第一章 行情回顧

豆粕主力行情回顧

美豆主力行情回顧

第二章 國(guó)外大豆產(chǎn)量、出口分析

美豆庫(kù)存保持絕對(duì)低位

2020/2021年度，截至4月15日當(dāng)周，美國(guó)大豆出口累計(jì)5572.44萬(wàn)噸，同比+2307.79，+70.69%。美豆裝船量近期下滑至40萬(wàn)噸以下，且隨著全球采購(gòu)轉(zhuǎn)向巴西，后期裝船量預(yù)計(jì)還會(huì)繼續(xù)下降。

截至4月15日當(dāng)周，美豆預(yù)期銷(xiāo)售6205萬(wàn)噸，繼續(xù)上調(diào)了近80萬(wàn)噸，而已經(jīng)裝船5572萬(wàn)噸，剩余633萬(wàn)噸。近三周平均出口量為33萬(wàn)噸，單周裝船量和剩余絕對(duì)值已經(jīng)處于很低位置，后續(xù)美豆出口可能面臨繼續(xù)收縮情況。

美豆意向種植面積增長(zhǎng)但低于預(yù)期

1、USDA種植意向面積報(bào)告顯示：美國(guó)2021年大豆種植意向面積8760萬(wàn)英畝，預(yù)期8999.6萬(wàn)億英畝，去年同期8310萬(wàn)英畝；美國(guó)2021年玉米種植意向面積9114.4萬(wàn)英畝，預(yù)期9320萬(wàn)英畝，去年同期9080萬(wàn)英畝。

2、關(guān)于意向種植面積的幾個(gè)關(guān)注點(diǎn)：

（1）低于預(yù)期太多。美豆實(shí)際意向種植面積是增長(zhǎng)5%的，但低于預(yù)期240萬(wàn)英畝，主要是低于預(yù)期太多，這是超整個(gè)市場(chǎng)預(yù)期的，所以導(dǎo)致市場(chǎng)是瞬間快速激烈的拉漲。

（2）未來(lái)大豆供給可能持續(xù)偏緊。大豆季度庫(kù)存，為2016年以來(lái)同期的最低數(shù)據(jù)，處于絕對(duì)低位庫(kù)存。如果種植面積增幅不夠，再加上天氣因素尚不明確，新季大豆可能不能大幅補(bǔ)充大豆庫(kù)存，則下個(gè)年度美豆供給可能持續(xù)緊張。

（3）6月意向種植面積可能上調(diào)。據(jù)歷史數(shù)據(jù)，2009年以來(lái)，6月大豆種植面積低于3月報(bào)告的年份，只有種植天氣特別糟糕的2011年和2019年，而其他年份，6月美豆種植面積平均比3月高出110萬(wàn)英畝。因此，理論上，低于預(yù)期幅度可以收窄一半，或更多。

（4）美豆和玉米的種植面積雙雙低于預(yù)期。2021/22年度，玉米和大豆的意向種植面積預(yù)期是1.832億英畝，實(shí)際只有1.787億英畝，雙雙低于預(yù)期，但同比增長(zhǎng)2.8%，僅次于2017年的1.803億英畝。理論上，在玉米和大豆均處于歷史高位很長(zhǎng)一段時(shí)間的情況下，種植面積應(yīng)該大幅上漲，但實(shí)際增長(zhǎng)幅度雙雙低于預(yù)期，因此這不是種植利潤(rùn)的問(wèn)題，而是實(shí)際操作的問(wèn)題，比如疫情和人工等，考慮到美國(guó)農(nóng)業(yè)的機(jī)械化水平以及種植窗口變長(zhǎng)情況，預(yù)計(jì)種植面積可能沒(méi)有當(dāng)前預(yù)期這么少。

巴西大豆出口大幅增加

1、產(chǎn)量問(wèn)題：據(jù)USDA4月報(bào)告，2020/21年度，巴西大豆產(chǎn)量環(huán)比+1.49%，同比+5.84%，大概750萬(wàn)噸，創(chuàng)出歷史新高。

