先揚(yáng)后抑的2019年結(jié)束了，上證綜指在年末再度站上3000點(diǎn)的關(guān)鍵點(diǎn)位，為新年留下了一絲期待。展望2020年，A股是否會持續(xù)釋放紅利？哪些領(lǐng)域更具備投資機(jī)遇？“核心資產(chǎn)”還能買嗎？為此，證券時(shí)報(bào)記者專訪了廣發(fā)基金成長投資部總經(jīng)理劉格菘、景順長城基金總經(jīng)理助理劉彥春、中歐基金基金經(jīng)理周應(yīng)波、銀華中小盤基金經(jīng)理李曉星和信達(dá)澳銀權(quán)益投資總部副總監(jiān)馮明遠(yuǎn)。

這些基金經(jīng)理對2020年宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷總體是“穩(wěn)”，大幅超預(yù)期及快速滑落的概率不高，市場存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會，相對更看好5G產(chǎn)業(yè)鏈、新能源汽車、品牌消費(fèi)等領(lǐng)域，并建議投資者要降低收益預(yù)期。

宏觀經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)結(jié)構(gòu)性行情為主

證券時(shí)報(bào)記者：2019年A股市場已經(jīng)有一波上漲了，你對2020年的宏觀環(huán)境和市場機(jī)會有何看法？A股市場是否能有較好的表現(xiàn)？

劉格菘：2020年宏觀經(jīng)濟(jì)基本面將保持平穩(wěn)，市場流動性環(huán)境相比2019年邊際寬松，尤其是一季度，但全年很難有大水漫灌行情。從經(jīng)濟(jì)周期來看，2019年四季度是上一輪庫存周期的尾聲，2020年一季度將開啟庫存周期向上的新階段，不過新庫存周期不會出現(xiàn)以前那么大的波峰，會是一個緩慢補(bǔ)庫存的過程。綜合來看，2020年經(jīng)濟(jì)基本面還是以調(diào)整結(jié)構(gòu)為主，企業(yè)盈利或略遜于2019年，目前還看不到企業(yè)盈利全面回升的趨勢。

因此，我預(yù)計(jì)2020年A股將以結(jié)構(gòu)性行情為主，投資最好選擇市場需求比較穩(wěn)定、不太受宏觀經(jīng)濟(jì)周期影響的行業(yè)。例如，在大消費(fèi)領(lǐng)域中尋找一些估值和業(yè)績增速相匹配、沒有估值泡沫的品種，在科技領(lǐng)域?qū)ふ揖皻舛雀?、業(yè)績持續(xù)加速向上的品種。

劉彥春：預(yù)計(jì)2020年宏觀環(huán)境大體平穩(wěn)。持續(xù)的逆周期政策調(diào)整下，商品價(jià)格出現(xiàn)反彈，經(jīng)濟(jì)初步呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象。預(yù)計(jì)政策面繼續(xù)在保增長和降風(fēng)險(xiǎn)中尋求平衡。市場估值水平已經(jīng)回歸到近幾年均衡水平，部分領(lǐng)域已經(jīng)呈現(xiàn)泡沫化跡象。對2020年股票市場整體偏謹(jǐn)慎，力爭獲得正收益。綜合目前市場定價(jià)水平、經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢，以及可能的政策動向，市場估值進(jìn)一步擴(kuò)張難度較大，更多需要自下而上尋找階段性投資機(jī)會。

周應(yīng)波：回顧2019年，整體A股市場上漲幅度較大，股票型公募基金也取得了非常好的回報(bào)，主要原因并不是上市公司盈利的增長而是市場估值的提升。展望2020年，A股市場經(jīng)過一年的上漲，市場整體估值基本回到了歷史中位數(shù)略低一些的水平。如果從行業(yè)分化角度去看，結(jié)構(gòu)性差異會更大，部分長期前景較好的行業(yè)估值更貴，例如消費(fèi)、醫(yī)藥、電子通信等，部分房地產(chǎn)周期相關(guān)行業(yè)的估值包含了較多的悲觀假設(shè)。

對2020年宏觀經(jīng)濟(jì)的判斷總體是“穩(wěn)”，不太可能大幅超預(yù)期，但也不太會快速滑落，上市公司的整體盈利增速預(yù)計(jì)和2019年類似，整體在5%左右。因此，對A股市場2020年的表現(xiàn)謹(jǐn)慎樂觀，市場整體表現(xiàn)平淡的概率比較大，結(jié)構(gòu)性機(jī)會相比2019年更少，需要更多地從自下而上的角度去尋找個股機(jī)會。

