一、市場(chǎng)行情回顧

1月：新冠疫情下產(chǎn)區(qū)封村封路玉米購銷基本停滯，農(nóng)戶囤糧惜售，深加工企業(yè)上量不佳，提振前半月玉米價(jià)格大幅上漲，不過后半月漲勢(shì)放緩。

2月：主產(chǎn)區(qū)售糧進(jìn)度快于往年，部分地區(qū)基層農(nóng)戶余糧見底，市場(chǎng)有惜售觀望情緒，階段性玉米流入減少，用糧企業(yè)上量困難，多以消耗現(xiàn)有庫存為主。而年后多數(shù)企業(yè)已陸續(xù)恢復(fù)玉米收購，提振玉米價(jià)格繼續(xù)上漲。

3月：氣溫回升，基層余糧上市速度加快，再者非瘟等疫病導(dǎo)致生豬存欄下降，市場(chǎng)預(yù)期由樂觀轉(zhuǎn)向悲觀，期貨先跌，現(xiàn)貨后跟，截至3月25日，國(guó)內(nèi)預(yù)計(jì)指數(shù)利空玉米需求。

4月：初期期價(jià)大幅貼水，加之先前基層余糧壓力釋放完畢，貿(mào)易商挺價(jià)心理推動(dòng)現(xiàn)貨價(jià)格回升，同時(shí)外盤玉米期價(jià)持續(xù)上漲，玉米進(jìn)口成本飆升，導(dǎo)致4月期價(jià)持續(xù)走高。

5月：國(guó)家多次釋放大宗商品價(jià)格調(diào)控信息，要求做好包括玉米在內(nèi)的大宗商品價(jià)格異動(dòng)的應(yīng)對(duì)措施，市場(chǎng)飼用替代品供應(yīng)增加，加之外盤受干旱天氣緩解影響，玉米期價(jià)回落，進(jìn)口成本下降，中國(guó)進(jìn)口美玉米高速增長(zhǎng)，供應(yīng)走向?qū)捤?，月末現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)回落趨勢(shì)，期價(jià)下跌，市場(chǎng)整體利空。

6月：現(xiàn)貨價(jià)格整體弱勢(shì)，受外盤下跌影響玉米近月基差顯著走強(qiáng)，月內(nèi)中儲(chǔ)糧啟動(dòng)兩次進(jìn)口玉米拍賣，均以高成交率完成，期價(jià)繼續(xù)下跌。目前市場(chǎng)主要關(guān)注貿(mào)易商挺價(jià)心態(tài)是否會(huì)崩盤，帶動(dòng)現(xiàn)貨價(jià)格下跌。

圖表1：C2109及區(qū)域現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)

資料來源：Wind 中信期貨研究部

資料來源：Wind 中信期貨研究部

二、玉米市場(chǎng)分析

二季報(bào)我們指出，供給端基層余糧上市加快，小麥、稻谷及進(jìn)口谷物替代增加，市場(chǎng)糧食總供應(yīng)仍較為充足，在對(duì)未來玉米價(jià)格難有樂觀預(yù)期的情況下，預(yù)計(jì)貿(mào)易商主動(dòng)出貨增加供應(yīng)。需求端，飼料方面二季度生豬產(chǎn)能仍受疫情干擾，低利潤(rùn)下蛋雞存欄難有明顯回升，肉雞存欄增幅較為樂觀，總需求較一季度有所好轉(zhuǎn)但不及預(yù)期。深加工開機(jī)率預(yù)估平穩(wěn)運(yùn)行，但庫存相對(duì)充足，主動(dòng)提價(jià)采購意愿不足?？傮w看玉米市場(chǎng)供需關(guān)系趨于寬松，價(jià)格重心有望繼續(xù)下移，但貿(mào)易商囤糧成本和替代谷物價(jià)格或?qū)τ衩變r(jià)格形成支撐，預(yù)計(jì)期價(jià)在2600~2800之間波動(dòng)?；乜炊径仁袌?chǎng)走勢(shì)，基本與我們判斷吻合。對(duì)于下半年玉米價(jià)格如何運(yùn)行，本篇從以下幾個(gè)角度探究。

