豬價仍在下行周期之中

隨著我國生豬產能顯著恢復，商品豬出欄也隨之增加，進而驅動我國生豬價格不斷下跌。截至7月初，預計我國生豬價格仍然處在本輪豬周期的下行趨勢當中。

首先，周期的力量不可忽視，依據以往豬周期的時間統(tǒng)計跨度來看，此前三輪豬周期的時間跨度均在48個月左右，本輪豬周期自18年5月開始上漲至19年11月總計18個月，隨后轉入下跌趨勢，下行至今共計20個月，周期尚未運行結束。此外，當前生豬產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)仍然以供給過剩為主旋律，當前市場的直觀感受就是屠宰企業(yè)不缺豬，終端消費不缺肉。以養(yǎng)殖環(huán)節(jié)為例，截至7月9日當周，自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤虧損144元/頭，已連續(xù)虧損五周，而生豬產能仍在不斷釋放，未來商品豬供給依然偏于寬松。

三季度豬價走勢大概率強于二季度

生豬價格雖然處于下行周期之中，但三季度豬價走勢或因供需邊際轉緊而有所反彈。供給端，雖然產能在快速恢復的路徑中，但20年12月至21年2月河南、山東等地生豬病疫情以及同期南方大面積呈散點式發(fā)生的仔豬腹瀉對產能造成了客觀損失。這部分供給損失雖然已經被產能恢復平抑掉了大部分，但三季度生豬供給依然存在相對缺口，供給存在邊際轉緊。

消費端，首先三季度終端豬肉消費隨季節(jié)性特點會有所回升，其次在豬肉價格上行過程中部分終端消費者轉向雞肉、雞蛋等其他蛋白品，而目前豬肉價格大幅回落，替代品消費有所回歸。7月1-5日統(tǒng)計口徑內屠宰量日均140394頭，環(huán)比6月同期上漲17.69%。整體看，三季度供需情況較二季度有所好轉。

此外，據國家發(fā)改委監(jiān)測，6月21日至25日，全國平均豬糧比價為4.90∶1，低于5∶1，豬糧比價進入過度下跌一級預警。隨后華商儲備交易所分別于7月7日和7月14日開展中央儲備冷凍肉競價收儲2萬噸（流拍3000噸）和1.3萬噸（暫未開啟）。收儲總量對市場實質性供需影響不大，結合地方財政支出預算，未來大量收儲的可能性也不大，根據個人了解本次計劃收儲量約6萬噸。而競價收儲操作可以理解為預期管理，對豬價連續(xù)下跌形成市場預期性支撐，連續(xù)兩次的收儲操作也給市場帶來信心提振，尤其是北方散養(yǎng)戶挺價惜售情緒再起。

豬價反彈高度存疑

預期三季度生豬價格走勢好于二季度，但當前市場隱性庫存囤積量較大，未來價格反彈后存在集中拋壓，反彈力度與高度存疑。首先，上半年我國進口了大量冷凍豬肉，尤其是在冬季疫情過后，市場普遍看好下半年價格，國際市場階段性出現(xiàn)中國買家高價掃貨。但隨后生豬價格下行，貿易商進口冷凍豬肉陷入虧損，不得不被動積累庫存。當前部分凍品貿易商買新賣舊滾動操作，以庫存成本搏取未來反彈可能性。毛估國內凍品進口貿易商持有成本20-21元/KG以上，毛估囤積量120萬噸左右。其次，隨豬價大幅下跌，特別是5-6月階段性標肥豬價格拉大，屠宰企業(yè)低價收購不同體重生豬分割入庫，以主動累積凍肉庫存的方式進行抄底。再有，市場當中散戶二次育肥的情況依然大量存在，例如春節(jié)前后散養(yǎng)戶購入標豬增加消費，二次育肥飼養(yǎng)形成隱性庫存，隨后在4-6月出售大肥生豬增加供給，造成市場供需節(jié)奏錯配，二季度生豬價格大幅下跌仍有二次育肥情況存在，雖然直觀總量不及一季度，但散養(yǎng)戶基數眾多，且大多數二次育肥戶已陷入虧損，繼續(xù)壓欄造成越虧越肥的局面，那么未來散戶聚沙成塔的拋壓依然不容忽視。綜上所述，未來一旦價格出現(xiàn)反彈，上述三者隱性庫存，尤其是“虧損解套”的隱性庫存容易形成拋壓，進而限制反彈空間。

主力合約基差不斷收斂

目前LH2109合約較現(xiàn)貨基準地河南現(xiàn)貨價格仍然是升水結構，但升水幅度較五月中下旬峰值6500左右已大幅收斂，預計至7月最后一個交易日盤面升水將繼續(xù)收斂。個人認為盤面升水可以理解為反彈預期和倉單溢價兩個部分，首先是反彈預期，隨現(xiàn)貨價格下跌反彈的基數也不斷下降，同時隨合約到期日逐漸臨近可能出現(xiàn)反彈的時間也越來越少，那么與反彈預期所等價的升水部分理應減少。再有是倉單溢價，交割場點注冊標注倉單存在對應的資金利息等固定成本，尤其當前養(yǎng)殖利潤虧損，交割場點主動生成倉單的積極性非常低，如果有期現(xiàn)公司等主體機構想要購買標準倉單，需要給出一定幅度的溢價。

考慮到交易所的限倉制度，非套保頭寸最晚需要在7月的最后一個交易日開始減倉，隨投機持倉減少，預期期現(xiàn)一致性繼續(xù)增加，盤面升水逐漸收斂于現(xiàn)貨的可能性較大。此外，目前的升水結構對空頭更加有利，預期多頭非套保頭寸先行離場的概率更高。

總結

綜合上述周期、供需與基差等內容，個人認為生豬價格長期下行趨勢不改，而生豬現(xiàn)貨價格三季度或將因為供需邊際轉緊而出現(xiàn)反彈，但反彈力度會受到進口凍肉、屠宰企業(yè)分割入庫以及散養(yǎng)戶二次育肥三類隱性庫存制約。同時考慮到目前LH2109合約基差結構，認為LH2109合約盤面反彈空間有限。