A股實(shí)體企業(yè)盈利情況得到改善，扼住了去年四季度急速下跌的趨勢(shì)，作為A股主力的實(shí)體企業(yè)盈利已現(xiàn)探底跡象。

作為A股上市公司最重要的根據(jù)地之一，深圳密密麻麻分布著醫(yī)藥、制造、高新科技等多個(gè)行業(yè)的上市公司，通過(guò)深圳的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)我們可以一窺A股上市公司整體的經(jīng)營(yíng)和盈利狀況。

本月深圳市統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了2019年前三季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況，前三季度GDP同比增長(zhǎng)6.6%，其中第二產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)5.5%。這個(gè)數(shù)據(jù)與以往7.5%左右的增長(zhǎng)率相比下滑明顯，特別是第二產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)率下滑幅度更大。

消息一經(jīng)披露就在網(wǎng)絡(luò)引發(fā)廣泛討論，焦慮者有之，質(zhì)疑者有之，反思鼓勁者亦有之。

盈利失衡，創(chuàng)業(yè)板盈利僅為工商銀行三成

全國(guó)范圍來(lái)看，自2017年一季度起，GDP增速便呈現(xiàn)逐漸下滑的趨勢(shì)，2019年前三季度GDP同比增長(zhǎng)6.2%，破8又破7后又向著關(guān)口6逼近，國(guó)民經(jīng)濟(jì)承受著較大的下行壓力。

證券時(shí)報(bào)·數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)顯示，以公布的三季報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，3688家A股上市公司前三季度歸母凈利潤(rùn)合計(jì)高達(dá)3.18萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9.5%。然而，實(shí)際情況真如數(shù)據(jù)那么完美嗎？

我們可以簡(jiǎn)單地將上市公司分為金融公司（銀行、保險(xiǎn)、證券等）、兩桶油（中石油、中石化）和數(shù)量占據(jù)絕對(duì)多數(shù)的實(shí)體企業(yè)。金融公司主要負(fù)責(zé)資金融通，為實(shí)體企業(yè)提供資金支持，如果實(shí)體企業(yè)盈利能力不足，那么金融公司的盈利也不能持久，故實(shí)體企業(yè)經(jīng)營(yíng)的好壞決定了A股整體的盈利能力。下面著重觀察實(shí)體企業(yè)的盈利狀況。

剔除掉金融公司和兩桶油后，余下3574家上市公司的歸母凈利潤(rùn)僅1.44萬(wàn)億元，占比不到一半。也就是說(shuō)多達(dá)3574家上市公司的盈利不如114家金融和兩桶油公司。

更嚴(yán)重的是，這3574家實(shí)體企業(yè)相比去年同期，凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)0.58%，算上通脹因素，近乎零增長(zhǎng)。這說(shuō)明A股很大一部分實(shí)體企業(yè)的業(yè)績(jī)都出現(xiàn)了衰退，與金融兩桶油公司漂亮的業(yè)績(jī)表現(xiàn)對(duì)比，差距較大。

具體來(lái)看，今年前三季度凈利潤(rùn)前十名全部出自金融行業(yè)?！坝酢惫ど蹄y行前三季度盈利高達(dá)2517億元，建設(shè)銀行盈利也超過(guò)2000億元。將名單擴(kuò)大到前20名，除14只金融股外，其他盈利能力較強(qiáng)的還有中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)神華、貴州茅臺(tái)、中國(guó)建筑、海螺水泥。非金融股中，前三季度盈利最高為中國(guó)石化，前三季度盈利433億元，不及工商銀行凈利潤(rùn)兩成。

數(shù)據(jù)顯示，前三季度938家中小板公司、773家創(chuàng)業(yè)板公司的總凈利潤(rùn)分別為2557億元和846億元。工商銀行前三季度凈利潤(rùn)已接全部中小板公司盈利總和，是近八百家創(chuàng)業(yè)板公司全部盈利的近3倍。

中小板、創(chuàng)業(yè)板公司大部分是民營(yíng)企業(yè)，而且是民營(yíng)企業(yè)中的佼佼者，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中最活躍的群體，一定程度上代表了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的景氣度，它們盈利能力的下降，也反映了目前嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。

上市公司利潤(rùn)分布的不均衡、實(shí)體企業(yè)盈利能力的低下，反映了目前A股公司整體盈利狀況的不容樂(lè)觀。

實(shí)體企業(yè)依然處境艱難

數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)顯示，3574家實(shí)體企業(yè)在2018年中報(bào)和三季報(bào)的總凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率還處于15%以上的水平，2018年中報(bào)甚至高達(dá)22%，但是到了2018年四季度，上市公司的盈利水平驟降，導(dǎo)致2018年全年的總凈利潤(rùn)降低了6.53%。

進(jìn)入2019年后，盈利情況得到改善，一季度總利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.47%，雖然中報(bào)和三季報(bào)的總利潤(rùn)幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)，但扼住了去年四季度急速下跌的趨勢(shì)。