2、收割進(jìn)度問(wèn)題：據(jù)AgRural報(bào)告稱(chēng)，截至4月19日，巴西大豆收割率為91%，上周為85%，去年同期為92%，近期巴西收割進(jìn)度已經(jīng)大幅恢復(fù)至正常水平。

3、出口進(jìn)度問(wèn)題：由于巴西大豆收割時(shí)期較長(zhǎng)，較早的大豆出口增長(zhǎng)在2月就已經(jīng)開(kāi)始。所以我們采用2月出口數(shù)據(jù)累計(jì)進(jìn)行年度對(duì)比的話，截至4月18日當(dāng)月，巴西出口大豆2700.32萬(wàn)噸，同比+136.65萬(wàn)噸，+5.97%。

進(jìn)一步分析的話，最近四次披露的出口量為248，587，578，483萬(wàn)噸，從過(guò)去來(lái)看，單周出口連續(xù)處于200萬(wàn)噸以上意味著巴西出口正常運(yùn)行，因此預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)巴西出口將持續(xù)處于高位。

因此，疊加美豆當(dāng)前的33萬(wàn)噸左右，后續(xù)會(huì)減少，仍高于美豆出口高峰期的250-270萬(wàn)噸的平均數(shù)值，因此巴西大豆大幅增加后，將大幅改善世界大豆出口情況。

4、據(jù)巴西全國(guó)谷物出口商協(xié)會(huì)ANEC表示，4月份巴西大豆出口可能高達(dá)1715萬(wàn)噸，3月出口是1349萬(wàn)噸。

阿根廷大豆大幅減產(chǎn)

1、產(chǎn)量問(wèn)題：據(jù)USDA4月報(bào)告，2020/21年度，阿根廷大豆產(chǎn)量4750萬(wàn)噸，環(huán)比持平，同比-1.3%，大概在130萬(wàn)噸左右。

但據(jù)布宜諾斯艾利斯谷物交易所表示：2020/21/21年度，阿根廷大豆產(chǎn)量預(yù)計(jì)為4300萬(wàn)噸，低于早先預(yù)測(cè)的4400萬(wàn)噸，因?yàn)榻衲暝缧r(shí)候的干旱天氣導(dǎo)致產(chǎn)量低于預(yù)期。

市場(chǎng)分析認(rèn)為，減產(chǎn)幅度可能達(dá)到更多，400萬(wàn)噸以上級(jí)別，因此USDA后續(xù)可能會(huì)繼續(xù)下調(diào)阿根廷大豆產(chǎn)量。

2、收割進(jìn)度：截至4月21日左右，阿根廷大豆收割率18.5%，前周7.2%，去年同期56.4%。

小結(jié)：巴西出口將主導(dǎo)全球大豆價(jià)格

1、當(dāng)前全球大豆市場(chǎng)的邏輯有三個(gè)：一個(gè)是美豆庫(kù)存處于絕對(duì)低位，二是巴西出口持續(xù)增加，三是美豆種植季節(jié)開(kāi)始。

2、當(dāng)前來(lái)看，全球大豆采購(gòu)已經(jīng)轉(zhuǎn)向巴西，美國(guó)大豆出口大幅回落，而美豆庫(kù)存非常低是當(dāng)前事實(shí)。從巴西出口數(shù)據(jù)來(lái)看，已經(jīng)達(dá)到很高均值，在巴西大豆出口能完全滿(mǎn)足全球大豆采購(gòu)下，美豆出口及庫(kù)存降低邏輯基本走完。因此第一個(gè)邏輯將作為中期價(jià)格支撐，而第二個(gè)邏輯成為市場(chǎng)定價(jià)主導(dǎo)。

