2020年A股市場開門紅給這個冬天增加了不少暖意，市場對未來更是充滿期待。今年A股市場將會如何演繹？哪些領域投資機遇多？記者就此專訪了南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官（權益）史博、博時基金權益投資總部投研總監(jiān)曾鵬、嘉實基金董事總經(jīng)理兼港股通策略組投資總監(jiān)張金濤、前海開源基金董事總經(jīng)理及聯(lián)席投資總監(jiān)曲揚、海富通基金權益投資總監(jiān)周雪軍。他們對2020年市場的整體判斷是震蕩偏樂觀，行業(yè)之間結構分化可能更顯著，相對更看好5G產(chǎn)業(yè)鏈、高端裝備、品牌消費、地產(chǎn)家電等行業(yè)龍頭公司。

2020年震蕩偏樂觀

問：站在目前點位，你對2020年的宏觀環(huán)境和市場機會有何看法？會延續(xù)2019年結構性牛市么？

史博：我們對2020年市場的整體判斷是震蕩偏樂觀，但市場表現(xiàn)的核心驅動因素跟2019年相比會有所不同。2020年全球經(jīng)濟邊際改善，國內(nèi)政策強調完成全面建成小康社會和“十三五”規(guī)劃目標，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，釋放出積極的穩(wěn)增長信號，市場對經(jīng)濟復蘇的預期抬升。未來估值進一步擴張的彈性減小，預計企業(yè)盈利對市場影響將更加突出，當前PPI、企業(yè)盈利、庫存周期均處于較低的區(qū)間，已經(jīng)開始有所反彈，因此，對2020年市場的整體判斷是震蕩偏樂觀，并且應當降低收益預期。

曾鵬：從中長期來看，我們需要習慣兩件事情，第一，中國經(jīng)濟處于轉型階段，無論是實業(yè)還是資本市場，結構性行情將在一定時期內(nèi)長期存在；第二，全球處在一個負利率和資產(chǎn)荒的時代，優(yōu)質資產(chǎn)持續(xù)享受估值溢價也將長期存在。站在大的歷史背景下，我們的宏觀政策取向正在經(jīng)歷從“凱恩斯刺激”到“里根供給側改革”的轉變，其背后的生產(chǎn)要素、資金價格、資源使用效率的匹配等都在發(fā)生重大變化，這或許是一個持續(xù)很多年的宏觀經(jīng)濟環(huán)境。結構性行情是這種時代背景下的必然結果，而科技與消費又是在這輪周期中典型的會持續(xù)受益的產(chǎn)業(yè)。

張金濤：2020年A股市場環(huán)境偏好，但要適當放低預期。市場上仍有很多結構性機會，但大概率不會是2019年表現(xiàn)非常充分的股票，而要從新的線索中去尋找。2020年對港股比較樂觀，由于2019年港股的漲幅非常有限，估值處于低位，未來一年業(yè)績增長疊加潛在的估值修復，恒生指數(shù)有望取得較好的走勢。當然，香港本地股的估值重估仍然需要繼續(xù)等待。

曲揚：2020年A股市場將大概率延續(xù)震蕩向上，行業(yè)之間結構分化可能更顯著。

周雪軍：2020年的宏觀環(huán)境以平穩(wěn)為主，宏觀經(jīng)濟弱中趨穩(wěn)，貨幣金融政策以穩(wěn)中求進、逐步降低融資利率為主。目前整體估值相對適中，預計市場也是整體平穩(wěn)，以結構性機會為主。2020年市場機會還是以細分行業(yè)的個股挖掘為主。

風險點在地緣政治、CPI高企等

問：2020年會有哪些核心因素影響市場波動？市場可能存在哪些風險？

史博：2020年市場表現(xiàn)的核心驅動因素是企業(yè)盈利。由于2020年以GDP為代表的量小幅回落疊加PPI為代表的價企穩(wěn)回升，上市公司盈利企穩(wěn)的概率較高，市場對此預期也較為一致，分歧在于盈利回升的幅度，這也將決定2020年A股是向上提估值還是向下殺估值。2020年市場潛在風險包括美國大選和地緣政治的不確定性、通貨膨脹超預期上行等，還有一個值得關注的風險在于股票市場短期上漲后再融資、IPO、產(chǎn)業(yè)資本減持等因素對A股資金形成壓力。

曾鵬：內(nèi)部因素主要是通脹和貨幣政策取向。2020年對經(jīng)濟的支撐和托底需要一個寬松的貨幣政策環(huán)境，但結構性通脹可能對貨幣政策構成掣肘。外部因素主要是美股和中美貿(mào)易談判節(jié)奏的反復。美股公司有盈利增速見頂跡象，如果估值擴張不再持續(xù)，預計美股會承受比較大的壓力，進而影響全球資本市場風險偏好。中美貿(mào)易談判進入第二階段，過程可能會經(jīng)歷反復，尤其是美國對中國科技行業(yè)的持續(xù)打壓，可能階段性影響A股科技行業(yè)結構性風險偏好。

