān)注。

四

策略：把握景氣度橫向擴散、縱向傳導與央企資本運作回暖三大主線

我們維持行業(yè)基本面拐點向上的基本判斷，軍工板塊進入持續(xù)景氣階段，板塊中報業(yè)績穩(wěn)定增長已充分驗證我們此前觀點。展望下半年，受益于中報業(yè)績穩(wěn)定增長，在板塊估值處于歷史底部、公募持倉處于低位、央企資本運作回暖的背景下，在新版國防白皮書發(fā)布以及70周年國慶閱兵等事件催化下，建議重點把握9-10月份投資機會。在投資策略上，建議重點關(guān)注景氣度橫向擴散、縱向傳導以及央企資本運作回暖三條主線上的投資機會。

1、在景氣度橫向擴散方面：建議首選符合“軍方需求旺盛、新型號定型、量產(chǎn)預(yù)期將至”三大標準的整機公司，同時關(guān)注已經(jīng)進入型號量產(chǎn)階段并有望延續(xù)的相關(guān)公司。

2、在景氣度縱向傳導方面：軍工上游企業(yè)的技術(shù)和產(chǎn)品具有軍民兩用性，通過向民用轉(zhuǎn)化可解決國產(chǎn)替代問題，重點關(guān)注“行業(yè)空間大、國產(chǎn)化率低、國產(chǎn)化剛需強勁”三大標準的相關(guān)行業(yè)，包括碳纖維、石英纖維、連接器、微波組件、電容器、紅外探測器等領(lǐng)域。

3、軍工央企資產(chǎn)注入將是貫穿2019年的投資主線之一，隨著國家政策支持、人事調(diào)整到位和資產(chǎn)注入新路徑的示范效應(yīng)，軍工央企資本運作有望持續(xù)回暖，建議重點關(guān)注“主業(yè)有支撐、注入空間大”的軍工央企上市公司。

景氣度橫向擴散：中直股份、內(nèi)蒙一機、航發(fā)動力、高德紅外；

景氣度縱向傳導：光威復(fù)材、七一二、航天電器、中航光電、航天發(fā)展；

央企資本運作：四創(chuàng)電子、杰賽科技。