3、第二個(gè)邏輯的關(guān)注點(diǎn)是，巴西大豆出口能持續(xù)到什么時(shí)候，參考去年同期，全球大豆采購(gòu)也是先采購(gòu)南美，直至巴西大豆采購(gòu)殆盡，而后只能轉(zhuǎn)向美豆，甚至巴西都采購(gòu)美豆，導(dǎo)致美豆價(jià)格暴漲，因此在美豆庫(kù)存絕對(duì)低位的情況下，后續(xù)沒(méi)有美豆庫(kù)存作為補(bǔ)充的情況下，巴西大豆出口進(jìn)度和轉(zhuǎn)折點(diǎn)將是未來(lái)的最重要的關(guān)注點(diǎn)。

4、第三個(gè)邏輯也是建立在美豆庫(kù)存絕對(duì)低位的基礎(chǔ)上，美豆種植季節(jié)的天氣問(wèn)題直接影響美豆的新季供給，因此未來(lái)任何的天氣擾動(dòng)都將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生重大的影響。

5、因此當(dāng)前乃至未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，全球大豆的核心定價(jià)邏輯仍是巴西大豆出口大幅增加，也就是巴西出口變化將主導(dǎo)全球大豆定價(jià)，但同時(shí)北美種植天氣將成為重大影響因素。因此在巴西大豆大幅增加的情況下，國(guó)際市場(chǎng)大豆供應(yīng)充足，全球大豆價(jià)格預(yù)期面臨供給增加而回落風(fēng)險(xiǎn)。

第三章 國(guó)內(nèi)大豆壓榨、豆粕分析

中國(guó)進(jìn)口大豆到港同比偏低水平

1、據(jù)cofeed數(shù)據(jù)，2021年4月預(yù)報(bào)到港759.7萬(wàn)噸，5月預(yù)報(bào)到港1070萬(wàn)噸，6月份預(yù)報(bào)到港930萬(wàn)噸，7月份預(yù)報(bào)到港820萬(wàn)噸，8月份預(yù)報(bào)到港790萬(wàn)噸。同比2020、2019年情況來(lái)看，3月、4月到港較低，屬于季節(jié)性較低，因此屬于正常情況。

2、近三周大豆到港平均為每周150萬(wàn)噸，同比2020、2019年的160、165萬(wàn)噸來(lái)看，處于偏低水平，但近期有所回升。

國(guó)內(nèi)大豆周度壓榨量同比正常大豆庫(kù)存同比大幅上漲

1、據(jù)天下糧倉(cāng)網(wǎng)，截至4月23日當(dāng)周，2020/21年度全國(guó)大豆壓榨量5089.83萬(wàn)噸，同比+482.63萬(wàn)噸，+10.48%。

2、近三周大豆周度壓榨量平均為158萬(wàn)噸，同比2020、2019年的154、172萬(wàn)噸，同比正常。

3、據(jù)天下糧倉(cāng)網(wǎng)，截至4月23日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)沿海地區(qū)油廠進(jìn)口大豆總庫(kù)存量354.39萬(wàn)噸，環(huán)比-5.01%，同比+48.78%。

國(guó)內(nèi)豆粕采購(gòu)回歸正常庫(kù)存處于較高位置

1、基于近三周大豆壓榨量同比正常，因此豆粕產(chǎn)量也同比正常。

2、近三周豆粕周度采購(gòu)為平均129萬(wàn)噸，同比2020、2019年的122、136萬(wàn)噸，處于正常水平，而產(chǎn)量為平均125萬(wàn)噸，因此近期豆粕庫(kù)存小幅下降。

3、據(jù)天下糧倉(cāng)網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至4月23日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠豆粕總庫(kù)存量64.9萬(wàn)噸，環(huán)比+0.03%，同比+376.85%。

前期豆粕采購(gòu)偏低幾大原因

1、年前北方幾省市出現(xiàn)非洲豬瘟，且較為嚴(yán)重，影響了出欄和補(bǔ)欄；

2、春節(jié)豬價(jià)較高，出欄較多，年后補(bǔ)欄導(dǎo)致生豬存欄結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化，以中小豬為主；