1．渠道糧供應(yīng)市場(chǎng)，預(yù)計(jì)三季度仍有售糧壓力。

舊作產(chǎn)量的下降主要有以下幾個(gè)原因造成：1、種植收益差距導(dǎo)致東北玉米種植面積調(diào)減，調(diào)研預(yù)估黑龍江玉米種植面積下降幅度在7%上下。2、極端天氣導(dǎo)致的單產(chǎn)下降，包括兩部分，第一是前期干旱導(dǎo)致遼寧西部、北部、吉林西部、蒙東授粉不好，再者黑龍江8月低溫寡照，溫度低。第二是臺(tái)風(fēng)導(dǎo)致吉林、黑龍江大面積倒伏，玉米容重下降。3、江蘇安徽受洪澇影響略降，陜西寧夏授粉期降水較多，產(chǎn)量持平或略降。結(jié)合我們產(chǎn)前、產(chǎn)后兩次調(diào)研及資料匯總，我們預(yù)估新作產(chǎn)量下降幅度在1000萬噸。貿(mào)易商售糧進(jìn)度取決于對(duì)未來糧價(jià)的預(yù)期和囤糧成本，3月份受非瘟影響，市場(chǎng)對(duì)于未來飼料需求相對(duì)悲觀，疊加替代谷物投放增加，地趴糧上市，價(jià)格走弱，貿(mào)易商出貨心態(tài)有所增強(qiáng)。但囤糧成本或一定程度對(duì)價(jià)格形成支撐。而隨著養(yǎng)殖利潤(rùn)大幅下滑，下游飼料企業(yè)對(duì)高價(jià)玉米的接受程度下降，替代谷物用糧增加，擠壓玉米需求，再者三方資金代收代儲(chǔ)，囤糧成本在增加，預(yù)計(jì)三季度仍有售糧壓力。

圖表2：南北港玉米庫存

資料來源：國(guó)家糧食交易中心 中信期貨研究部

資料來源：國(guó)家糧食交易中心 中信期貨研究部

2．種植收益驅(qū)動(dòng)，新作玉米種植面積反彈產(chǎn)量調(diào)增

自2015年開始國(guó)家開始調(diào)減鐮刀灣玉米種植面積，預(yù)計(jì)東北地區(qū)因鐮刀灣及改種大豆造成玉米面積下降或達(dá)5000萬畝。2021年在地租、農(nóng)資等上漲的情況下，預(yù)計(jì)2021年玉米種植收益會(huì)大大超過大豆，驅(qū)動(dòng)玉米種植面積反彈。按照農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)2021/22年度，中國(guó)玉米種植面積42670千公頃（6.40億畝），較上年度增加1406千公頃（2109萬畝），增長(zhǎng)3.4%，主要是玉米種植收益較好，農(nóng)民擴(kuò)種積極性高，東北產(chǎn)區(qū)大豆、甜菜等品種改種玉米意愿增強(qiáng)。按照700kg/畝的話，產(chǎn)量預(yù)估調(diào)增1500萬噸。

圖表3：大豆玉米種植收益對(duì)比

資料來源：黑龍江大豆協(xié)會(huì) 中信期貨研究部

3．替代谷物進(jìn)口量大幅增加，補(bǔ)充能量飼料供應(yīng)

替代谷物進(jìn)口大幅增加，補(bǔ)充國(guó)內(nèi)谷物供應(yīng)。其中玉米：2021年1-5月累計(jì)進(jìn)口1173萬噸，同比增長(zhǎng)322%，環(huán)比增長(zhǎng)75%。2020年累計(jì)進(jìn)口1129萬噸，2018年累計(jì)進(jìn)口480萬噸。大麥：2021年1-5月累計(jì)進(jìn)口465萬噸，同比增長(zhǎng)138%，環(huán)比下降11%。2020年累計(jì)進(jìn)口2724萬噸，2019年累計(jì)進(jìn)口593萬噸。小麥：2021年1-5月累計(jì)進(jìn)口462萬噸，同比上升89%，環(huán)比上升13%。2020年累計(jì)進(jìn)口6032萬噸，2019年累計(jì)進(jìn)口351萬噸。高粱：2021年1-5月累計(jì)進(jìn)口369萬噸，同比增加237%，環(huán)比增加46%。2020年累計(jì)進(jìn)口481萬噸，2019年累計(jì)進(jìn)口123萬噸。

圖表4：我國(guó)玉米和大麥進(jìn)口量 單位：萬噸

資料來源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

資料來源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

圖表5：我國(guó)高粱和小麥進(jìn)口量 單位：萬噸

資料來源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

資料來源：海關(guān)總署 中信期貨研究部

4．小麥投放替代玉米飼用需求

國(guó)產(chǎn)玉米絕對(duì)價(jià)格大幅上漲驅(qū)動(dòng)小麥在飼料用量大幅增加。拍賣方面，4月20日-21日小麥拍賣總計(jì)投放402萬噸，成交31萬噸，成交率7.76%，10月份起，累計(jì)成交4254萬噸，按照80%流入飼料企業(yè)，預(yù)計(jì)替代玉米消費(fèi)量在3300萬噸。第二、替代成本，按照河南小麥拍賣成交價(jià)2370元/噸來算，與河南玉米價(jià)差在500元/噸，替代優(yōu)勢(shì)明顯。目前來看，小麥替代區(qū)域已大幅向北移動(dòng)進(jìn)入東北區(qū)域，以遼寧替代成本算，小麥替代成本在2550元/噸上下，低于遼寧玉米價(jià)格。