張金濤：2020年影響市場走勢的核心因素包括經(jīng)濟增速、通貨膨脹、上市公司的盈利增長、個人投資者是否大規(guī)模入市等。2020年市場潛在的風險因素包括通脹居高不下、經(jīng)濟加速下滑、人民幣匯率大幅波動、局部金融風險等。

曲揚：2020年雖然經(jīng)濟仍有壓力，但股市不乏投資機會。首先，從流動性環(huán)境來看，目前全球都處于寬松的周期，因此，A股市場的流動性整體會比較充裕；其次，政策的主基調是對經(jīng)濟進行逆周期調節(jié)，宏觀經(jīng)濟預計相對平穩(wěn)；同時，外部因素對市場情緒的影響開始弱化，A股市場的估值相比全球其他主要股市仍然具有很好的吸引力，因此，預計A股大概率延續(xù)震蕩上行格局。

周雪軍：2020年，雖然短期中美貿(mào)易第一階段協(xié)議即將簽署，但后續(xù)仍可能出現(xiàn)波折。此外，過去幾年美股屢創(chuàng)新高，2020年是否會產(chǎn)生一些波動，并進而對全球或者新興市場產(chǎn)生沖擊，這也需要關注。

看好科技、消費

問：2020年更看好哪些產(chǎn)業(yè)、領域的機會？

史博：2020年我們更看好以下三個領域的投資機會：第一，盡管中長期經(jīng)濟增長仍有下行壓力，但短周期來看經(jīng)濟有望逐步呈現(xiàn)弱復蘇，需求企穩(wěn)將對有色、建材等上游周期和銀行、地產(chǎn)等低估值板塊形成支撐，這些行業(yè)估值有望得到修復；第二，科技產(chǎn)業(yè)周期景氣上行帶來的投資機會，隨著5G科技產(chǎn)業(yè)周期的爆發(fā)，科技龍頭在2020年大概率成為超額收益的主戰(zhàn)場；第三，可持續(xù)的高ROE多集中在消費和科技領域，從長期維度看，現(xiàn)金流穩(wěn)定、ROE穩(wěn)定的消費龍頭值得長期關注。

曾鵬：從大的方向上看，科技和消費仍將是主線，尤其是科技與消費正在融合，例如，2020年是5G應用的元年，在嫁接傳媒、互聯(lián)網(wǎng)等領域的新產(chǎn)品、新應用和新商業(yè)模式正在催生新的投資機會。符合國家戰(zhàn)略導向的集成電路、新能源等行業(yè)仍將維持產(chǎn)業(yè)趨勢，但從今年開始會轉向集中在具備業(yè)績兌現(xiàn)能力的龍頭個股。此外，在醫(yī)藥、新興消費、電子、高端裝備等領域均具備細分行業(yè)投資機會。

張金濤： 2020年個人比較看好汽車、家電和制造業(yè)的優(yōu)質個股。未來長期需要關注的方向就是消費升級和產(chǎn)業(yè)升級。過去一年，消費股表現(xiàn)已經(jīng)比較充分，但估值并沒有明顯的泡沫，2020年投資需要精選估值和盈利增長匹配度較好的個股。產(chǎn)業(yè)升級是我們長期看好的方向，未來會有越來越多的公司從低端走向高端，里面會有很多的個股機會。

曲揚：在具體投資機會上，主要看好兩大方向：一個是內(nèi)需驅動的行業(yè)，即從物質消費到精神消費的轉變，也就是所謂的消費升級；另一個則是科技驅動的行業(yè)，主要包括TMT以及一些高端制造業(yè)。此外，像地產(chǎn)、建材、家電等一些傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)的龍頭公司，受益于行業(yè)集中度的不斷提升，盈利能力和確定性正逐漸改善，如果估值具備吸引力，也將有不錯的配置價值。

周雪軍：科技成長股的行情具有持續(xù)性，本輪行情是全球科技創(chuàng)新周期和中國科技自立周期的雙輪驅動，二者是乘法效應，因此，產(chǎn)業(yè)層面的內(nèi)涵是更加深刻豐富的，對2020年A股科技產(chǎn)業(yè)的投資機會還是比較樂觀的。同時，也非?？春弥圃鞓I(yè)中細分龍頭的機會，尤其是具備足夠競爭力、能參與全球競爭的細分龍頭，這些大致分布在電子、通信、機械、電力設備、化工、建材、汽車零部件等行業(yè)。