3、年前各飼料廠和養(yǎng)殖企業(yè)的備貨較多，年后一段時(shí)間內(nèi)都處于消化庫(kù)存階段；

4、養(yǎng)殖利潤(rùn)持續(xù)下降，養(yǎng)殖企業(yè)成本壓力逐漸增大，導(dǎo)致出欄體重逐漸減少；

5、年后豆粕基差很差，導(dǎo)致下游采購(gòu)進(jìn)一步謹(jǐn)慎，豆粕采購(gòu)一直較弱；

6、由于玉米豆粕豆油較高，而養(yǎng)殖成本壓力提高后，導(dǎo)致替代現(xiàn)象較為普遍，下游普遍使用小麥替代玉米，而小麥含蛋白更高，也間接替代了部分豆粕。

小結(jié)：國(guó)內(nèi)大豆庫(kù)存足夠，豆粕庫(kù)存預(yù)期小幅上漲

1、首先前期豆粕采購(gòu)偏低問(wèn)題。近三周的平均129萬(wàn)噸，從季節(jié)性需求低點(diǎn)小幅回升，但這是仍和飼料生產(chǎn)同比大幅增長(zhǎng)不相符，也和下游養(yǎng)殖存欄回升不相符，其原因主要是成本壓力帶來(lái)的出欄體重減少和飼料替代普遍，因此預(yù)計(jì)后續(xù)采購(gòu)會(huì)小幅上漲但漲幅可能不大。

2、然后關(guān)注大豆到港和庫(kù)存問(wèn)題。近三周大豆到港同比較低，主要是美豆價(jià)格暴漲后國(guó)內(nèi)減少了美豆采購(gòu)，而巴西大豆由于延遲上市，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)采購(gòu)節(jié)奏出現(xiàn)斷裂，但巴西大豆出口已經(jīng)在3月大幅增加，因此我們預(yù)計(jì)四月下半月到港可能筑底，五月將逐步恢復(fù)，因此大豆庫(kù)存預(yù)計(jì)在4月仍會(huì)逐漸減少，5月將逐步增加庫(kù)存。

3、再關(guān)注大豆是否足夠的問(wèn)題。后續(xù)三個(gè)周度去年壓榨量為平均181萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到港最低在150萬(wàn)噸左右，5月到港會(huì)更多，而當(dāng)前大豆庫(kù)存在354萬(wàn)噸，去年最低庫(kù)存在240萬(wàn)噸，因此預(yù)期大豆庫(kù)存足夠。

4、因此整體來(lái)看，大豆壓榨還是以豆粕采購(gòu)和庫(kù)存為主，輔以大豆庫(kù)存變化影響，而5月到港將逐漸增多，因此預(yù)計(jì)后續(xù)豆粕采購(gòu)小幅回升，壓榨也逐步回升的情況下，豆粕庫(kù)存預(yù)期小幅增加。

第四章 飼料需求分析

飼料產(chǎn)量環(huán)比繼續(xù)增長(zhǎng)

1、據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，1-2月飼料累計(jì)產(chǎn)量同比增長(zhǎng)20.2%。

2、據(jù)天下糧倉(cāng)網(wǎng)調(diào)查數(shù)據(jù)，全國(guó)1135家飼料企業(yè)3月份飼料總產(chǎn)量1123.05萬(wàn)噸，較2月872.52萬(wàn)噸+28.71%，較去年同期872.17萬(wàn)噸+28.77%。

其中豬料月環(huán)比+24.17%，月同比+64.13%；禽料月環(huán)比+32.42%，月同比3.52%；水產(chǎn)料月環(huán)比+63.08%，月同比+4.4%。

生豬、能繁母豬存欄雙雙繼續(xù)回升

1、據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，2月末全國(guó)能繁母豬存欄量相當(dāng)于2017年年末的95%，全國(guó)生豬存欄量保持在4億頭以上。

2、據(jù)天下糧倉(cāng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至3月末，500家養(yǎng)殖企業(yè)生豬存欄月環(huán)比+1.06%，月同比+33.7%。