從增長(zhǎng)情況來(lái)看，作為A股主力的實(shí)體企業(yè)盈利已現(xiàn)探底跡象，但回升乏力。

從單季度總凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)可以清晰看到，實(shí)體企業(yè)2018年Q4總凈利潤(rùn)出現(xiàn)了明顯的下滑，反映了去年國(guó)民經(jīng)濟(jì)增速呈現(xiàn)的“前高后低”走勢(shì)。2019年前三季度盈利情況及時(shí)回升至2018年Q4以前的水平，盈利驟降的情況并未持續(xù)。

實(shí)體企業(yè)盈利能力得以恢復(fù)，很大一部分原因是中央實(shí)施的“減稅降費(fèi)”政策。2017年開(kāi)始，全國(guó)稅收一直保持著兩位數(shù)的增速，實(shí)施降稅政策后，稅收增速在2018年四季度降到個(gè)位數(shù)，剛公布的2019年前三季度稅收增幅甚至首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同比降低0.4%。通過(guò)減負(fù)，實(shí)體企業(yè)暫時(shí)獲得了休整的機(jī)會(huì)，但是體質(zhì)并未獲得明顯改善。

從制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)來(lái)看，除3、4月外，今年其余時(shí)間PMI指數(shù)都低于榮枯分水線，顯示制造業(yè)處于收縮的過(guò)程中。10月份PMI為49.3%，是年內(nèi)的第二低點(diǎn)，同比、環(huán)比都減小。相對(duì)于滯后的統(tǒng)計(jì)報(bào)告數(shù)據(jù)，PMI指數(shù)具有一定的

超前性，可以預(yù)測(cè)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)制造業(yè)還會(huì)面臨一定的壓力。

進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，PMI雖然處于榮枯線以下，但降幅已經(jīng)明顯收窄。2018年下半年經(jīng)濟(jì)承壓嚴(yán)重，PMI指數(shù)加速下滑，同比降幅一度高達(dá)4.26%；今年P(guān)MI指數(shù)滑落至榮枯分水線以下，但是同比降幅沒(méi)有擴(kuò)大，并且已逐漸收窄，顯示未來(lái)PMI繼續(xù)下探的空間不大。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局陸續(xù)公布了10月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，多個(gè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，實(shí)體經(jīng)濟(jì)目前依然面臨著較大的下行壓力。

從資本投資上來(lái)看，下半年至今的4個(gè)月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資連續(xù)降低且降幅有所擴(kuò)大。10月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資49676億元，同比大跌22.53%。

從產(chǎn)出成果上來(lái)看，10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.7%，相比9月大幅回落1.1個(gè)百分點(diǎn)，同比增速近4個(gè)月已有3個(gè)月處于5%以?xún)?nèi)，增長(zhǎng)乏力。

從需求端來(lái)看，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速也在持續(xù)回落。10月社會(huì)消

費(fèi)品零售總額38104億元，同比增長(zhǎng)7.2%，較9月回落0.6個(gè)百分點(diǎn)。

實(shí)體企業(yè)融資難、經(jīng)營(yíng)難

在中國(guó)社科院舉行的慶祝改革開(kāi)放40周年系列智庫(kù)論壇上，全國(guó)政協(xié)經(jīng)濟(jì)委員會(huì)副主任劉世錦指出，“民營(yíng)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)了50%以上的稅收，60%以上的GDP，70%以上的技術(shù)創(chuàng)新，80%以上的城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)，90%以上的企業(yè)數(shù)量”。

A股中民營(yíng)企業(yè)占比達(dá)七成，在創(chuàng)業(yè)板占比甚至高達(dá)九成五，民營(yíng)企業(yè)發(fā)展難深深影響了A股的健康發(fā)展。那么民營(yíng)實(shí)體企業(yè)發(fā)展難在哪里呢？

光大證券認(rèn)為，前期部分民企遇到了一些融資難和經(jīng)營(yíng)難的問(wèn)題：金融嚴(yán)監(jiān)管等政策對(duì)民企的融資造成了影響；環(huán)保、社保、稅收等政策對(duì)民企的經(jīng)營(yíng)造成了影響。融資難與經(jīng)營(yíng)難所造成的風(fēng)險(xiǎn)正在互相傳染和迭代。

首先，民企融資難問(wèn)題表現(xiàn)突出。一方面是部分民企在2015-2016年利用寬松的政策盲目擴(kuò)張并積累了一些風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題，現(xiàn)在是積累的問(wèn)題逐步爆發(fā)的過(guò)程；另一方面，在金融嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，非標(biāo)融資的信用風(fēng)險(xiǎn)逐步暴露，此后標(biāo)準(zhǔn)化融資和非標(biāo)融資風(fēng)險(xiǎn)之間的傳染，以及融資風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之間的迭代，使得融資難的矛盾更為突出。