貨幣政策適度寬松

問：年初降準，是否意味著未來會繼續(xù)更為采取寬松的貨幣政策？對市場意味著什么？

史博：2020年初的降準總體符合市場預期，體現(xiàn)了央行既要彌補流動性缺口，又要降低資金成本的意圖，同時起到配合專項債發(fā)行的效果。年初降準有望進一步提振市場情緒，結構上對大金融板塊構成利好。

曾鵬：應該只是階段性的。這次降準出發(fā)點一是降低社會融資成本，二是逆周期調節(jié)，三是對沖春節(jié)前的現(xiàn)金投放?？紤]到整體CPI短期仍舊在高位，且短期經(jīng)濟有部分企穩(wěn)跡象，預計后續(xù)持續(xù)的寬松信號不會過于明顯。對市場影響整體是偏正面的。從盈利角度看，融資成本下行，有利于整體市場對經(jīng)濟預期及企業(yè)盈利預期的企穩(wěn)改善；從估值維度看，在社會融資成本下行環(huán)境下，有利于帶動整體無風險利率中樞逐步下行，從而對權益市場估值產(chǎn)生正面影響。

張金濤：隨著中美第一階段貿(mào)易協(xié)議的臨近，中國經(jīng)濟的外部環(huán)境趨于穩(wěn)定。央行在元旦的降準顯示了政府穩(wěn)經(jīng)濟的決心，也為2020年這個“十三五”收官之年打下了較好的基礎。當前A股估值不高，港股估值偏低。從大類資產(chǎn)配置角度看，權益市場是最有吸引力的。年初降準意味著貨幣政策相對寬松，但也不會大水漫灌。由于房地產(chǎn)的蓄水池作用越來越小，要防止超發(fā)貨幣導致通脹蔓延或資產(chǎn)泡沫。

曲揚：大方向是適度寬松，保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行，為企業(yè)創(chuàng)造良好的經(jīng)營環(huán)境，有利于市場的健康發(fā)展。

周雪軍：總體上，2020年貨幣政策以平穩(wěn)為主，不會大水漫灌；社融信貸的增長將與名義經(jīng)濟增速相適應，而穩(wěn)步降低實體融資成本將是貨幣政策的主要著力點。2020年初的降準，并不意味著更為寬松的政策，更多是一個偏例行性質的基礎貨幣補充和替換。

科技板塊成為取得超額收益關鍵

問：2019年科技板塊漲勢如虹，不少個股估值已經(jīng)較高，你如何看待2020年的投資機遇？

史博：當前市場環(huán)境下無需過度擔心科技股的“估值貴”和“漲得多”。在成長股高增長階段，特別是加速增長的階段，盈利的趨勢性更為重要，并且上市公司的盈利預測會被不斷上調，高估值能夠逐步被高盈利增長消化。2020年，基于5G無線網(wǎng)絡端、手機等消費電子終端確定性高，5G應用有望逐步崛起，云游戲和超高清視頻等5G應用快速發(fā)展，硬件依存度將進一步提升，龍頭科技股盈利有望持續(xù)快速增長，科技板塊有望成為2020年取得超額收益的關鍵。

曾鵬：估值本身就是一個相對的概念，要做非常細致的甄別?？萍疾⒎侵挥须娮?，消費也并非只有白酒，其細分產(chǎn)業(yè)涉及方方面面，只要我們有一個清晰的產(chǎn)業(yè)圖譜，同時又能把握其產(chǎn)業(yè)周期，就可以持續(xù)不斷地從細分行業(yè)中找到新的投資機會。

張金濤：不少科技股估值已經(jīng)較高，2020年需要盯緊這部分股票的業(yè)績兌現(xiàn)。業(yè)績超預期的公司仍有望繼續(xù)上漲，否則有較大的下跌風險。

曲揚：中國正在從“制造業(yè)大國”向“制造業(yè)強國”轉型，自上而下的制度設計、政策方向都會引導市場資源優(yōu)化配置，鼓勵科技創(chuàng)新，未來有望在相關領域取得技術突破并帶動產(chǎn)業(yè)升級。具體來看，面向海量市場、具有創(chuàng)新能力，并且建立了長期壁壘的科技公司，有著較高投資價值。消費電子、互聯(lián)網(wǎng)、商業(yè)軟件等細分行業(yè)值得重點研究。

核心資產(chǎn)具備長期價值

問：不少行業(yè)龍頭股等“核心資產(chǎn)”漲幅較高，你認為未來市場還是會集中追捧核心資產(chǎn)么？

史博：首先，核心資產(chǎn)是動態(tài)變化的，行業(yè)內(nèi)的上市公司在成長為行業(yè)龍頭的過程中，前期的漲幅一定是十分可觀的，所以，核心資產(chǎn)不便宜，也不會便宜。其次，核心資產(chǎn)具有經(jīng)營穩(wěn)定、透明度高的特征，是行業(yè)的中流砥柱。機構投資者對核心資產(chǎn)關注度高，一旦出現(xiàn)明顯低估，機構投資者就會買入，從而使核心資產(chǎn)回歸合理價值，因此，市場仍將長期關注這部分優(yōu)質資產(chǎn)。