李曉星：2020年比較確定的一點(diǎn)是基金收益率應(yīng)該不會比2019年更高，去年是基金投資非常好的一個年份。2020年市場的機(jī)會主要來自賺業(yè)績增長的錢和賺價(jià)值因子均值回歸的錢，賺像2019年市場的高凈資產(chǎn)收益率公司提升估值的錢將會非常困難。整體上市公司的盈利增長區(qū)間應(yīng)該在5%~10%之間，同時(shí)，判斷市場估值波動區(qū)間不會發(fā)生大的變化，指數(shù)有上升空間但幅度有限，市場依然會呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性的行情，好的基金管理人仍然有望提供超越市場表現(xiàn)的收益水平。

馮明遠(yuǎn)：產(chǎn)業(yè)升級、消費(fèi)升級是一個中長期的過程，相關(guān)企業(yè)的發(fā)展也會持續(xù)很多年，我們并不在意股票市場短期的波動，希望能抓住企業(yè)長期發(fā)展帶來的投資機(jī)會。

美國大選、經(jīng)濟(jì)走勢、CPI等需關(guān)注

證券時(shí)報(bào)記者：2020年會有哪些核心因素影響市場波動？市場有哪些潛在風(fēng)險(xiǎn)？

劉格菘：2020年的春季行情值得期待，目前正是布局的階段。2019年電子、醫(yī)藥、食品飲料三大板塊漲得比較好，預(yù)計(jì)2020年春季行情將繼續(xù)沿著業(yè)績主線演繹，2019年年報(bào)、2020年一季報(bào)盈利超預(yù)期的行業(yè)和公司將有望受到市場關(guān)注。不過，每年的1月是機(jī)構(gòu)換倉時(shí)點(diǎn)，市場的波動有可能加大。2020年市場可能存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)有幾個：一是2020年美國總統(tǒng)大選，可能影響市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好；二是市場預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)上半年企穩(wěn)回升，如果出現(xiàn)地產(chǎn)投資快速下行等情況，經(jīng)濟(jì)處于底部的時(shí)間可能會延長；三是估值的大幅波動。2019年，核心資產(chǎn)出現(xiàn)業(yè)績和估值提升的戴維斯雙擊，部分公司的股價(jià)已經(jīng)反映了對2020年業(yè)績較高的成長預(yù)期，如果業(yè)績低于預(yù)期，可能出現(xiàn)估值和業(yè)績向下調(diào)整的波動風(fēng)險(xiǎn)。

劉彥春：經(jīng)濟(jì)如果超預(yù)期走強(qiáng)可能引發(fā)政策收緊。我們對此并不確認(rèn)，仍然需要觀察。

周應(yīng)波：如果考慮2020年市場的風(fēng)險(xiǎn)因素，一季度末前后的通脹數(shù)據(jù)可能是一個較大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。如果除豬肉帶動CPI上漲之外，原油、工業(yè)金屬等大宗商品價(jià)格上漲也帶動PPI上漲，那么，通脹的壓力或?qū)⒅萍s貨幣政策的寬松空間，A股市場的估值水平也可能受到較大壓制。展望未來幾個季度的經(jīng)濟(jì)走勢，市場可能會存在分歧。但如果展望5年以后中國經(jīng)濟(jì)的“新常態(tài)”，大家對“高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長”已經(jīng)沒有分歧。

李曉星：市場估值難以繼續(xù)提升，但也沒有大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)：第一，從流動性上來講，歷史上的每一次通脹都和豬周期有關(guān)，在CPI高位上行的階段，流動性寬松的加速度提升難度很大；第二，從外資流入的速度來看，在去年11月26日MSCI上調(diào)權(quán)重后，未來將是MSCI等指數(shù)公司的觀望期，半年內(nèi)繼續(xù)上調(diào)權(quán)重的概率很低。去年流動性大幅寬松和外資的持續(xù)流入，是市場估值提升的重要因素。目前看，在未來半年內(nèi)，這兩個因素邊際弱化。雖然流動性不會變得更加寬松，但在全球的低利率環(huán)境下，中國的利率在全球范圍內(nèi)已經(jīng)處于較高的水平，流動性的收緊也不會發(fā)生，市場的估值不會有大幅下移的風(fēng)險(xiǎn)。

看好5G、新能源車、品牌消費(fèi)

證券時(shí)報(bào)記者：2020年更看好哪些產(chǎn)業(yè)、領(lǐng)域的機(jī)會？目前是否已有所布局？

劉格菘：從目前跟蹤的行業(yè)數(shù)據(jù)看，2020年行業(yè)盈利增速差異較大，將是結(jié)構(gòu)性分化的一年。如果能找到需求保持穩(wěn)定，尤其是需求逆勢擴(kuò)張的行業(yè)，會有比較好的配置價(jià)值。