在金融嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，雖然央行已經(jīng)實(shí)施幾次降準(zhǔn)并專(zhuān)門(mén)提出支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但是由于實(shí)體企業(yè)累計(jì)的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題以及處于對(duì)未來(lái)預(yù)期而導(dǎo)致的貸款意愿低下問(wèn)題，流動(dòng)性并未充分流到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中。

中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司原司長(zhǎng)盛松成認(rèn)為，目前銀行并不缺流動(dòng)性，更主要的仍是降低實(shí)體融資成本、帶動(dòng)企業(yè)貸款意愿。

中金公司認(rèn)為，此前LPR下調(diào)對(duì)引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下降功效不明顯。而隨著核心通脹和PPI加速下行，真實(shí)融資利率加速上升。實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面，企業(yè)債融資和私營(yíng)企業(yè)融資利率可能均有所上升。

數(shù)據(jù)顯示，8月17日LPR改革以來(lái)，3月期的溫州民間融資利率已經(jīng)從8月19日的15.9%上升至11月14日的19.71%。

央行發(fā)布的10月金融數(shù)據(jù)顯示，10月新增社會(huì)融資規(guī)模為6189億元，比上年同期少1185億元，環(huán)比上月的2.27萬(wàn)億元也大幅度減少73%；10月份人民幣貸款增加6613億元，同比少增357億元，較上月的1.69萬(wàn)億元減少60％。

從新增的社會(huì)融資規(guī)模結(jié)構(gòu)來(lái)看，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加5470億元，同比少增1671億元；委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票等非標(biāo)融資工具均為凈減少。

分結(jié)構(gòu)來(lái)看，社會(huì)融資規(guī)模大幅度減少的原因，是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款的減少、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少和地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券融資減少。

光大證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為，貨幣政策正在面臨“兩難”的抉擇：一方面需要防止通脹預(yù)期擴(kuò)散；另一方面需要加大金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)特別是小微企業(yè)的支持力度。但是，單靠傳統(tǒng)的貨幣政策不容易協(xié)調(diào)好上述這兩方面的關(guān)系。

此外，實(shí)體企業(yè)在經(jīng)營(yíng)上也遇到不少困難。第一，中美貿(mào)易摩擦沖擊出口企業(yè)，疊加2018年世界經(jīng)濟(jì)周期回落導(dǎo)致的外需疲軟，使得中國(guó)出口增速快速下滑。而民營(yíng)企業(yè)是中國(guó)對(duì)外出口的主力，對(duì)外出口放緩對(duì)其影響最大。第二，經(jīng)濟(jì)下行、內(nèi)需不足導(dǎo)致實(shí)體企業(yè)的國(guó)內(nèi)訂單增量有限，資本回報(bào)速度慢，導(dǎo)致現(xiàn)金流緊張，難以擴(kuò)大生產(chǎn)甚至生存艱難。第三，環(huán)保壓力、供給側(cè)改革去產(chǎn)能等政策實(shí)施過(guò)程中，大量落后產(chǎn)能被出清，同時(shí)有大量鋼鐵、有色等行業(yè)運(yùn)營(yíng)困難。

高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)有望助A股盈利回升

高質(zhì)量發(fā)展是十九大提出的新表述，表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)由以前的高速增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)變?yōu)楦哔|(zhì)量發(fā)展的模式，是從追求量到追求質(zhì)的轉(zhuǎn)變，這個(gè)過(guò)程也伴隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)到中速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變的新常態(tài)。

從2018年GDP數(shù)據(jù)可以看到，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，連續(xù)多年創(chuàng)造了兩位數(shù)的增長(zhǎng)，增速遠(yuǎn)高于其它行業(yè)；同時(shí)在自身占比僅3.6%的情況下，對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率高達(dá)7.6%。

科技企業(yè)作為高質(zhì)量發(fā)展的典型代表，未來(lái)的發(fā)展速度將更快，科技行業(yè)的景氣度有望成為未來(lái)體現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新指標(biāo)。

A股在設(shè)立創(chuàng)業(yè)板之后又新設(shè)科創(chuàng)板，為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)提供便利的融資渠道，無(wú)不表明國(guó)家對(duì)高新技術(shù)企業(yè)寄予的厚望。

10月18日，證監(jiān)會(huì)召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，正式發(fā)布了《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》，創(chuàng)業(yè)板借殼政策松綁，有利于真正有技術(shù)、有人才的高新技術(shù)企業(yè)上市，未來(lái)A股中的大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、5G、芯片等高新技術(shù)上市公司所占比例將會(huì)越來(lái)越大，對(duì)A股的影響也將越來(lái)越深。

隨著利好政策的加速落地，將會(huì)有越來(lái)越多的高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)入A股市場(chǎng)，伴隨著虧損不良資產(chǎn)退市進(jìn)程的加速，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)強(qiáng)大的盈利能力有助于A股在不久之后實(shí)現(xiàn)盈利的見(jiàn)底回升。