曾鵬：觀察美國等發(fā)達國家市場，行業(yè)龍頭受到追捧是社會經(jīng)濟發(fā)展走向成熟階段后的必然結果。目前經(jīng)濟形勢下，多數(shù)企業(yè)難以再享受到總量增長的紅利，而龍頭企業(yè)憑借多方面的競爭優(yōu)勢，可以持續(xù)擴張份額，獲得超越行業(yè)總量增速的成長，因而會持續(xù)享受估值的溢價。另一方面，從投資者結構看，當前A股最大的流入來源是海外機構投資者的持續(xù)加配，海外投資者更看重公司的治理、盈利質量、業(yè)績持續(xù)性以及管理能力，行業(yè)龍頭通常在這些方面有巨大優(yōu)勢，因此，行業(yè)龍頭未來仍將持續(xù)有較好的表現(xiàn)。

張金濤：整體而言，A股對行業(yè)龍頭并沒有給與過高的溢價，這些仍將是機構投資者最為重視的核心資產(chǎn)。當然，部分在2019年漲幅過高的行業(yè)龍頭，估值需要時間來消化，短期內(nèi)可能不會有很好的表現(xiàn)。

曲揚：優(yōu)質資產(chǎn)是內(nèi)資和外資長期配置選擇，短期如果估值過高，可能有波動，相信未來仍會吸引增量資金。

周雪軍：過去三年，核心資產(chǎn)持續(xù)被追捧。目前核心資產(chǎn)與非核心資產(chǎn)之間已經(jīng)呈現(xiàn)出一定的估值差，未來資本市場進一步市場化、并購與融資行為適度寬松，預計核心資產(chǎn)的表現(xiàn)不會像過去幾年那么突出。但看長期一些，能否有持續(xù)超額受益還是看個股自身基本面的演繹。對于偏傳統(tǒng)的行業(yè)，個人傾向于強者恒強，偏新興的科技成長則會因為產(chǎn)業(yè)變遷、技術變革而誕生更多的新鮮“核心資產(chǎn)”。

外資流入將成常態(tài)

問：如何看待外資持續(xù)流入對市場風格的影響？這種流入方向及速度會持續(xù)么？

史博：從陸股通持股來看，外資重倉股票涵蓋了消費、金融、科技、周期等各領域龍頭，基本對質地優(yōu)異和經(jīng)營穩(wěn)健的龍頭公司青睞有加，外資流入將對優(yōu)質資產(chǎn)形成價值的持續(xù)重估。從長期維度看，A股外資流入仍有較大的增量空間：一方面，MSCI、FTSE及標普道瓊斯等國際指數(shù)公司納入A股的進程仍在不斷推進，A股對外開放水平未來仍將不斷提升；另一方面，相比日本、韓國、中國香港地區(qū)等股票市場外資持股比例，當前A股的外資持股比例仍處于相對低位，A股對外開放仍有較大空間。因此，未來相當長一段時間內(nèi)，外資持續(xù)流入A股有望成為常態(tài)。

曾鵬：我們認為外資流入會持續(xù)。畢竟中國經(jīng)濟總量占全球經(jīng)濟總量比重達到17%，但全球權益類資產(chǎn)對中國的配置比例還不到1%。在當前全球進入負利率和資產(chǎn)荒背景下，外資持續(xù)流入的趨勢不會改變。

張金濤：外資是過去幾年A股市場的主要增量資金，外資的持續(xù)流入使得市場更有利于大盤白馬股?，F(xiàn)在中國已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟體，中國股票市場是任何一個全球資產(chǎn)管理公司都不能忽視的投資機會。現(xiàn)在中國經(jīng)濟增速雖然下滑，但是仍居主要經(jīng)濟體的前列，股票市場的估值也具有吸引力，外資的流入在2020年仍將繼續(xù)。

曲揚：外資配置中國資產(chǎn)是大趨勢，流入的方向明確，過程會有波動。外資的持續(xù)流入長遠來看會使市場更加理性。

周雪軍：外資有成熟的投資體系值得我們學習和借鑒，另一方面，我們對國情的理解、對中國企業(yè)的把握也有自身的優(yōu)勢，外資也會持續(xù)地學習和適應我們。從全球范圍來看，A股市場、港股市場都是比較有投資價值和吸引力的。如果海外資本市場出現(xiàn)非常大的調整乃至超跌，不排除部分資金會主動或被動地流出、撤離中國市場。這些因素是不可控、不確定的。