主要從五個細(xì)分領(lǐng)域?qū)ふ覚C(jī)會：

第一，科技領(lǐng)域的龍頭公司，將受益于國內(nèi)制造業(yè)龍頭公司產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)轉(zhuǎn)移帶來的景氣度大幅提升機(jī)遇，產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移過程對很多科技公司來說是未來2~3年最大的需求紅利來源。

第二，5G手機(jī)和消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈的機(jī)會。5G產(chǎn)業(yè)鏈的景氣周期可能會比4G建設(shè)周期延長，消費(fèi)電子的每次換機(jī)潮都會帶來一兩年以上手機(jī)換機(jī)增速提升，相關(guān)的5G產(chǎn)業(yè)鏈公司、消費(fèi)電子公司也會有較好的投資機(jī)會。下一步，隨著5G后應(yīng)用時(shí)代到來，還會看到云計(jì)算、云安全、云游戲等行業(yè)的需求向上。

第三，信息安全角度國產(chǎn)電腦、操作系統(tǒng)的投資機(jī)會，這是3~5年長周期需求爆發(fā)的行業(yè)。

第四，新能源汽車領(lǐng)域。目前市場預(yù)期新能源汽車政策改變，疊加新能源汽車產(chǎn)量仍處于較好位置，未來這一板塊可能復(fù)制去年10月份光伏板塊表現(xiàn)，不過幅度不會那么大。其中，動力電池產(chǎn)業(yè)鏈也有很好的配置價(jià)值。

第五，在核心資產(chǎn)領(lǐng)域，需要在消費(fèi)、醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域優(yōu)選成長比較穩(wěn)定、估值合理的品種，2020年還是能賺到業(yè)績增長的錢。 

劉彥春：消費(fèi)服務(wù)、科技創(chuàng)新是我們持續(xù)關(guān)注的領(lǐng)域。具備核心競爭力、成長路徑清晰的公司股價(jià)表現(xiàn)有望繼續(xù)超越市場。估值上升，市場波動必然加大，特別是一些高估值的股票對流動性和短期業(yè)績兌現(xiàn)要求提高。在需求端前景尚不明朗的情況下，現(xiàn)階段我們更愿意下注供給側(cè)，重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)清晰、產(chǎn)品差異化顯著，可以通過主動調(diào)節(jié)供給實(shí)現(xiàn)利益最大化的企業(yè)。 

周應(yīng)波：從大的行業(yè)機(jī)會來說，2020年我們關(guān)注新型服務(wù)業(yè)、品牌消費(fèi)品、5G下游應(yīng)用、電動與智能汽車等領(lǐng)域。從消費(fèi)角度看，純物質(zhì)消費(fèi)總量見頂，服務(wù)與體驗(yàn)式消費(fèi)逐步成為新的增長點(diǎn)，同時(shí)，三四線城市的品牌下沉還在繼續(xù)。從科技進(jìn)步角度看，2020年中國會形成全球最大的5G應(yīng)用人口（8000萬~1億人），5G應(yīng)用會催生出新的商業(yè)模式，值得關(guān)注。我們觀察到，汽車行業(yè)的電動化與智能化趨勢明確，在Model 3等爆款電動汽車的推動下，2020年可能是全球電動汽車行業(yè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

李曉星：我們的組合隨時(shí)動態(tài)調(diào)整，如果能看到2~3年的景氣度，同時(shí)業(yè)績增速和估值相匹配，我們都會進(jìn)行投資?？傮w對于2020年會均衡布局，科技、消費(fèi)和價(jià)值里的優(yōu)質(zhì)公司都會有機(jī)會?？萍祭锟春秒娮?、傳媒和新能源，消費(fèi)里看好白酒、家電和必選消費(fèi)品，價(jià)值里面看好銀行、地產(chǎn)和汽車。

馮明遠(yuǎn)：高端制造業(yè)在中國有廣闊的發(fā)展前景。特別是近年全球科技、裝備、新材料領(lǐng)域競爭加劇，中國也為這些領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)提供了良好的經(jīng)營環(huán)境。對A股來說，像TMT、電力設(shè)備、高端裝備、新材料板塊的龍頭公司都有很好的發(fā)展機(jī)會。如果新公司有好的技術(shù)、好的應(yīng)用，無論是全球領(lǐng)先還是國產(chǎn)替代，我們都愿意投資。

