本文系CME特約評(píng)論員寇健授權(quán)七禾網(wǎng)發(fā)布，感謝芝商所支持

期權(quán)是金融史上人類發(fā)明的最精密投資工具，它的多維性給了我們無(wú)數(shù)的想象空間來(lái)設(shè)計(jì)各種不同的交易策略。

由于期權(quán)的多維性，所以在交易中，期權(quán)頭寸的風(fēng)險(xiǎn)也不是簡(jiǎn)單和單方面的，而是復(fù)雜和多方面的。我們平時(shí)在期權(quán)課程中所學(xué)到的期權(quán)四個(gè)最基本的希臘值(Delta、Gamma、Vega、Theta)風(fēng)險(xiǎn)，就是明證。

在期權(quán)這四個(gè)基本的希臘值風(fēng)險(xiǎn)中，Gamma可能是最不容易被初學(xué)者理解的一個(gè)。那么什么是Gamma？簡(jiǎn)單地說(shuō)，Gamma是一個(gè)二階的期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)數(shù)，是用來(lái)觀察標(biāo)的產(chǎn)品的價(jià)格變化與期權(quán)頭寸Delta值之間的變化關(guān)系。買期權(quán)(多頭)不論是買看漲，還是買看跌，Gamma值都是正的。賣出期權(quán)頭寸，不論是賣出看漲，還是賣出看跌，Gamma值都是負(fù)的。但Gamma和其他希臘值的關(guān)系，以及Gamma正負(fù)值的多少就是相對(duì)比較復(fù)雜的問(wèn)題了。

請(qǐng)看下圖，說(shuō)的是不同時(shí)間段和不同協(xié)定價(jià)格的期權(quán)頭寸Gamma值。圖中可以看到在接近期權(quán)到期日的前幾天，平值期權(quán)的Gamma數(shù)值每日以幾何級(jí)數(shù)增加，直到期權(quán)交易的最后一天。(圖中紅色橢圓圈內(nèi))

Gamma

再看下圖，說(shuō)的是在不同時(shí)間段和不同協(xié)定價(jià)格的期權(quán)頭寸Theta值的變化。圖中可以看到在期權(quán)交易的最后幾天，平值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值Theta也是以幾何級(jí)數(shù)的速度在不斷地遞減，一直到期權(quán)的最后交易日，期權(quán)時(shí)間價(jià)值Theta歸于零。

Theta

從上面這兩幅圖的比較，大家都可能會(huì)發(fā)現(xiàn)兩個(gè)結(jié)論：第一，Gamma和Theta是魚和熊掌不能兼得的關(guān)系。如果期權(quán)頭寸具有正的Gamma值，交易中就可以得心應(yīng)手的在期貨市場(chǎng)中高拋低吸，但是這個(gè)期權(quán)頭寸的時(shí)間值是負(fù)的。也就是說(shuō)，隨著時(shí)間的流逝，期權(quán)的價(jià)值越來(lái)越小。第二，接近期權(quán)到期日時(shí)，Gamma和Theta 兩個(gè)數(shù)值都以幾何級(jí)數(shù)飛速增加，呈現(xiàn)了超短期期權(quán)交易的高度風(fēng)險(xiǎn)和收益的機(jī)會(huì)。這就是我們上面題目中所講的 Gamma-Theta Trade off。在期權(quán)交易中，特別是超短期期權(quán)交易中，大家需要在交易決策過(guò)程中根據(jù) Gamma-Theta的風(fēng)險(xiǎn)做出權(quán)衡，建立合理的投資倉(cāng)位和策略設(shè)計(jì)。

下面我們以芝商所(CME)黃金期貨(交易代碼：GC)超短期期權(quán)(交易代碼：OG1、2、3、4、5)為例，分析一下具有不同投資偏好或者交易風(fēng)格的投資者和交易員應(yīng)該如何分析Gamma-Theta Tradeoff？如何采取不同的期權(quán)策略？

芝加哥商品交易所黃金期權(quán)(交易代碼：OG) 市場(chǎng)是世界上最大的黃金期權(quán)市場(chǎng)，為投資者提供了最佳的流通性。芝加哥商品交易所黃金期權(quán)市場(chǎng)可以分為兩部分：第一，就是我們所說(shuō)的標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)(OG)，第二，就是我們所說(shuō)的短期每周期權(quán)(OG1、2、3、4、5)。

黃金標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)(OG)和每周期權(quán)(OG1-5) 二者都是美式期權(quán)，都可以交接為芝加哥商品交易所的黃金期貨(GC)。二者的不同點(diǎn)是：標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)(OG)每個(gè)月到期一次，而短期每周期權(quán)(OG1-5)每個(gè)星期五到期。

下面一張圖是芝加哥商品交易所網(wǎng)站中 Quik Strike期貨斯權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)，黃金期權(quán)期限結(jié)構(gòu)和期貨升貼水分析的截屏。圖中可以看到(圖中的紅圈內(nèi)) 黃金的超短期期權(quán)的隱含波動(dòng)率目前在16%。對(duì)于黃金來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)比較中性的數(shù)字，也就是說(shuō)，期權(quán)的買方和賣方都可以接受這一數(shù)字。(黃金最低的隱含波動(dòng)率大概是在9%左右。最高我們見(jiàn)過(guò)60%)。

Quik Strike期貨斯權(quán)風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)

在這種情況下， 黃金投資者可以不斷地賣出黃金超短期平值看跌期權(quán)。收取保險(xiǎn)費(fèi)時(shí)間值，同時(shí)存在持有黃金的可能性。而對(duì)比較進(jìn)取和活躍的黃金交易員來(lái)說(shuō)，GammaScalping 仍然不失為最好的黃金超短期期權(quán)交易策略的選擇。

綜上所述 Gamma-Theta Trade off是魚和熊掌不可兼得的關(guān)系，但絕不是以汝之矛，攻汝之盾的關(guān)系。二者如何應(yīng)用的權(quán)衡分析，關(guān)鍵是隱含波動(dòng)率的高低。