圖表6：小麥拍賣交易量及玉米小麥價(jià)差 單位：元/噸

資料來源：國(guó)家糧食交易中心 中信期貨研究部

資料來源：國(guó)家糧食交易中心 中信期貨研究部

5．養(yǎng)殖產(chǎn)能恢復(fù)超預(yù)期，下半年飼料需求環(huán)比預(yù)增

生豬方面，母豬存欄環(huán)比連續(xù)回升，產(chǎn)能快速恢復(fù)。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，4月份，能繁母豬存欄量環(huán)比增長(zhǎng)1.1%，連續(xù)19個(gè)月增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)23.0%，相當(dāng)于2017年年末的97.6%。目前生豬存欄量一直保持在4.16億頭以上，已經(jīng)基本接近正常年份水平。豬料環(huán)比、同比大增一定程度驗(yàn)證產(chǎn)能的迅速恢復(fù)。根據(jù)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2021年4月全國(guó)已填報(bào)企業(yè)數(shù)據(jù)測(cè)算，豬料產(chǎn)量1090萬噸，同比增74.6%。，再者今年二次育肥豬增加，出欄均重增幅較大，同樣增加對(duì)飼料的消耗。按照能繁母豬產(chǎn)能和出欄均重調(diào)增預(yù)估，預(yù)計(jì)全年生豬飼料消耗同比增加20%。

圖表7：不同樣本能繁母豬存欄變化

資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 涌益咨詢 中信期貨研究部

資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 涌益咨詢 中信期貨研究部

圖表8：生豬出欄體重以及出欄結(jié)構(gòu)

資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 涌益咨詢 中信期貨研究部

資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部 涌益咨詢 中信期貨研究部

禽料方面則分兩個(gè)組成部分，蛋禽需求和肉禽需求。

蛋禽方面，2020年蛋禽養(yǎng)殖利潤(rùn)較差，養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄積極性較差，卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)顯示，5月在產(chǎn)蛋雞存欄11.89億只，同比-12.36%。養(yǎng)殖利潤(rùn)方面看，截至6月24日，蛋雞養(yǎng)殖利潤(rùn)仍在盈虧平衡點(diǎn)上下，豬價(jià)下跌背景下，繼續(xù)擴(kuò)張動(dòng)力不足。肉禽方面，2021年1-5月全國(guó)肉雞出欄量19.18億羽，較2020年同期出欄量17.31億羽增加10.83%，養(yǎng)殖利潤(rùn)方面，截至6月14日白羽肉雞養(yǎng)殖利潤(rùn)進(jìn)入虧損區(qū)域，預(yù)計(jì)下半年產(chǎn)能擴(kuò)張預(yù)期不足。

從飼料總產(chǎn)量看，2021年1-5月樣本企業(yè)11225萬噸，較去年同期9368萬噸增加19.82%。展望下半年，從當(dāng)前養(yǎng)殖利潤(rùn)看，畜禽的養(yǎng)殖均表現(xiàn)較差，生豬方面直觀表現(xiàn)將出現(xiàn)均重下降，肉禽蛋預(yù)計(jì)變化不大。飼料總體需求較為樂觀。

圖表9：養(yǎng)殖利潤(rùn)較差，蛋雞產(chǎn)能下降幅度超預(yù)期

資料來源：wind 卓創(chuàng)資訊 中信期貨研究部

資料來源：wind 卓創(chuàng)資訊 中信期貨研究部

圖表10：肉雞苗補(bǔ)欄較高，二季度肉雞產(chǎn)能增加

資料來源：卓創(chuàng)資訊 中信期貨研究部

資料來源：卓創(chuàng)資訊 中信期貨研究部

圖表11：飼料總產(chǎn)量變化

資料來源：飼料工業(yè)協(xié)會(huì) 中信期貨研究部

6．下半年深加工需求整體平穩(wěn)，節(jié)奏先抑后揚(yáng)，企業(yè)原料庫存相對(duì)充足

利潤(rùn)方面，上半年淀粉行業(yè)加工利潤(rùn)前高后低，從過往年度看，下半年加工利潤(rùn)有望好轉(zhuǎn)。根據(jù)上海鋼聯(lián)農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，5月以來深加工行業(yè)利潤(rùn)有所走弱，截至6月4日，黑龍江淀粉加工利潤(rùn)為-74元/噸，吉林為-11.8元/噸，河北為-11.2元/噸，山東為0.2元/噸。