看好港股表現(xiàn)

證券時(shí)報(bào)記者：當(dāng)前港股市場估值較低，從A股和港股市場來看，未來更看好哪個市場的投資機(jī)會？

劉彥春：我們對A股、港股一視同仁。在過去的一年中，港股和A股市場類似，優(yōu)秀公司普遍大幅上漲，估值處于高位。不過，港股市場可以和A股互為補(bǔ)充，港股市場上互聯(lián)網(wǎng)、教育、醫(yī)藥、電子、物業(yè)管理等領(lǐng)域存在較多優(yōu)秀公司，值得深入研究。

李曉星：我們更加看好港股市場的表現(xiàn)，因?yàn)橐粋€上市公司的價(jià)值只取決于未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，而跟上市地點(diǎn)沒有關(guān)系。目前我們在港股可以找到大量收益空間較大的股票。

消費(fèi)和科技仍是兩大主線

證券時(shí)報(bào)記者：2019年，科技板塊和消費(fèi)板塊漲幅明顯，如何看待科技和消費(fèi)板塊2020年的投資機(jī)會？

劉格菘：若接下來外部貿(mào)易環(huán)境穩(wěn)定，不再出現(xiàn)反復(fù)，市場對2020年偏悲觀的消費(fèi)預(yù)期可能需要調(diào)整。消費(fèi)可以布局估值較低、業(yè)績和估值匹配的資產(chǎn)。我在2020年會圍繞科技和消費(fèi)來進(jìn)行布局，將以科技為主，選擇大消費(fèi)中的部分核心資產(chǎn)做一些配置。而周期更多是脈沖性機(jī)會，很難有大的趨勢性的機(jī)會。

劉彥春：長期來看，消費(fèi)和科技還是比較好的賽道。尤其是消費(fèi)領(lǐng)域，社會財(cái)富分配逐步向居民傾斜，消費(fèi)擴(kuò)容、消費(fèi)升級趨勢明確，而且，消費(fèi)領(lǐng)域競爭格局較為清晰，優(yōu)勢企業(yè)具備持續(xù)發(fā)展?jié)摿ΑＮ覈幱诋a(chǎn)業(yè)升級、向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型關(guān)鍵時(shí)期，科技領(lǐng)域發(fā)展空間巨大，相信不斷會有企業(yè)脫穎而出。不過，對于股票投資而言，科技領(lǐng)域投資難度較大，特別是在一些技術(shù)快速更新領(lǐng)域，對企業(yè)家的眼光和能力要求更高。行業(yè)內(nèi)魚龍混雜，大量公司嚴(yán)重高估，適合那些行業(yè)理解深入同時(shí)可以精準(zhǔn)把握市場情緒的投資者。

周應(yīng)波：在過去的3年多時(shí)間里，A股市場風(fēng)格偏向于“核心資產(chǎn)”、“漂亮50”；2019年，科技、消費(fèi)兩大方向呈現(xiàn)出更多的投資機(jī)會。這一現(xiàn)象的背后，一方面是外資持續(xù)增配A股、國內(nèi)資金機(jī)構(gòu)化等帶來的市場結(jié)構(gòu)變化；另一方面，更為重要的是，當(dāng)前正值經(jīng)濟(jì)從高增速到中等增速的轉(zhuǎn)軌期，2019年A股市場已呈現(xiàn)出較多的中長期因素Price-in，不同屬性行業(yè)之間的估值差異也較充分地反映出行業(yè)長期基本面差異。因此，總體來說，為年末市場追捧少部分熱門板塊而感到擔(dān)憂，在2020年的投資中，也建議投資者規(guī)避部分高估值板塊個股可能的大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)。

李曉星：科技和消費(fèi)這兩個板塊，阿爾法是非常顯著的，并不認(rèn)為板塊性機(jī)會有2019年那么好，但是只要在這兩個領(lǐng)域里各選出10~20只有核心競爭力、估值有性價(jià)比的個股就好。

馮明遠(yuǎn)：科技行業(yè)發(fā)展具有周期性，比如通訊技術(shù)的更新?lián)Q代，從2018年末起，就是伴隨著5G時(shí)代來臨的一個新周期的開始。由于5G還沒有規(guī)?；鹆?，各類終端的滲透率還在低位，各類應(yīng)用也還沒有充分挖掘，因此，未來三至五年都可以持續(xù)受益5G產(chǎn)業(yè)鏈放量的紅利。