3、從整體來(lái)看，生豬存欄在春節(jié)出欄較多導(dǎo)致存欄數(shù)據(jù)下降的季節(jié)性下降后，環(huán)比小幅增長(zhǎng)，因此后續(xù)生豬存欄預(yù)期將繼續(xù)回升。

生豬價(jià)格再度下跌

1、截止2021年4月23日當(dāng)周，仔豬價(jià)格91.1元/kg，同比-17.65%；生豬價(jià)格23.69元/kg，同比-24.79%；豬肉價(jià)格37.78元/kg，同比-16.51%。

2、近三周，仔豬價(jià)格-13.23%，生豬價(jià)格-4.25%，豬肉價(jià)格-2.9%。

生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)再度大幅下降

1、截至4月23日，自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)764.79元/頭，同比-65.76%，外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖利潤(rùn)-333.1元/頭，同比-128.65%。

2、養(yǎng)殖利潤(rùn)大幅下降，成本壓力逐漸增大，因此飼料方面壓力也將增大。

小結(jié)：飼料蛋白需求預(yù)計(jì)小幅增長(zhǎng)

1、生豬價(jià)格季節(jié)性上漲后再度回落，預(yù)期后續(xù)還會(huì)繼續(xù)下跌。

2、養(yǎng)殖利潤(rùn)大幅下降，成本壓力逐漸增大，飼料方面壓力也逐漸增大，因此出現(xiàn)成本壓力帶來(lái)的出欄體重減少和飼料替代普遍現(xiàn)象。

3、生豬存欄、飼料產(chǎn)量都從季節(jié)性低點(diǎn)有所回升，而整體形勢(shì)仍處于產(chǎn)能增長(zhǎng)期，因此后續(xù)隨著生豬存欄繼續(xù)回升，飼料整體需求也將逐步回升。

4、綜合來(lái)看，飼料整體需求仍較好，但成本壓力下豆粕需求預(yù)計(jì)小幅增長(zhǎng)。

第五章 結(jié)語(yǔ)

1、當(dāng)前全球大豆的核心定價(jià)邏輯仍是巴西大豆出口大幅增加，也就是巴西出口變化將主導(dǎo)全球大豆定價(jià)，但同時(shí)北美種植天氣將成為重大影響因素。因此在巴西大豆大幅增加的情況下，國(guó)際市場(chǎng)大豆供應(yīng)充足，全球大豆價(jià)格預(yù)期仍面臨供給增加而回落風(fēng)險(xiǎn)。

2、大豆壓榨還是以豆粕采購(gòu)和庫(kù)存為主，輔以大豆庫(kù)存變化影響，而5月到港將逐漸增多，因此預(yù)計(jì)后續(xù)豆粕采購(gòu)小幅回升，壓榨也逐步回升的情況下，豆粕庫(kù)存預(yù)期小幅增加。

3、生豬價(jià)格再度回落，養(yǎng)殖利潤(rùn)大幅下降，成本壓力逐漸增大，因此出現(xiàn)成本壓力帶來(lái)的出欄體重減少和飼料替代普遍現(xiàn)象。生豬存欄、飼料產(chǎn)量都從季節(jié)性低點(diǎn)有所回升，而整體形勢(shì)仍處于產(chǎn)能增長(zhǎng)期，因此飼料整體需求也將逐步回升。綜合來(lái)看，飼料整體需求仍較好，但成本壓力下豆粕需求預(yù)計(jì)小幅增長(zhǎng)。

4、整體來(lái)看，近月合約邏輯處于巴西出口大幅增加，需求恢復(fù)較慢的框架下，整體偏弱；9月合約邏輯處于美豆種植面積增加不及預(yù)期、種植天氣影響較大、阿根廷產(chǎn)量下調(diào)以及豆粕恢復(fù)較好的框架下，相對(duì)偏強(qiáng)；結(jié)合近期7、9合約價(jià)差，不推薦單邊交易，可79反套組合為主。