開機(jī)率方面，根據(jù)上海鋼聯(lián)農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2021年6月4日，玉米淀粉深加工企業(yè)開機(jī)率60.53%，去年同期為65.96%，同比減5.43個(gè)百分點(diǎn)。從季節(jié)性看，7、8月屬于企業(yè)季節(jié)性檢修時(shí)期，需求下降，而9月之后淀粉深加工恢復(fù)開機(jī)疊加旺季需求，開機(jī)有望快速恢復(fù)，下半年重點(diǎn)關(guān)注深加工企業(yè)開工節(jié)奏。

庫存方面，深加工企業(yè)庫存整體同比較高，下半年前期企業(yè)主動(dòng)補(bǔ)庫可能性不大，若后期新作上市進(jìn)度偏慢，不排除主動(dòng)補(bǔ)庫可能，預(yù)計(jì)三季度隨采隨用為主。根據(jù)上海鋼聯(lián)農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2021年6月4日，全國(guó)樣本玉米深加工企業(yè)總庫存597.9萬噸，去年同期為404.3萬噸，同比增47.88%。

圖表12：深加工行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤

資料來源：上海鋼聯(lián) 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng) 中信期貨研究部

資料來源：上海鋼聯(lián) 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng) 中信期貨研究部

資料來源：上海鋼聯(lián) 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng) 中信期貨研究部

資料來源：上海鋼聯(lián) 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng) 中信期貨研究部

圖表13：季節(jié)性看，下半年淀粉消費(fèi)逐漸進(jìn)入旺季

資料來源：上海鋼聯(lián) 我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng) 中信期貨研究部

圖表14：中國(guó)玉米供需平衡表

資料來源：中信期貨研究部

三、下半年玉米市場(chǎng)展望

展望下半年玉米市場(chǎng)，預(yù)計(jì)延續(xù)寬幅震蕩走勢(shì)，區(qū)間或在2500到2800之間。從供需角度看，舊作方面，去年玉米受種植面積和天氣原因減產(chǎn)，而高養(yǎng)殖利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能快速修復(fù)，國(guó)內(nèi)玉米產(chǎn)需缺口明顯，但考慮結(jié)轉(zhuǎn)庫存、小麥、稻谷及進(jìn)口谷物包括保稅區(qū)進(jìn)口替代增加，國(guó)內(nèi)谷物供需無矛盾，隨著養(yǎng)殖利潤(rùn)的快速下滑，下游對(duì)于及高價(jià)玉米的接受能力在下降，較高的渠道庫存需要釋放，玉米價(jià)格難有明顯上行動(dòng)力，基于此我們?cè)谏习肽瓿掷m(xù)看空09合約，新作方面，首先去年種植利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)新作面積預(yù)增，不同調(diào)研數(shù)據(jù)有所差異，但預(yù)估增2000萬畝，折合產(chǎn)量增幅在1500萬噸。需求端包括飼料和深加工，從行業(yè)利潤(rùn)角度看，需求增長(zhǎng)難度較大，體現(xiàn)在動(dòng)物蛋白價(jià)格的快速下跌，生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)進(jìn)入行業(yè)虧損，禽類養(yǎng)殖利潤(rùn)盈虧平衡點(diǎn)上下，擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力不足。深加工行業(yè)產(chǎn)能過剩，有效需求基本維持在剛需水平，其影響更多在于節(jié)奏，整體需求難有明顯增幅。所以從新年度看，考慮新作增產(chǎn)，產(chǎn)需缺口有所縮小，但考慮進(jìn)口及替代谷物，預(yù)計(jì)供需仍相對(duì)平衡，依舊不具備大幅上漲的可能。基于此我們判斷，下半年玉米上有頂。至于區(qū)間下沿，個(gè)人傾向于從成本角度和替代谷物價(jià)差角度去衡量，預(yù)計(jì)在2550元/噸上下存在較強(qiáng)支撐?；谝陨衔覀冾A(yù)計(jì)下半年玉米延續(xù)寬幅震蕩，節(jié)奏方面需關(guān)注生長(zhǎng)期天氣、季節(jié)性檢修后下游深加工企業(yè)補(bǔ)庫以及新作上市期的上市進(jìn)度。

最后從政策角度看，發(fā)改委出臺(tái)“十四五”時(shí)期深化價(jià)格機(jī)制改革行動(dòng)方案，明確提出做好玉米等大宗商品價(jià)格的異常應(yīng)對(duì)，及時(shí)提出綜合調(diào)控措施建議，強(qiáng)化預(yù)期管理，玉米波動(dòng)率有所下降。

操作建議：區(qū)間操作為主。

風(fēng)險(xiǎn)因素：非瘟疫情、天氣、中美貿(mào)易政策走向