“核心資產(chǎn)”要仔細(xì)甄別

證券時(shí)報(bào)記者：2019年不少領(lǐng)域龍頭股等“核心資產(chǎn)”漲幅較大，你認(rèn)為未來市場還會集中追捧這些核心資產(chǎn)么？

劉格菘：過去三年“核心資產(chǎn)”持續(xù)表現(xiàn)，到目前階段，整體估值水平已經(jīng)不低，部分品種反映了對未來比較高的成長預(yù)期，后續(xù)存在估值波動的風(fēng)險(xiǎn)。若是預(yù)期業(yè)績上升帶來的估值提升較容易為市場接受，可以通過時(shí)間慢慢消化估值。但如果后續(xù)業(yè)績低于預(yù)期，則很有可能受到業(yè)績下調(diào)、估值回落的雙重沖擊。從微觀調(diào)研來看，目前電子代表的科技領(lǐng)域的供需格局非常好，需求旺盛，預(yù)計(jì)2020年還是會維持較高的增速，龍頭公司的動態(tài)估值與國際同業(yè)相比，估值并不算貴，如果股價(jià)有適當(dāng)回調(diào)，可能會迎來比較好的投資機(jī)會。

劉彥春：我甚至不知道哪些公司被歸類為“核心資產(chǎn)”。只要公司具備給股東持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值能力，且估值合理，我們就會考慮買入并持有，市場其他人的看法我們并不在意。 

李曉星：從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，當(dāng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展從高速發(fā)展階段進(jìn)入到穩(wěn)定發(fā)展階段，各行業(yè)都會表現(xiàn)出龍頭集中的趨勢。以前一個行業(yè)要30~40家公司，之后可能就只需要3~4家，行業(yè)龍頭的增速會顯著快于行業(yè)，這些勝者為王的公司，就是我們平時(shí)所說的核心資產(chǎn)，我們認(rèn)為拉長時(shí)間維度的話，這些資產(chǎn)是會持續(xù)跑贏指數(shù)的。

馮明遠(yuǎn)：核心資產(chǎn)股價(jià)上漲是其價(jià)值的體現(xiàn)，不應(yīng)理解為“追捧”。未來會不會漲取決于股價(jià)是否正確反映企業(yè)價(jià)值，這需要逐個公司分別考察。

外資流入會延續(xù)

證券時(shí)報(bào)記者：如何看待外資持續(xù)流入對市場風(fēng)格的影響？這種流入的方向及速度還會持續(xù)么？

劉格菘：2019年是外資加速流入的一年，在全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、無風(fēng)險(xiǎn)收益率下行的環(huán)境下，海外資金在全球市場中尋找增長確定、估值合理的資產(chǎn)獲取回報(bào)，A股仍是性價(jià)比較高的選擇之一。2020年若外部貿(mào)易關(guān)系穩(wěn)定，人民幣大概率是升值為主的趨勢，外資仍將出現(xiàn)持續(xù)流入的狀態(tài)。

劉彥春：境外資金作為邊際力量肯定會有較大影響。從過往海外資金持倉看，投資風(fēng)格更偏向價(jià)值一些，對A股市場風(fēng)格有一定的引領(lǐng)作用。相比海外市場，A股性價(jià)比較高，相信海外資金會持續(xù)流入。 

李曉星：外資流入還會延續(xù)，在不久的將來，外資的持倉市值會超過公募基金。這對A股的投資方法會有深遠(yuǎn)的影響，A股的機(jī)構(gòu)投資者也越來越關(guān)注現(xiàn)金流、護(hù)城河以及行業(yè)格局，市場已進(jìn)入了以基本面研究為主導(dǎo)的機(jī)構(gòu)時(shí)代。2020年流入的方向不會改變，但是流入的速度可能有所減慢。因?yàn)橹笖?shù)公司目前還沒有繼續(xù)上調(diào)比例的時(shí)間表，被動資金的流入可能放緩，但隨著市場對于全球經(jīng)濟(jì)回暖更有信心，主動資金的流入可能加快。

馮明遠(yuǎn)：近幾年確實(shí)有一些變化，特別是外資持有A股的比例越來越高，他們的投資偏好、市場行為、資金波動規(guī)律確實(shí)發(fā)生了一些變化。在這方面，我覺得日本、韓國以及中國香港地區(qū)的歷史經(jīng)驗(yàn)和發(fā)展歷史是可以參考的。投資應(yīng)該回歸到上市公司的企業(yè)價(jià)值，考察核心標(biāo)的是否具有真正的競爭力。國內(nèi)目前二級市場的方法論與國外類似。外資的流入豐富了A股投資者類型，有利于中國資本市場長期發(fā)展。